CC BY
30
И.А.Петрушина
ПАЕВЫЕ ФОНДЫ КАК ИНСТРУМЕНТЫ ПОВЫШЕНИЯ ЭФФЕКТИВНОСТИ РАЗЛИЧНЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ РЕАЛЬНОГО СЕКТОРА ЭКОНОМИКИ Аннотация
Рассматривается повышение эффективности различных инвестиционных проектов, а именно финансирование строительства через структуру закрытого паевого инвестиционного фонда категории недвижимости. Отмечены широчайшие возможности универсальности формы такого фонда, который самостоятельно выходит за рамки формальной структуры. Она действует как весьма адаптивная система, оптимизирующая многие аспекты деятельности предприятия, и является эффективным инвестиционным инструментом.
Annotation
Increase of efficiency of various investment projects, namely financing of construction through structure of the closed share investment fund of a category of the real estate are considered. The broadest opportunities of universality of the form of such fund which independently out beyond formal structure are noted. It operates as rather adaptive system optimizing many aspects of activity of the enterprise, and is the effective investment tool.
Ключевые слова
Паевые инвестиционные фонды, закрытые Паевые инвестиционные фонды, инвестиции, договор долевого участия, инвестор, налоговые оффшоры, пайщики.
Keywords
Share investment funds, the closed Share investment funds, investments, ihe contract of individual share, the investor, tax off shores, shareholders
Современная экономика является сложной адаптивной системой, функциональные элементы которой постоянно меняются, модернизируя свой функционал, связи и взаимовлияние. Одним из последних структурных изменений в области функционирования рынка ценных бумаг являются паевые инвестиционные фонды, ориентированные на реальный сектор экономики: рентные, строительные и венчурные ПИФы. В свою очередь ПИФы являются системообразующей структурой в сегменте коллективных инвестиций РФ, которая получила бурное развитие с 2003 года.
Система закрытых паевых фондов достаточно перспективное новообразование инвестиционного сегмента сразу по двум причинам: большой спрос
на альтернативные источники инвестиционных ресурсов для девелоперов и большой спрос на альтернативное предложение инвестиционных проектов со стороны инвесторов. Кроме того, фонды могут быть использованы как эффективный инструмент финансовой и операционной оптимизации.
Основной проблемой функционирования закрытых паевых фондов различного типа является новизна операционных и функциональных схем взаимодействия, а также систематические и значительные изменения правового поля. Изучению специфики и выявлению потенциала использования фондов, ориентированных на реальный сектор экономики, посвящено данное исследование.
После вступления в силу Федерального закона «Об участии в долевом строительстве многоквартирных домов и иных объектов недвижимости и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации» от 30.12.2004 № 214-ФЗ (далее - 214 Закон) ситуация с финансированием строительных и девелоперских проектов претерпела существенные изменения. Его требованиям стали соответствовать только достаточно крупные застройщики. Большинство же из них были вынуждены искать иные правовые пути реализации строящихся объектов.
Основным фактором был не только фактический запрет банковского финансирования, обусловленный вступлением в силу положений 214 Закона, который подтолкнул рынок к поиску альтернативных вариантов организации финансирования. Также важным событием для рынка коллективных инвестиций стала возможность в состав фондов недвижимости приобретать на свои средства не только недвижимость и права из договоров соинвестирования, но и покупать права застройщика по договору строительного подряда1, что создало для участников рынка новый способ совместной деятельности в строительстве, причем на его начальном этапе.
Закрытые паевые инвестиционные фонды недвижимости получили достаточно широкое распространение в России, несмотря на то что первый такой фонд был сформирован лишь в начале 2003 г.2 К концу 2007 г. их количество возросло до 268 и составило 67,5% общего количества закрытых паевых инвестиционных фондов. Столь же стремительно увеличивалась и стои-
П.п. 9.3 и 9.4 Положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов (утв. Приказом ФСФР России от 30.06.2006 № 05-8/пз-н).
2 Алексеева И. А., Рачкевич А. Ю. Секьюритизация в России: анализ текущей ситуации // Деньги и кредит. - 2006, № 12. - С. 22.
мость их чистых активов: за 4 года она выросла в 71 раз и на конец 2007 г. достигла 156 812,49 млн. руб. Динамику их количественного роста отражает рисунок 1. (см. ниже)
Привлекая средства через кредитные институты, застройщики сталкивались с основной проблемой: как одновременно обеспечить относительную безопасность вложений (для независимого застройщика - предоставить банку соответствующие условия) и не свести к минимуму привлекательность инвестиций в строительство объектов, которые ориентированы на привлечение розничных инвесторов.
Банки и операторы строительного рынка вынуждены были использовать достаточно громоздкий правовой механизм финансирования строительства на начальном этапе, последующего погашения кредиторской задолженности и одновременного привлечения средств розничных инвесторов. И часто эти схемы, получившие обобщающее название «Инвестиционных контрактов», или «договоров соинвестирова-ния», не были идеальными ни с финансово-экономической точки зрения, ни с юридической.
Именно поэтому и был принят 214 Закон, призванный «упорядочить» взаимоотношения застройщиков и инвесторов (как розничных, так и инсти-ту циональных).
Классическую схему инвестирования в строительные проекты через ЗПИФн можно в общем виде обозначить следующим образом:
1. Формирование фонда - Управляющая компания закрытого паевого инвестиционного фонда недвижимости (УК ЗПИФН) привлекает от инвесторов-пайщиков денежные средства либо объекты недвижимости.
2. УК ЗПИФН получает права аренды земельного участка на торгах и включает их в активы ЗПИФН.
3. УК ЗПИФН заключает агентский договор с организацией (далее -Заказчик), имеющей соответствующую лицензию о передаче ей функций заказ-чика-застройщика (организация строительства, в том числе надзор за ним). В некоторых случаях в качестве заказчика может выступать сама УК.
4. Заказчик заключает договоры с лицензированными организациями о проведении изыскательских и проектных работ. УК ЗПИФН включает в активы ЗПИФН проектно-сметную документацию.
5. Заказчик заключает с подрядчиком
6. УК ЗПИФН получает разрешение на строительство (производство строительно-монтажных работ)
7. УК ЗПИФН финансирует строительство через Заказчика согласно утвержденной смете и договору с ним.
8. Подрядчик после получения разрешения на ввод объекта в эксплуатацию передает его УК ЗПИФН непосредственно либо Заказчику.
9. УК ЗПИФН реализует объект. При этом возможно применение параллельно созданного ипотечного фонда для стимулирования продаж.
Рис. 1. Количество закрытых паевых инвестиционных фондов
недвижимости в РФ1 (1По данным Национальной . лиги уп Применение на практике вышеизложенной схемы финансирования строительства фактически создает весомую альтернативу даже «обновленному» договору долевого участия в строительстве. Тому способствовали следующие обстоятельства.
Во-первых, в отличие от договоров долевого участия, не требуется государственной регистрации договоров на строительство объектов недвижимости для ЗПИФн, что, несомненно, позволяет существенно увеличить скорость реализации проектов и снизить трансакционные издержки, связанные с привлечением новых инвесторов через
авляющих)
государственную регистрацию каждого из договоров в отдельности.
Во-вторых, нет необходимости предоставлять обеспечение исполнения обязательств застройщиком, так как юридически застройщиком является сам инвестор, будучи пайщиком фонда, а значит, и держателем прав по вышеуказанному договору.
В-третьих, инвестирование через ЗПИФн в большей степени отвечает по смыслу самому термину «инвестирование», чем Закон № 214 о долевом участии в строительстве, изначально рассчитанный на конечного потребителя, коммерческий интерес которого состоит в получении в собственность объекта
недвижимости; категория же фондов недвижимости имеет своей целевой группой именно инвесторов в том смысле, который в него вкладывается Федеральным законом от 29 ноября 2001 г. № 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах», то есть лиц, которые, придерживаясь определенной инвестиционной стратегии, выбирают ту или иную управляющую компанию, и результаты инвестирования в тот или иной проект не могут ни при каких условиях быть заранее декларированы пайщику.
Тем не менее с использованием инструментария ЗПИФ можно решить и вопрос о привлечении к строительству инвесторов, заинтересованных в получении самой недвижимости. Для этого существует несколько вариантов использования ЗПИФов недвижимости. Одним из часто встречаемых можно назвать финансирование строительства многоквартирного дома за счет средств, составляющих фонд по инвестиционному договору с застройщиком, с одновременным заключением предварительных договоров по продаже построенных квартир от имени доверительного управляющего этим фондом с потенциальными покупателями.
Также одним из наиболее важных моментов, которые привлекли интерес операторов рынка недвижимости к реализации проектов с использованием закрытых фондов недвижимости, является так называемый эффект отложенного налогообложения. Его сущность заключается в следующем: поскольку инвестиционный фонд не является юридическим лицом, то доходы, полученные при реализации готовых объектов недвижимости и не выплаченные пайщикам, не облагаются налогом на прибыль, что позволяет невыплаченную сумму налога реинвестировать на реализацию новых проектов в рамках инвестиционного фонда. Конечно, при достижении фондом поставленных целей или при ликвидации фонда пайщик
по полученным доходам заплатит все налоги, но экономический эффект от отложенного налогообложения перекроет сумму выплачиваемых налогов.
Будущее закрытого фонда недвижимости по завершении строительного проекта(ов) может быть определено не только инвестиционной декларацией ПИФа и/или его управляющей компанией: пайщики, оценив промежуточные результаты работы управляющих с их активами и дальнейшие перспективы инвестирования, могут принять решение о продолжении работы в строительном направлении (путем рефинансирования полученного фондом дохода) или досрочно прекратить действие договора доверительного управления, «зафиксировав» тем самым прибыль.
Вложение в коммерческую недвижимость привлекает все большее и большее количество инвесторов. Основным преимуществом данного вида вложений можно назвать получение стабильного достаточно высокого дохода в виде рентных платежей арендаторов (даже без учета постоянно растущих цен на саму недвижимость).
Однако инвестирование в объекты коммерческой недвижимости не всегда предполагает только получение немалых доходов, но и влечет несение расходов. Это, прежде всего, расходы на управление, охрану и эксплуатацию недвижимости (12-20%), а также налоговые отчисления (24% налога на прибыль + 2,2% от стоимости имущества). И если сократить расходы на управление, охрану и эксплуатацию недвижимости, к сожалению, для арендодателей, владельцев недвижимости, не удастся, то налоговые отчисления вполне можно отсрочить на длительный срок, а в некоторых случаях сократить.
На сегодняшний день единственным законным механизмом, предлагающим льготный налоговый режим, являются Закрытые Паевые Инвестици-
онные Фонды Недвижимости. Существует две основные разновидности фондов недвижимости, ориентированные на управление недвижимостью: рентные и девелоперские.
Данный инструмент начал развиваться с 2002 года после издания ФКЦБ РФ Постановления от 14 августа 2002 г. № 31/пс, которое ввело несколько новых категорий ПИФов, в том числе ряд инвестиционных фондов закрытого типа. Наиболее интересным для участников рынка недвижимости стал именно за крытый паевой инвестиционный фонд категории недвижимости (далее — ЗПИФн). Следует отметить, что почти за 4 года, в течение которых в России существуют закрытые фонды недвижи-мости1, основным способом размещения их средств было приобретение прав по договорам долевого участия в строительстве. Данное обстоятельство было обусловлено не только несовершенством нормативно-правовой базы, но и определенной неуверенностью участников рынка в новом инструменте. Однако уже в 2005 г. использование данного инструмента фактически «заморажива-лась»2 и были уточнены сроки, по истечении которых данные активы нельзя будет приобретать или держать в фон-де3. Также в целях стабилизации ситуации с участием ЗПИФов в строительстве, а также с учетом вступления в силу Федерального закона от 30 декабря 2004 г. № 214-ФЗ «Об участии в долевом строительстве многоквартирных домов и иных объектов недвижимости и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации» (далее — Закон № 214) ФСФР были предусмотрены новые способы включения закрытых фондов недвижимости в
Правила доверительного управления первым фондом недвижимости были зарегистрированы ФКЦБ России в феврале 2003 г.
2 Письмо ФСФР России от 29 декабря 2004 г. № 04-ВС-01/12692
3Приказ ФСФР России от 30 марта 2005 г. № 05-8/пз-
н
процесс финансирования строительных проектов4. Таким образом, стало возможным обоснованно классифицировать категорию ЗПИФн: в основу критерия условной классификации может быть положена основная цель создания и функционирования ЗПИФн на рынке недвижимости — строительство, девелопмент или аренда.
Наиболее стабильными в правовом отношении были и остаются ЗПИФн, ориентированные в основном на инвесторов, являющихся владельцами крупных объектов (комплексов) недвижимого имущества5.
Рентные ЗПИФн ориентированы в основном на инвесторов, являющихся владельцами крупных объектов (комплексов) недвижимого имущества. Так называемый рентный ЗПИФн создается с целью аккумуляции денежных средств, поступающих от арендаторов в качестве арендной платы, на обособленном балансе, а именно: на балансе фонда. Ключевым моментом является то, что получаемая рентная прибыль не включается автоматически в налогооблагаемую базу собственника имущества, а становится активом
имущественного комплекса, не являющегося в соответствии с действующим гражданским законода-
тельством юридическим лицом.
Девелоперские фонды, по аналогии с рентными ПИФами, рассчитаны на владельцев недвижимости, в основном на риелторские компании, занимающиеся куплей-
продажей зданий и земельных участков, и девелоперов, осуществляющих управление недвижимостью и/или изменение профиля, площадей и других рыночных параметров объектов.
Ключевые аспекты данной
категории фондов в целом повторяют
4 Приказ ФСФР России от 15 декабря 2005 г. № 05-83/пз-н
5 Евгений Жук. Практическое применение ЗПИФн Рынок ценных бумаг. М.: 2006. С. 122.
«рентный» фонд, но в данном случае ориентированы в большей степени на активных участников инвестиционностроительного комплекса, заинтересованных в извлечении при-были за счет перепродажи недвижимости и в реинвестировании полу-ченного дохода в другие проекты.
Следует также отметить, что упомянутый ранее «строительный» ПИФ может по окончании строительства стать «рентным» или «девелоперским» — в зависимости от стратегии инвестора.
Фонд недвижимости может также сохранить свой первоначальный профиль, продолжив строить новые объекты, или стать «смешанным» ПИФом, где часть имущества будет сдаваться в аренду, а часть полученной прибыли в виде денежных средств реинвестироваться в новое строительство.
Анализируя структуру рынка ПИФов в России, нельзя не обратить внимания на то, что ЗПИФы занимают почти 70 процентов чистых активов всех паевых фондов. Приток ресурсов в сектор ЗПИФа объясняется
экономически обоснованным интересом крупных инвесторов к применению закрытых фондов в привлечении недолгового финансирования в инвестиционные проекты, в абсолютно легальной оптимизации
налогообложения финансовых потоков и в новом качестве оформления прав собственности на те или иные активы.
Управляющая компания может использовать имущество закрытого ПИФа для долгосрочных инвестиций в пакеты ценных бумаг промышленных предприятий реального сектора, вновь созданных предприятий, а также для реализации каких-либо инвестиционных
проектов, в том числе отраслевых. Отдельным перспективным направлением для закрытых ПИФов является финансирование строительства недвижимости (при этом ПИФ выступает в качестве инвестора или заказчика), а также участие в различных программах, в том числе по возведению крупных объектов и ипотечного строительства.
Таким образом, закрытые паевые фонды дуалистичны по своей финансовой сущности: с одной
стороны, представляют собой
эффективный инструмент финанси-
рования инвестиционных проектов, с другой, являются инструментом вложения средств для институциональных инвесторов и частных
вкладчиков на перспективных рынках. ЗПИФы стали важнейшим эффективным способом достижения любой из вышеуказанных целей, придя на смену разнообразным юридическим суррогатам и сомнительным налоговым преференциям из российского законодательства прошлых лет.
Потенциальными клиентами закрытых фондов могут являться,
прежде всего, крупные промышленные холдинги и финансово-промышленные группы, планирующие сформировать, организовать или реструктурировать системы управления собственностью; предприятия реального сектора, планирующие или реализующие инвестиционные проекты; девелопе-
рские компании и строительные предприятия.
Гибкость структуры зПИФа и его инвестиционная универсальность
позволяют говорить о потенциале многократного увеличения отрасли закрытых фондов в ближайшие годы независимо от биржевой конъюнктуры и структуры спроса.
