CC BY
46
16 (157) - 2012
ПРИОРИТЕТЫ РОССИИ
УДК 330.322.5
некоторые методологические особенности оценки инвестиционных проектов освоения новых месторождений в российских условиях
е. Г. ЕГОРОВ,
доктор экономических наук, профессор, академик международной академии регионального развития и сотрудничества и Академии наук Республики саха (Якутия), директор Научно-исследовательского института региональной экономики севера E-mail: ire2000@mail. ru и. е. Егорова,
кандидат экономических наук, заведующая отделом Научно-исследовательского института региональной экономики севера E-mail: yegorovi@mail. ru северо-Восточный федеральный университет им. м. К. Аммосова
В статье рассмотрена методология оценки стоимости добывающих компаний и минералогических объектов до начала их экономического освоения, и выявлены особенности их применения в условиях Российской Федерации. Предложены методологические приемы интегрированной оценки на основе существующих методов оценки с учетом отраслевых особенностей, характеристик потенциального товара и стадий разработки месторождения.
Ключевые слова: добыча серебра, геологоразведка, рынок драгоценных металлов, риск инвестиционного проекта, методология оценки стоимости компании.
Оценка стоимости компаний, занятых добычей минеральных ресурсов на стадии геологоразведки,
так называемых компаний-юниоров (далее — юниоров), представляет некоторые методологические сложности, связанные в первую очередь с отсутствием подтвержденных запасов полезных ископаемых. Органы регулирования и контроля в области использования недр в различных странах могут выпускать рекомендации по методологии оценки таких компаний, которые не отражают приемлемого уровня риска в структуре инвестиционного портфеля индивидуального инвестора. Рассмотрим вопрос о вариантах оценки стоимости компаний в отрасли добычи серебра на стадии разведки, по поводу которого специалисты не сходятся в едином мнении.
В последние годы на фоне нестабильности мировых финансовых и валютных рынков драго-
- 3
ценные металлы (золото и серебро) выступают в качестве подушек безопасности для инвесторов. При достигнутых максимумах спот-цен на металлы вхождение в данный рынок, а также в акционерный капитал зрелых добывающих компаний не сулит высоких прибылей. Именно это вынуждает многих индивидуальных инвесторов обратить внимание на начинающие компании, рыночная стоимость которых, как правило, ниже их реальной экономической стоимости. Определение реальной стоимости таких месторождений и компаний имеет большие особенности в части методологии.
Серебро как объект инвестиций. До 2011 г. основной поток инвестиций в серебро приходился на физический товар и фонды ETF1, альтернативой им служит вложение в акции добывающих серебро компаний [6]. Инвестиционные характеристики такого вида вложений отличны от физической формы, более того, в условиях растущего рынка рост цен на акции может превзойти рост на рынке физического товара и даже фондов ETF. Основной инвестиционный принцип на рынке акций серебряных компаний прост: рост спот-цен на металл вызывает резкое увеличение чистой прибыли компаний при неизменных исходных условиях производства. Инвестиционная привлекательность таких акций заложена в повышении рыночной капитализации и потока дивидендов. Практика прошлых лет показывает непропорциональность роста цены за унцию металла и издержек на единицу продукции [9]. Более того, производители серебра защищены от высокой волатильности на рынке основной продукции натуральным хеджин-гом, т. е. производством попутных добыче серебра продуктов. В этом смысле инвестирование в акции добывающих компаний потенциально предлагает гораздо более высокую денежную маржу по сравнению с вложениями в чистый металл. В 2011 г. цены на серебро впервые превысили уровень в 50 долл. за унцию, а в последние месяцы составила в среднем 30—35 долл. за унцию [16]. Это значительно увеличило прибыли добывающих компаний, которые могут быть вложены в развитие текущего производства, развитие нового, в их слияние и поглощение [11, 13]. Для акционеров также выгодным может быть возможность увеличения выплат дивидендов и обратного выкупа уже подорожавших акций.
Но переоценивать натуральное хеджирование рисков, которое предлагают инвестору акции до-
бывающих компаний, ни в коем случае не стоит, поскольку структура рисков добывающих компаний очень сложна. Среди типичных рисков таких компаний можно выделить финансовые, технические, технологические, управленческие, транспортные, риски безопасности, страновые и прогнозные риски. Негативное влияние рисков для юниоров наиболее значительное, но и соотношение «риск — вознаграждение» имеет более выраженный позитивный коэффициент корреляции. Поэтому акции юниоров сильнее подвержены волатильности. По этой и ряду других причин (требование значительной рыночной капитализации, высоких объемов ликвидности) крупные институциональные инвесторы могут отказаться от идеи вхождения в рынки акций юниоров.
Таким образом, ориентиром для инвесторов,
выбирающих оптимальную компанию как объект инвестиций, будет максимальная выгода от потенциальной позитивной волатильности цен на серебро путем инвестирования в юниоров, занятых в проектах по добыче серебра, естественно, при фиксировании индивидуальных уровней допустимого риска.
В последние годы волатильность цен акций чистых юниоров хорошо коррелируется с биржевыми котировками на серебро2, за исключением послекризисного 2009 г. [10].
Снижение цены металла в конце 2011 г. было спровоцировано временным падением интереса инвесторов к золоту и кратковременным подъемом фондового рынка в ноябре — начале декабря, на фоне IPO нескольких многообещающих интернет-проектов, а также постепенно вселяемым пессимизмом относительно уровней промышленного производства в мире, а промышленная составляющая в цене на серебро составляет 40 %.
Тем не менее прогнозы аналитиков оптимистичны: если цена на золото может достичь 3 000 долл. уже на рубеже 2012—2013 гг., то серебро прогнозируют на уровне 150 долл. за тройскую унцию [8]. Из этого следует, что потенциал роста на серебро намного превышает таковой на золото.
Доля поставок серебра от его монопроизводителей составила в 2010 г. менее 30 %, почти 70 % добычи приходилось на побочную добычу при золотодобыче [19]. В целом рынок серебра является неконсолидированным, с большим числом средних и мелких производителей, что отчасти связано с истощением запасов серебра. Крупнейшим
1 Exchange-traded fund — торгуемый на бирже фонд, более
рискованный, чем паевой инвестиционный фонд.
! Лондонский фиксинг, доллар за тройскую унцию.
производителем серебра в мире является широко диверсифицированная компания BHP Billiton (1 450 т в 2010 г., или 6 % от мировой добычи) [1, 19]. Среди других крупных производителей — польская KGHM Polska Miedz, GoldCorp, Sumitomo Corp, Казахмыс plc. Для всех крупных игроков серебро лишь попутный металл при добыче других базовых металлов.
Среди чисто серебряных компаний в последнее время обращает на себя внимание Fresnillo plc., которая вышла на Лондонскую биржу в мае 2008 г. с IPO на сумму 1,8 млрд долл. (22,6 % всех акций компании). Она является спин-оффом мексиканского производителя Industrias Peñoles. В 2010 г. Fresnillo вышла на 2-е место в мире по добыче серебра (1 200 т). При этом ее рыночная капитализация составляет значительную сумму — 18,16 млрд долл., превысив более чем в два раза цену открытия в 2008 г. Остальные лидеры отрасли являются диверсифицированными, хотя их рыночная капитализация редко опускается ниже 1,5 млрд долл. (табл. 1).
Скромные по капитализации чистые производители серебра, особенно юниоры, представляют собой более привлекательную альтернативу инвестиций в серебряные активы. Многие из таких компаний ведут свою деятельность в Мексике (крупнейшем производителе серебра), среди них: Silver Standard Resources, First Majestic Silver Corp., Silvercorp., Endeavor Silver, Fortuna Silver Mines, Great Panther Silver, Excellon Resources. Но еще более защищенный вариант инвестиций в такой волатильный товар, как серебро, это вложение в акции потоковых компаний, которые не являются производителями сами и не владеют месторождениями, но авансируют денежные средства в добычу металла, выкупая готовую продукцию по фиксированным низким ценам по долговременным соглашениям. Данные, приведенные в табл. 1, лишний раз доказывают, что по рыночной капитализации, количеству выпущенных акций и ежедневному тор-
говому обороту чисто серебряные производители сравнимы с ведущими золотодобывающими компаниями мира.
По итогам 2010 г. акции компаний с рыночной капитализацией более 1,5 млрд долл. показали диапазон изменения цены к средней цене акции в пределах 100 %, а для компаний с рыночной капитализацией менее 1,5 млрд долл., к которым относятся юниоры, диапазон был еще больше и составил 117 % [15]. Такое развитие событий делает рынок акций чистых компаний-юниоров по серебру инвестиционно привлекательным. При этом соизмерение риск-аппетита и потенциальной оценки стоимости юниора является ключевым моментом в инвестиционном процессе.
Обзор методологии оценки стоимости. Оценка стоимости добывающих компаний на стадии геологоразведки коренным образом отличается от стандартных практик. Инвестиции в такого рода предприятия являются одними из наиболее рискованных, но с высокой отдачей вложенного капитала [18]. Вложение в золото и серебро в последние 1,5 года стало одним из самых популярных для длинных позиций, так же, как и интернет-проекты для коротких позиций.
Долгосрочный тренд для золота и серебра наиболее благоприятный, при этом отмечается стремление к снижению показателя соотношения Аи : AG от 1 : 60 до кризиса 2008 г. к 1 : 50 в настоящее время. При этом историческое соотношение во времена серебряного стандарта до 1972 г. было 1 : 15. Однако если рынок золота считается, скорее, переполненным, то вложения в серебро пока еще открыты для входа при достаточно низких спот-ценах на сам металл и особенно низких ценах на акции компаний, добывающих серебро. Именно они считаются недооцененными в последнее время. Особенно это касается юниоров, финансовые отчеты которых не располагают к повышению интереса со стороны аутсайдеров отрасли. Кроме
Таблица 1
Ведущие мировые чистые производители серебра по рыночной капитализации
Компания Цена акции Рыночная капитализация, млн долл. Коэффициент (цена/прибыль)
Asian Star Company (Mittal Group) 1 105,00 11 790 27,64
Silver Wheaton Corp. 30,22 10 680 17,86
Pan American Silver Corp. 22,93 2 430 7,09
Coer d'Alene Mines Corp. 26,20 2 350 30,29
Silver Bear Resources 0,51 22,5 —
Примечание: составлено на основе данных на 12.01.2012. URL: www. 24hgold. com.
того, когда спот-цены на серебро показывают высокую волатильность, прежде всего из-за прямой привязки сейчас к спекулятивному золоту, то цены акций серебряных компаний имеют различные беты в диапазоне от — 1,5 до +2. Например, цена на золото (металл) сильно коррелированна с ценами на нефть, которые отражают настроения инвесторов относительно развития ситуации с государственным долгом США и общей финансовой ситуацией в мире. Одновременно золото остается более доступным для широкого круга инвесторов, а значит, цены на него и на золотодобывающие компании более точно отражают их реальную стоимость. Серебро же еще не достигло своего максимального потенциала роста, но также имеет положительный прогноз роста цены в будущем благодаря растущему реальному спросу со стороны промышленности (особенно наукоемких инновационных сфер) и снижающимся мировым запасам этого металла. Более того, в ювелирной отрасли производство изделий из серебра имеет более высокую маржу по сравнению с производством изделий из золота.
При оценке юниоров в добыче в первую очередь обращают внимание на следующие параметры, затрудняющие дальнейший инвестиционный интерес:
• компания имеет денежных средств менее, чем на квартал, либо трудности с изысканием финансирования;
• команда управленцев, не имеющих достаточного опыта в данной отрасли и в финансировании такого рода проектов;
• компенсация менеджеров и выплаты по опционам выше среднеотраслевых;
• совет директоров недостаточно независимый;
• удаленность и труднодоступность объекта добычи;
• нерегулярность выхода отчетов о бурении;
• проект осуществляется в политически нестабильной стране, либо проект несет серьезный ущерб экологии местности добычи.
При удовлетворительной средней оценке, согласно приведенным качественным параметрам, юниор может представлять определенный инвестиционный интерес, и следующим этапом будет выбор наиболее адекватного метода оценки его стоимости. Основными методами оценки для них являются опционная оценка и оценка по сравнимым сделкам. Третий вид оценки является спорным, поскольку некоторые специалисты готовы использовать модель дискон-
тированных денежных потоков. Одни считают, что денежный поток от такого проекта не гарантирован, и предлагают использовать оценочную (расчетную) стоимость геологоразведочного объекта по прошлым и будущим расходам [2], другие выделяют три основных метода оценки объектов с незавершенными геологоразведочными работами [15, 17]:
• метод геологических факторов, при котором осуществляется рейтинг с присвоением удельных весов каждому геологическому аспекту, включая доступность объекта, предполагаемые запасы и востребованность в мировом хозяйстве искомого полезного ископаемого;
• метод оценочной стоимости, основанный на результатах и расходах проведенных работ по разведке и планируемых работ и расходов будущей разведки и освоения. Данный метод имеет объективное ограничение, выраженное в применении в действующем инвестиционном проекте, в который уже пришли инвесторы, имеются предварительные итоги бурения с оценкой экономического содержания ресурса;
• метод сравнимых сделок (рыночный метод). В случае окончания разведочного бурения и
выпуска детального технико-экономического обоснования с публикацией данных о подтвержденных запасах возможно применение метода, основанного на доходности проекта, например дисконтированных денежных потоков фСБ).
Метод геологических факторов. Килберн [20], доработав ранее предложенную методологию, выделял четыре основные характеристики месторождения, по которым проводится рейтинговая оценка: география объекта, уровень минерализации, подтверждение геофизических и геохимических объектов, подтверждение геологии объекта. Далее параметры приводятся более детально и классифицируются по 19 субкатегориям, каждой из которых присваивается индивидуальный фактор-мультипликатор (от 1,3 до 10) [20]. Данный мультипликатор умножается на базовое значение стоимости в размере 400 долл. за территорию в 16,2 га. Для получения окончательной оценки стоимости объекта необходимо также включить оценку по субъективным (качественным) параметрам: уровень квалификации геологов и горных инженеров; текущее состояние и прогноз развития рынка рассматриваемого основного ресурса, цены на металл, политические и экономические условия страны и мира в целом [7, 20]. Позже, в 1998 г., Килберн доработал образец
распределения удельных весов для четырех основных параметров следующим образом: содержание минерализации — 51 %, география — 30, подтверждение геофизических и геохимических целей — 12, геология объекта — 7 %.
Одновременно были повышены базовые параметры до 450 долл. за 24 га. При этом ясно, что для обширных по площади объектов влияние факторов с наибольшим весом будет повышено, т. е. будет завышена окончательная оценка объекта, которая может не отражать фактических экономических параметров.
Австралийцем Гулевичем в 1991 г. было подчеркнуто, что влияние следующих пяти компонентов стоимости геологического объекта наиболее существенно: геология, финансовые рынки, фондовый рынок, состояние и перспективы развития месторождений по данному ресурсу [20]. Таким образом, он критикует Килберна за излишнее внимание к геологии и техническим параметрам и игнорирование наиболее важных в эпоху волатильности рынков субъективных параметров.
При оценке объекта, расположенного на территории РФ, на взгляд авторов, наибольшее значение мультипликатора необходимо устанавливать для первого параметра (география и доступность объекта), а также субъективным параметрам. Список последних, по мнению авторов, нужно дополнить следующим качественным параметром — наличие надежного местного партнера, аффилированного с федеральными властями, который должен рассматриваться на фоне стабильности текущих политических и экономических факторов, также на фоне в целом менее устойчивых экономических параметров проектов освоения месторождений в РФ и связанных с этим более высоких ожиданий инвесторов по внутренней норме доходности. Даже при оптимистичных показателях геологии и минерализации объекта следует большее внимание уделить оценке экономических параметров, поскольку в оценке объекта в России возможно преобладание доли субъективных факторов. Применение данной методологии, которая признана наиболее детальной из всех известных, представляется достаточно сложным. Большинство экспертов сходятся во мнении, что данный метод можно применять только в комбинации с другими методами [5, 18, 20].
Оценочная стоимость. Наиболее простой в исполнении и логичный метод оценки стоимости объекта основан на оценке расходов прошлых и
будущих периодов. Конечно, оценка расходов будущих периодов полностью спекулятивна, но при определенной уверенности в компании, проводящей разведку и освоение месторождения (табл. 1), данный метод оценки может иметь свои преимущества перед другими.
Основным моментом по данному методу, требующим внимания специалиста, является оценка стоимости прошлых работ, которую целесообразнее не дисконтировать на ставку инфляции. При высоких темпах инфляции, что характерно для Российской Федерации, можно получить завышенную оценку стоимости. Некоторые специалисты предлагают взамен рассчитывать стоимость аналогичных работ в текущих ценах [20]. При этом рекомендуется учитывать лишь стоимость произведенных работ за последние три года. Еще один метод использует долю от стоимости проведенных работ в процентах, где максимальный учет работ в размере 75 % соответствует объекту с высокой стоимостью предполагаемых работ или низким потенциалом успеха разведки и отсутствием их проведения в предшествующее оценке время [17].
Другим моментом, требующим внимания, является применение надбавки в случае получения положительного результата проведенных работ и, соответственно, дисконта в случае неудач на стадии разведки. Предлагается также учитывать положительные результаты по полной стоимости, а негативные, но с потенциалом позитивного исхода, — за четверть стоимости.
При экстенсивной разведочной работе на большом участке, что предполагает многочисленное бурение, особенно с применением дорогостоящих алмазных головок, рекомендуется рассчитывать стоимость по выборке скважин с удачным результатом пересечения минерализации [20]. В алмазной отрасли удачным было применение метода прошлых затрат, когда при оценке неподтвержденных запасов оценивались только произведенные работы без учета будущих результатов разведки, какими бы успешными они ни были.
Метод оценочной стоимости имеет еще несколько вариаций, которые были призваны упростить задачу оценщика, например метод мультипликатора по базе разведок, но на деле требуют более детального исследования и обширной базы данных по другим объектам.
Метод сравнимых сделок. Идеальной базой для оценки по данному методу будет недавно про-
веденная сделка с оцениваемым объектом с небольшими допусками на вероятность инвестирования в объект; стоимость такой сделки отражает рыночную стоимость компании (объекта) на единицу ресурса. В случае отсутствия подобного опыта можно обратиться к сравнимым сделкам — сделкам с объектами, находящимися в той же геологической зоне, либо похожими объектами в других регионах.
Поскольку цена сделки отражает понесенные предыдущим владельцем затраты, плюс/минус небольшие допуски на условия сделки (выплата роялти или дивидендов прежним владельцам), то данный метод аналогичен методу оценочной стоимости, но требует гораздо меньше усилий в части сбора данных для оценки. Основным недостатком данного метода служит то, что в случае отсутствия инвестиционного интереса, сделок не будет, а при растущем рынке искомого ресурса объект уже может быть переоценен, так что не предоставит требуемой для инвестора нормы доходности. С момента падения рынка серебра в 1997 г., когда месторождение ВгеХ было продано очень дешево, такое развитие событий имеет большую вероятность исполнения.
Метод оценки по доходности. При наличии положительных технико-экономических обоснований не возникает вопросов в выборе метода дисконтированного денежного потока, где необходимо лишь обратить внимание на размер ставки дисконта, который будет зависеть от структуры и условий финансирования проекта. В российских условиях недостатки данного метода в основном формируются на большой чувствительности чистой приведенности стоимости проекта при малом изменении экономических параметров, например, темпов инфляции. Однако значительные колебания в размере чистой приведенной стоимости вызывают волатильность цен на металлы. Таким образом, нецелесообразно использование метода DCF как самостоятельного метода оценки.
Можно рассмотреть другой вариант инвестирования в минералогический объект, когда покупатель приобретает его без цели дальнейшего освоения. Такое возможно в случае отсутствия каких-либо данных о геологии и минерализации объекта при отсутствии геологоразведочных работ либо при существующей негативной оценке, когда применяется метод дисконтированного денежного потока. Здесь многими авторами предлагается для оценки стоимости применять расчетную формулу опциона
(формула Блэка-Шольца). Томпсон предлагает для оценки «сырого» объекта также использовать оценку потока роялти от рассчитанного тоннажа (дохода от переработки руды в концентрат) за весь период эксплуатации с учетом вероятности освоения данного ресурса [4, 20].
Другие методы. Существуют и менее распространенные методы оценки стоимости юниоров по минеральным запасам. Так, статистический метод оценки основан на определении вероятности перевода неподтвержденных запасов в экономическую категорию, выраженную как отношение стоимости работ по поиску неподтвержденного ресурса и стоимости всех затрат по подтверждению экономического ресурса [20].
Критика данного метода, на взгляд авторов, заключается в субъективности оценки затрат по поиску минералогического содержания ресурса, необходимости наличия экстенсивной базы данных по схожим объектам предпочтительно на одной территории, а также игнорировании факторов, присущих конкретным сделкам, таких как состояние финансовых и фондовых рынков в момент заключения сделки, текущие цены и их ожидания на ресурсы на момент сделки и др.
Некоторые авторы обращаются к методу дерева принятия решений [5], где необходимо определить годовые бюджеты для каждой стадии, от разведки до освоения, при заранее фиксированных размерах общих затрат на объект в зависимости от размера рудного тела. Поскольку в данной методике присвоение вероятности на каждом этапе, а также оценка бюджета в зависимости от размеров запасов крайне субъективны, применение такого метода, даже в комбинации с другими методами, необоснованно. Однако если имеются свежие данные по бюджетам и минерализации похожих объектов в непосредственной близости от объекта исследования, метод дерева принятия решений можно применять довольно успешно. Тем не менее следует обратить внимание на большую дифференциацию геологической структуры даже внутри одного месторождения, что делает такую оценку крайне ненадежной.
Наиболее быстрый и простой метод оценки, так называемый метод оценки стоимости недр, предполагает суммирование запасов всех категорий в распоряжении данной компании или на данном объекте, в том числе неподтвержденных, и приведение их к стоимости компании по рыночной цене ресурса. В чистом виде такой метод мало кто при-
Таблица 2
Рыночная капитализация и стоимость недр чистых производителей серебра
Компания Стоимость недр, млн долл. (1) Рыночная капитализация, млн долл. (2) Отношение (мультипликатор: 1/2)
Silver Wheaton Corp. 22 804 10 680 2,14
Pan American Silver Corp. 70 500 2 430 29,01
Coer d'Alene Mines Corp. 45 800 2 350 19,49
Silver Bear Resources 953,7 22,5 42,39
Примечание: составлено на основе данных по состоянию на 12.01.2012. URL: www. 24hgold. com.
меняет, но более широко распространена его вариация с применением мультипликатора к рыночной капитализации аналогичных компаний (объектов). Тем не менее виден большой разброс ставки мультипликатора для компаний одной отрасли, поскольку на нее влияют наличие других объектов в портфеле компании, множество эндогенных факторов, присущих данной компании или рынку (табл. 2).
Таким образом, метод оценки по недрам для юниора можно рекомендовать для применения лишь в комбинации с другими методами, в то время как для зрелой компании с подтвержденными экономическими ресурсами он может предложить наиболее быстрый способ получить приблизительную оценку стоимости компании или объекта.
Рекомендации по применению интегрированного метода. Наиболее адекватными для компании с неподтвержденными минеральными запасами, на взгляд авторов, являются комбинация нескольких оценок и вывод интегрированной средней оценки с присвоением удельных весов каждому включенному методу. Наиболее доступные для проекта, расположенного на территории Российской Федерации, но доступного международным инвесторам, методы оценки: расчетная (оценочная) стоимость геологоразведочных работ; метод сравнимых сделок; финансовый анализ аналогичных компаний отрасли. Интегральная оценка объекта рассчитывается по следующей формуле:
ИО = Т di • AvgEsti, где ИО — интегральная оценка стоимости объекта;
d — доля выбранного метода (в числовом выражении;
i — применяемый метод оценки; AvgEst — среднее значение оценки по выбранному методу.
При этом основной удельный вес, на взгляд авторов, должен быть присвоен методу оценочной стоимости как наиболее полно отражающему проведенные и предстоящие работы и затраты по
ним, особенности географии и геологии объекта, а также субъективные параметры, выбранные с учетом опыта освоения месторождений на территории России (особенно иностранными компаниями), такие как: вероятность получения и продления лицензии на добычу полезных ископаемых, отсутствие судебных разбирательств по геологическому объекту, притязаний со стороны властей и конкурентов, состояние и стоимость потенциальной реконструкции инфраструктуры, прилегающей к объекту территории, возможные изменения законодательства в части инвестиций, налогов, пользования недрами, экологии объекта; наличие устойчивых связей с властями и крупными игроками российского рынка.
Следует отметить, что при проведении оценки стоимости одной из иностранных компаний (юниоров), занятой в проекте по добыче серебра в России, при применении предлагаемой интегрированной оценки наибольшая стоимость была получена методом финансовых показателей аналогичных компаний, а наименьшая — при применении метода сравнимых сделок.
Отклонения от средней оценки, полученной интегрированным методом, при применении различных методов выглядят следующим образом: средняя интегрированная оценка — 100 %; оценочная стоимость геологоразведочных работ — 150; метод сравнимых сделок — 18, а метод финансовых показателей аналогичных компаний — 259 %.
Руководствуясь консервативным принципом, признанным теорией и практикой финансов, по мнению авторов, необходимо присвоить наибольший удельный вес методу, рассчитанная стоимость по которому минимальная. При этом следует согласиться с тем, что оценочная стоимость, полученная в результате оценки геологоразведочных работ или геологических факторов, наиболее точно отражает потенциальную реальную стоимость минеральных ресурсов при их освоении. Иными словами, наиболее точной будет оценка объективных геологичес-
ких факторов, где согласно методологии учитываются и социально-экономические и финансовые параметры с дисконтом на уровне рисковой ставки, отражающей текущие финансовые ожидания отдельного инвестора.
В целом, проблематика оценки инвестиционного риска геологоразведочных проектов российских минералогических объектов, выходящих на мировой финансовый рынок, требует дальнейших исследований по следующим направлениям: сопоставление геологических и экономических параметров инвестиционно привлекательных минералогических объектов в России и в других странах; определение реальной ставки дисконта на страновой риск с учетом низкого инвестиционного рейтинга страны; оценка влияния структуры капитала юниоров на их рыночную стоимость.
Список литературы
1. База данных по добывающим компаниям 24hGold. com. Финансовая и геологическая информация по добывающим компаниям. URL: www. 24hgold. com.
2. Портал Kitcometalslncorporated. Котировки, цены на металлы. URL: www. kitco. com.
3. Портал Yahoo! Finance. Котировки цен, финансовая информация. URL: www. finance. yahoo. com.
4. Calculation of the net smelter return of a mine. Simple cases on the basis prices unit direct concentrate prices//SpringerLink. URL:http://www. springerlink. com/content/uu032365v5358t2r.
5. Eeden van Paul. Valuing an exploration company. URL: www. paulvaneeden. com.
6. Hansen Don. A value strategy for investing in silver mining shares. URL: www. silveraxis. com.
7. Holmes Frank. Investing in gold exploration companies // The market oracle / February, 2009. URL: www. marketoracle. co. uk/Article9052.html.
8. Hutchinson Michael. Silver prices will hit $150. Why silver prices will pop // Money morning / September, 16. 2011. URL: www. moneymorning. com/tag/silver-prices.
9. Kim J. S. Will the junior mining stocks be the investment of 2011 ?// SmartKnowledgeU. January, 25.
2011. URL: www. thestockreporter. com/will-junior-mining-stocks-be-the-investment-of-2011.
10. Krauth Peter. This next commodities play may become just as profitable for us as the Gold// Stock Streaming Bank. StockGumShoe. URL:www. stockgumshoe. com/this-next-commodities-play-may-become-just-as-profitable-for-us-as-the-gold-streaming-bank-peter-krauth.
11. Mergers and acquisitions in mining stocks heat up//Market analysis, stock movers/31 August 2011. URL: www. goldstocktrades. com/blog/tag/mergers-and-acquisitions.
12. Mining Almanac (минерально-ресурсная база, финансовые показатели). URL: www. miningalmanac. com.
13. New Gold Inc. closes acquisition of Silver Quest Resources Inc. /23. December, 2011. URL: www. reuters. com.
14. Outlook 2012: MCX silver: 38000—75000; COMEX: $23-50 // Commodity online. URL: http:// esilverprices. net/outlook-2012-mcx-silver-38000-75000-comex-23-50.
15. Quality investing junior mining stocks//Wealth Daily Special report 2011. URL: www. wealthdaily. com/ report/quality-investing-junior-mining-stocks/105.
16. Roche Karen. Stan Bharti: A few of his favourites // The energy report / 12 August, 2010. URL: www. caseyresearch. com/articles/stan-bharti-few-his-favorites.
17. Roscoe William E. Valuation of Mineral Exploration Properties Using the Cost Approach. URL: http: //thamdinhgia. org/uploads/1/VALDAYBill_ Roscoe. pdf.
18. Tang Brian. Determining the real value of junior mining companies // Mining. com. March-April, 2010. URL: www. magazine. mining. com/Vol03-02-Determining TheRealValue OfJnrMiningCompanies-08-10.pdf.
19. The silver investment market: an update// Thomson Reuters GFMS / London / November, 2011. URL: www. gfms. co. uk.
20. Thompson Ian, DerryMichener. A Critique of Valuation Methods for Exploration Properties And Undeveloped Mineral Resources. URL: www. cim. org.
