CC BY
606
УДК 330.101(045)
ВОЗМОЖНОСТИ ПРИМЕНЕНИЯ ПРАВИЛА ТЕЙЛОРА В СТРАНАХ ЕВРОЗОНЫ
Орусова О.В., к.э.н., доцент кафедры «Экономическая теория», ФГОБУ ВО «Финансовый университет при Правительстве РФ»,
e-mail: [email protected]
В статье проводится анализ использования правила Тейлора при проведении монетарной политики в странах Еврозоны в сравнении с ФРС США. Правило Тейлора пользуется популярностью при определении реакции центрального банка, потому что из него можно вывести простые практические решения. Правило Тейлора предполагает, что центральный банк повышает процентные ставки в периоды высокой инфляции, либо когда занятость выше уровня полной занятости, а также снижает процентные ставки в противоположных ситуациях. Этот метод регулирования процентных ставок соответствует интересам политических решений, даже несмотря на то, что центральные банки строго не соблюдают правило. Показано, что применение правила в Европе хотя и осложняется многими факторами, но видоизменение самой модели позволяет актуализировать монетарную политику ЕЦБ в соответствии с правилом Джона Тейлора.
Ключевые слова: монетарная политика, правило Тейлора, ФРС США, страны Еврозоны.
CAPABILITY OF THE TAYLOR RULE USE IN THE EURO-ZONE COUNTRIES
Orusova O., PhD in Economics, Associate Professor of the Economic theory chair, FSBEIHE «Financial university under the government of the
Russian Federation», e-mail: [email protected]
The article analyzes the use of the Taylor rule in the conduct of monetary policy in the euro area in comparison with the US Federal Reserve. Taylor Rule is popular in determining the reaction of the central bank, because it can be derived from simple practical solutions. Taylor Rule suggests that the central bank raises interest rates in periods of high inflation or when employment above the level offull employment, and reducing interest rates in the opposite situation. This method of adjusting interest rates in the interest ofpolitical decision-making, despite the fact that the central banks do not strictly abide by the rules. It is shown that application of the rule in Europe, although it is complicated by many factors, but the modification of the model makes it possible to update the monetary policy of the ECB, in accordance with Taylor rule.
Keywords: monetary policy, Taylor rule, the US Federal Reserve, the euro-zone countries.
В последнее время в странах, входящих в Еврозону, наблюдается небывалый промышленный спад, поэтому чрезвычайно важную роль играет монетарная политика, с помощью процентных ставок способная оживить производственный сектор. Приоритетом в денежно-кредитной политике ЕЦБ долгое время была борьба с инфляцией, но сейчас актуальной становится угроза дефляции. В данной статье проводится анализ возможности применения правила Тейлора в реализации монетарной политики стран Еврозоны в сравнении с политикой ФРС США.
Правило Тейлора и политика ФРС США. Правило Тейлора (Taylor Rule) — правило кредитно-денежной политики, которое определяет насколько необходимо изменить процентную ставку в случае изменения показателей выпуска, инфляции и других экономических условий. Правило было предложено профессором Джоном Тейлором в 1993. Согласно правилу, при прочих равных условиях, увеличение инфляции на 1% должно сопровождаться повышением процентной ставки не менее, чем на 1%. Когда ВВП выше потенциального или инфляция выше желаемой, правило Тейлора предписывает установить более высокие процентные ставки, чем обычно, что должно (при прочих равных) остудить экономику и привести ВВП или инфляцию к целевым уровням.
Цель правила - научно и системно определить, какая монетарная политика должна отвечать задаче максимальной занятости и ценовой стабильности, а также сделать монетарную политику центрального банка более предсказуемой. По сути, правило Тейлора — это функция разницы текущей инфляции и желаемой инфляции, а также разницы текущего ВВП и потенциального ВВП.
Формула Правила Тейлора имеет следующий вид [1,с.102]:
il = nt + г* + a^(nt - тг*) + a^(yt - yt).
где i — процентная ставка
А — уровень инфляции, измеряемый как дефлятор ВВП
А* — желаемый уровень инфляции
r — предполагаемый уровень равновесных процентных ставок
yt — логарифм реального ВВП
3t — логарифм потенциального ВВП, который определяется как линейный тренд
Присутствие как инфляционного разрыва, так и рецессионного разрыва выпуска может означать, что Федеральный резерв должен заботиться не только о контроле за инфляцией, но и о минимизации колебаний выпуска вокруг потенциального уровня. Это согласуется со многими заявлениями его руководителей о том, что контроль над инфляцией и стабилизация реального ВВП находятся в центре внимания ФРС.
Альтернативный ответ на вопрос, почему в формуле Тейлора присутствует разрыв выпуска, состоит в том, что разрыв выпуска — это, согласно теории кривой Филипса, индикатор будущей инфляции. Теория кривой Филипса показывает, что темп инфляции зависит от степени использования производительных мощностей в экономике, а также от других факторов. Степень использования производительных мощностей измеряется путем сопоставления фактического и потенциального ВВП. Потенциальный ВВП — функция естественного уровня безработицы, т.е. уровня безработицы, совместимого с полной занятостью.
В макроэкономических моделях в качестве естественного уровня безработицы фигурирует понятие "уровень безработицы, при котором отсутствует тенденция к росту инфляции" (nonaccelerating inflation rate of unemployment; NAIRU). Когда уровень безработицы выше NAIRU, а уровень выпуска ниже потенциального, инфляция снижается, но если уровень безработицы ниже NAIRU, а уровень выпуска выше потенциального, инфляция растет.
Считается, что с середины 80-х Федеральный резерв следовал в своей политике правилу Тейлора весьма точно, со всего двумя, но очень важными исключениями. Первое указал сам Тейлор в 2007 году на конференции в Джексон- Хоул (рис. 1)[1, c.245]:
Сплошная линия - политика процентных ставок ФРС (какова она была на практике), пунктирная - предполагаемая Тейлором в качестве более оптимальной политики процентных ставок. Как видим, Тейлор по сути подтверждает известное предположение, что важным фактором образования пузыря недвижимости в США была сама политика ФРС (который держал процентные ставки слишком низкими слишком долго).
Второе отклонение (еще более интересное) происходит сегодня. Goldman Sachs chief US аналитик Jan Hatzius попытался применить правило Тейлора к значениям ВВП и инфляции на двадцать пять лет, начиная с 1987 гг. (рис. 2) [2]:
---С о unte rf actual Federal Funds Rate
-Actual Federal Funds Rate
Рис. 1. Сравнение текущей процентной ставки ФРС с процентной ставкой по правилу Тэйлора.
Рис. 2. Нулевая процентная ставка ФРС и процентная ставка по правилу Тэйлора.
Из графика видно, что политика Федерального резерва достаточно неплохо соответствовала правилу Тейлора, но только до недавнего времени. В соответствии с правилом, процентная ставка в США должна быть отрицательной в размере 6%, начиная с 2009 года. Что и неудивительно: налицо и замедление экономики, и дефляция. Разумеется, процентная ставка не может быть отрицательной (максимум нулевой, что мы и наблюдаем сейчас).
Вывод очевиден - процентная ставка в США только кажется необычайно низкой, в действительности же она должна быть (но не может) существенно ниже. Таким образом, за исключением двух отмеченных отклонений, монетарная политика ФРС может быть описана с помощью правила Тейлора.
Правило Тейлора и процентные ставки ЕЦБ. Конечная стратегия выхода из масштабного экономического кризиса в Еврозоне, которая обусловлена большим разнообразием принятых в свое время политических мер, решающим образом зависит от динамики среднесрочной ставки. Пока рынок считает, что в рамках текущей монетарной политики процентные ставки будут удерживаться на довольно низком уровне в течение длительного периода времени. Рассмотрим ставку ЕЦБ в среднесрочной перспективе и спрогнозируем ее возможное развитие
P(=»rí оН
Rancie
I ЕС6 Hele 0.05
. I PI-ЛПГ ftule tíí-rneip -CL65
Рис. 3. Процентная ставка ЕЦБ и ставка по правилу Тэйлора. Источник: Данные информационного агентства Блумберг.
на основе среднесрочного роста и прогнозов по инфляции на 2015-20 гг., после чего используем ставку в правиле Тейлора.
Как видно из рисунка 3, ставка ЕЦБ в течение декады, начиная с 2005 года по большому счету коррелирует со ставкой, вычисленной по правилу Тейлора, если учесть актуальные темпы базовой инфляции и безработицы по всей Еврозоне [3]. До сентября 2009 года наблюдалась ужесточение монетарной политики, когда ставка ЕЦБ увеличилась до 4%, хотя согласно правилу Тейлора она должна была бы быть еще жестче до 6%. После 2009 г. во времена финансового кризиса политика смягчения привела к уменьшению процентной ставки до уровня, близкого к нулю, а согласно правилу Тейлора она вообще должна быть отрицательной, начиная с марта 2015 г., при уровне безработицы в 11, 4%, заложенном в построении модели.
Получившийся результат указывает на постепенное смягчение монетарной политики ЕЦБ в целях стимулирования спроса. Опишем процесс получения данного показателя. Правило Тейлора описывает простую реакцию центрального банка, которая основана на трех факторах:
(1) долгосрочная равновесная процентная ставка,
(2) отклонение инфляции от целевого уровня центрального банка (т.е. инфляционный разрыв),
(3) разрыв между фактическим и потенциальным уровнем производства.
Джон Тейлор заметил, что развитие процентной ставки ФРС в начале правления Алана Гринспена на удивление точно следовало одному простому правилу [4]:
г = г * + 0.5 (у - у *) + 1.5 (г - г *)
где: г - это ставка по федеральным фондам,
у - текущий ВВП,
у* - потенциальный уровень производства,
1 - инфляция,
¡* - целевой уровень инфляции ФРС,
г* - равновесная процентная ставка.
В отношении Еврозоны такое простое правило Тейлора оказалось неэффективным по ряду причин. Во-первых, наблюдаемое развитие процентной ставки в этой области существенно отклоняется от прогноза по ставке, полученного с помощью правила Тейлора. Что важно, ставка меняется намного медленнее, чем предполагается правилом. По-видимому, правило Тейлора не учитывает "твердого" подхода к политике, которому отдается предпочтение в Европе.
Во-вторых, если ФРС ориентируется одновременно на инфляцию и рост, то ЕЦБ, принимая свои политические решения, в первую очередь уделяет внимание инфляции. Следовательно, разрыв между потенциальным и фактическим производством интересует ЕЦБ только постольку, поскольку он влияет на инфляцию. И, что важно, сам по себе он не является целью политики.
В-третьих, четко не определена роль других факторов, таких как денежные агрегаты, которые предполагают, что правило Тейлора не учитывает важную часть двусторонней политической стратегии ЕЦБ.
Однако, если внести соответствующие видоизменения, правило Тейлора можно эффективно использовать в Еврозоне. В модели правила Тейлора, используемой в Блумберге, построенной для Еврозоны, эта формула видоизменилась и показывает завышение процентной ставки ЕЦБ.[3].
I ЛО I., «in ¿uiu 1013 2D» 3[']E 1
Taylor Neutral Inflation Rule Est = Real Rate + [ Alpha * C -0.05 0.70 Infl - Target)] + 0.70 - ИЗЕЕ1Л + [ [ Beta * IOL-f«1 - Okun Factor* С ^ЕХЗ*] * С NAIRU - Unemp ■-Я-Т-1 11.20 >]
Adjustment for Policy Inertia - [ Rho * Prev EC В Rate J + С ci - Rho ) * Taylor Est. ]
0.05 1 + Г О O-OO ) ж 0.05 1
□
Рис. 4. Правило Тэйлора в системе Блумберг.
Источник: Данные информационного агентства Блумберг.
Такое адаптированное правило Тейлора должно:
• сглаживать политику;
• уделять повышенное внимание инфляционному разрыву;
•уделять меньше внимания разрыву между потенциальным и фактическим производством;
•по возможности включать ставки денежного рынка и валютные курсы;
•допускать варьирование равновесной процентной ставки и при необходимости - изменение предположительного целевого уровня инфляции.
Сглаживание политики центральным банком заключается в том, что ставка за предыдущий период становится основным фактором для определения текущей ставки, а текущий уровень служит ключевым показателем будущего уровня ставки. Наблюдаемое бездействие ставки может быть результатом того, что политики стремятся к строгому контролю ситуации, а также длительными шоками, которые были неправильно отражены в оценке. Наблюдаемая инертность ставки в Еврозоне может отражать высокую степень инфляционного давления, которое делает резкое изменение ставки нецелесообразным. Мы полагаем, что для Еврозоны инфляционные давления, скорее всего, будут решающим фактором. В Еврозоне значимость инфляционного разрыва должна быть выше, чем 1,5 в изначальном правиле Тейлора, т.к. необходимо учитывать, что первоочередной задачей Еврозоны является стабильность цен. Поэтому в формуле системы Блумберг этот коэффициент равен 2,5.
Однако не следует забывать, что даже для центрального банка, который в равной степени учитывает в своей политике инфляцию и рост, значимость инфляционного разрыва должна быть в три раза больше, чем роль разрыва между потенциальным и фактическим производством (0.5 в уравнении). Это связано с тем, что более высокая инфляция сокращает реальную процентную ставку. Повышенные инфляционные давления требуют более высоких реальных процентных ставок, поэтому увеличение номинальной ставки должно превышать инфляции. Таким образом, инфляция оказывает на ставки гораздо более сильное влияние, чем изменение роста производства. По сути, разрыв между потенциальным и фактическим производством в Еврозоне можно вообще исключить из правила Тейлора. Снижение роли разрыва между потенциальным и фактическим производством отражает относительную невысокую чувствительность инфляции Еврозоны к этому разрыву, более высокую степень неопределенности в отношении размера этого разрыва и тот факт, что стабилизация экономики сама по себе не является целью политики.
Если оценить процентную ставку ЕЦБ, используя базовую модель правила Тейлора, то получим, совершенно противоположный результат. Как видим на рис. 5, в данной модели ставка ЕЦБ намного ниже, чем по правилу Тейлора, в начале 2015 года разрыв составляет почти 3% (2,77%).[3].
Серьезные споры ведутся поводу практической пользы правила Тейлора для оценки ошибок, допущенных политическими центрами, ответственными за принятие решений. Эти ошибки возникают из-за невозможности прямого наблюдения за разрывом. Приходится вы-
U Taylor Rule Model
95) Model Options _Page l/i Taylor Rule Model
:> _w.j i. JdiiawKtm——" Model raecra h . k* ¿-.w MmaTfrarcwreiMM n
2) Forward Looking Est 3) Model Performance 4) Outlook Matrix
Period EESma*" Range 50853 ESSES
Taylor Rule Estimate 2.77 imu «*
Current ECB Rate 0.05 \\\
Spread (ECB - Taylor) 2.72 \ - h"
Next Meeting 04/15/15 14:45
Economists Survey
4'ul fCB - hyfar -2.733
aylor Neutral Inflation Okun
:ule Est = Real Rate +■ [ Alpha » ( Infl - Target)] + [ Beta » Factor• ( NAIRU - Unemp )]
2.77 ^^ESSET 0.78 +1 »OfcM - ( 0.78 EE3 »JTM 7.09
.djustment for Policy Inertia = [ Rho « Prev ECB Rate ] + [ (1 - Rho ) * Taylor Est. ] _2.77 = [ BiBia«_0.05_] * I (1 - O.OO ) * 2.77 ]
Рис. 5. Источник: Данные информационного агентства Блумберг.
числять его косвенными путями, исходя из динамики других переменных, таких как инфляция и фактический ВВП.[5].
За исключением случаев, когда есть веские основания полагать, что центральный банк допускает систематические ошибки, вполне достаточно принять его прогнозы на будущее верными и использовать фактические (будущие) показатели в качестве ориентира для прогнозов. Прогнозы центрального банка имеют относительную значимость для инфляции и разрыва между потенциальным и фактическим производством. Роль инфляционного разрыва значительно увеличивается по сравнению с разрывом между потенциальным и фактическим производством при увеличении горизонта прогнозирования, включенного в правило Тейлора. Другими словами, чем на более длительный период времени ЦБ строит прогнозы, тем меньше внимания в них уделяется разрыву между потенциальным и фактическим производством.
Согласно правилу Тейлора, краткосрочная ставка должна быть равна долгосрочной равновесной процентной ставке (т.е. нейтральной ставке), когда экономика работает на полную мощность и ориентируется на инфляцию. Определить равновесную ставку очень не просто, особенно в Еврозоне, по нескольким причинам:
1) с момента появления валютного союза в Еврозоне произошли серьезные изменения режима. Простое вычисление долгосрочного среднего значения фактической краткосрочной ставки (что часто делается в теории) - это не выход из положения. Если принять во внимание смену режима после организации валютного союза и связанное с ней резкое повышение доверия, не исключена вероятность разовой корректировки равновесной процентной ставки в Еврозоне.
2) Колебания роста потенциального производства со временем и изменение процесса инфляции, особенно баланса между инфляцией и ростом, могут повлиять на долгосрочную равновесную процентную ставку. Как уже говорилось ранее, мы считаем, что в ближайшие годы оба этих фактора будут играть очень важную роль. В первую очередь - рост потенциального производства (ограничение скорости роста, который не приводит к повышению инфляции) со временем существенно меняется.
3) Смена режима в области государственных финансов может оказывать систематический эффект на равновесную процентную ставку. В работах, посвященных данному вопросу, долгосрочная равновесная процентная ставка варьируется от 3.0% до 3.7%. Согласно прогнозам Иоахима Фелса и Маноя Прадхана, нейтральная процентная ставка на данный момент составляет около 1%, в результате чего долгосрочная номинальная ставка равна около 2.8%, если использовать инфляционную норму ЕЦБ. [6].
Применение правила Тейлора в исходном виде (описанном для американской экономики) в странах Еврозоны осложнено множественностью показателей, учитываемых в модели: оно может быть основано на совпадающих данных или совокупности прогнозов, либо на последних макроэкономических показателях или точной информации, доступной центральным банкам на момент принятия решения (так называемые данные в режиме реального времени). Оно также может включать дополнительные переменные, такие как валютные курсы и денежную массу. Однако, если внести соответствующие видоизменения, как показано в модели Блумберга, правило Тейлора можно эффективно использовать и в Еврозоне.
Литература:
1. Мишкин, Фредерик С.. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков. 7-е издание. Часть 2: Пер. с англ., М.,2006. - 880 с.
2. Электронный ресурс: http://www.assessor.ru/forum/index.php?t=1211
3. Информационное агентство Блумберг www.bloomberg.com
4. Джон Б. Тейлор. Как правительство создало финансовый кризис.// Wall Street Journal. 9 февраля 2009. p. A19.
5. Бланшар Оливье. Макроэкономика. Прентис Хол, 2000. ISBN 013013306X. - p. 543.
6. Кларида Ричард; Марк Джертлер; Хорди Гали. Валютная политика управляет и макроэкономическая стабильность: теория и не-
