CC BY
22
ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ
УДК 336
м.А. Дашков ПРЕДСТАВЛЕНИЕ РИСКА В ВИДЕ РЕАЛЬНОГО
ОПЦИОНА
Аннотация. Статья содержит описание того, как можно выразить риск через опцион. Для этого автор осуществляет обзор современного стратегического риск-менеджмента, в последнее время принимающего числовой характер оценки, который позволяет перейти к более подробному анализу результатов для последующего принятия решения. Таким инструментом является реальный опцион, которому автор присваивает свойства риска и описывает процесс принятия решения.
Ключевые слова: риск-менеджмент, опцион, волатильность, риск, стратегия, решение, параметры, показатель.
MikhaU Dashkov PRESENTATION OF RISK AS REAL OPTION
Annotation. The article contains description of the process of expression risk through real option. Author provides an overview of modern strategic risk management, which has recently, takes a numeric character assessment, which in this way allows us to go to a more detailed analysis of the results and subsequent decision taking. Such tool is a real option; the author assigns the option properties to risk and describes the decision-taking process. Keywords: risk management, option, volatility, risk, strategy, solution, parameters, indicator.
Главная идея построения современного риск-менеджмента, выраженная в работе Грегори Монагана [3], заключается в комплексном подходе к построению системы управления рисками на предприятии. Основной проблемой, как для оценки риска, так и для любой другой точной оценки, является подбор правильных параметров, а также правильная оценка этих параметров. В статье представлены методика оценки риска и даны параметры для оценки. В рамках данной статьи представлена именно та часть, которая отвечает за оценку отобранных рисков. Делается допущение о том, что все входные параметры, во-первых, известны, во-вторых изменяются непрерывно.
Прежде чем переходить к самой структуре приведем определение риска. Риск - это, прежде всего неопределенность, которая может вызвать как непредвиденные убытки, так и дополнительные сверхприбыли. Такое определение лежит в основе методологии SOAR (англ. Strategic Objectives At Risk) и готовит, во-первых, к тому, где этот риск принимать и в какой ситуации, и во-вторых, к принятию последствий наступающих событий. Другими элементами системы управления рисками являются контроль и смягчение последствий риска [2; 3]. Принимая схему на рисунке 1 за образец действий можно разработать последовательность действий для оценки риска и лишь потом переходить к действиям, которые помогут принять правильное управленческое решение.
Основная идея предлагаемого подхода заключается в том, чтобы представить риск в виде реального опциона. Под опционом подразумевается простой американский колл. Американский колл опцион - это право купить актив в определенный промежуток времени. В случае с реальными опционами - это право или возможность на определенном промежутке времени войти в капитальный проект с неизвестным, но предполагаемым исходом, т.е. ожидаемой выручкой от проекта.
Опцион, если мы пользуемся методом Блэка-Шоулза-Мертона [1] для оценки опционов, включает в себя пять основных параметров: страйк, спот, время, волатильность, ставка дисконтирования.
© Дашков М.А., 2015
Рис. 1. Вселенная риска
Ниже в таблице 1 представлена схема того, как параметры изменяются, принимая вид реального опциона. Основной целью статьи является приведение и обоснование приведенной схемы к условиям реальной оценки стоимости риска.
Таблица 1
Соответствие характеристик проекта с переменными колл опциона
Проект Переменная Колл опцион
Сколько средств инвестировано в проект X Страйк
Стоимость проекта в текущий момент времени S Спот (цена акции)
Длительность принятия решения t Время до исполнения
Квадрат отклонения стоимости проекта во времени с2 Квадрат отклонения от доходности по акции (волатильность)
Временная стоимость денег, ставка дисконта г Без рисковая ставка
Предположение предлагаемой методики заключается в том, что любой проект можно представить в виде инвестиционного проекта, в том числе и стратегические цели предприятия, представляющие из себя совокупность проектов, которые должны быть выполнены в определенный срок и в определенных условиях. Опцион в этом случае удобен тем, что он включает в себя два ключевых параметра: время и волатильность. Это избавляет оценщика как от сценарного анализа, так и от вопроса, когда исполнять опцион. В том случае, если проект задан с определенным сроком, до которого его необходимо начать исполнять, то это американский колл; если задана определенная дата, то это европейский колл (любой американский колл, который не имеет дополнительных параметров, должен дожить до окончания и быть исполнен в конце даты, исходя из этого правила американский колл исполняется только в конце срока и оценивается также, как и европейский).
Вестник Университета № 10, 2015
Очевидно, что такой подход подразумевает абсолютную достоверность входных параметров. Однако стоит заметить, что текущая стоимость проекта может быть с достаточной степенью достоверности оценена также, как и ставка дисконтирования и текущая стоимость проекта. Основным параметром, который собственно и представляет из себя риск, является волатильность. Методы оценки волатильности выходят за рамки этой статьи, но необходимо упомянуть, что изменчивость исходит из известных параметров, таких как время и вариация, и для достоверной оценки параметров необходим лишь достаточный исторический интервал наблюдений.
Таким образом, собрав совокупность таких опционов и оценив корреляционную связь между ними, можно представить на тот или иной промежуток времени прогноз прибыли организации. Концентрируясь на опционной составляющей методики и говоря о том, почему такой инструмент может получить интерес со стороны лиц, принимающих решение, необходимо заметить, что опцион является прежде всего биржевым инструментом и он не подвержен каким-либо законам предпочтительности. Описывая процесс принятия решения и ориентируясь на опцион, необходимо, для начала, построить цепочку действий лица, принимающего решения, у которого имеется проект, оцененный вышеописанным методом.
Если построить матрицу опционов, и разделить ее по двум шкалам: NPVq и совокупная дисперсия (отклонение), то проекты с NPVq > 1 представляют те, которые будут выгодны, если их исполнить сейчас, те которые находятся слева по шкале от 1 исполнять невыгодно, однако если вола-тильность высокая и NPVq < 1, то велика вероятность того, что проект станет выгодным и от него не стоит отказываться (см. рис. 2). Те проекты, которые находятся по горизонтали с правой стороны, стоит исполнить сейчас, так как изменчивость не велика, а стоимость опциона снижается со временем и чем ближе к сроку исполнения, тем сильнее это связано с временной стоимостью [2]. NPVq = PV (ожидаемый чистый денежный поток)/PV (капитальные затраты) = S/PV(X).
NPVq = Стоимость актива, лежащая в осно-ве/PV(цена исполнения)
1.0
Вне денег В деньгах
6. Никогда не исполняется 1. Исполняется сейчас
Низкая 5. NPV <0, NPVq <1 и со- / \ 2. NPV > 0 и NPVq > 1.
вокупная дисперсия низ- X Если возможно - ждать.
кая. Сомнительные пер-/ В противном случае,
спективы X исполнять
Совокупная
дисперсия
Высокая А. NPV < 0 и NPVq < 1. X Не очень перспективные, но высокая совокупная дисперсия. X Эти проекты требуют X активного развития 3. NPV < 0, но очешк многообещающие потому что NPVq > 1 и совокупная дисперсия высокая
Рис. 2. Стилизованное отображение проектов в среде колл опционов
Далее рассмотрим возможные движения опционов и правила их исполнения в зависимости от положения на опционной матрице:
- область 1. Исполнять сейчас. Такие опционы имеют низкую волатильность и вряд ли окажутся более выгодными впоследствии, как правило срок до исполнения также не высокий. NPV >
0. NPVq > 1;
- область 2. Достаточно высокая волатильность говорит о том, что, если срок исполнения позволяет ждать цена опциона может возрасти, в этом случае необходимо ждать. NPV > 0, NPVq > 1;
- область 3. NPV < 0, NPVq > 1, исполнение проекта сейчас не принесет положительного денежного потока, однако высокая волатильность говорит о том, что велика вероятность отклонения в сторону прибыльности. Необходимо ждать, для миграции опциона в область исполнения;
- область 4. NPV < 0, NPVq < 1, высокая волатильность, однако оба показателя NPV находятся ниже безубыточных показателей. Мониторинг таких проектов продолжается, так как сохраняется вероятность миграции в область, где NPV > 0;
- область 5. NPV < 0, NPVq < 1, низкая волатильность, оба показателя NPV находятся ниже безубыточных категорий. Такие проекты практически никогда не будут исполнены, вероятность прибыльности остается, однако очень призрачная;
- область 6. NPV < 0, NPVq < 1, опционы в этой области либо подходят к сроку исполнения, либо имеют очень низкую волатильность. Проекты находятся глубоко вне денег и никогда не будут исполнены, от них стоит сразу отказаться.
Представленный метод несколько усовершенствует стандартное представление об оценке проекта методом реального опциона, так как он позволяет взглянуть на проблему более комплексно и представить совокупность проектов в целом. Возможно, метод не лишен недостатков, связанных с расчетам параметров при неполноте информации. Однако основное преимущество предложенного подхода - это включение риска в инвестиционный проект и рассмотрение его как части стратегии, а не в качестве отдельного показателя. Опцион в виду своих качеств ничем не отличается от реального опциона, так как инвестиции в акции, т. е. в капитал компании, есть не что иное, как косвенные инвестиции напрямую в проекты компании. Также стоит отметить, что представление проектов на такой опционной матрице дает возможность лицу, принимающему решения, непредвзято выбрать тот проект, который на карте опционов представляется наиболее зрелым и прибыльным, а также отложить или отклонить проекты, не актуальные к исполнению в текущий момент.
Библиографический список
1. Black, F. The Pricing of Options and Corporate liabilities / F. Black, M. Sholes // Journal of political economy. -1973. - № 81. - P. 637-654.
2. Luehrman, T. A. Investment opportunities as real options : getting started on the numbers / T. A. Luehrman. -Harvard Business Review. - 1998. - № 76(4). - P. 51-67.
3. Monahan, G. Enterprise Risk Management : A Methodology for Achieving Strategic Objectives / G. Monahan. -New Jersey : John Wiley&Sons, inc. 2008. - 180 p. - ISBN 978-0-470-37233-3.
