CC BY
255
Страницы истории
Удк 336.763
российский рынок ценных бумаг в период глобализационных процессов конца Х1Х - начала ХХ в.
С. З. МОШЕНСКИЙ, доктор экономических наук, профессор кафедры финансов Е-mail: [email protected] Житомирский государственный технологический университет
Статья посвящена основным тенденциям на рынке ценных бумаг Российской империи в период промышленного и финансового подъема конца Х1Х - начала ХХ в., когда начались процессы финансовой глобализации. Показаны возрастание значения индивидуальных инвесторов на рынке ценных бумаг по мере формирования среднего класса, зарождение в крупных городах сервисного сектора экономики, связанного с финансовыми услугами, а также возникновение финансовых бизнес-сетей в Москве и Санкт-Петербурге. Проанализирована роль иностранных инвестиций в промышленном подъеме.
Ключевые слова: Российская империя, рынок ценных бумаг, индивидуальные инвесторы, иностранные инвестиции, бизнес-сети.
Конец XIX — начало ХХ в. — период экспорта капитала, когда в мире начались процессы финансовой глобализации, стал для Российской империи временем наибольшего экономического расцвета, прерванного Первой мировой войной и двумя революциями 1917 г. За счет создания транспортной инфраструктуры (железные дороги и морские перевозки), связавшей страну с другими государствами, Россия стала участником глобали-зационных процессов, активизировавших обмен товарами, капиталами и людьми. Как отмечал Дж. Кейнс, в это время «житель Лондона мог за чашкой утреннего чая заказать по телефону любые товары со всех концов света в том количестве,
которое ему необходимо, и эти товары доставляли к порогу его дома... С такой же легкостью он мог в любой момент поместить свои капиталы в любое предприятие в любом конце мира.» [36].
Хотя с точки зрения финансовой географии Россия не относилась к числу стран, находившихся в центре мировой финансовой системы, а являлась реципиентом иностранных инвестиций, именно в это время развитие российского рынка ценных бумаг было более всего подвержено влиянию следующих общемировых тенденций:
— стирание границ между национальными финансовыми рынками и усиление глобализаци-онных процессов;
— активизация международных инвестиционных потоков финансового капитала;
— рост влияния на рынок ценных бумаг неформальных бизнес-сетей;
— повышение значения сервисного сектора экономики (в том числе финансовых услуг) в крупных финансовых центрах.
Истории российского рынка ценных бумаг было посвящено немало исследований (работы В. И. Бовыкина, И. Ф. Гиндина, Г. М. Колоножни-кова, И. И. Левина, П. В. Лизунова, Л. Е. Шепелева и др.). Но указанные тенденции системно не анализировались в контексте глобализационных процессов конца XIX — начала XX в., что и побудило автора к проведению исследования. Цель
финансы и кредит
65
исследования — показать основные тенденции в развитии рынка ценных бумаг Российской империи в указанный период.
В Российской империи в конце XIX — начале XX в. началась стадия экономического подъема и активной индустриализации с периодическими спадами во время циклических кризисов. Рост промышленного производства отразился в ускоренном развитии рынка ценных бумаг. Санкт-Петербург с населением 1,686 млн чел. (1913 г.) стал седьмым по количеству жителей городом мира, уступая Лондону, Нью-Йорку, Парижу, Берлину, Чикаго и Вене. Москва с населением 1,5 млн чел. — девятым. Эти крупные города с фондовыми биржами были основными финансовыми центрами империи, так же, как Варшава (0,845 млн жителей), Киев (0,573 млн), Харьков (0,577 млн), Рига (0,517 млн), Одесса (0,302 млн). В них были сосредоточены операции с ценными бумагами и большая часть финансовых услуг, образующие основу сервисного сектора экономики, зарождавшегося в конце XIX в. в финансовых центрах многих стран.
В годы экономического подъема повысился общий уровень жизни и начал формироваться средний класс, вкладывавший свои сбережения в ценные бумаги. Общее количество индивидуальных инвесторов (табл. 1) в России в начале XX в. достигло 1 млн чел. [38]. Потребители финансовых услуг были в основных финансовых центрах, где находились биржи, проводившие операции с ценными бумагами. Общее количество населения в этих семи городах империи (Санкт-Петербург, Москва, Варшава, Рига, Киев, Харьков, Одесса) составляло 5,5 млн чел., а прослойка индивидуальных инвесторов достигала в среднем 20 % от количества населения.
Однако за пределами финансовых центров, в особенности в провинции (не говоря уже об окраинах империи), операции с ценными бумагами были мало распространены. По общему количеству индивидуальных инвесторов (0,58 %) Россия отставала от Японии (0,79 %) и от Австро-Венгрии (1,5 %), не говоря уже о странах с более развитыми финансовыми рынками.
Частные лица, желавшие принять участие в биржевой игре, открывали онкольный счет1 в том или ином банке (не менее 100 руб.), после чего банк предоставлял им окольный кредит в среднем на 500 руб. для покупки ценных бумаг (остававшихся в банке в качестве залога). В 1894 г. петербургскими
'Онкольный счет (от англ. On call account) — текущий счет в банке, открываемый под залог товаров и ценных бумаг.
Таблица 1
количество индивидуальных инвесторов на рынках ценных
бумаг основных стран в 1910 г. [15, 18, 19, 20 38]
страна Количество индивидуальных инвесторов Басе-ление страны, млн чел. Инвесторы, %
процент от мирового уровня миллионов чел.
Англия 24 4,8 42,5 10,6
Франция 18 3,6 39,3 9,17
США 21 4,2 76,1 5,52
Германия 16 3,2 60,5 5,28
Австро-Венгрия 4 0,8 52,8 1,5
Италия 2 0,4 35,6 1,1
Япония 2 0,4 50,4 0,79
Россия 5 1,0 171,0 0,58
Другие страны 8 1,6 - -
коммерческими банками было выдано онкольных кредитов на 106 млн руб. [3].
В то время в основных финансовых центрах Российской империи происходило активное формирование финансово-промышленных групп, или, пользуясь современным термином, — неформальных бизнес-сетей2 (в отечественной традиции такие сети в начале XX в. назывались «личными униями», т. е. личными неформальными связями банков и крупных предприятий) [4, 11]. Бизнес-сети были связаны с финансовыми центрами, основными из которых были Санкт-Петербург и Москва. Если сравнивать Москву и Санкт-Петербург как финансовые центры, то можно выделить не только различную специализацию этих центров (московские предприниматели ориентировались в большей мере на текстильную промышленность, а петербургские — на судостроение, военную промышленность, производство средств связи), но и приверженность московских предпринимателей старым традициям. К петербургским предпринимателям московское купечество относилось неприязненно, считая их «немцами». Действительно, в космополитическом Санкт-Петербурге преобладали «русские иностранцы» — выходцы из Англии, Германии, Франции и других стран, принявшие русское подданство. В составе Санкт-Петербургской биржи в 1844 г. преобладали русские — 57,1 % (немцы — 42,9 %). В 1903 г. на бирже (ставшей к тому времени фондовой) русских было 32,5, немцев — 31,2, евреев — 14,3, англичан — 14,3, прочих — 11,7 % [27].
В начале XX в. около 30 % технического и административного персонала промышленных
2Под бизнес-сетями имеются в виду группы партнеров, связанных общей деятельностью, создающие свои сетевые каналы (часто неформальные) обмена информацией с целью повышения взаимного доверия.
66
финансы и кредит
Таблица 2
Иностранные инвестиции в акции и облигации акционерных компаний в 1870—1915 гг., млн руб. [21
Иностранные инвестиции в акции и облигации акционерных компаний 1870 1880 1890 1900 1910 1915
Всего 26,5 97,7 214,7 911,0 1358,1 2205,9
Инвестиции в облигации — 5,7 28,5 149,1 232,5 266,6
Инвестиции в акции 26,5 92,0 186,2 761,9 1125,6 1939,3
Доходность инвестиций в акции, % 9,5 7,3 6,4 4,8 5,8 5,3
компаний были гражданами других стран, а в 1914 г. 40 % акционерного капитала в промышленных компаниях принадлежало иностранцам [34]. Такое повышенное значение иностранцев в российском бизнесе и промышленности объясняется тем, что XIX в. с его длительным периодом относительного мира в Европе (от окончания Наполеоновских войн и до Первой мировой войны) создал благоприятные условия для массовой трудовой миграции иностранных специалистов в Россию. Это было частью общего усиления процессов международной миграции в эпоху экспорта капитала и глобализации конца XIX — начала XX в.
Иностранные торговые диаспоры Санкт-Петербурга состояли из той «космополитической буржуазии», как ее называл Чарльз Джонс [33], распространившейся во всем мире в эпоху экспорта капитала и «британской глобализации». Значение космополитической буржуазии было максимальным в конце XIX в., а потом постепенно начало уменьшаться под давлением возраставших во всех странах тенденций государственного экономического национализма.
Однако массовая миграция и «засилье иностранцев» отнюдь не являются поводом для рассуждений о колониальном положении России, особенно если вспомнить о значении иностранных специалистов как основных носителей технологических и организационных инноваций в процессах индустриализации во Франции, Германии, Австрии, Америке, Австралии и Канаде. Многие иностранцы в значительно степени ассимилировались в России и планировали навсегда остаться в этой стране, но эти планы нарушили революция 1917 г. и Гражданская война.
Одной из важных причин общего экономического подъема был быстрый рост иностранных инвестиций, ставший возможным благодаря политике С. Ю. Витте (министр финансов в 1892—1903 гг.). Витте проводил модернизацию акционерного законодательства, направленную на устранение существовавших ограничений.
Для оценки общей динамики инвестиционных потоков иностранного капитала в Российскую империю обычно авторами за основу берутся данные П. В. Оля (частично представленные в табл. 2).
Из отраслей промышленности лидировала по привлечению инвестиций горнодобывающая. А в начале XX в. стало возрастать значение машиностроения. Более полные данные дают расчеты В. И. Бо-выкина. Иностранные инвестиции в российские ценные бумаги акционерных компаний составляли: в 1900 г. — 788 млн руб. (590 млн — в акции, 189 млн — в облигации); в 1913 г. — 1 407 млн руб. (1 148 млн в акции, 259 млн — в облигации). Если же учесть иностранные вложения в государственные ценные бумаги, а также в акции и облигации иностранных компаний, работавших в Российской империи, то в 1900 г. сумма инвестиций в ценные бумаги достигла 4 919 млн, а в 1913 г. - 7 586 млн руб. [5]. В 1913 г. на рынке ценных бумаг не менее 30 % инвестиций были иностранными, а в производственных инвестициях часть иностранного капитала превышала 50 %.
В 1880-е гг. основное значение в России имели французские капиталы (32,4 %) [1], а на втором месте были английские (31 %). В 1890-е гг. лидировали немецкие (36,7 %), на втором месте были французские капиталы. Бум иностранных инвестиций начался с 1895 г., и после русско-французского сближения значение немецких инвестиций снизилось. Во второй половине 1890-х гг. лидировали бельгийские инвестиции (32,5 %) [15, 21]. В 1901 г. 46,6 % инвестиций в акционерные общества с иностранным капиталом были бельгийскими, 23,8 % — французскими, 20,5 % — английскими, 6,6 % — немецкими. В 1917 г. распределение инвесторов несколько изменилось: 27,9 % капиталов были французскими, 27,4 % — английскими, 21,6 — бельгийскими, 10,8 % — американскими, 7,2 % — немецкими [32]. Общие объемы иностранных инвестиций в долговые ценные бумаги показаны в табл. 3.
Таблица 3
Общие объемы иностранных инвестиций в долговые ценные бумаги в 1893—1913 гг., в процентах от общего объема инвестиций в ценные бумаги [5]
Вид долговых ценных бумаг 1893 1900 1913
Облигации государственных займов 43,5 53,3 49,7
Государственные облигации железных дорог 59,5 42,3 52,2
Облигации городских займов 4,5 12,8 38,6
Облигации акционерных обществ 44,9 66,0 54,2
Рынок облигаций в Российской империи был связан преимущественно с государственными ценными бумагами различных типов. По данным 1900 г., облигационный рынок был представлен: государственными облигациями — 641,4 млн франков (240,5 млн руб.); облигациями государственных учреждений — 73 млн франков (27,4 млн руб. при курсе франка 0,375 руб.) [21]; закладными листами частных земельных банков — 198 млн франков (74,25 млн руб.); железнодорожными облигациями — 119 млн франков (44,625 млн руб.); торгово-промышленными облигациями — 22,5 млн франков (8,44 млн руб.); облигациями городских займов — 11,5 млн франков (4,31 млн руб.). Из негосударственных облигаций лидировали ипотечные облигации (закладные листы земельных банков) и железнодорожные облигации [12]. Основное значение на облигационном рынке имели облигации внешних займов, выпускавшихся в различное время. Все эти облигации котировались на биржах.
Корпоративные облигации, распространенные в Западной Европе, на российском рынке ценных бумаг до конца XIX в. не получили достаточного развития. Однако в 1889—1899 гг. картина изменилась: при общей стоимости выпущенных акций в 62,02 млн руб. стоимость облигаций достигла 56,62 млн руб. (лидировали предприятия горнодобывающей промышленности — 32,75 млн руб.) [7]. В целом же до конца XIX в. облигационный рынок в количественном отношении явно преобладал. И только с 1890-х гг., по словам И. И. Левина, «.. .акция пошла походом на те позиции, которые издавна были заняты облигациями» [12, 13].
Среди причин, вызвавших активное акционерное учредительство и развитие рынка акций в конце XIX в., основными были следующие:
— введение золотого стандарта;
— выкуп в казну частных железных дорог;
— расширение операций коммерческих банков с частными ценными бумагами;
— политика правительства, направленная на развитие акционерных компаний.
Количество учреждаемых за год акционерных компаний достигло максимума (106 компаний) перед кризисом в 1873 г. В 1874 г. оно упало до 50 и продолжало снижаться до 1878 г. (7 компаний). Но потом начало возрастать до 30 в 1880 г. и 44 в 1884 г. В 1881—1892 гг. было учреждено 284 компании с капиталом 1 426,1 млн руб.; в 1893—1899 гг. — 730 компаний с капиталом 1 281,5 млн руб. Пики учредительской активности были в 1881—1884 гг. (в год учреждалось в среднем по 42 компании) и с 1893 г.
(60 компаний в год) по 1899 г. (328 компаний в год) [31, 32]. Общее количество акционерных компаний в 1901 г. (с учетом не начавших работу и ликвидированных) достигло в Российской империи 1 506 (совокупный уставный капитал — 2 467 млн руб.). Среди торгово-промышленных предприятий около 88 % было акционерными компаниями.
Увеличивалось количество железнодорожных акционерных компаний — в 1875 г. оно достигло 50 (с общим капиталом 625 млн руб.). До 1917 г. в разное время существовало 112 таких компаний. В 1881 г. частным акционерным компаниям принадлежало 99,8 % всех железных дорог, но в дальнейшем они постепенно выкупались государством, поскольку в 1880 г. возросла задолженность государству со стороны железнодорожных компаний, а в самих компаниях отмечались многочисленные злоупотребления. В 1899 г. акционерным компаниям принадлежало 60 %, а в 1914 г. — менее 30 % железных дорог. Кроме железнодорожных акций распространены были облигации консолидированных железнодорожных займов, начавшие выпускаться еще в 1870-е гг. (например один лишь шестой выпуск таких облигаций 1880 г. дал прибыль в 168,9 млн руб.; всего же в 1866—1876 гг. с помощью железнодорожных облигаций было получено 699,7 млн руб.). Эти облигации использовались для выкупа железных дорог (Московско-Курской, Московско-Брестской, Воронежско-Ростовской, Xарьковско-Николаевской, Одесской, Донецкой, Риго-Митавской, Двинско-Витебской и др.) у акционерных обществ. При этом акции обменивались на государственные железнодорожные облигации с доходностью 3—5 %. В 1881—1894 гг. таким образом были выкуплены железные дороги у 27 акционерных обществ.
До конца XIX в. специализированной российской фондовой биржи не было, а операции с ценными бумагами осуществлялись на некоторых товарных биржах. Из двадцати одной биржи3, работавшей в России в конце XIX в., операции с ценными бумагами проводились только на семи: Санкт-Петербургской, Московской, Варшавской, Рижской, Киевской, Одесской, Xарьковской. Среди них основной в определении курсов была Санкт-Петербургская (в начале XX в. на ней котировалось около 700 наименований ценных бумаг). Работу бирж ускоряли:
— сеть быстро развивавшейся в России телеграфной связи (длина телеграфных линий выросла
3Во Франции в это время было 72 биржи, в Пруссии — 16, в Австрии — 6.
с 94 632 км в 1880 г. до 164 697 км. в 1900 г.; 146 693 км линий было государственными) [35];
— значительно расширившаяся с начала XX в. сеть финансовой и биржевой прессы, предоставлявшей информацию о состоянии рынков ценных бумаг.
В периоды повышения активности на биржах и на рынке ценных бумаг возрастало внимание к биржевой прессе и рекламе в ней. Если в 1860-е гг. биржевые бюллетени печатались два раза в неделю только в «Коммерческой газете», то с 1870-х гг. они стали печататься во всех крупных газетах. Значительно увеличилось количество специализированных биржевых изданий.
В 1893 г. на Санкт-Петербургской бирже отмечался спад активности. Но уже с конца 1893 г. на биржах произошел быстрый подъем числа операций с ценными бумагами, и во второй половине 1895 г. начался очередной бум. Курсы большинства акций в 1894—1895 гг. выросли почти в два раза. Спросом пользовались практически все акции, независимо от специализации их деятельности. Оживление на рынках ценных бумаг происходило в середине 1895 г. не только в Санкт-Петербурге и Москве, но и на биржах в Варшаве, Риге, Киеве, Xарькове и Одессе. После максимального бума на рынке ценных бумаг в августе 1895 г., в сентябре того же года курсы на Санкт-Петербургской бирже (а вслед за ней и на остальных фондовых биржах) начали быстро понижаться. Толчком к спаду на рынке ценных бумаг стало снижение курсов российских акций на Парижской бирже. Но кризис осени 1895 г. был сугубо биржевым и продолжался недолго. Для Санкт-Петербургской биржи это был лишь второй такой кризис, в то время как на ведущих мировых биржах подъемы и спады стали вполне привычным явлением. Санкт-Петербургская биржа уступала им по количеству находившихся в обращении ценных бумаг: оно не превышало 350 (на Парижской — 820, Берлинской — 1 400, Лондонской — 2 500) [23].
В 1896 г. в мировой экономике началось оживление после спада начала 1890-х гг., быстро переросшее в очередной учредительский бум, — поток ценных бумаг новых компаний хлынул на биржу. В 1895—1899 гг. были выданы разрешения на создание 864 новых акционерных компаний с общим капиталом 1 090 млн руб (63 — в 1984 г., 94 — в 1895 г., 131 — в 1897 г., 136 — в 1897 г., 176 — в 1898 г., 327 — в 1899 г.) [6]. Наиболее активным акционерное учредительство было в Санкт-Петербургской (312 компаний), Московской (301 компания), Варшавской (111 компаний), Киевской (106 компаний) губерниях.
Курсы акций начали расти, и основное внимание привлекали акции нефтяных компаний — Бакинского нефтяного общества и Каспийского нефтепромышленного общества. Акции Бакинского общества при номинальной стоимости достигли в декабре 1898 г. цены в 758 руб. Акции Каспийского общества при номинальной стоимости в 1 000 руб. достигли в конце 1897 г. цены в 5 850 руб. [14], что было связано с началом роста цен на нефть на мировом рынке.
Но в 1899—1903 гг. произошел мировой экономический кризис, вызванный общими закономерностями цикличного развития рыночных экономических систем, а также значительно возросшими связями между финансовыми рынками различных стран (сравнение динамики котировок ценных бумаг нефтяных компаний на Лондонской и Санкт-Петербургской биржах в 1899—1911 гг. показывает значительное сходство. Это говорит о тесной связи между финансовыми рынками Лондона и Санкт-Петербурга) [22]. Кризис в Российской империи привел к снижению производства и ряду банкротств крупных предпринимателей — С. И. Мамонтова, Л. С. Полякова, А. К. Алчевского, П. П. фон Дервиза. Этот кризис на время затормозил экономический подъем в России. Если в 1899 г. был пик учредительства новых компаний (328 — с общим капиталом 374,4 млн руб.), то в 1900 г. было учреждено 198 компаний (с капиталом 257,5 млн руб.), а в 1905 г. — 65 — с капиталом 64,2 млн руб. [32]. В то же время кризис ускорил образование крупных монополистических объединений, и объем производства не только не снизился, но и вырос на 11 % за счет легкой промышленности, выпуск продукции в которой повысился на 22 %. Но в тяжелой промышленности он сократился на 10 % по причине уменьшения железнодорожных заказов.
Кризис ускорил биржевую реформу 1900— 1902 гг., проводившуюся по инициативе С. Ю. Витте и направленную на упорядочивание операций с ценными бумагами. Поскольку по объему операции с ценными бумагами стали преобладать над товарными, 27.06.1900 было утверждено Положение об образовании на Санкт-Петербургской бирже фондового отдела [24]. Сделки с ценными бумагами могли совершать только действительные члены фондового отдела биржи. Регулярные посетители биржи, не являвшиеся членами фондового отдела, должны были обращаться к услугам фондовых маклеров, а нерегулярные посетители не имели права заключать сделки с ценными бумагами (фондовые
маклеры также не имели права на операции за свой счет и в личных целях).
После биржевой реформы в 1903 г. курсы ценных бумаг начали быстро повышаться, но это повышение было недолгим. Новая волна экономического спада усугубилась началом Русско-японской войны 1904—1905 гг. и революцией 1905—1907 гг. На рынке ценных бумаг и биржах отмечалось снижение активности, длившееся до 1907 г. В 1907 г. начался новый период экономического подъема, который обычно связывают с экономической политикой П. А. Столыпина, прервавшейся после его убийства в 1911 г. Количество учрежденных компаний возросло с 107 в 1906 г. (с капиталом 87,3 млн руб.) до 409 — в 1913 г. (с капиталом 554 млн руб.) и 587 — в 1916 (с капиталом 934,5 млн руб.). Всего в 1900—1907 гг. было основано 460 акционерных обществ с капиталом 1 866,3 млн руб.; в 1908—1813 гг. — 937 с капиталом 2 587,4 млн руб.; в 1914—1916 гг. — 570 с капиталом 1 103,3 млн руб. [32].
В 1913 г. в Российской империи было около 2 000 акционерных обществ. Акции 383 компаний (около 21 %) котировались на бирже (к котировке допускались акции только достаточно крупных акционерных компаний, имевших уставный капитал не менее 500 тыс. руб.). В 1909—1913 гг. было выпущено большое количество ценных бумаг: ипотечных — на 2 475,4 млн руб.; торгово-промышленных — на 1 378,4 млн руб.; железнодорожных — на 847,2 млн руб.; банковских — на 456, 2 млн руб.; городских — на 226,4 млн руб.; государственных — на 175 млн руб. Наибольший объем эмиссии ценных бумаг был в 1912—1913 гг., а общий объем выпущенных в 1909—1913 гг. бумаг (2 709 млн руб.) более чем в три раза превышал объем эмиссии в 1901—1908 гг. (868,6 млн руб.) [29].
Промышленный подъем отражал рост количества акций, котировавшихся на Санкт-Петербургской бирже — от 6 наименований в 1904 г. до 47 в 1912 г. [10]. В 1913 г. на российских рынках ценных бумаг началось колебание курсов, переросшее в конце 1913—1914 гг. в общий спад, совпадавший с таким же спадом на западноевропейских биржах. Обозреватели называли основной причиной спада чрезмерное количество ценных бумаг на рынке и его переполнение сверх покупательной способности — «биржу тошнит от новых эмиссий, у нее началась эмиссионная рвота» [26].
В первой половине 1914 г. на Санкт-Петербургской бирже котировалось около 700 наименований ценных бумаг (в целом в Российской империи — около 800). А общая сумма процентных бумаг (ис-
ключая акции и негарантированные облигации), по данным биржевой прессы, достигла 9,4 млрд руб. Совокупная стоимость всех российских ценных бумаг составляла в это время 13—15 млрд руб. [2]. Если сравнить эту сумму (составлявшую по курсу того времени примерно 35 млрд франков) со стоимостью ценных бумаг в других странах в 1912 г., то Россия занимала пятое место после Англии (150 млрд франков), США (140 млрд), Франции (115 млрд), Германии (110 млрд), опережая Австро-Венгрию (26 млрд), Италию (18 млрд), Японию (16 млрд) [25]. Официальные же данные министерства финансов об общем объеме выпуска в Российской империи ценных бумаг в полтора раза меньше (табл. 4): общая их сумма составляла 9,9 млрд руб. (около 23 млрд франков).
После начала Первой мировой войны на европейских и американских биржах началась паника. 14.07.1914 с целью предотвращения биржевого краха были закрыты биржи в Брюсселе и Вене, ограничены операции на Парижской бирже. 18.071914 закрылись биржи в Англии и США, а на Берлинской бирже была приостановлена котировка ценных бумаг. В Российской империи 16.07.1914 была «временно» закрыта Санкт-Петербургская биржа, 17.07.1914 — Московская, Рижская и Одесская биржи (биржи возобновили работу в начале 1917 г.). Поскольку было принято решение о закрытии Санкт-Петербургской биржи, операции с ценными бумагами переместились на неофициальные, так называемые «американские», биржи, где в годы войны широко распространилась спекуляция ценными бумагами, преимущественно акциями банков, нефтяных, металлургических и транспортных компаний.
Таблица 4
Общий объем выпуска в Российской империи ценных бумаг различного типа в 1904-1908 и 1909-1913 гг., млн руб. [9, 29]
Наименование Годы выпуска Сумма
1904-1908 1909-1913
Государственные обли- 2 145,2 175,0 2 320,2
гации
Ипотечные займы 1 275,4 2 475,4 3 750,8
Городские займы 86,2 226,4 312,6
Железнодорожные акции 207,4 847,2 1 064,6
и облигации
Акции банков (коммер- 64,5 456,2 520,7
ческих и земельных)
Акции и облигации тор- 596,7 1 378,4 1 975,1
гово-промышленных
предприятий
Всего... 4 375,4 5 558,6 9 934,0
История российского рынка ценных бумаг прервалась после Октябрьской революции 1917 г. Новые политические силы, пришедшие к власти в России, были принципиальными противниками рыночной экономики и ликвидировали рынок ценных бумаг.
Попробуем подвести итоги сравнительно недолгой истории рынка ценных бумаг Российской империи (в сущности, он начал активно развиваться только с середины XIX в.). К началу XX в. удалось превратить Российскую империю в индустриально и экономически относительно развитую страну, в которой были построены (хотя и во многом на деньги иностранных инвесторов) вполне современные промышленные предприятия. Накануне Первой мировой войны Санкт-Петербург был важным финансовым центром (по крайней мере среди стран — получателей иностранных инвестиций). Здесь перекрещивались многие финансовые потоки эпохи экспорта капитала. В этом смысле Российская империя и российский рынок ценных бумаг стали участниками начавшихся процессов финансовой глобализации, как и остальные страны — реципиенты инвестиций (Австралия, Канада, Япония, Аргентина и др.).
Российские банки были достаточно крупными, хотя они занимались самым разнообразным бизнесом, отличаясь в этом отношении от традиционного западноевропейского представления о банке [37]. Объем ценных бумаг в собственности коммерческих банков возрос со 119 млн руб. в 1908 г. до 292 млн руб. в середине 1912 г. [30]. Активно учреждались акционерные компании, формировался средний класс, на биржах обращалось большое количество ценных бумаг. В Российскую империю были вложены огромные инвестиции, а в основных финансовых центрах (Санкт-Петербурге, Москве, отчасти Одессе) начал формироваться слой сервисной экономики, ориентированный прежде всего на финансовые услуги. Xотя этот слой по количеству вовлеченных в него людей был значительно меньшим, чем в Англии или Франции, развивался он в русле тех же тенденций, а неформальные бизнес-сети российских предпринимателей мало чем уступали британским или французским сетям.
Российские ценные бумаги (и государственные, и корпоративные) котировались на большинстве основных мировых бирж (в Англии, Франции, Голландии, США, Германии, Бельгии, Австро-Венгрии и др.). Особенно популярными на 12 мировых биржах были российские государственные
ценные бумаги, занимавшие второе место после итальянских рент, котировавшихся на 17 биржах [8, 9]. Английские государственные облигации (consols) кроме британских бирж котировались лишь в Париже, французские ренты — только на территории Франции, поскольку эти облигации имели более низкую доходность, а инвестиционной базы Англии и Франции в начале ХХ века вполне хватало для обращения этих облигаций.
Спрос на российские государственные облигации объяснялся их надежностью и доходностью, поскольку российская валюта считалась одной из самых стабильных в мире, а по размеру золотого запаса (1 312 т.) Государственный банк Российской империи занимал в мире третье место после США и Франции. Акции российских промышленных и торговых предприятий в начале ХХ в. также были достаточно популярны на мировых биржах: на Санкт-Петербургской бирже в 1913 г. котировались акции 295 российских предприятий, на Лондонской — 79, Парижской — 71, Брюссельской — 66, Берлинской — 35, Амстердамской — 7 [28].
Общая стоимость всех ценных бумаг, обращавшихся в России с 1914 г., достигла, по разным оценкам, 13—15 млрд руб. (6,8—7,7 млрд долл.) [13]. По этому показателю Российская империя занимала 5-е место после Германии, опережая Австро-Венгрию и Японию. Если учесть, что российский рынок ценных бумаг активно развивался лишь с 1860-х гг., т. е. немногим больше 50 лет (очень небольшой срок в истории рынков ценных бумаг по сравнению с эволюцией британского или французского рынков), это был заметный успех.
Но, хотя темпы экономического развития Российской империи со второй половины Х1Х в. действительно были высокими, размер ее государственного долга (точно так никогда и не определенный) был огромен — 17, 699 млрд франков [30] (6,537 млрд руб. по курсу франка в 1913 г.). Высокие темпы экономического развития в конце Х1Х — начале ХХ в. обеспечивались за счет постоянного притока иностранных капиталов. По такому важному показателю, как капитализация рынка акций по отношению к ВВП, в 1913 г. Российская империя занимала 9-е место. Хотя она опережала Аргентину и Норвегию, но значительно отставала от США, Австралии, Германии, Японии, Канады, Австро-Венгрии, Франции, Англии [39]. Объем операций на рынках ценных бумаг достиг в 1913 г.: в Англии - 41 % ВВП, во Франции - 26 %, в США -19 %, в Германии — 11 %, в Японии — 6 %, в России — только 2 % [40]. Еще меньшим было количество
индивидуальных инвесторов — 0,58 %. А это участие является основным показателем, определяющим, насколько рынок ценных бумаг страны выполняет свою главную функцию аккумуляции сбережений инвесторов и превращения их в инвестиции. По этому показателю Российская империя отставала и от Австро-Венгрии, и от Японии [5].
Приведенные данные показывают, что в начале XX в. рынок ценных бумаг Российской империи в мировом масштабе не имел самостоятельного значения как источник инвестиций и отставал не только от основных лидеров (Англия, Франция, Германия, США), но и от Австро-Венгрии и Японии. Зависимость российского рынка ценных бумаг от мировых финансовых центров проявлялась в чрезмерном присутствии иностранного капитала (30—50 % в разных секторах экономики).
Многие из стран — реципиентов инвестиций, в которые иностранными инвесторами были вложены гораздо большие капиталы, чем в Российскую империю (Австралия, Канада, Япония), в XX в. стали самостоятельными участниками мирового рынка ценных бумаг. Но в Российской империи развитие рынка ценных бумаг прервалось в 1917 г., и экономическое развитие России пошло по пути создания плановой экономики.
Сложившаяся в Российской империи банковская модель финансирования экономики сама по себе не была причиной специфических особенностей экономического развития страны. В Германии и Японии также преобладала банковская модель, но это не помешало этим странам стать такими же полноценными и самостоятельными участниками мировой экономической и финансовой системы, как страны с моделью финансирования, ориентированной на рынок ценных бумаг. Что касается различия правовых систем, то само по себе и это не является причиной — в разных странах они были различны, а российское право было во многом близко немецкому.
Очевидно, что неблагоприятные условия для развития рынка ценных бумаг и формирования его институтов возникают, когда банковская модель финансирования экономики (вполне эффективная в Германии или Японии) формируется в условиях ограничения экономической свободы и слабой правовой защищенности собственности предпринимателей и инвесторов. Сочетание этих факторов вместе с чрезмерной централизацией, как это было в Российской империи, приводит к тому, что правовая незащищенность собственности снижает предпринимательскую инициативу
индивидуальных инвесторов, а банковская модель финансирования, ориентированная на владельцев крупных пакетов ценных бумаг, уменьшает возможность их доступа на рынок ценных бумаг. А именно от того, насколько в операции на этом рынке вовлечены мелкие частные инвесторы, зависит выполнение рынком ценных бумаг своей основной функции — аккумуляции сбережений среднего класса и превращение этих сбережений в инвестиции. В ином случае рынок обслуживает только лишь потребности финансового капитала, финансово-промышленных групп и банковских консорциумов [16, 17].
Если вспомнить, что в России количество индивидуальных инвесторов было около 1 млн и это составляло всего лишь 0,58 % населения, становится очевидным, что массовое вовлечение таких инвесторов могло быть лишь в крупных финансовых центрах — прежде всего Санкт-Петербурге и Москве, отчасти — в Одессе и других городах, где были фондовые биржи и сформировался слой индивидуальных инвесторов, ориентированных на сферу финансовых услуг. Наличие такой социальной группы в России (1 млн), как и в других странах (4,8 млн в Англии; 3,6 млн во Франции; 4,2 млн в США; 3,2 млн в Германии; 0,8 млн в Австро-Венгрии), было свидетельством проникновения тенденций финансовой глобализации, приводивших не только к усилению инвестиционных потоков, но и к формированию во многих странах мира слоя инвесторов, связанного с финансовыми услугами и причастного к возрастанию значения финансового рынка — важной части сервисного сектора экономики.
Список литературы
1. Беляев С. Г. Из истории русско-французских финансовых отношений в годы Первой мировой войны. История финансовой политики в России. СПб: Санкт-Петербурский университет. 2000.
2. Биржа. 1913. № 12.
3. Бирюковым В. В. Биржа и публика // Вестник Европы. 1895. Т. VI. С. 352.
4. Бовыкин В. И., Шацилло К. Ф. Личные унии в тяжелой промышленности России накануне Первой мировой войны // Вестник МГУ. Серия «История». 1962. № 1.
5. Бовыкин В. И. Финансовый капитал в России накануне Первой мировой войны. М.: РОС-СПЭН. 2001.
6. Брандт Б. Ф. Торгово-промышленный кризис в Западной Европе и России (1900—1901 гг.). Т. 2. СПб.: Тип. В. Ф. Киршбаума. 1904.
7. Вестник финансов, промышленности и торговли. 1900. № 30. С. 167.
8. Вестник финансов, промышленности и торговли. 1911. № 52. С. 584.
9. Вестник финансов, промышленности и торговли. 1913. № 45. С. 252.
10. Вестник финансов, промышленности и торговли. 1914. № 13. С. 605.
11. Гиндин И. Ф. Московские банки в период империализма. Исторические записки. М. 1958.
12. Колоножников Г. М. Облигации торгово-промышленных акционерных товариществ. Условия выпуска облигаций. М.: КНОРУС. 2004.
13. Левин И. И. Петербургская биржа в 1899—1912 гг. и дивидендные ценности // Вестник финансов, промышленности и торговли. 1914. № 3.
14. Лизунов П. В. Санкт-Петербургская биржа и российский рынок ценных бумаг (1703— 1917 гг.). СПб.: Русско-Балтийский информационный центр «Блиц». 2004.
15. Мендельсон Л. А. Теория и история экономических кризисов и циклов. Т. 2. М.: Изд-во социально-политической литературы. 1959.
16. Мошенский С. З. Рынок ценных бумаг. Трансформационные процессы. М.: Экономика. 2010.
17. Мошенский С. З. Рынок ценных бумаг индустриальной эпохи. Киев: Планета-Друк. 2011.
18. Население Австро-Венгрии. URL: http://ru. wikipedia.org.
19. Население Италии. URL: http://ru.wikipedia. org.
20. Население Японии. URL: http://ru.wikipedia. org.
21. Оль П. В. Иностранные капиталы в народном хозяйстве довоенной России. Ленинград: Всесоюзная академия наук. 1925.
22. Перельман Г. Е. Сравнительное исследование курсовой динамики бумаг промышленных компаний на Лондонской и Санкт-Петербургской биржах в конце XIX — начале ХХ в. М.: Российская политическая энциклопедия (РОССПЭН). 2009.
23. Познер М. В. Спекуляция и биржевая реформа. Русское экономическое обозрение. 1898. Ч. 3.
24. Полное собрание законов Российской империи. Т. ХХ. Отд. 1. СПб.
25. Русские биржевые ценности. 1914—1915 / под ред. М. И. Боголепова. Петроград. 1915.
26. Санкт-Петербургский биржевой день. 1914. № 18.
27. СарторВ. Немецкие предприниматели Санкт-Петербурга: семья и конфессиональная структура 1815—1914 гг.; этническая и религиозная среда. Экономическая история. М.: Российская политическая энциклопедия (РОССПЭН). 2010.
28. Торгово-промышленная газета. 13.09.1913.
29. Торгово-промышленная газета. 06.06.1914.
30. Тьери Э. Экономическое преобразование России. М.: РОССПЭН. 2008.
31. Шепелев Л. Е. Акционерные компании в России. Ленинград.: Наука. 1973.
32. Шепелев Л. Е. Акционерный капитал в России. История финансовой политики в России. СПб: Санкт-Петербургский университет. 2000.
33. Jones C. A. International business in the nineteenth century: the rise and fall of a cosmopolitan bourgeoisie. New York: Wheatsheaf. 1987. P. 67. URL: http://books. google. com.
34. Lohr E. Nationalizing the Russian Empire. The Campaign against Enemy Aliens during World War I. Cambridge (Mass.): Harvard University Press. 2003.
35. Kahan A. Russian Economic History. The Nineteenth Century. Chicago: The University of Chicago Press. 1989.
36. Keynes J. M. The Economic Consequences of Peace. Los Angeles, Indo-European Publishing, 2010. URL: http://books. google. com.
37. MacKenzie Wallace D. The Times book of Russia. L.: Times. 1916. P. 13.
38. Michie R. The London Stock Exchange. Oxford: Oxford University Press. 2004. Р. 4.
39. Rajan R., Zingales L. The great reversals: the politics of financial development in the twentieth century // Journal of Financial Economics. 2003. Vol. 69. Р. 15. URL: http://www. seyan. info/files/ the %20great %20reversals. pdf.
40. Smith M. A History of the global stock market. From Ancient Rome to Silicon Valley. Chicago: University of Chicago Press. 2004.
