CC BY
34ПРОЦИКЛИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА ЦЕНТРАЛЬНОГО БАНКА АРМЕНИИ: ЦЕНА ВОПРОСА
PROCYCLE POLICY OF THE CENTRAL BANK OF ARMENIA: THE PRICE OF THE ISSUE
DOI: 10.38197/2072-2060- 2022 - 235-3 - 192 - 201
ВОСКАНЯН Мариам Амбарцумовна
Заведующая кафедрой экономики и финансов Института экономики и бизнеса Российско -Армянского университета, д.э.н, доцент
Mariam А. Voskanyan
Head of the Department of Economics and Finance, Institute of Economics and Business, Russian -Armenian University,Doctor of Economics, Associate Professor
SPIN-код: 9605- 8199, AuthorID: 814902
Аннотация Данная статья посвящена анализу и оценке монетарного регулирования, основан-
ного на подходе процикличной политики с точки зрения воздействия на экономический рост на примере экономики Армении. Результатом исследования стал вывод о том, что процикличная монетарная политика несет негативный эффект для экономики, что, в свою очередь, требует пересмотра такой политики для стран с развивающимися рынками, в частности в Армении. Анализ монетарной и валютной политики Армении доказывает, что, начиная с момента реализации инфляционного таргетирования, Центральный банк РА ведет процикличную политику, что привело к замедлению темпов экономического роста, в особенности в долгосрочной перспективе.
Abstract This article is devoted to the analysis and evaluation of monetary regulation based
on the pro - cyclical policy approach in terms of the impact on economic growth on the example of the Armenian economy. The result of the study was the conclusion that procyclical monetary policy has a negative effect on the economy, which in turn requires a revision of such a policy for countries with emerging markets, in particular in Armenia. An analysis of the monetary and foreign exchange policies of Armenia proves that, since the implementation of inflation targeting, the Central Bank of the Republic of Armenia has been pursuing a pro - cyclical policy, which has led to a slowdown in economic growth, especially in the long term.
Ключевые слова Макроэкономическая политика, монетарное регулирование, экономический рост, инфляция, инфляционное таргетирование.
Keywords Macroeconomic policy, monetary regulation, economic growth, inflation, inflation
targeting.
Введение
Проблема выбора оптимального подхода к макроэкономическому регулированию последнее десятилетие стала одной из самых актуальных. В частности, это касается проблемы монетарного регулирования в развивающихся странах.
Ключевой целью исследования стала попытка выявить и дать оценку основных инструментов процикличной политики Центрального банка Республики Армения сточки зрения обеспечения устойчивых темпов экономического роста.
Среди ключевых задач исследования можно выделить следующие:
- обзор фундаментальных подходов теорий процикличной макроэкономической политики в целом и монетарного регулирования в частности;
- выявление ключевых инструментов монетарного регулирования в условиях процикличной политики;
- анализ и оценка монетарной политики в рамках инфляционного таргетирования на практике, на примере Армении.
Подход макроэкономического регулирования, основанный на процикличной политике, в некоторой степени схож с подходом по поддержанию макроэкономической стабильности. При таком подходе подразумевается стимулирующая политика в условиях роста и сдерживающая политика в условиях кризиса в экономике. В основе теории циклов и макроэкономического регулирования лежит подход по применению так называемых автоматических стабилизаторов, которые в перио -ды роста играют сдерживающую роль, а в условиях кризиса, наоборот, стимулируют экономику. Однако на практике многие страны используют существующие встроенные стабилизаторы с обратной логикой: в условиях роста реализуется стимулирующая политика, а в условиях кризиса осуществляется сдерживающая политика. Особенно это свойственно фискальным инструментам, когда в условиях роста экономики правительство предпочитает наращивать расходы государственного бюджета посредством роста расходов на образование, здравоохранение и социальные нужны. С другой стороны, в условиях кризиса бюджетные расходы сокращаются до минимума, поскольку, как правило, страны в такие периоды сталкиваются с проблемой дефицита бюджета.
Многие исследования1 доказывают, что такая практика наиболее распространена среди экономически развитых стран. При этом можно утверждать, что чрезмерное стимулирование экономики в условиях роста в развитых странах привело к сильному перегреву экономики и вылилось в мировой финансовый кризис в 2007-2008 гг. Рост государственных расходов и сокращение налоговой нагрузки в условиях роста
1 См., например: Philip Lane, (2003), The cyclical behaviour of fiscal policy: evidence from the OECD, Journal of Public Economics, 87, (12), 2661-2675; Zvi Hercowitz & Michel Strawczynski, 2004. Cyclical Ratcheting in Government Spending: Evidence from the OECD,The Review of Economics and Statistics, MIT Press, vol. 86(1), pages 353-361, February; Darby, J. and Melitz, J. (2008) Social expenditure and automatic stabilisers in the OECD. Economic Policy, 23 (56). pp. 715-756. ISSN 0266-903X.
экономики привело к заметному росту внутреннего и внешнего роста, что и привело к перегреву экономик. Наступление кризиса, в свою очередь, сократило налоговые поступления в бюджет, что вынудило правительства сокращать государственные расходы, то есть вести сдерживающую политику.
Методология исследования
Ключевой задачей исследования стал анализ проциклической политики Центрального банка Армении. В этой связи на первом этапе исследования был осуществлен литературный обзор исследований, который позволил обобщить ключевые «за» и «против» реализации процикличной монетарной политики в условиях развиваю -щихся стран. На следующем этапе исследования были проанализированы монетарная и валютная политика в Армении с точки зрения их соответствия политике процикличного регулирования, а также воздействия политики Центрального банка на замедление темпов экономического роста. В качестве основных индикаторов, характеризующих монетарную и валютную политику, были взяты целевые ориентиры Центрального банка РА.
Обзор литературы
Процикличность макроэкономической политики развитых стран последних лет рассмотрена во многих современных научных работах2. Основной акцент этих исследований сделан на соотношение роста ВВП и соответствующего роста государственных расходов в промышленно развитых странах. Причем ключевая роль в таком увеличении государственных расходов отводится автоматическим стабилизаторам, которые, как показывают исследования, в условиях увеличения разрыва выпуска на один пункт, определяемого как процентное отклонение фактического объема производства от потенциального, как правило, увеличивали государственные расходы на 0,5%.
В научных исследованиях на эту тему можно обнаружить несколько объяснений «загадки» процикличности, в основном связанных с идеей слабых политических институтов. Лейн и Торнелл3, например, отмечают эффект «жадности», который присущ экономикам со слабыми правовыми и политическими институтами. В условиях роста экономики и соответствующего увеличения налоговых доходов нарастает борьба заинтересованных групп за распределение излишка бюджета. Это, в свою очередь, приводит к непропорциональному распределению доходов бюджета и, как правило, чревато резким сокращением расходов в этих секторах в случае наступления кризиса.
Талви и Вег4 также отмечают политическую составляющую в проявлении процикличной политики в условиях роста экономики, делая акцент как на слабость
2 См., например: Van den Noord, Paul, 2000, The Size and Role of Automatic Fiscal Stabilizers in the 1990s and Beyond, Economics Department Working Paper No. 230 (Paris: Organization for Economic Cooperation and Development); Bouthevillain, Carine, Philippine Cour-Thimann, Gerrit van den Dool, Pablo Hernández de Cos, Geert Langenus, Matthia Mohr, Sandro Momigliano, and Mika Tujula, 2001, Cyclically-Adjusted Budget Balances: An Alternative Approach, ECB Working Paper No. 77 (Frankfurt: European Central Bank).
3 Lane, Philip, and Aaron Tornell, 1999, The Voracity Effect The American Economic Review, Vol. 89, No. 1, pp. 22-46.
4 Talvi, Ernesto, and Carlos Vegh, 2005, Tax Base Variability and Procyclicality of Fiscal Policy Journal of Development Economics, forthcoming.
институтов, так и на политическое давление. Алесина и Табеллини5 добавляют к этим аргументам также элемент коррупции. Герсон6 склонен считать процикличную политику государства социально оптимальной, делая акцент на сочетании «институтов» и «правил/ограничений».
Несмотря на то что большая часть исследований, рассматривающих проциклич-ность макроэкономической политики, делают акцент только на фискальной политике, следует отметить, что и монетарное регулирование в периоды роста может носить процикличный характер. Проциклическое регулирование в этом случае, означает, что центральный банк или иной орган финансового надзора разрабатывает стандарты регулирования, не учитывая эффект цикличности экономки. Более того, в условиях роста надзор над финансовой системой, как правило, ослабевает, и это также приводит к кризису в конечном счете.
Ключевые механизмы процикличной политики представлены в табл. 1.
В условиях роста экономики фискальная политика наращивает государственные расходы и снижает налоговое бремя на экономику, сокращая ставки налогов или устанавливая льготное налогообложения нате или иные сектора. В результате экономическая активность еще больше усиливается и негативным эффектом такой политики может стать перегрев экономики. Наряду с этим если монетарная политика также носит процикличный характер, то стимулирующая денежно - кредитная политика может привести к чрезмерному расширению денежного предложения и росту цен, что в краткосрочной перспективе может привести к еще большему увеличению экономической активности
Таблица. Основные механизмы процикличной политики
Инструменты Механизм Результат
В условиях роста экономики
Стимулирующая фискальная политика Расширение расходов государственного бюджета Перегрев экономики
Стимулирующая монетарная политика Снижение ставки рефинансирования, расширение денежного предложения Рост уровня цен
В условиях спада экономики
Сдерживающая фискальная политика Сокращение расходов государственного бюджета Углубление кризиса
Сдерживающая монетарная политика Увеличение ставки рефинансирования, сдерживание роста денежного предложения Снижение уровня цен
Источник: составлено автором
5 Alesina, Alberto, and Guido Tabellini, 2005, Why is Fiscal Policy often Procyclical? (Unpublished; Milan: IGIER-Bocconi University)
6 Guerson, Alejandro, 2003, On the Optimality of Procyclical Fiscal Policy When Governments Are Not Credible, (unpublished Ph.D. thesis; Washington: George Washington University).
С другой стороны, в условиях спада экономики проведение сдерживающей фискальной политики обусловлено сокращением доходов государственного бюджета и выражается в соответствующем сокращении государственных расходов. Результатом такой политики становится увеличение бедности, сокращение уровня благосостояния населения и наконец углубление кризиса. В то же время в условиях кризиса процикличная монетарная политика стремится обусловить макроэкономическую стабильность и не допустить высокого уровня цен, что в результате выливается в снижение уровня цен и усугубление рецессии.
Таким образом, страны в условиях роста зачастую прибегают к политике расширения денежного предложения посредством фискальных или монетарных механизмов, что в итоге приводит к перегреву экономики.
Большая часть исследований рассматривает цикличность денежно -кредитной политики в контексте цикличности фискальной политики. Кроме того, акцент ставится больше на развивающие рынки, поскольку цикличность монетарной политики в развитых странах практически не наблюдается.
Как известно, денежно - кредитная политика, направленная на стабилизацию колебаний бизнес-цикла, считается оптимальной7. Однако, в отличие от промыш-ленно развитых стран, страны с формирующейся рыночной экономикой сегодня характеризуются либо проциклической, либо, в лучшем случае, ациклической денежно - кредитной политикой, что, как правило, сопровождается более высокой волатильностью производства.
Многие современные исследования8 подтверждают тот факт, что центральные банки в развивающихся странах имеют тенденцию повышать (понижать) процентные ставки во время рецессий (экспансий). С другой стороны, хорошо известно, что высокая макроэкономическая волатильность больше присуща странам с развивающейся экономикой. Некоторые работы9 обуславливают эту волатильность тем, что проциклическая денежно - кредитная политика могла способствовать более значительным экономическим колебаниям, наблюдаемым в странах с развивающейся экономикой.
Эмпирические исследования, как правило, подтверждают идею о том, что денежно -кредитная политика развивающихся стран в основном является проциклической. Например, Каминский и др.10, оценивая корреляцию между контролируемой политикой краткосрочной процентной ставки и показателем делового цикла для выборки из 104 стран в период 1960-2003 гг., приходят к выводу, что, в отличие от промышленно развитых стран, денежно - кредитная политика в странах с формирующимся рынком, по -видимому, носит проциклический характер (а именно, ставки политики центрального банка понижаются во время рецессий и повышаются во время роста). Кроме того, авторы также оценили варианты правила Тейлора,
7 Woodford, M., 2001. The Taylor rule and optimal monetary policy. American Economic Review,Papers and Proceedings. 91(2), 232-237.
8 Lane, P., 2003. Business Cycles and Macroeconomic Policy in Emerging Market Economies. International Finance. 6(1), 89-108.
9 Mendoza, E., 1991. Real Business Cycles in a Small Open Economy. American Economic Review. 8 1(4), 797-818.
10 Kaminsky, G, Reinhart, C., V'egh, C, 2004. When It Rains, It Pours: Procyclical Capital Flows and Macroeconomic Policies, in: Gertler, M., Rogoff, K (Eds.), NBER Macroeconomics Annual, Cambridge,MA, MIT Press.
что подтвердило предыдущий вывод. Позднее эти результаты были подтверждены Галдером11 и Яхиным (2008)12.
Так или иначе, большинство исследований приходят к выводу о негативном воздействии процикличной монетарной политики на экономический рост.
График 1.
ВВП и темпы экономического роста в Армении
Источник:
База данных
Всемирного
банка -
https://data-
bank.worl.d-
bank.org/
Процикличная политика Центрального банка Республики Армения
Вопрос воздействия монетарного регулирования на темпы экономического роста достаточно неоднозначен. Опыт многих стран с формирующимися и развивающимися рынками доказывает, что правильная монетарная и валютная политика могут стать стимулом к ускорению темпов экономического роста. С другой стороны, процикличная политика, во многом основанная на популизме, наоборот, приводит к замедлению темпов экономического роста. Пример Армении в этом смысле достаточно хорошо иллюстрирует последствия процикличной политики для темпов экономического роста. График 1 демонстрирует динамику объемов ВВП, а также темпы роста ВВП в Армении за последние тридцать лет. Как мы можем видеть, начиная с 2008 года мы наблюдаем рецессию в экономике Армении, которая в определенной степени обусловлена тремя кризисами, которые произошли в период с 2008 года до сегодняшнего дня. Однако, на наш взгляд, негативные последствия кризисов были усилены благодаря процикличной монетарной политике, проводимой начиная с 2006 года, а именно с момента введения инфляционного таргети-рования.
1,6Е+10 1.4Е+10 1,2Е+10 1Е+10 8Е+09 6Е+09 4Е+09 2Е+09 О
\|
II......Mill
20,0 10,0 0,0 -10,0 -20,0 -30,0 -40,0 -50,0
ONONONCNON^aNONONONOOOOOOOOOO'-Hгч Н Г) a\ONO\CT\ONONOlOvON0*000000000000000000000
Армения перешла на режим инфляционного таргетирования в 2006 году. На рис. 1 отражены ключевые принципы реализации монетарной политики ЦБ РА в рамках режима таргетирования инфляция. В частности, первый блок принципов включает в себя институциональные факторы, которые соответствуют необходимым условиям реализации политики инфляционного таргетирования.
11 Calder'on, C., Duncan, R., Schmidt-Hebbel, K., 2004a. The role of credibility in the cyclical properties of macroeconomic policies in emerging economies. Review of World Economics. 140(4), 613-633; Calder'on, C., Duncan, R., Schmidt-Hebbel, K., 2004b. Institutions and Cyclical Properties of Macroeconomic Policies. Central Bank of Chile, working paper series 285.
12 Yakhin, Y., 2008. Financial Integration and Cyclicality of Monetary Policy in Small Open Economies. Mimeo, Rice University.
Рис. 1. Политика инфляционного таргетирования в Армении
Публичное провозглашение Транспарентность Независимость Подотчётность
Норма резервирования Ставка рефинансировании Др. процентные инструмеш i.i
Таргетом монетарной политики Армении является обеспечение стабильного уровня цен, а также обеспечение финансовой стабильности. Номинальный якорь денежно -кредитного регулирования установлен на показателе базовой инфляции в 4%, с учетом коридора в 1,5%. Что касается инструментов монетарной политики, то в целом у ЦБ РА в силу неразвитой финансовой системы достаточно ограниченный спектр монетарных механизмов воздействия на целевые ориентиры. В частности, Центральный банк Армении опирается на норму резервирования, ставку рефинансирования, а также на некоторые другие процентные инструменты. Валютное регулирование, согласно классификации МВФ, реализуется в рамках режима «Регулируемое плавание».
График 2.
Инфляция и номинальный якорь
инфляционного таргетирования в Армении
Источник: База данных ЦБ РА -www.cba.am
ИПЦ (кумулятивный) ИПЦ (Базовая инфляция) Таргет Таргет
-1 I III I III I III I III I III I III I III I III I III I ПОТ \lV\i] III I III I III I III I III
_3 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 '2017 2018 2019 2020 2021
Оценивая эффективность инфляционного таргетирования с точки зрения достижения номинального якоря монетарной политики, можно заключить о достаточно неэффективной реализации режима с момента его внедрения. В половине случаев «денежным властям» не удавалось достигать установленных целевых ориентиров. Вместе стем, анализирую монетарную политику сточки зрения применения ключевых инструментов, следует отметить именно их процикличный характер. Так, если говорить о процентных инструментах в целом и о норме резервирования в частности, практически на протяжении всего рассматриваемого периода Центральный банк Армении вел сдерживающую политику, несмотря на три кризиса, которые мы наблюдаем в это время (см. график 3). Иными сло-
вами, приоритет в достижении стабильных и низких темпов инфляции вынуждает монетарные власти вести сдерживающую политику даже в условиях кризиса, что ставит под угрозу темпы экономического роста и усугубляет стагнацию, в которой экономика находится.
График 3. Норма резервирования ЦБ РА
40
35 30
Источник: База 25 данных ЦБ РА - 20 www.cba.am 15
10
5
0
Норма резервирования (в иностранной валюте) Норма резервирования (в AMD)
_h
в х >
X >
X >
X >
м В X >
X >
X >
X >
в X >
X >
X >
X >
200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020
График 4. Динамика обменного 600 курса USD\AMD в550 Армении (ежемесячно)
450
Источник: База данных ЦБ РА -www.cba.am
зоо
С другой стороны, те же приоритеты вынуждают монетарные власти вести достаточно жесткую политику в отношении валютного регулирования. Так, Центральный банк Армении на протяжении последних четырнадцати лет ведет достаточно жесткое регулирование обменного курса национальной валюты с целью сдерживания инфляционного давления в экономике (см. график 4). Следствием такой политики стали три валютных кризиса, которые испытала экономика Армении начиная с 2009 года. Наиболее жесткое валютное регулирование наблюдается в период в 2014-2020 годы, что несомненно отразилось негативно на темпах экономического роста в этот и последующий период. Вместе с тем анализ динамики обменного курса драма доказывает процикличный характер валютной политики, поскольку во все периоды кризисов мы наблюдаем жесткую сдерживающую политику со стороны Центрального банка Армении.
500
400
19992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021
Рис. 2. Роль монетарной и валютной политики в экономическом росте Армении
Таким образом, монетарная политика, как по линии инфляционного таргетирования, так и по линии валютного регулирования, приводит к негативным последствиям для экономического роста, в особенности в долгосрочной перспективе. Рис. 2 иллюстрирует ключевые каналы воздействия монетарной и валютной политики ЦБ РА на совокупный спрос.
Условия режима инфляционного таргетирования предполагают обеспечение стабильного уровня цен, что предусматривает низкие темпы инфляции. В результате монетарные власти Армении, как было показано выше, ведут жесткую денежно -кредитную политику, что в итоге приводит к сдерживанию роста денежного предложения и, как следствие, сокращение совокупного спроса.
По линии валютного регулирования опять же приоритет достижения стабильных и низких темпов инфляции вынуждает поддерживать обменный курс на определенной отметке, что в итоге ведет к сокращению экспорта, а также объема частных денежных трансфертов в драмовом эквиваленте, что в итоге ведет к сокращению как совокупного предложения, так и совокупного спроса.
Выводы
Обобщая вышесказанное, можно выделить тезис о необходимости пересмотра подходов к макроэкономическому регулированию в развивающихся странах. Монетарная политика в рамках инфляционного таргетирования носит скорее негативный характер для стран с формирующимися или развивающимися рынками, что доказано много исследованиями и, в частности, примером Армении последние шестнадцать лет. Приоритет инфляции не позволяет стимулировать экономику ни с помощью монетарного регулирования, ни механизмами фискальной политики. И если в развитой экономике вопрос стимулирования темпов экономического роста не актуален, то для развивающихся рынков эта цель должна быть в абсолютном приоритете.
Библиографический список / References
1. Alesina, Alberto, and Guido Tabellini, 2005, Why is Fiscal Policy often Procyclical? (Unpublished; Milan: IGIER-Bocconi University).
2. Bouthevillain, Carine, Philippine Cour-Thimann, Gerrit van den Dool, Pablo Hernández de Cos, Geert Langenus, Matthia Mohr, Sandro Momigliano, and Mika Tujula, 2001, Cyclically-Adjusted Budget Balances: An Alternative Approach, ECB Working Paper No. 77 (Frankfurt: European Central Bank).
3. Calder'on, C, Duncan, R., Schmidt-Hebbel, K, 2004a. The role of credibility in the cyclical properties of macroeconomic policies in emerging economies. Review of World Economics. 140 (4), 613-633.
4. Calder'on, C., Duncan, R., Schmidt-Hebbel, K., 2004b. Institutions and Cyclical Properties of Macroeconomic Policies. Central Bank of Chile, working paper series 285.
5. Darby, J. and Melitz, J. (2008) Social expenditure and automatic stabilisers in the OECD. Economic Policy, 23 (56). pp. 715-756. ISSN 0266-903X.
6. Guerson, Alejandro, 2003, On the Optimality of Procyclical Fiscal Policy When Governments Are Not Credible, (unpublished Ph.D. thesis; Washington: George Washington University).
7. Kaminsky, G, Reinhart, C, V'egh, C., 2004. When It Rains, It Pours: Procyclical Capital Flows and Macroeconomic Policies, in: Gertler, M., Rogoff, K (Eds.), NBER Macroeconomics Annual, Cambridge,MA, MIT Press.
8. Lane, P., 2003. Business Cycles and Macroeconomic Policy in Emerging Market Economies. International Finance. 6 (1), 89-108.
9. Lane, Philip, and Aaron Tornell, 1999, The Voracity Effect, The American Economic Review, Vol. 89, No.1, pp. 22-46.
10. Mendoza, E., 1991. Real Business Cycles in a Small Open Economy. American Economic Review. 81 (4), 797-818.
11. Philip Lane, (2003), The cyclical behaviour of fiscal policy: evidence from the OECD, Journal of Public Economics, 87 (12), 2661-2675.
12. Talvi, Ernesto, and Carlos Vegh, 2005, Tax Base Variability and Procyclicality of Fiscal Policy, Journal of Development Economics, forthcoming.
13. Van den Noord, Paul, 2000, The Size and Role of Automatic Fiscal Stabilizers in the 1990s and Beyond, Economics Department Working Paper No. 230 (Paris: Organization for Economic Cooperation and Development).
14. Woodford, M., 2001. The Taylor rule and optimal monetary policy. American Economic Review, Papers and Proceedings. 91 (2), 232-237.
15. Yakhin, Y., 2008. Financial Integration and Cyclicality of Monetary Policy in Small Open Economies. Mimeo, Rice University.
16. Zvi Hercowitz & Michel Strawczynski, 2004. "Cyclical Ratcheting in Government Spending: Evidence from the OECD," The Review of Economics and Statistics, MIT Press, vol. 86 (1), pages 353-361, February.
Контактная информация / Contact information
Российско -Армянский Университет
0051, Армения, Ереван, ул. Овсепа Эмина, д. 123.
Russian -Armenian University, 123, O. Emin, 0051, Yerevan, Armenia.
Восканян Мариам Амбарцумовна / Mariam A. Voskanyan
