CC BY
23
ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНАЯ ПОЛИТИКА
ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНАЯ ПОЛИТИКА В 2002 - 2003 ГОДАХ
в,п. соколов,
доцент Российской экономической академии им. Г. В. Плеханова
Предыдущий период 1999 - 2001 годах был весьма успешным в экономическом развитии страны. Объем ВВП вырос на 21%, а среднегодовой прирост составил очень высокий результат - 6,5%, причем в расчете на душу населения он превысил 7%. Значительно увеличились, несмотря на большой объем выплат по внешнему долгу, золото-валютные резервы страны. Повысилась финансовая устойчивость экономики в целом и ее отдельных элементов. Безусловно, что на улучшение положения в стране оказала свое влияние положительная внешнеэкономическая конъюнктура в последние три года. Поэтому ее относительное ухудшение в конце 2001 года оказало свое негативное влияние на замедление темпов экономического роста. Начало нынешнего года в целом подтвердило опасение о начале определенных стагнационных процессов в экономике, хотя говорить о ее начале рано. Значительный рост инфляции в январе даже поставил вопрос об эффективности денежно-кредитной политики (ДКП), проводимой денежными властями, под которыми понимаются Центральный банк и федеральное правительство в части выполнения функций в области денежного обра-
щения и кредитной политики. Однако в дальнейшем темпы инфляции замедлились, хотя в отдельные месяцы происходил довольно значительный рост. С другой стороны, после стагнации в первом квартале этого года золото-валютные резервы (ЗВР) значительно выросли, а также увеличились темпы роста денежной массы, в том числе и наличных денег в обращении (табл. 1).
Из приведенных данных видно, что пока рост наличных денег в обращении не приводит к соответствующему росту инфляции, что является достаточно любопытным фактом, поскольку он за два с половиной года составил 241,2% при росте потребительских цен всего в 158,2% . Можно сделать предположение, что: а) значительная часть прироста наличности «ушла» в теневой оборот и б) произошло накопление наличности у населения. При этом происходило восстановление доверия к банковской системе, что способствовало и росту вкладов в кредитные организации. За два с половиной года, по нашей оценке, их рост составил 240%. Таким образом, в последние годы грамотная политика властей способствовала как росту уровня жизни населения, так и укреплению банковской сис-
Таблица 1
Показатели изменения золото-валютных резервов и элементов денежной массы
в 2001 - 2002 годах
Показатели 01.01.2000 01.07.2000 01.01.2001 01.07.2001 01.01.2002 01.07.2002
Золото-валютные резервы, млрд руб. 12,5 21 28 35,1 36,6 43,6
Темп роста к предыдущей дате,% 168 133,3 125,4 104,3 119,1
Наличные деньги в обращении, млрд руб. 266,5 321,8 419,3 474,7 584,3 643,3
Темп роста к предыдущей дате,% 120,8 130,3 113,2 123,1 110,1
Справочно:
Индекс потребительских цен к предыдущей дате,% 109,5 109,7 112,8 107 109,1
Источник: Банк России и Госкомстат России
темы после финансового кризиса в августе 1998 года. Однако в средствах массовой информации время от времени возникают критические замечания в адрес действий денежных властей, которые, с одной стороны, слабо влияют на инфляцию, а, с другой стороны, недостаточно эффективно воздействуют на банковскую систему страны и экономику в целом. В средствах массовой информации постоянно будируют вопрос о возможности нового дефолта. Однако для этого нет разумных оснований.
В то же время представляют интерес как намерения, так и фактические действия в области денежно-кредитной политики в 2002 - 2003 годах, поскольку произошла смена руководства Банка России. Отметим, что, несмотря на смену руководства, значительных изменений, на взгляд автора, произойти не должно было, поскольку, с одной стороны, на нее оказывает влияние совокупность объективных и субъективных факторов, в значительной степени не зависящих от руководства Центробанка, а, сама политика главного банка страны должна быть предсказуемой и во многом традиционной. Поэтому вряд ли следовало ожидать кардинальных изменений в политике главного банка страны, а также изменения в параметрах денежно-кредитной политики. Прошедшие полгода свидетельствуют о том, что кардинальных изменений в деятельности денежных властей не произошло и соблюдается определенная преемственность. С другой стороны, деятельность нового руководства была направлена на повышение эффективности денежно-кредитной политики. В частности, в течение текущего года уже дважды до 23 и 21% снижалась ставка рефинансирования, произошли определенные сдвиги в либерализации валютных операций, улучшилась информированность как о состоянии денежно-кредитной системы, так и о возможных изменениях в деятельности денежных властей; усилилась координация в деятельности Центробанка и Правительства Российской Федерации.
Но жизнь в экономике не стоит на месте. Поэтому важно рассмотреть те вопросы в денежно-кредитной политике денежных властей, которые непосредственно влияют на состояние денежного обращения. Обычно под стандартными результатами денежно-кредитной политики понимаются следующие показатели: уровень инфляции, процентные ставки основных финансовых инструментов, обменный курс национальной валюты к ведущим валютам в мире. Очевидно, что эти показатели волнуют не только представителей деловых кругов, но и простых граж-
дан. В реальной действительности в условиях такой страны, как Россия прогнозирование данных показателей, несмотря на значительную регулирующую роль денежных властей, далеко не просто. Это объясняется следующими обстоятельствами: а) сохранением элементов нестационарности; б) зависимостью от мировых рынков, влияние на развитие которых со стороны российских властей и предпринимательских кругов ограничено. Поэтому на изменение показателей до-ходностей основных финансовых инструментов воздействует многообразная совокупность факторов, учет влияния которых далеко не прост.
Важнейшей функцией денежных властей является борьба с инфляцией, точнее ее удержание в определенных границах. Обычно под уровнем инфляции понимается прирост индекса потребительских цен. В условиях рыночной экономики стационарного типа определение этого параметра является важнейшей целью денежно-кредитной политики. В последнее время, после ценовых кризисов 1973 - 1974 и 1979 - 1980 годов, в развитых странах Запада показатели инфляции находятся на уровне 2 - 3% в год, что формально облегчает как прогноз инфляции, так выбор методов ее регулирования. Для российской экономики пределом мечтаний остается уровень инфляции менее 10% годовых, а уровень инфляции в 15 - 20% приводит к необходимости индексации заработной платы, пенсий и пособий, что ложится тяжелым грузом на бюджетную систему страны.
Но в российских условиях прогноз инфляции чрезвычайно сложен, поскольку пока экономика страны только приобретает необходимую стационарность и определенную устойчивость от внешних воздействий, поэтому стандартные процедуры прогнозирования не срабатывают. В этом смысле яркий пример - ошибка денежных властей (правительства и Центробанка) в прогнозе инфляции на 1999 - 2001 годы. Из данных табл. 2 можно сделать вывод о том, что власти якобы слабо регулируют инфляционные процессы. В частности, в прошлом году за первые шесть месяцев она составила 12% , практически выбрав всю годовую «квоту», в результате по итогам года она превысила целевой параметр. Хотя надо заметить, что ошибка в прогнозе инфляции в значительной степени обусловлена, прежде всего, желанием правительства резко занизить ключевые параметры проекта федерального бюджета, включая размеры так называемых бюджетообразующих показателей, с целью более успешного исполнения его доходной части в дальнейшем.
Таблица 2
Прогнозные и фактические показатели инфляции и денежной массы в 1999 - 2002 годах
Показатели 1999 год 2000 год 2001 год 2002 год
цели факт цели факт цели факт цели оценка
Прирост показателя,%
ИПЦ (декабрь к декабрю) 30 36,8 16-18 20,2 12-14 18,6 12-14 14,5
М2 18-26 57,9 21-25 62,4 27-34 40,1 22-28 33,5
ВВП -1-3 3,5 1,5 8,6 4,5 5 3,5 3,8
Отношение прироста
ИПЦ к М2 1,36 0,64 0,74 0,32 0,43 0,46 0,52 0,43
ВВП к М2 16,54 15,33 7,26 6,78 8,02 7,14 8,82
Источник: Банк России, Госкомстат России и собственные расчеты. Показатели рассчитаны автором.
Из данных табл. 2 видно, что денежные власти существенно занижали прирост собственно денежных показателей, а ведь согласно количественной теории денег между расширением денежной массы и уровнем инфляции (ростом цен) есть прямая связь. Денежные власти не смогли точно определять параметры денежно-кредитной политики, поскольку формирование уровня и динамики важнейших показателей денежной массы - денежный агрегат М2 - является результатом конкретных действий властей по расширению денег в экономике. А как раз в денежных программах этих лет не отражались конкретные пути расширения денежной массы. Более любопытным является тот факт, что расширение денежной массы в 2 - 2,5 раза превышало рост потребительских цен, что находило отражение и в соответствующих прогнозах динамики монетарных показателей. Кроме того, реальный рост ВВП только примерно 12 - 14% обеспечивает спрос на деньги, остальное расширение денежной массы ценовыми и монетарными факторами.
В практике деятельности денежных властей применяются различные показатели денежной массы. Эти показатели различаются между собой степенью учета денег в зависимости от их характера, имеют ли они форму банкнот и монет, текущих счетов, срочных депозитов и сберегательных вкладов. Очевидно, что в зависимости от характера денег, а также выполнения ими функций расчетов и платежей может иметь место довольно большое количество агрегатов. К тому же надо учесть, что, как правило, в реальном денежном обращении в стране используется и иностранная валюта, которая в значительной степени выполняет функции не только меры стоимости, но и расчета, платежа и накопления.
Безусловно и то, что инфляция носит на поверхности монетарный характер, то есть ее
показатели тесно связаны с уровнем и динамикой денежных агрегатов. Так, рост потребительских цен в условиях преобладания расчетов наличными деньгами тесно связан с их ростом в обращении. В российской практике сложилась практика повышения цен в январе, которая обусловлена «исторической привычкой» как властей, так и независимых товаропроизводителей приурочивать повышение цен в данном месяце. Но эти действия базируются на большом росте наличных денег в обращении в декабре предыдущего года, то есть по сути дела являются реакцией на увеличение наличности в обращении. В свою очередь, большие выплаты в декабре связаны не только с практикой выплаты бюджетных денег, но и большими выплатами работникам негосударственного сектора экономики в связи с большим «каникулярным периодом». Поэтому иногда возникающая критика в адрес властей по поводу больших выплат в конце года не всегда верна, а самое главное состоит в том, что изменить сложившуюся систему невозможно.
Важное значение имеет как раз прогноз структуры денежной массы. В практике работы Центробанка существует практика таргетирова-ния (скорее, целевого прогноза) динамики денежной массы (агрегата М2) и денежной базы (агрегата ДБ в русской транскрипции). В реальной практике регулирования используются и другие денежные агрегаты. Для целей нашего анализа рассмотрим только ряд из них:
а) просто деньги, или деньги для сделок (М1). Именно этот агрегат является основным в стандартной классификации денежных агрегатов Международного валютного фонда. Агрегат «Деньги» по этой классификации формируется как сумма денег вне банков и депозитов до востребования в банковской системе (без депозитов органов государственного управления), то есть представляет собой все денежные средства в экономике страны, которые могут быть ис-
пользованы как средство платежа. В национальных стандартах обычно данный агрегат определяют как агрегат М1. Данный агрегат имеет более важное значение, чем агрегат М2 для оценки взаимосвязи денежной массы с показателями текущей инфляции;
б) денежная масса в широком определении (агрегат М2Ш), который учитывает счета и депозиты в иностранной валюте, открытые в банковской системе стран. Строго говоря, данный агрегат должен учитывать и наличную инвалюту. Однако в силу ряда причин Банк России публикует данные агрегата «широкие деньги» только с учетом депозитов в инвалюте. Применительно к экономике развивающихся стран с отсутствием внешней конвертируемости национальной валюты данный показатель играет очень важную роль. Россия в данном случае не является исключением;
в) резервные деньги, которые представляют собой совокупность выпущенных Банком России наличных денег и средств кредитных организаций на счетах в Центральном банке, а также депозитов до востребования (без депозитов органов государственного управления). Этот агрегат весьма близок к определению широкой денежной базы, применяемой в практике денежных властей России;
г) средства расширенного правительства, к которым относятся органы федерального управления, субъектов Федерации и местные органы власти, а также организации, находящиеся под их управлением (разнообразные целевые и внебюджетные фонды). Необходимость анализа уровня и динамики данных агрегатов имеет даже более важное значение, чем традиционный анализ взаимосвязи двух важнейших агрегатов МО и М2 с процессами экономического развития и макроиндикаторами.
В частности, с точки зрения предложения денег более важную роль, чем агрегат М2, играет показатель резервных денег. Для безналичных расчетов важен не столько показатель небезналичных денег (в нашем случае М2-М0), сколько те деньги, которые используются в расчетах, то есть остатки средств на расчетных, текущих счетах и счетах до востребования. Для органов власти и бюджетных организаций интересуют остатки средств на счетах органов власти (расширенного правительства). В табл. 3 приведены данные об изменениях ряда агрегатов, из анализа которых можно сделать следующие выводы.
Во-первых, изменение структуры денежной массы в широком определении в основном происходит в соответствии с ходом экономического развития. Так, рост средств превышал в 1999 - 2000 годах рост денежной массы (рублевое определение), в последнее время опережающими темпами растут срочные депозиты и вклады в рублях. Однако из общей тенденции изменения в структуре денежной массы выпадает опережающий рост наличных денег в обращении за последние 12 месяцев. Причина такого явления будет изложена ниже.
Однако не эти агрегаты играют роль в формировании денежного предложения, а показатели, характеризующие рублевые и валютные интервенции Центробанка, его операции на рынке государственных бумаг, покупка золота и других драгоценных металлов, предоставление кредитов правительству, кредитным организациям и клиентам банка. Именно эти направления деятельности главного банка страны служат каналами расширения или сжатия денежной массы. Как раз эта информация и представляет наибольший интерес с точки зрения воздействия денежных властей на экономику.
Таблица 3
Показатели денежных агрегатов и элементов денежной массы в 1999 - 2002 годах
Дата МО Текущие счета М1 Срочные депозиты М2 Депозиты в валюте М2Ш
Показатели на начало периода, млрд руб.
01.01.1999 187,8 155 342,8 105,5 448,3 176,1 628,6
01.01.2000 266,5 260,2 526,8 177,9 704,7 280,1 984,9
01.01.2001 419,3 460 879,3 265 1 144,3 415,7 1560
01.01.2002 584,3 608,3 1 192,6 410 1 602,6 520,1 2 122,7
01.07.2002 645,9 608,6 1 254,5 496,6 1 751,1 605,7 2 356,8
Темпы изменения к предыдущей дате,%
1999 год 141,9 167,9 153,7 168,6 157,2 159,1 156,7
2000 год 157,3 176,8 166,9 149,0 162,4 148,4 158,4
2001 год 139,4 132,2 135,6 154,7 140,1 125,1 136,1
1 -е полугодие 2002 года 110,5 100,0 105,2 121,1 109,3 116,5 111,0
Источник: Банк России.
Поскольку Центробанк не публикует данных о валютных (рублевых) интервенциях, поэтому предложение денег в 2000 - 2001 годах можно определить на основе изменения валютных резервов (табл. 4). Надо сказать, что валютный рынок состоит из двух сегментов: биржевой и внебиржевой. Отметим, что это очень грубая оценка, которая предполагает, что экономические агенты расплачиваются со своими иностранными кредиторами валютой, приобретенной на валютном рынке.
Но правительство не приобретает (несмотря на мнение ряда комментаторов) на рынке необходимых средств для обслуживания внешнего долга, поскольку оно имеет прямые связи с Центробанком, выделяющим валютные средства Внешэкономбанку как агенту правительства по обслуживанию внешнего долга, который и переводит их на счета получателей. Поэтому правительство практически не оказывает влияния на валютный рынок. В то же время надо отметить, что график платежей построен таким образом, что основные суммы по совокупному обслуживанию внешнего долга приходятся на февраль и август, когда валютный рынок менее спокойный, чем в другое время года. Прирост ЗВР по сути дела является сальдирующей величиной в результате множества финансовых операций и их рублевый аналог нельзя напрямую связывать с показателями денежной массы, что надо иметь в виду при анализе данных табл. 4, из которых видно, что в основном расширение денежной массы происходит за счет рублевых интервенций.
Считается, что политика властей по отношению к денежной базе через мультипликатор воздействует на изменение более широких агрегатов денежной массы. Строго говоря, это не так, поскольку Центробанк может влиять только на размер обязательных резервов, а выпуск наличных денег в обращение практически ему не подвластен. Это связано с тем, что процесс
обналичивания денег осуществляется хозяйствующими субъектами, бюджетными организациями и населением самостоятельно в соответствии с их экономическими решениями. Поэтому показатель денежной базы с точки зрения денежно-кредитного регулирования не играет большой роли, поскольку на размер наличной денежной массы в обращении Центральный банк не оказывает большого влияния. Более важное значение для денежных властей имеют показатели обязательных резервов, хранящихся на счетах в Центробанке, а также размер остатков средств на корсчетах кредитных организаций в главном банке страны. Это вызвано реальной возможностью денежных властей влиять на данные компоненты денежной массы. В этой связи заслуживает внимания раскрытие информации о структуре денежной базы в широком определении, публикация которой началась с апреля этого года. Из данных табл. 5. видно, что в структуре денежной базы преобладают наличные деньги, причем их доля практически стабильна. Рост обязательных резервов вызван увеличением привлеченных средств в кредитные организации, а также за счет повышения доли коммерческих банков в общей структуре привлеченных средств. Дело в том, что для Сбербанка РФ применяются пониженные нормативы в образовании обязательных резервов по привлеченным средствам населения. В частности, существующие нормативы действуют с начала 2000 года, ни в прошлом и ни в нынешнем году никаких изменений в этой политике не происходило. Пока больших изменений не предполагается.
Хотя, на взгляд автора, сложившуюся систему формирования обязательных резервов необходимо менять по следующей причине - необходимо увеличить привлекательность длинных пассивов (привлеченных средств) относительно долговременных вложений банковской системы в экономику страны, поскольку возможности других финансовых институтов пока ог-
Таблица 4
Изменение ЗВР и денежных агрегатов в 2001 - 2003 годах
Дата Прирост ЗВР Расчетный прирост денежной массы Прирост агрегата М2 Соотношение показателей (3/4)
1 2 3 4 5
1 января 2001 года 15 466 436,1 439,6 99,2
1 января 2002 года 8 700 249,3 458,6 54,4
С учетом погашения долга банка России МВФ 11 500 332,5 458,6 72,5
1 июля 2002 года 6 957 217,7 148,2 146,9
1 января 2003 года* 10 880 451,8 388,9 116,2
Источник: Банк России. * Оценка автора.
Источник: Банк России.
1 Без учета наличных денег в кассах учреждений Банка России.
2 Счета в валюте Российской Федерации, включая остатки средств на ОРЦБ и на корреспондентском счете АРКО.
3 По привлеченным кредитными организациями средствам на счета в 'валюте Российской Федерации и в иностранной валюте.
Примечание. Показатели наличных денег по балансу Банка России и данным о структуре денежной базы не совпадают. Разница между ними равна примерно 0,2% от объема наличности.
Таблица 5
Структура денежной базы в широком определении в 2001 - 2002 годах, млрд руб.
Структура денежной базы Показатели на Темпы изменения, %
01.01.2001 01.07.2001 01.01.2002 01.07.2002 01.07.2001 к 01.01.2001 01.07.2002 к 01.01.2002
Денежная база (в широком определении) 721,6 755,4 928,3 1011 104,7 108,9
• наличные деньги в обращении с учетом остатков в кассах кредитных организаций1 446,5 501,3 623,5 686,5 112,3 110,1
• корреспондентские счета кредитных организаций в Банке России2 130,1 90,8 144,5 100,9 69,8 69,8
• обязательные резервы3 124,3 138,5 156,6 177,1 111,4 113,1
• депозиты банков в Банке России 20,7 24,8 3,7 46,5 119,8 1 256,8
раничены. Для этого, необходим переход к дифференцированным нормативам образования ФОР в зависимости от срока привлечения финансовых ресурсов. В российской практике такой подход существовал в 1993 - 1994 годах в условиях высокой инфляции, поэтому они не способствовали реальному изменению структуры вкладов в пользу долгосрочных вложений. Но для этого необходимо решить проблему срочных депозитов, точнее привести ее в соответствие с практикой большинства стран с развитой рыночной экономикой, то есть затруднить для вкладчика изъятие данного вида вклада. Это потребует изменения норм Гражданского кодекса Российской Федерации, а также сложившейся практики банковского дела в России.
Представляет интерес структура агрегата «Наличные деньги», которая включает в себя следующие элементы: наличные деньги за пределами Центрального банка, основного эмиссионного центра; наличные деньги за пределами коммерческих банков, или наличные деньги в обращении (агрегат МО), которые, в свою очередь, делятся на наличные в кассах предприятий и организаций и деньги у населения. В условиях рыночной экономики деньги предприятий и организаций также могут быть предъявлены на потребительском рынке, однако их значение в объеме платежеспособного спроса невелико. Поэтому обращает на себя внимание изменение соотношения в структуре агрегата МО в пользу наличности в кассах предприятий и организаций (табл. 6).
Структуры На 1 января На 1 июля 2002 года Темп роста в %
1998 года 1999 года 2000 года 2001 года 2002 года 01.01.2002. к 01.01.1998 01.07.2002. к 01.01.2002
Наличные деньги за пределами Центробанка 136,8 199 289,8 448,1 625,5 685,7 457,2 109,6
Наличные деньги за пределами коммерческих банков 130,4 187,8 266,6 419,3 584,3 645,9 448,1 110,5
Наличные деньги в кассах коммерческих банков 6,4 11,2 23,2 28,8 41,2 39,8 643,8 96,6
Наличные деньги у населения 103,3 133,1 187,2 298,1 402,1 431,3 389,3 107,3
Наличные деньги в кассах предприятий и организаций 27,1 54,7 79,4 121,2 182,2 214,6 672,3 117,8
Доля в аг] эегате МО
Наличных денег населения 79,2 70,9 70,2 71,1 68,8 66,8
Наличных денег предприятий и организаций 20,8 29,1 29,8 28,9 31,2 33,2
Источник: Госкомстат России и Банк России.
Таблица 6
Структура денежного агрегата МО в 1998 - 2002 годах, млрд руб.
Можно сделать следующее предположение о том, что в российской экономике высокими темпами развивается мелкий бизнес, а также неофициальная экономическая деятельность. Кроме того, в отличие от банковской системы, невозможно точно провести разницу между наличностью в кассах предприятий, организаций и у населения. Тем не менее обращает на себя факт стабильности в структуре агрегата в 1999 - 2000 годах и значительное увеличение доли предприятий и организаций в 2001 - 2002 годах как раз в период перехода к плоской ставке налога на доходы физических лиц и ввода в действие единого социального налога. Данные структуры денежной массы этого пока не подтверждают, поскольку спрос на наличные деньги не только не упал, а даже вырос.
В то же время отметим, что возможности Центробанка по регулированию наличных денег в обращении ограничены, хотя его возможности как организатора денежного оборота в стране используются пока недостаточно. Гораздо большее влияние оказывают федеральные и местные органы власти на уровень и динамику инфляции как через прямое регулирование цен и тарифов на услуги естественных монополистов, жилищно-коммунального хозяйства и общественного транспорта, так и прямые денежные выплаты, включая выплату заработной платы, пенсий и пособий. Данный процесс регулируется через исполнение бюджетов органов власти и внебюджетных фондов. В 2000 - 2001 годах на агрегат МО и инфляционные процессы главное влияние оказывали действия федерального правительства, которые были направлены на сдерживание расходов и рост неиспользованных остатков на счетах правительства и внебюджетных фондов. В результате остатки средств росли опережающими темпами. Однако такая политика приводила к отставанию доходов населения, связанного с бюджетной сферой. Поэтому в 2002 году были приняты меры по повышению уровня доходов данных слоев населения. Принципиальный вывод - в настоящее время влияние расширенного правительства на инфляционные процессы и состояние наличноденежного обращения велики, а возможности Банка России по ограничению инфляции в потребительской сфере ограничены.
Возможности влияния на остатки средств коммерческих банков и состояние текущей ликвидности со стороны денежных властей достаточно велики. Отметим, что эти остатки обычно считаются избыточными денежными средствами, поэтому при высоких значениях возникает
проблема управления ими со стороны коммер-черких банков, которые, как правило, стараются разместить эти свободные средства в высоколиквидные, надежные и доходные финансовые инструменты. В российских условиях это вложения в иностранную валюту, поскольку операции с ней дают основной доход банковской системе. Ранее аналогичный по масштабам доход обеспечивался на рынке государственных ценных бумаг, но после дефолта 1998 года и реструктуризации рынок государственных ценных бумаг постепенно стагнирует и не может служить эффективным инструментом ликвидности. Поэтому Центробанк пошел на расширение депозитных операций, которые давали возможность банкам более эффективно управлять свободными средствами и получить определенный доход. В любом случае в настоящее время наличие свободных остатков средств на корсчетах в Центробанке в меньшей степени влияет на состояние денежного обращения и финансовый рынок (табл. 7).
Таким образом, регулирование размера денежной базы является довольно сложным процессом, многие элементы которого не всегда подлежат регулированию со стороны денежных властей. В условиях российской экономики значительная роль в этом принадлежит органам власти, особенно федеральному правительству. Традиционно считается, что денежная база в процессе трансформации формирует денежную массу - агрегат М2. Связь между ДБ и М2 обеспечивается через мультипликатор. Поэтому достаточно определить денежную базу и мультипликатор на прогнозный период, как автоматически находится размер М2. Однако данный процесс является более сложным, поскольку основной элемент денежной базы - наличные деньги - практически слабо контролируется Центральным банком, а само их изменение зависит от размера денежных средств экономических агентов в безналичной форме, то есть от составных частей агрегата М2. Как отмечалось выше, прежде всего от текущих счетов предприятий и организаций и бюджету.
В этой связи ключевую роль играют направления изменения размера этих счетов. В условиях рыночной экономики расширение спроса на деньги зависит от соотношения так называемого операционного спроса и ликвидного спроса. Операционный спрос, в свою очередь, зависит от соотношения структуры реализации и потребления продуктов и услуг на внутреннем и внешнем рынках. Принципиальной особенностью российской экономики является огромный по
Таблица 7
Отношение остатков средств коммерческих банков на корсчетах в Центробанке к ряду важнейших макропоказателей по месяцам 2000 - 2002 годов
Месяц Остатки на корсчетах в Центробанке, млн руб. Отношение остатков к месячному размеру ВВП, % Отношение остатков к ЗВР на начало месяца
2000 2001 2002 2000 2001 2002 2000 2001 2002
Январь 68 051,2 84 737,6 79614,6 15,4 14,5 11,2 20,2 10,8 7,2
Февраль 61 723,7 73 468,2 68 209,8 12,8 12,2 9,3 16,7 8,7 6,1
Март 65 216,5 74 674,3 71 842,9 12,1 10,7 8,7 16,7 9,2 6,3
Апрель 66 416,3 75 496,8 72 253,6 12,8 10,9 8,6 15,0 8,8 6,2
Май 67 930,7 83 568,1 80 460 12,4 11,9 9,5 14,0 9,2 6,6
Июнь 72 842,1 77 542,8 82 518 12,7 10,7 9,5 13,2 7,9 6,2
Июль 77 130,3 80 452,5 75 307,4 12,6 10,2 8,1 13,1 7,9 5,5
Август 77 211,8 77 388,4 11,4 8,8 11,9 7,2
Сентябрь 80 043,6 82 077,1 11,2 8,9 12,2 7,5
Октябрь 78 430,2 77 138,9 11,4 9,0 11,3 6,9
Ноябрь 80 275,9 73 134,8 12,3 8,7 11,1 6,5
Декабрь 89 600,7 86 063,6 12,4 9,4 11,6 7,7
Источник: Банк России и Минфин России.
масштабам нашей страны положительный торговый баланс, который трансформируется в активный счет текущих операций с заграницей, прежде всего в конвертируемой валюте. Наличие этого сальдо создавало, с одной стороны, возможность резкого превышения предложения инвалюты над спросом внутри страны, а с другой стороны, разнообразные формы оттока валюты (капитала) за рубеж. Возможности денежных властей по регулированию данного процесса весьма велики, в частности экспортно-им-портный контроль, процесс обязательной продажи части валютной выручки, контроль за движением капитала и т.д. С точки зрения денежного обращения и формирования предложения денег на внутреннем рынке ключевое значение имеет обязательная продажа части валютной выручки с использованием механизма транзитных счетов и специальных торговых сессий (табл. 8).
При этом Центробанку приходится одновременно решать множество проблем: обеспечение
определенной стабильности (нестабильности) обменного курса рубля, рост валютных резервов, обеспечение ликвидности банковской системы, взаимодействие различных сегментов финансового рынка и т.д. Надо сказать, что Центробанк приобрел огромный, даже уникальный опыт по регулированию денежного обращения и проведения денежно-кредитной политики, используя только видимые на поверхности операции на валютном рынке, а также невидимые операции на межбанковском рынке и рынке государственных ценных бумаг. При этом вначале происходит расширение предложения денег в национальной валюте через сегмент банковской системы, связанный с обслуживанием экспортеров, а затем через проведение банковских операций с контрагентами и бюджетной системой. В настоящее время сложилась достаточно уникальная система как предложения денег, так и удовлетворения потребности в денежных средствах через активную покупку валюты Банком
Таблица 8
Показатели движения валютных средств в 1999 - 2001 годах
Показатели Годы 1-й квартал 2-й квартал 3-й квартал 4-й квартал Всего
Обязательная продажа, млрд дол. США 1999 5,7 6,9 7 8,2 27,8
2000 9,5 10,5 11,3 11,9 43,2
2001 13,4 12,9 11,6 8,5 46,4
Поступления на транзитные счета, млрд дол. США 1999 15 16,5 16,8 20,7 69
2000 23,6 26,7 27,9 29,4 107,6
2001 34 32,6 32,5 34,1 133,2
Процент фактической обязательной продажи, % 1999 38,0 41,8 41,7 39,6 40,3
2000 40,2 39,3 40,5 40,5 40,2
2001 39,4 39,6 35,7 24,9 34,8
Источник: Госкомстат России.
России. Тем самым происходит рефинансирование банков в расширение денежного предложения. Определение на перспективу возможных объемов предложения денег на основе так называемых рублевых интервенций на валютном рынке тесно связано с прогнозом платежного баланса. Разработка прогнозного платежного баланса является прерогативой Банка России, который на самом деле является рабочим инструментом в процессе проведения практических действий в области денежно-кредитной политики. В этой связи, как правило, отсутствуют официальные оценки платежного баланса. В бюджетной практике расчеты многих параметров базируются на двух показателях - официальный обменный курс рубля к доллару США и экспортная цена на сырую нефть в среднегодовом выражении. Но для разработки платежного баланса этих данных недостаточно, поэтому приходится делать прогнозы и по другим параметрам, например необходимы данные динамики обменного курса в течение всего периода.
Отметим, что Центробанк в своих направлениях ни на этот, ни на следующие годы не запланировал какого-либо изменения механизма курсообразования, который формально можно рассматривать как плавающий. На самом деле его можно называть как регулируемый плавающий курс. Дело в том, что в условиях ограниченной внешней конвертируемости российского рубля формирование плавающего курса должно происходить в условиях значительного регулирования со стороны денежных властей. В республиках бывшего СССР в основном используют механизмы курсообразования, связанные с фиксированием обменного курса либо применением так называемого управляемого обменного курса. Очевидно, что механизм плавающего курса является очень чувствительным к объему и структуре, прежде всего, платежного ба-
ланса по текущим операциям. Наши оценки платежного баланса, ЗВР и обменного курса рубля к доллару США приведены в табл. 9. Они основаны на показателях уровня и динамики сальдо торгового баланса, баланса услуг, баланса инвестиционных доходов. При этом была сделана посылка о стабильности цен на сырую нефть сорта «Юралс» на 3-й квартал этого года - 23,5 -24,0 дол. США за баррель.
Как отмечалось выше, рост валютных поступлений в страну в связи с высоким положительным сальдо по текущим операциям приводит к постоянному превышению спроса над предложением, поэтому Центробанк в настоящее время за счет своих рублевых и валютных интервенций старается обеспечить такую динамику валютного курса, которая бы обеспечивала: а) постоянное наращивание валютных резервов и б) постепенное понижение курса. Но с учетом инфляционных процессов при этом обеспечивалось бы реальное укрепление рубля. Очевидно, что в условиях плавающего курса это достигается за счет постоянного превышения предложения валюты над спросом и уменьшения интереса коммерческих структур и населения к инвалюте как средству накопления, точнее ценности, которая гарантирует сохранность вложений от текущей инфляции. С другой стороны, в относительно долгосрочной перспективе политика Центробанка должна быть направлена на сохранение конкурентоспособности отечественной продукции.
Корреляция между расширением денежной массы в части агрегата безналичных денег и ростом валютных резервов весьма высока. Огромное денежное предложение рублевых средств, с одной стороны, способствовало уменьшению неденежных форм расчетов между предприятиями, увеличению у них денежных средств и, как следствие, росту поступлений в бюджетную си-
Таблица 9
Платежный баланс Российской Федерации в 2001 - 2002 годах, млрд дол. США
Платежный баланс 2002 год 2001 год
1 -е полугодие 2-е полугодие Всего 1 -е полугодие 2-е полугодие Год
Счет текущих операций 15,1 13,4 28,5 20,9 14,2 35,1
Торговый баланс 21,1 20,8 41,9 27,4 22 49,4
• экспорт 47,8 51,8 99,6 52,3 50,9 103,2
• импорт 26,7 31 57,7 -24,9 -28,9 -53,8
Баланс услуг -4 -4,5 -8,5 -4,9 -5,3 -10,2
Прочие операции (баланс) -2 -2,9 -4,9 -1,6 -2,5 -4,1
Финансовый счет -6,9 -7,1 -14 -10 -7,8 -17,8
Чистые ошибки и пропуски -1,2 -1,2 -2,4 -3,7 -5,3 -9
Изменение ВР -7 -5,1 -12,1 -7,2 -1 -8,2
Источник: Банк России и расчеты автора.
стему страны. С другой стороны, постоянная «рублевая» денежная подпитка способствует инфляционным проявлениям. В 2000 - 2002 годах в России сложилась достаточно уникальная ситуация, когда между денежными властями произошло разделение функций: Центробанк отвечал за рост золотовалютных резервов и предложение безналичных денег в экономике, а Правительство России - за рост цен, то есть инфляцию. В последнем случае это достигалось за счет управления остатками средств на бюджетных счетах. В настоящее время данный механизм сводится к ограничению расходования средств по месяцам бюджетного года (экономия в январе-феврале, повышенный расход в марте и июне, экономия в третьем квартале и значительный расход в декабре). Данный рваный цикл приводит к значительным временным всплескам в динамике денежной массы. Поэтому качество денежно-кредитной политики тесно связано с обоснованностью бюджетной политики государства.
Впервые за последние годы на основе макроэкономического прогноза на 2003 год, подготовленного правительством, а также собствен-
ных расчетов Банк России подготовил «Основные направления денежно-кредитной политики на 2003 год», в дальнейшем назовем ее Денежная программа, в которой определены предварительные итоги за 1-е полугодие 2002 года и определены основные цели и задачи, стоящие перед денежными властями на следующий год. Принципиально важным моментом является представление этого документа совместно с проектом федерального бюджета в Государственную Думу. Ранее денежная программа представлялась в начале ноября, когда были известны итоги третьего квартала, и после значительной части дебатов по поводу бюджетного законопроекта. Более позднее представление давала известную свободу Центробанку в формировании основных целей, хотя между ним и основными экономическими ведомствами правительства происходил обмен представлениями и взглядами на денежно-кредитную политику государства на предстоящий год. Как можно судить по опубликованной информации, основные параметры ДКП с учетом расчетов автора представлены в табл. 10.
Таблица 10
Основные показатели денежных агрегатов и денежно-кредитная политика властей
в 2002 - 2003 годах, млрд рублей
Показатели 01.01.2002 01.07.2002 01.01.2003 01.01.2004 Темп изменения в % за период
Факт Факт Оценка Проект 2002 год 2003 год
ДБ узкая 717,2 788,8 911 1130 127 124
Наличные 623,5 682,9 785** 965** 125,9 122,9
ФОР 93,7 105,8 126** 165** 134,5 131
Чистые международные резервы* 817,1 1049 1 134 1399 138,8 123,4
валовые резервы 1 041,1 1 255,7 1 317 1528 126,5 116
Обязательства 224 206,7 183 128 81,7 69,9
ЧВА -99,9 -260,2 -223 -270 223,2 121,1
а) расширенного правительства 55,1 -31,8 20 17 36,3 85
• кредит РП 211,3 112 70,9 98,7
• средства на счетах -156,2 -143,8 108,8 97,1
б) банковской системы -127,4 -140,4 -128 -231 100,5 180,5
• кредит РП 20,8 20,1 98,6 97,6
• средства на счетах -148,2 -160,4 100,2 169
в) прочие активы -27,5 -88,1 -75 -55 272,7 73,3
М2 1 602,6 1 751,1 2 042,5** 2 550** 127,4 124,8
Обменный курс рубля к доллару США на указанную дату 30,14 31,46 32,1** 34,1** 106,3 106,2
ИПЦ 9 14,5 9,0-12,0
Международные резервы, млрд дол. США 36,6 43,6 47,5 55 129,8 115,8
Источник: Банк России (Согласно Ведомости от 16.08.2002) и расчеты автора.
* Показатели международных резервов приведены в расчетной оценке с использованием значения обменного курса на 01.01.2002, то есть они независимы от динамики обменного курса в течение года. Такой подход дает возможность нивелировать курсовую политику. ** Оценки автора.
Из данных табл. 10 видно, что расширение агрегатов ДБ и М2 обусловлено ростом международных резервов (ЗВР в нашем понимании). Анализ оценки денежных показателей (ДБ) на 01.01.2003 года в принципе вполне реален и согласуется с расчетами автора. Однако относительно уровня и динамики ряда показателей на следующий год возникает ряд отдельных вопросов. Так, Центробанк закладывает в свои прогнозы заниженные показатели прироста международных резервов, поскольку при росте среднегодовой цены на сырую нефть сорта «Юралс»
в 21,5 дол. США за баррель рост ЗВР составит, по оценкам автора, при прочих равных условиях не менее 8 млрд дол. США. На 2003 год закладывается рост курса рубля к доллару США до 33,7 рубля, или 7,5%, что выше, чем в нынешнем году.
Однако в целом качество прогнозных оценок, а значит, и определение целевых показателей ДКП становятся более высокими. Это означает предсказуемость и реализуемость денежно-кредитной политики государства, а значит, и уменьшение инфляции.
Ф.СП-1
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
X X X X X X
Куда
АБОНЕМЕНТ
71222
(ИЦЦЕКС ИЗДАНИЯ)
Финансы и кредит
(НАИМЕНОВАНИЕ ИЗДАНИД)
Количество 7
хомплеггов I
На 2003 год по месяцам:
Кому
(ФАМИЛИЯ. ИНИЦИАЛЫ)
ЛИТЕР
пв МЕСТО
ДОСТАВОЧНАЯ КАРТОЧКА
71222
(ИЩЕКС ИЗДАНИЯ)
Финансы и кредит
(НАИМЕНОВАНИЕ ИЗДАНИЯ)
Стои- подписки | _ Руб.___ коп. Количество 1
мость ПЕРЕАДРЕСОВКИ | ____Руб.____ коп. комплектов
На 2003 год по месяцам:
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12
X X X X X X
Куда
(АДРЕС)
Кому
(ФАМИЛИЯ, ИНИЦИАЛЫ)
