Оценка инвестиционной привлекательности объектов недвижимости Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Оценка инвестиционной привлекательности объектов недвижимости

К. Ковалев

управляющий партнер компании «Blackwood»

Вспоминая правило трех «М»: местоположение, местоположение и еще раз местоположение, не приходится сомневаться в том, что, прежде чем возводить новый офисный или торговый центр, необходимо просчитать доходность вложенных в проект средств. Иными словами, инвестору с помощью профессиональных консультантов необходимо провести анализ осуществимости проекта, который включает следующее:

• изучение проектной документации, истории проекта;

• проведение финансового аудита проекта;

• проведение правового аудита проекта;

• определение маркетинговой ситуации на рынке площадей коммерческого назначения (анализ сравнимых объектов, реализованных площадей сходного целевого назначения, фьючерсный прогноз относительно стоимости площадей, арендных ставок и эксплутационных расходов);

• разработку финансовой модели;

• определение возможности перепрофилирования площадей на этапе разработки проекта;

• определение возможности увеличения (уменьшения) возводимых площадей, соотношения наземной и подземной частей здания;

• изучение спроса на возводимые торговые площади в среде якорных арендаторов, заключение с ними предварительных соглашений;

• оценку управляющей компанией расходной части по эксплутационным расходам;

• консультации по налогам.

Все это дает возможность проектировщикам в альянсе с консультантами разработать проект на основе предложенной концепции

оптимального использования возведенных или реконструированных площадей. Известно, что главная причина неудач - неверное местонахождение объекта, поэтому на стадии формирования проекта собственнику следует провести маркетинговое исследование, чтобы определить, совпадет ли реальный портрет покупателя с задуманным.

Для таких объектов недвижимости, как офисные центры, проблема концепции стоит острее, чем для объектов торговой недвижимости. Первыми рынок торговых площадей осваивают «якорные» арендаторы, поэтому ставка делается именно на них. Здесь главное - правильно рассчитать соотношение арендных ставок для «якорей» и остальных арендаторов. С офисными центрами дела обстоят сложнее, поэтому в этом сегменте рынка часто приходится сталкиваться с такими явлениями, как реброке-ридж и ребрендинг (в случае, если была разработана неверная концепция, и объект был неправильно спозиционирован), что грозит собственнику серьезными затратами, а для инвестора увеличивает срок реализации проекта и снижает его доходность.

Итак, разработка концепции является основным условием успешного развития проекта, и от ее успешности зависит совпадения реальной расходной и доходной частей с ожидаемыми. Определив доходность и осуществимость проекта, инвестор (или группа инвесторов) принимает решение о входе в проект. Опыт компании «Blackwood» свидетельствует о том, что правильно разработанная концепция позволяет привлекать кредитные средства не только в начале проекта, но и на всех его этапах (рис. 1). Разработав и согласовав исходно-разреши-

тельную документацию, можно смело браться за подбор генерального подрядчика и субподрядчиков. Компания «Blackwood», проводя работы по техническому надзору за строительно-монтажными работами, всегда уделяет этому процессу огромное внимание: ведь от качества этой работы зависит не только стоимость проекта, но и качество возводимого или реконструируемого здания. Окончание строительства и подписание

Акта приемки Государственной комиссией не закрывает проект, а лишь продвигает его к следующему этапу: реализации площадей. Компания «Blackwood», являясь не только консультантом и девелопером, но и профессиональным игроком на рынке брокерских услуг, по опыту знает о трудностях с реализацией проектов, если объемы площадей, их качество и функциональное назначение объекта оценены неверно.

Разработка концепции проекта на основе маркетинговых знаний в области недвижимости

Разработка и согласование предпроекгной и проектной документации

Подбор генерального подрядчика и субподрядчиков

Контроль за осуществлением строительномонтажных работ

Продажа объекта, сдача площадей в аренду или иное использование его собственником

Привлечение инвестиционных и кредитных средств

Рис. 1. Этапы девелоперского проекта полного цикла

МКА МКА

--------------------------1-----------------------1----------------------------------*

Предпроектные Проектные Строительно -монтажные

работы работы работы

Рис. 2. Зависимость стоимости проекта от прохождения этапов его реализации

На рисунке 2 изображен график зависимости стоимости проекта от этапов его реализации. Данные, положенные в основу этого графика, были получены аналитиками нашей компании после детальной проработки более 150 инвестиционных проектов. Как видно, идея проекта, взятая за точку «0», ничего не стоит, но лишь до тех пор, пока не появляется распорядительный документ, который послужит отправной точкой для заключения инвестиционного контракта, разработки и согласования исходно-разрешительной документации (ИРД), получения предпроектных предложений от архитекторов. Разработав градостроительное обоснование (ГО), пройдя 1-й Регламент на комиссии Москомархитектуры (МКА) и согласовав ИРД, инвестор может смело рассчитывать на двукратное по сравнению с этапом полу-

чения распорядительного документа увеличение стоимости проекта. Связано это прежде всего не с понесенными затратами, а с прохождением главной зоны риска - административного риска, то есть риска не согласовать предпроектную документацию в том объеме и в тех параметрах, которые были заложены при расчете финансовой модели проекта. Получение же ордера на строительство открывает возможности для внесения проекта в разряд ликвидных на всех его последующих этапах. По кривой (рис. 2), мы можем с точностью определить стоимость проекта в любой его точке, применив метод обратного расчета. Зная стоимость вложенных средств во времени и чистую приведенную стоимость здания, получаем стоимость проекта на всех этапах, а главное - в его критических точках.

Этап 1

Сбор и анализ экспертных мнений о маркетинге, сроках и продолжительности разработки и согласования предпроектной и проектной документации, сроках и стоимости строительно-монтажных работ, налоговых платежах

Этап 2

Построение

финансовой

модели

Этап 3

Проведение

расчетов

Этап 4

Вывод об инвестиционной привлекательности девелоперского проекта

Рис. 3. Этапы построения финансовой модели для оценки инвестиционной привлекательности девелоперских проектов

На рисунке 3 показаны этапы построения финансовой модели для оценки экономической привлекательности девелоперских проектов.

Нельзя не отметить важность не только кабинетных, но и полевых маркетинговых исследований, проведение сравнительной оценки возможной доходности проекта исходя из данных, полученных экспертами в разных целевых фокус-группах: инвесторы, девелоперы, риелторы, потребители.

Следует отметить, что, как и прогнозировала компания «Blackwood», в начале 2005 года девелоперский и инвестиционный рынки вошли в свою цивилизованную фазу. Не стоит связывать эти процессы с банковским кризисом и падением курса акций на фондовом рынке. Просто пришло время для более глубокого и вдумчивого инвесто-

ра, который уже не мыслит категориями стопроцентной годовой доходности в сфере финансового анализа и определением «кирпичи на Арбате всегда в цене» в сфере маркетинга. Раньше, во времена получения сверхприбылей на рынке недвижимости, рыночная ситуация позволяла инвестору не задумываться над комплексным подходом к анализу предлагаемых проектов. Современный рынок предъявляет все более высокие требования со стороны инвесторов и потребителей.

Каждый инвестор и владелец недвижимости заинтересован в увеличении показателей доходности и ставки капитализации. Очевидно, что для этого необходимо использовать законные методы оптимизации налогообложения.

В последнее время набирающей популяр-

ность формой оптимизации налогообложения становится создание закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости (ЗПИФН). Впервые о российских аналогах американских Real Estate Investment Trusts упоминалось в законе «Об инвестиционных фондах». Однако закрытые ПИФН начали появляться только после того, как в августе 2002 года Федеральная комиссия по рынкам ценных бумаг (ныне Федеральная служба по финансовым рынкам) утвердила требования к составу и структуре активов этих фондов. В настоящее время на рынке присутствуют около 30 ЗПИФов. Закрытый паевой инвестиционный фонд недвижимости может создаваться на срок от одного года до пятнадцати лет.

По выполняемым функциям существующие ЗПИФН можно разделить на две группы:

• ЗПИФН денежного потока (рентные). Деятельность этих фондов направлена на получение доходов в виде арендных платежей от существующего объекта недвижимости (например бизнес-центр, заполненный арендаторами) и увеличение рыночной стоимости объекта. ЗПИФН - отличная организационная структура для осуществления управления недвижимостью, позволяющая владельцам доходной недвижимости существенно экономить на налогах. Им мы тоже предлагаем выводить недвижимость в созданные персонально для них ЗПИФН. При этом права собственности на объекты недвижимости остаются у них, пайщики имеют полный контроль над финансовыми потоками, все принятые собственниками решения реализуются;

• девелоперские ЗПИФН, как правило, создаются для реализации одного или нескольких крупных девелоперских проектов (строительство жилья, офисных зданий и т. п.). Такие ЗПИФН могут реализовывать как небольшие, так и масштабные долгосрочные проекты в области недвижимости. Девелоперских фондов в России - большинство. Сегодня поиск инвестиций путем создания ЗПИФН является набирающим популярность механизмом реализации проектов в сфере недвижимости. Основная миссия девелоперских ЗПИФН - объединение средств инвесторов в пул и последую-

щее вложение собранных средств в перспективные проекты в области недвижимости.

Что же представляет собой закрытый паевой инвестиционный фонд недвижимости? Это обособленный имущественный комплекс (не юридическое лицо), состоящий из имущества, переданного в доверительное управление управляющей компании инвестором, и имущества, полученного в процессе такого управления, доля в праве собственности на которое удостоверяется ценной бумагой, выдаваемой управляющей компанией. (На рисунке 4 представлена инфраструктура фонда.) Основными «действующими лицами» ЗПИФН являются:

• пайщик инвестиционного пая фонда (инвестор) - физическое или юридическое лицо (резидент или нерезидент), которому паи Фонда принадлежат на праве собственности или ином вещном праве;

• регистратор - юридическое лицо, осуществляющее ведение реестра владельцев инвестиционных паев фонда;

• оценщик - юридическое лицо, осуществляющее оценку имущества, входящего в состав фонда;

• спецдепозитарий - юридическое лицо, осуществляющее учет имущества, входящего в состав фонда;

• Федеральная служба по финансовым рынкам - федеральный орган исполнительной власти, осуществляющий защиту прав инвесторов ЗПИФН и контроль за деятельностью управляющей компании.

Сфера деятельности ЗПИФН - приобретение объектов недвижимости и осуществление хозяйственной деятельности (продажа или сдача в аренду). Денежные средства, полученные от операций с недвижимостью, поступают в фонд, откуда они могут быть извлечены инвесторами (выплата промежуточного дохода).

Закрытые ПИФы недвижимости имеют следующие ключевые характеристики:

• открытость и безопасность. Деятельность управляющих компаний строго регламентирована и абсолютно прозрачна (естественно, только в том случае, если инвестор в этом заинтересован);

• особый налоговый режим (отложенное

УК

Управляющий

фондом

Ппе^еп Учет имущества

Регистратор Выдача паев Учет пайщиков

Оиеншик

Оценка имущества ЗПИФ

Инвестор

(Пайщик)

>

■О

ф

I

ь

ш

ІП

л

со

х

ь

о-

Аудитор

ФСФР

Рис. 4. Инфраструктура закрытого паевого инвестиционного фонда недвижимости

налогообложение по налогу на прибыль и отсутствие необходимости уплачивать имущественные налоги);

• наличие прав собственности. Пайщики (инвесторы) обладают правом общей долевой собственности на все имущество, входящее в состав фонда;

• ликвидность. Инвесторы, заинтересованные в повышении ликвидности проин-вестированной ими недвижимости, получают возможность организации вторичного обращение паев, в том числе биржевого, а также возможность закладывать небольшие пакеты паев в банках;

• удобство (техническое, юридическое,

экономическое). По желанию инвестора управляющая компания может взять на себя всю работу по оформлению документов, найти перспективные проекты и проанализировать ситуацию на рынке. Процедура приобретения инвестиционных паев проста, не инвесторам не требуется оформлять права на недвижимость. Пайщики фонда имеют возможность получить промежуточный инвестиционный доход в процессе владения паями;

• диверсификация. По закону активы ЗПИФН можно инвестировать в множество объектов - земельные участки, здания и строения, строящиеся и реконструируемые

Таблица 1

Осуществление инвестиций в недвижимость через ЗПИФН и через юридическое лицо

Чистая арендная плата, $/кв. м/год 600 960 000

Рыночная стоимость здания, $/кв. м. 2500 5 000 000

Балансовая стоимость здания, $ 1500 3 000 000

ООО ЗПИФН

Валовый доход, $ 960 000 960 000

Расходы на управление недвижимостью, $ 50 000 50 000

Расходы на ЗПИФН (2 %), $ 0 100 000

Доход до налогообложения, $ 910 000 810 000

Налог на имущество (2,2 %), $ 66 000 0

Налог на прибыль (24 %), $ 218 400 0

Чистый доход, $ 625 600 810 000

Разница, $ 184 400

объекты и т. д.

В качестве примера рассмотрим два случая: управление зданием, находящемся на балансе юридического лица (в примере -ООО) и управление зданием, находящемся в составе закрытого паевого инвестиционного фонда (табл. 1). Инвестор приобретает заполненное арендаторами здание площадью 2 000 квадратных метров по рыночной стоимости в 5 000 000 долларов. Сдача здания в аренду приносит ему валовой доход в размере 960 000 долларов ежегодно. Расходы на управление и техническую эксплуатацию здания составляют 50 000 долларов.

Итак, в первом случае доход, который до налогообложения составлял 910 000 долларов, после уплаты налогов на прибыль и на имущество стал составлять всего лишь 480 000 долларов. Во втором случае, когда

высит два миллиона долларов (рис. 5).

Технически управление зданием выглядит таким образом: закрытый паевой инвестиционный фонд, в составе которого находится здание, заключает договор аренды с арендаторами здания. Арендаторы перечисляют в фонд денежные средства, которые либо реинвестируются, либо передаются пайщику фонда в качестве дивидендов. Отношения между управляющей компанией и пайщиком регулируются «Правилами

недвижимость находилась в составе ЗПИФН, доход до налогообложения составлял 810 000 долларов (содержание инфраструктуры фонда обошлось в 100 000 долларов). Но благодаря тому, что согласно существующему законодательству фонд не платит налог на прибыль и на имущество, чистый доход фонда составил все те же 810 000 долларов. Таким образом, фонд заработал дополнительные 329 000 долларов только благодаря налоговым льготам. Описанная ситуация характерна только для первого года существования фонда, в долгосрочной перспективе выгода от управления активами посредством создания ЗПИФН только увеличивается (благодаря возможности реинвестирования сэкономленных средств). Через 5 лет сумма, полученная за счет налоговых льгот фонда пре-

доверительного управления имуществом закрытого паевого инвестиционного фонда недвижимости» (рис. 6).

Какую бы деятельность не осуществлял фонд (инвестиционную, девелоперскую или деятельность по сдаче недвижимости в аренду) на протяжении всего периода его существования (от 1года до 15 лет), инвестор может не беспокоиться о вопросах налогообложения - за него это делает управляющая компания. Инвестор платит налоги только

Рис. 5. Преимущества инвестирования через ЗПИФН (пайщик - юридическое лицо)

ЗПИФН под управлением управляющей компании

Договор аренды

Правила

доверительного

Дивиденды без шх расходов на управление

:'ом и зданием

управления

имуществом

Рис. 6. Схема осуществления услуг по управлению недвижимостью через ЗПИФН

тогда, когда фонд завершает свое существование. А существование фонда завершается тогда, когда это удобно инвестору, и, что немаловажно, когда он подготовился к такому шагу. Для уменьшения размеров итоговой налоговой базы могут применяться дополнительные методы налоговой оптимизации, характерные для этого механизма.

Налогообложение операций

с инвестиционными паями

Налогооблагаемая база определяется как разница между доходом, полученным от реализации инвестиционных паев, и документально подтвержденными расходами на их приобретение.

Налог на доход от операций с инвестиционными паями составляет:

• 13 % - для физических лиц;

• 24 % - для юридических лиц;

• 30 % - для нерезидентов - физических лиц;

• 20 % - для нерезидентов - юридических лиц;

• 0 % - для нерезидентов в случае предоставления документа, подтверждающего, что компания-нерезидент является резидентом страны, с которой заключено соглашение, в соответствии с которым исключается двойное налогообложение.

Подводя итог, хочется сказать о том, что минимизация рисков инвестиций - чрезвычайно серьезная задача. Крупным компаниям, обладающим солидными портфелями коммерческой недвижимости (зачастую не знающим, как всем этим распорядиться), сетевым торговым компаниям или инвестиционным компаниям (фондам), занимающимся формированием портфелей недвижимости, необходимо задумываться над решением этой проблемы. А самое главное - привлекать консультантов, которые смогут помочь в реализации портфельных стратегий в России, создать закрытый паевой инвестиционный фонд недвижимости, управлять им и получать необлагаемую налогами прибыль, повсеместно используя при этом иностранный опыт и знание российского рынка.

Вопросы подписки по тел. (095) 129-0001 51