CC BY
33
Анализ трансформационных процессов
I
I I ! I
РОССИЙСКИЙ РЫНОК СЛИЯНИЙ (ПОГЛОЩЕНИЙ): ЭВОЛЮЦИЯ И ПЕРСПЕКТИВЫ РАЗВИТИЯ
И.Ю. БЕЛЯЕВА,
доктор экономических наук, профессор, заведующая кафедрой «Государственное, муниципальное и корпоративное управление» Финансовой академии при Правительстве РФ, Председатель Подкомитета по антикризисному управлению, банкротству
и корпоративному развитию ТПП РФ
Ю.К. БЕЛЯЕВ, кандидат экономических наук, доцент кафедра «Государственное управление и прикладной менеджмент» Российской экономической академии им. Г. В. Плеханова
Анализ трансформационных процессов на российском рынке слияний (поглощений) позволяет обозначить два этапа. Первый из них характеризуется отличительными особенностями самого развивающегося российского рынка. Второй — тем обстоятельством, что используемые модели и типы слияний все в большей степени приближаются к общепринятой мировой практике, хотя и здесь сохраняется множество особых черт.
Началом второго этапа современных российских слияний следует считать августовский кризис 1998 г. Серия банкротств крупных (системообразующих по применявшейся в то время терминологии) банков привела к тому, что на рынке появляются новые участники, а многие прежние «столпы» отечественного бизнеса спасают остатки своей собственности. Между тем самыми устойчивыми в условиях российской действительности в се-редин^ 1990-х гг. считались именно банковские финансово-промышленные группы (ФПГ). Широкомасштабный аудит 18 ведущих коммерческих банков России еще в 1998 г. показал, что они не соответствуют международным стандартам, в частности, по размерам собственного капитала. При этом обязательства составили 13,9 млрд дол.,
1 По Лондонскому счету: Аудит коммерческих банков России // Эксперт.; 1999. № 29. С. 14.
тогда как активы — всего 5,5 млрд дол.1 В результате не выдержали испытания кризисом и оказались преданными забвению некогда крупные игроки в области слияний: «Мост-банк», «ОНЭКСИМбанк», «СБС-Агро». На передний план в качестве объекта слияния (поглощения) к 2000 г. вышли промышленные активы. В то же время несмотря на проходящие в этот период слияния, факты свидетельствовали о том, что уровни концентрации и консолидации производства, собственности и активов были еще недостаточно высокими.
Рейтинг крупнейших компаний России «Эксперт — 2000» позволяет получить представление о состоянии российского корпоративного сектора экономики на тот период времени, сравнивать (с учетом сопоставимых масштабов деятельности) с мировыми стандартами некоторые важнейшие параметры отечественных корпораций. Так, например, компания, конкурентоспособная на международном уровне, должна была иметь годовой оборот, начиная с 0,5 млрд дол. В упомянутом выше рейтинге «Эксперт — 2000» объем реализации в 1999 г. 20 крупнейших компаний России составлял от 0,54 млрд дол. (на первом месте ОАО «Газпром» — 12,413 млрд дол., на втором — нефтяная компания «ЛУКОЙЛ» - 10,880 млрд дол., на третьем - РАО «ЕЭС России» - 10,039 млрд дол.).
Другой важнейший показатель конкурентоспособной на международном уровне корпорации
— капитализация от 1 млрд дол. (рейтинг газеты «Financial Times»). В рейтинге «Эксперт — 2000» на 1 сентября 2000 г. рыночная стоимость (капитализация) 12 компаний составляла более 1 млрддол. На первом месте — ОАО «Сургутнефтегаз» (13,8 млрд дол.), на втором —«ЛУКОЙЛ» (11,86 млрддол.), на третьем - ОАО «Газпром» (7,49 млрддол.).
По показателю «объем реализации» две компании России могли быть включены в список крупнейших компаний мира «Financial Times» («Global-500») — «Сургутнефтегаз» и «ЛУКОЙЛ». В отдельном рейтинге 100 крупнейших компаний Восточной Европы присутствовали 20 российских компаний.
Несмотря на рост крупных компаний России в конце 1990-х гг. по основным экономическим параметрам, о чем свидетельствуют данные рейтингов за указанные годы, их экономический потенциал не был сравним с западными мегакорпорациями. В числе 200 крупнейших компаний мира присутствует только одна российская — ОАО «Газпром». Формирование конкурентоспособных российских транснациональных корпораций находилось на начальной стадии. В конце 1990-х гг. четко проявлялась тенденция к укрупнению бизнеса в России, в основном за счет слияний (поглощений). Однако у этих слияний (поглощений) имелась большая специфика (по формам, направлениям, мотивам, целям, источникам финансирования) по сравнению с аналогичными процессами на Западе. Отличия оказались значительными прежде всего потому, что на первый план выдвигались вопросы передела собственности в ведущих сырьевых и связанных с ними отраслях экономики. Аналитики даже предпочитали не использовать понятия «слияния и поглощения», «переход контроля за деятельностью компании». Чаще звучал термин «передел собственности». Экспансия осуществляющих поглощения корпоративных структур сочета-
2 Только кризис показал, что мри таких финансовых потрясениях в меньшей степени страдают и быстрее восстанавливаются ФПГ с диверсифицированной структурой бизнеса, причем выживают и превращаются в более устойчивые корпоративные образования лишь те ФПГ (первоначально имевшие зачастую лишь формальные внутренние связи), которые начали скупать обесценившиеся активы, существенно возросшие в цене через 2-3 года одновременно с резко возросшей капитализацией. В результате отдельным российским олигархам удалось создать диверсифицированный финансово-промышленный капитал, отстроенные системы управления и контроля за денежными, потоками, не исключавшими, впрочем, широко применявшиеся схемы так называемой налоговой оптимизации.
3 Осиновский А.Д. Акционер против акционерного общества. СПб.: ООО «Издательство ДНК», 2003. С. 29.
4 Коммерсантъ. 2004. № 21. С. 20.
лась с усилением процесса консолидации активов и капиталов, носившим стихийный и практически нерегулируемый со стороны государства характер. Следовательно, основным мотивом активизации слияний следует считать именно консолидацию акционерного капитала.2
Необходимо также отметить, что в тот период времени в основном преобладали сделки типа враждебных поглощений. Специалисты проявляют редкое единодушие, объясняя такое положение рядом обстоятельств:
— так и не был задействован фондовый рынок, отсутствовал и механизм перелива капитала;
— хотя некоторые эксперты утверждали о возросших финансовых возможностях по приобретению собственности3, дешевле было купить предприятие путем враждебного поглощения, используя специфические методы захвата (преобладание такого способа сохраняется и по настоящее время несмотря на возросшие правовые риски);
— слияния требовали одобрения антимонопольного органа, что не всегда совпадало с желанием покупателей и продавцов не афишировать предстоящую сделку;
— в выпуске единой акции существовало много организационных и юридических трудностей;
— законодательство, регламентирующее проведение сделок по слияниям, в России было новым, все органы (ФКЦБ, суды), призванные контролировать и регулировать эти сделки, были еще недостаточно компетентны в данных вопросах, имели ограниченный опыт работы в соответствующей области.
Как свидетельствуют факты, масштабная скупка акций московских компаний в 2003 — 2004 гг. производилась практически с единственной целью
— ликвидировать предприятия пищевой, легкой промышленности, другие социально значимые объекты для последующего использования их в качестве объектов недвижимости или сноса под новое строительство4.
Поэтому экспансия крупных структур путем враждебных поглощений продолжалась. Часто об объявленной сделке общественность (равно как и антимонопольные органы) узнавала по факту ее завершения. Так, в апреле 2000 г. было объявлено о создании крупнейшей российской и второй по величине мировой корпоративной структуры «Русский алюминий» с объемом производства 2,5 млн т первичного алюминия в год, в которую вошли Брат-
ский; Красноярский, Саянский, Новокузнецкий алюминиевые заводы, Николаевский глиноземный завод (Украина), Ачинский металлургический комбинат и ряд других металлургических предприятий. Образовавшаяся вертикально интегрированная группа контролировала около 70% российского производства алюминия и 13% общемирового. В качестве ответного шага создается другой алюминиевый союз «СУАЛ-холдинг», контролировавший на тот период времени производство 20% российского алюминия и 40% глинозема.
Аналогичные процессы происходили и в медеплавильном производстве. Предприятия Уральской горно-металлургической компании (УГМК) пытались путем ограничения поставок сырья подчинить себе конкурирующее предприятие — Кыштымский медеплавильный завод (Челябинская область).
УГМК должна была объединить около 20 предприятий, занимающихся добычей руды, производством черновой и рафинированной меди, а также выпуском медных изделий (суммарные объемы производства рафинированной меди должны были превысить 400 тыс. т в год, а общий оборот холдинга — 1 млрд дол.). Ей удалось приобрести контрольные пакеты акций этих предприятий, однако МАП запретил объединять купленные заводы в одной компании. В итоге удалось включить в УГМК только АО «Уралэлектромедь», Райский ГОК, АО «Сафьяновская медь» и Кировоградскую металлургическую компанию; за пределами холдинга оставались такие компании, как АО «Святогор», АО «Сибкабель» и ряд других.
Промышленные группы, занятые в цветной металлургии, опередили на тот момент своих коллег в черной металлургии по скорости поглощения мелких компаний. Если крупные металлургические комбинаты контролировались примерно семью группами, то в алюминиевой промышленности их осталось всего две. Доминирующие позиции в производстве никеля заняла одна компания — «Норильский никель».
Объясняется эта ситуация тем, что прибыль «цветных» металлургов, которые продавали свою продукцию в основном за рубеж, с применением толлинговых операций, была примерно в полтора раза выше, чем у предприятий черной металлургии. Следствием этого явилось большее количество чвободных средств для скупки активов других предприятий. Аналитики сошлись во мнении, что в цветной металлургии основные игроки были определены уже в 2000 г.
Имелись особенности и в типах интеграцион-
ных сделок. Если на Западе происходят преимущественно конгломеративные и частично горизонтальные слияния и поглощения, то в России объединения предприятий продолжают происходить как по горизонтали, так и по вертикали. Конгломераты в развитых странах часто распадаются, а в России они оказались наиболее устойчивой формой. Объясняется это тем, что в отечественной экономике становление корпоративного сектора находится на начальной стадии, поэтому послекризисная волна укрупнения бизнеса шла в направлениях, сходных с теми, которые преобладали в 1960-1970-е гг. на Западе.
Слияния в России и на Западе происходят по сходным мотивам — для увеличения доли рынка, диверсификации и расширения технологического развития, достижения эффекта масштаба получения конкурентных преимуществ и т.п. Однако можно назвать и некоторые другие, свойственные именно России факторы, являющиеся движущей силой слияний, например, недостаток ликвидных и долгосрочных рынков, необходимость выживания (особенно характерная для слияний середины 1990-х гг.).
В послекризисный период начали проводиться международные сделки слияний (поглощений), свидетельствовавшие о трансграничном развитии российских транснациональных корпораций. В первую очередь такие сделки проводились в нефтяной отрасли.
Зарубежная экспансия коснулась ближнего зарубежья и стран Восточной Европы, что неудивительно. Слияния вертикального типа осуществлялись по схеме восстановления прежних хозяйственных связей, например, в странах Восточной Европы приобретались нефтеперерабатывающие заводы, формировалась сеть реализации нефтепродуктов.
Крупнейшая сделка 2000 г. по расширению бизнеса в нефтяной промышленности была осуществлена Тюменской нефтяной компанией (ТНК), которая купила 85% госакций нефтяной компании ОНАКО. Стоимость сделки составила 1,08 млрд дол. США. ТНК завершила оформление контроля над собственными дочерними обществами, приобрела активы добывающих производственных центров «СИДАНКО», урегулировала отношения с акционерами «СИДАНКО» и получила «опцион» на блокирующий пакет акций; приобрела значительные пакеты акций в компаниях «Славнефти».
«ЛУКОЙЛ» в это же время осуществил операции по созданию производственного центра в Западной Сибири с организацией и имплантиро-
ванием в корпоративную структуру сформированного ООО «ЛУКОЙЛ — Западная Сибирь» как ключевого центра upstream; по приобретению 100% акций ОАО «КомиТЭК» в результате добровольного соглашения; по получению контроля над «Ар-хангельскгеолдобычей» (ранее дочернего общества «Роснефти»); по демонстрации своего интереса к участию в продаже пакета акций «ОНАКО». Также «ЛУКОЙЛ» приобрел часть бензозаправок в США.
«ЮКОС» провел следующие сделки: оформил контроль над приобретенной ВНК; увеличил пакеты акций в дочерних добывающих компаниях; урегулировал в судебном (по поводу пакета акций Ачинского НПЗ) и несудебном (с компаниями Кеннета Дарта) порядке отношения с иностранными акционерами; погасил существенную часть задолженности перед иностранными кредиторами за счет конвертации «долга в акции» «ЮКОСа»; создал консорциум с «РИНАКО» для взаимодействия в области управления дальневосточными активами (нефтепродуктовые и нефтеперерабатывающие компании, принадлежащие ранее «СИДАНКО»); приобрел на вторичном рынке пакет акций «ОНАКО» и «Оренбургнефти».
Самой заметной из сделок слияний «Сургутнефтегаза» стала реализация ранее приобретенных пакетов акций ведущего российского нефтеэк-спортера — «Нафта-Москвы» — в пользу группы акционеров во главе с компанией «Транс-Нафта». Кроме того, в результате проведенной операции по юридической рокировке холдинга и добывающего звена «Сургутнефтегаз» создал наиболее эффективную организационную структуру. Характерным способом осуществления слияния в нефтяной отрасли становится переход на единую акцию.
Процессы концентрации капитала начались и в других отраслях экономики России: химической, угольной, лесной, машиностроения. Наибольшее количество слияний (поглощений) наблюдалось в табачной, пищевой, фармацевтической отраслях, а также в производстве потребительских товаров. В дальнейшем они усиливаются в автомобильной, авиационной промышленности, в сфере телекоммуникаций, где проводились крупные сделки по слияниям (поглощениям) (создание групп «ФармаТЭК», покупка «Русским алюминием» Горьковского автомобильного завода, заключение стратегического альянса в сфере производства телекоммуникационного оборудования с компаниями «RRC», «3Com», «Национальная оптическая компания» и др.).
Кроме того, было объявлено о создании нового концерна «Силовые машины», в котором объединили усилия основные производители отечественного энергомашиностроения: Ленинградский металлический завод, Завод турбинных лопаток, ОАО «Электросила», Калужский турбинный завод и АО «Энергомашэкспорт». Начали резко нарастать темпы слияний в пищевой промышленности: в одной только кондитерской промышленности функционировали такие российские крупные производители, как «Красный Октябрь», в который вошло 11 фабрик, 60 магазинов, 10 торговых домов, концерн «Бабаевский», владеющий пятью кондитерскими фабриками и купивший в Смоленской области молочный завод. Основным направлением их деятельности становится расширение производства за счет поглощения небольших региональных предприятий. Сопоставима с ними по объемам производства новая компания «Сладко» (объединение Екатеринбургской «Конфи», Ульяновской «Волжанки», Казанской «Зари»), занявшая около 5,8% российского рынка кондитерских изделий. Новая компания ставила своей целью увеличить долю на российском кондитерском рынке в два раза и таким образом превратиться в компанию номер два после транснациональной корпорации Nestle.
Список заметных по масштабам и экономическому эффекту слияний в послекризисный период можно продолжить. В этой связи представляет интерес выделение основных особенностей российских слияний, характерных для послекризис-ного периода и наложивших отпечаток на порядок формирования и типы моделей крупного бизнеса, не потерявшие значимости и в настоящее время.
В российской практике слияний, на наш взгляд, тесно переплетаются экономические цели (расширение сбытовой сети, снижение затрат, рост акционерного капитала) с политическими мотивами (укрепление связей с властными структурами). Эти обстоятельства при отсутствии внятной обшей стратегии корпораций, неэффективном управлении дают преимущества владельцам «особо приближенных» к центрам государственной власти и управления структур в осуществлении прибыльных операций, помогают им сохранить влияние в ранее освоенных сферах и рынках. Важно подчеркнуть, что характер и степень такого влияния определяются не правом собственности, а взаимодействием собственников, менеджмента с властью. Кроме того, необходимо отметить следующее: — не право собственности определяет возможность воздействовать на хозяйственные про-
цессы, а контроль над финансовыми потоками государственных перспективных предприятий, которые лишь формально находятся в собственности государства;
— менеджмент отодвинул от участия в принятии решений значительное число акционеров, Породил недоверие внешних инвесторов, тем самым ограничил возможности притока инвестиционных ресурсов;5
— в| условиях крупномасштабной консолидации собственности «потерялся» мелкий акционер. После 1998 г. возникло множество конфликтных ситуаций, связанных с нарушением прав акционеров. Это, например, конфликты на У; омоносовском фарфоровом заводе, Выборгском ЦБК, Ачинском глиноземном заводе, Качканарском ГОКе, Кузнецком и Орско-Халиловском металлургических комбинатах, «Мосхимфармпрепарате» и т.д. Возросло количество случаев проведения закрытой подписки на акции (в 1999 г. вдвое по сравнению с 1998 г.), а открытой снизилось в семь раз за тот же период;
— активный процесс консолидации собственности привел к концентрации в руках менеджеров и крупных акционеров основной части капитала. Очевидно, что консолидация собственности в руках российского менеджмента и крупных институциональных собственников Приобрела на втором этапе слияний закономерный характер;
— крайне агрессивный характер сделок по слияниям и противозаконные во многих случаях Методы их проведения. Наиболее известными приемами, используемыми входе проведения таких сделок, стали: размывание собственности за счет дополнительной эмиссии акций; проведение залоговых аукционов; войны олигархов (1996 — 1997 гг.); реализация долговых схем (секьюризация долгов); использование процедуры банкротства; реструктуризация компаний; манипулирование с реестрами (Ведение двойного реестра); увод финансовых ресурсов от акционеров; установление
5 Компания «Price Waterhausa Coopers / и результате исследования крупнейших российских корпораций на предмет их инвестиционной привлекательности обнаружила множество нарушений в области корпоративного управления. Так, например, годовой отчет регулярно публиковали только 20% компаний, а 60% - вообще этого не делали; 30% компаний держали в тайне структуру собственности, не раскрывали имена своих акционеров. При этом в 40% обследованных российских компаний число акционеров не превышало десяти.
региональными властями контроля над предприятиями, находящимися на их территориях; переход на единую акцию; сбор компрометирующего материала на владельца и обмен его на пакет акций; двоевластие (противоборство двух директоров, двух Советов директоров); вооруженный захват предприятий; ведение двойной бухгалтерии, сокрытие либо искажение отчетности и реального финансового состояния; вывод активов за рубеж и за пределы корпорации (о чем свидетельствовало, в частности, сокращение налоговой базы в экспортноориентированных отраслях);
— в объективно обусловленном процессе консолидации капитала негативным явлением следует признать невозможность найти реальных владельцев (т.е. непрозрачная структура собственности), проследить капитальные связи между предприятиями. Заявленное слияние часто ставило общество перед фактом монополизации производства и рынка. В условиях отсутствия информации нельзя определить ни характер слияний, ни уровень монополизации. В таком случае невозможной становится выработка промышленной стратегии. Факт монополизации требует иных стратегических подходов в регулировании хозяйственной деятельности. В этих условиях нормы корпоративной этики не соблюдались и фактически приблизились к тайным картельным соглашениям;
— стал преобладать неформальный контроль над собственностью, что находит выражение в установлении контроля частных лиц над компаниями, их подверженности постоянным трансформациям, которые отражают изменения в ряде случаев в региональных властных органах. При этом используются такие инструменты, как пересмотр приватизационных сделок, изъятие лицензий на определенные виды деятельности, расторжение в судебном порядке ранее заключенных сделок о покупке акций и т.д.
В послекризисный период отчетливо проявилась тенденция к установлению олигополистичес-кой структуры рынка. Одновременно появилось понимание необходимости пересмотра некоторых законодательных актов. В первую очередь это касалось антимонопольного законодательства, совершенствования корпоративного права. Печальную славу приобрел Закон РФ «О несостоятельности (банкротстве)» от 1998 г., в соответствии с которым признаки банкротства возникали по формально-
му основанию — неудовлетворение требований кредиторов в течение трех месяцев в размере 500 МРОТ (около 2 тыс. дол.). Для сравнения: в США корпорация считается банкротом, если ее долги превышают 1 млрд дол. На практике это привело к возможности использовать процедуру банкротства против успешно действующих предприятий, что и стало основным инструментом их поглощения. Рассмотрение дел о несостоятельности арбитражными судами пошло по нарастающей. В 1999 г. было введено 1200 процедур внешнего управления, в 2000 г. - 996. На начало 2001 г. в арбитражных судах находилось уже более 19 000 дел о банкротстве, по более 15 000 открыты ликвидационные процедуры.6
Процедура банкротства, важная и необходимая в условиях рыночной экономики, стала активно использоваться в целях передела собственности, а не в качестве инструмента оздоровления экономической ситуации. Самые громкие и скандальные поглощения приходились именно на период 1999-2000 гг. В это время российские компании по темпам консолидации капитала и собственности обогнали многие ведущие западные корпорации. Однако в общем объеме слияний в России около трех четвертей носили характер враждебных поглощений, о чем свидетельствует и широкое применение перечисленных методов. Способы фактически умышленного банкротства активно использовались еще и потому, что в соответствии с российским законодательством установить контроль за акционерной собственностью было значительно легче через процедуру банкротства, а не путем приобретения контрольного пакета акций. Количество умышленных банкротств нарастало. Появились компании, специализирующиеся на проведении заказных (умышленных) банкротств. Естественно, эти обстоятельства потребовали срочного реагирования со стороны государства.
6 Беляева И.Ю., Мерзликина Г.С. Банкротство: от терминологической неопределенности к осознанию становления экономического института // Финансы и кредит. 2001. № 9. С. 36.
7 Шарипова А. Каждая сделка — сюжет для детективного романа //Газета. 2004. 26апр. С. 10.
8 В странах с развитой рыночной экономикой, например в США, наоборот, судебная система (арбитраж) действует в этой области достаточно эффективно: ежегодно разбирается до 10 тыс. корпоративных конфликтов, связанных со слияниями и поглощениями (Известия, 24.03.2003, с. 12.). В России споры и конфликты, связанные со слияниями, практически не выступают поводами и предметами судебных разбирательств, поскольку в случаях недружественных поглощений сторона - агрессор, если и использует суд, то делает это главным образом для удовлетворения своих требований по обеспечительным мерам.
С вступлением в силу Федерального закона от 26.10.2002 № 127-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» удалось существенно ограничить масштабы ранее процветавшего «бизнеса», основанного на преднамеренном банкротстве вполне платежеспособных предприятий и иных недобросовестных действиях со стороны многих кредиторов и арбитражных управляющих.
В то же время в 2003 — 2004 гг. отчетливо проявились новые тенденции использования механизмов банкротства в криминальных целях:
— ликвидация через банкротство предприятий, у которых в предыдущие периоды их деятельности были выведены все ликвидные активы, со списанием накопленных долгов;
— расширение «бизнеса» саморегулируемых организаций арбитражных управляющих (СРО АУ), выражающегося как в перехвате управления организацией с последующей «продажей ситуации» тому или иному заинтересованному лицу, так и в возмездном воспрепятствовании реализации законных прав кредиторов либо содействии заведомо незаконным намерениям действующего менеджмента компаний.
До настоящего времени государственные органы не смогли найти эффективных методов противодействия этим явлениям, что сказывается, в частности, на способах и последствиях слияний. Недружественных поглощений, а попросту говоря, захватов предприятий, в России по-прежнему много. По имеющимся оценкам экспертов, только в Москве 90-95% всех сделоктакого рода носят криминальный характер.7 Причина такого положения
— не только в неотработанности законодательства, бездействии и коррумпированности властей. В России издержки по сделкам слияний (поглощений), проведенных в соответствии с действующим законодательством, выше, чем осуществленные с использованием незаконных методов. Отсюда потребность в срочном решении названной проблемы.8
Примечательным является факт увеличения объема и интенсивности сделок по слияниям (поглощениям) в России на фоне их спада в западной экономике.
По сравнению с 1999 г. общая стоимость сделок в 2003 г. увеличилась в 7 раз, т.е. по сравнению с 2002 г. - в 2 раза (без сделки ТНК-ВР). Общее количество сделок по сравнению с 1999 г. возросло почти в 4 раза, а прирост 2003 г. по сравнению с 2002 г. составил около 30%. С 2002 по 2003 г. средняя стоимость сделки по слиянию (поглощению) в России (без
учета сделок «ЮКОС» — «Сибнефть» и ТНК-ВР) выросла на 47% (с 17 до 25 млн дол. США). Почти 2/3 сделок относятся к внутрироссийским. В 1999 г. чийно поглощений российских компаний иностранными в 3 раза превышало обратный процесс (поглощение иностранных компаний российскими), по объему сделок превышение оказалось в 23 раза выше. В 2003 г. оба этих показателя стали близки: число поглощений российских компаний иностранными уже лишь в 1,1 раза превышало обратный процесс (поглощение иностранных компаний российскими), а по объему сделок превышение составляло 2,5 раза.9
В отраслевом разрезе доля сделок с предприятиями нефтегазодобычи и добычи других полезных ископаемых составила в 2003 г. 63% в общем объеме сделок по слиянию и поглощению при том, что мировое значение добывающего сектора составило менее 5%. Тем не менее абсолютные величины объемов сделок выросли на 40% в промышленном производстве и более чем на 100% в секторах телекоммуникаций, транспорта и коммунальных услуг. Высокоразвитые в мировом хозяйстве сектора финансов и страхования, недвижимости, химии и фармацевтики, СМИ в России остаются пока малопривлекательными для инвесторов. Доля сделок по слияниям и поглощениям в этих секторах в России составляет около 3%, тогда как в мире — около 42% от общего объема. Оценить долю действительно иностранного капитала, а не репатриированных российских капиталов из-за рубежа, в этих процессах практически невозможно, поэтому любой анализ такого рода имеет условный характер. Тем не менее отмеченная динамика позволяет косвенно судить не только о растущей зарубежной экспансии российских компаний, но и о наметившейся с начала 2000-х гг. тенденции к репатриации ранее выведенных из страны средств. С точки зрения географии международной экспансии основными направлениями российских инвестиций традиционно выступают страны СНГ, Центральной и Вострчной Европы (42 и 21% от общего объема внешних инвестиций в 2003 г., соответственно). В России в 2003-2004 гг. наибольшая активность была 1гакже отмечена в блоке отраслей топливно-
9 Представленный анализ основан на материалах подразделения корпоративных финансов по слияниям и поглощениям («Анализ общей ситуации на мировом рынке слияний и поглощений», 2004), Дополнен и скорректирован расчетами по данным фирмы Dealogic сотрудниками Института экономики переходного периода (г. Москва).
10Слияния и поглощения. 2005. № 2. С. 46 -55.
" Ведомости. 2005. № 38 (04.03.2005). С. Б1.
энергетического комплекса, транспорта, связи и жилищно-коммунального хозяйства.
Анализ изменений на рынке слияний (поглощений) в 2004 г., его динамики и качественных характеристик свидетельствует о появлении некоторых новыхтенденций. Несмотря на то, что объем этого рынка вырос на 20% (почти до 23 млрд дол.), а по количеству сделок 2004 г. даже превзошел предыдущий год (238 сделок против 180), сократилось число крупных слияний (сумма сделки более 100 млн дол.). В результате средняя стоимость сделки несколько сократилась — до 96,1 млн дол. (на 9 % по сравнению с 2003 г.). При этом без учета продажи «Юганскнефтегаза» средняя стоимость сделки в 2004 г. составила бы всего 57 млн дол., что на 50% меньше показателя 2003 г.10 Обращает на себя внимание выход на данный рынок государства в качестве ключевого игрока, что связывают с особыми интересами конкретных чиновников и аффилированных с ними предпринимателей и в конечном счете — желанием принять участие в переделе собственности с использованием административного ресурса. Насколько устойчива данная наметившаяся тенденция - покажет ближайшее будущее.
По данным экспертов Ernst & Young, самыми динамичными были металлургические, финансовые и пищевые рынки: на них объем слияний (поглощений) вырос вдвое.
Еще одной важной тенденцией рынка слияний постепенно становится рост приобретений контрольных пакетов акций компаний менеджерами. Пока, по данным аналитической компании Mergers. Ru, доля таких сделок в общем объеме слияний и поглощений не превышает 8,3% (около 2,05 млрд дол.).1' Отчасти это было связано с конкретной ситуацией (событиями вокруг «ЮКОСа»), Вместе с тем причинами появления данной тенденции можно считать неготовность владельцев компаний, продающих части своего бизнеса в ходе реструктуризации, обременять себя дополнительными расходами по проведению УРО или поиску стратегических инвесторов.
В ведущих российских корпорациях осуществление сделок слияний (поглощений) превратилось в самостоятельное стратегически приоритетное направление развития. Так, например, в ГМК «Норильский никель» создано отдельное подразделение по слияниям (поглощениям). Выделяются значительные даже по меркам этой компании средства на приобретение золотодобывающих предприятий в России и за рубежом. Так, ЗАО «По-
л юс», управляющее золотодобывающими активами ГМК «Норильский никель», направляет почти 1,9 млрд руб. на приобретение всей дополнительной эмиссии акций ОАО «Рудник им. Матросова» (Магаданская область). После приобретения в марте 2004 г. 20% акций одной из крупнейших в мире золотодобывающих компаний «Gold Fields» за 1 млрд 160 млн дол. не исключено проведение операции по перепродаже этого пакета за почти двойную цену конкуренту «Gold Fields» — другой золотодобывающей компании из ЮАР - «Harmony Gold» и возможно участию в дальнейшем разделе золотодобывающих активов на мировом рынке и занятие на нем ведущих позиций путем реализации сделок слияний (поглощений).
Оценка количественной динамики слияний (поглощений) в условиях современной России подвержена влиянию таких факторов, как постприватизационное перераспределение собственности и экспансия крупных групп. Тем не менее последний фактор стал уже не таким значимым, как раньше. «Вклад» крупнейших олигархических групп в интенсификацию российского процесса слияний и поглощений в 2003-2004 гг. становится менее весомым не только в силу активизации реорганизационных процессов в самих группах и усиления их зарубежного проникновения. Основной причиной является возросшая деловая активность экономических агентов второго эшелона — сравнительно крупных и средних компаний, которым удалось создать достаточную ресурсную базу для расширения своего бизнеса за счет присоединения более мелких компаний.
Вместе с тем важно подчеркнуть то обстоятельство, что на смену рыхлым и аморфным объединениям приходят холдинговые структуры, способные установить жесткий контроль при высокой степени консолидации капитала. То есть статутное слияние получает дальнейшее развитие. Большинство российских интегрированных корпоративных структур формируется либо уже создано в виде холдингов различного типа. Во многих случаях используется силовое (принудительное) объединение, характеризуемое агрессивным ростом, чему можно найти объяснение не только в несовершенстве законодательства и неразвитости схемы перелива капитала, но и в ряде других причин. В частности, до сих пор значительные денежные средства и кредиты
12 Радыгин А. Слияния п поглощения в корпоративном секторе // Вопросы экономики. 2002. № 12. С. 98.
13 См.: Слияния и поглощения. 2004. № 1; Слияния и поглощения. 2005. № 2. С. 55.
доступны лишь небольшому числу компаний и банков, есть ограничения в мобилизации пакетов акций для обмена, отсутствуют «юридически чистые» объекты слияний (возможные нарушения при приватизации, незарегистрированный первый выпуск, срок давности по приватизационным сделкам и т.д.).
Равноправные транспарентные слияния, согласованные сделки между компаниями на основе обмена акциями (без скупки акций мелких акционеров) пока не стали обыденной практикой. Многие специалисты даже считают, что для этого не требуется функционирования высокоразвитого рынка капиталов, какой имеется в западной экономике.
Данный процесс традиционно активизируется на стадии экономического роста и при тенденции к повышению курса акций. В условиях же России он чаще рассматривается в качестве возможного антикризисного механизма, в политическом контексте или как институциональная формализация технологической интеграции (восстановление старых хозяйственных связей, борьба за доли рынка, вертикальная интеграция).12
Преобладание враждебных поглощений в России говорит и о том, что в отечественной экономике из механизмов реализации корпоративного управления сложился в основном рынок корпоративного контроля.
В сущности, формирование рынка корпоративного контроля не худший путь, поскольку его наличие заставляет менеджеров компаний постоянно заботиться о том, чтобы создать для акционеров стимулы держать акции компании и обеспечивать таким образом их рыночный курс и размеры дивидендов на приемлемом уровне. Однако не следует забывать, что условием реализации этого преимущества является свободное обращение на рынке большого числа акций компаний, позволяющих произвести их скупку.
Отдельные специалисты склоняются к мнению, что на так называемом рынке недружественных поглощений в 2004 г. якобы обозначился кризис.13 В подтверждение своей точки зрения они приводят ряд доводов, которые отчасти сводятся к объективным моментам (завершающимся процессам консолидации акций в руках основных собственников), но в большей степени — к субъективным (накопление опыта в деле организации корпоративной защиты, кризис перепроизводства на рынке консалтинговых услуг, возникшие трудности в функционировании рынка заказных
судебных актов (решений), кризис идет на рынке враждебных слияний (поглощений). Утверждается, что в связи с повышением издержек, необходимых для захвата компаний, будет снижаться прибыль участников рынка, что заставит этих участников минимизировать подобные затраты. На этом основании делается вывод о том, что система враждебных поглощений отходит в прошлое; при этом делается оговорка, что новая, цивилизованная, система еще не появилась.
На наш взгляд, сделки недружественного поглощения остаются, но просто приобретают более изощренные, а потому и более опасные для объектов поглощения формы, а также при этом применяются новые методы и тактические приемы. К тому же потенциал рынка недружественных поглощений далеко не исчерпан. Более того, по мере улучшения финансового состояния предприятий (в случае сохранения в целом позитивных тенденций роста отечественной экономики) мотивация к проведению враждебных захватов в недоконсоли-дированных отраслях и сферах промышленности, розничной торговле, кредитно-финансовой сфере сельского хозяйства будет возрастать. Таким образом, рассчитывать на приобретение рынком слияний (Поглощений) черт цивилизованного характера в предельно короткие сроки — тщетная надежда.14 Такой рынок будет формироваться, к сожалению, долго, мучительно, в том числе в результате пока еще мало результативных усилий по искоренению его коррупционной составляющей, снижению доли теневого сектора, преодолению недостаточной инвестиционной привлекательности, снижению рисков, связанных с продолжающейся утратой ряда ключевых конкурентных преимуществ (например, квалифицированной рабочей силы, прежде всего «синих воротничков»). Не следует забывать и то обстоятельство, что и на считающихся цивилизованными рынках слияний (поглощений) развитых стран доля враждебных поглощений остается также достаточно высокой, доходящей до 50%. К тому же нельзя не учитывать имманентно присущие топ-менеджменту поглощаемых предприятий черт — до последнего оказывать сопротивление такого рода переменам, чреватым утратой ими руководящих позиций.
14 Правительство Москвы было вынуждено пойти на создание специальной структуры в своем составе — управления по экономической безопасности, которое наряду с другими функциями анализирует и вырабатывает меры, способствующие разрешению корпоративных конфликтов, включая силовые захваты. Количество таких рассмотренных конфликтов за последние 3 года (2001 -2004 гг.) возросло почти в 3 раза (с 29 до 177) (Финанс., 2005. № 13. С. 30).
Представляется существенным и то, что реализуемая корпоративная стратегия в области приобретения других предприятий должна быть взвешенной и осмотрительной. Излишне агрессивная стратегия в данной сфере деятельности способна усилить реальное негативное воздействие на оценку аналитиками, потенциальными инвесторами, кредиторами (банками) качества корпоративного управления, инвестиционной привлекательности компании-покупателя. На самом деле во многих случаях польза от приобретаемых активов сомнительна, поскольку такое приобретение может быть прямо (либо косвенно) связано с рисками увеличения долговых обязательств, неоправданно высокими правовыми, отраслевыми, страновыми, репутационными и иными рисками, завышенной оценкой этих активов и т.д. Одно из последствий — ухудшение рейтинга (понижение рейтинга даже на одну ступень означает для такого корпоративного образования повышение стоимости привлекаемых средств на 0,25 — 0,5% и более).
Слабым звеном по-прежнему является разработка стратегий и оптимизация выбора направления деятельности объединенной компании, совместная разработка целей интеграции, формирование ее корпоративной культуры, планирование снижения издержек, бюджетирование.
Как видно на примере событий, связанных с намерениями «Siemens» приобрести «Силовые машины», желанием французской «Total» купить «НОВАТЭК», государство так и не смогло выработать консолидированную позицию по отношению к этим сделкам. При этом разброс мнений различных государственных ведомств оказался диаметрально противоположным. И дело даже не в растянутости всех согласовательных и разрешительных процедур, а в отсутствии ясных приоритетов в политике государственного регулирования процессов слияний (поглощений).
Существенным недостатком рынка является отсутствие достоверной и полной статистики осуществленных сделок слияний (поглощений) по регионам России. Региональный аспект процесса слияний (поглощений) представляет особый интерес не только для аналитиков, но прежде всего для инвесторов, заинтересованных в развитии этого направления бизнеса. Определенные ориентиры в данной сфере может дать (в условиях нехватки статистических данных) информация, содержащаяся в рейтингах привлекательности федеральных округов и отдельных регионов (областей) для покупки бизнеса. Соответствующий рейтинг определяется,
в частности, журналом «Слияния и поглощения». При составлении рейтинга учитывались такие факторы, как наличие достаточного числа объектов для приобретения бизнеса в ведущих отраслях, их качество, развитость рынка купли-продажи готового бизнеса, отношение к инвесторам региональных администраций, уровень сопротивления местных бизнес-групп инвесторам со стороны, уровень коррупции и др. В результате установлено, что наиболее привлекательными субъектами Федерации для приобретения бизнеса являются Москва, Санкт-Петербург и Ленинградская область, Пермская область, Приморский и Красноярский края, Республика Башкортостан, Челябинская область, Краснодарский край, Новосибирская и Самарская области. Среди федеральных округов в первой тройке - Уральский, Северо-Западный и Сибирский округа. При всей относительности подобных рейтингов (представляется, на наш взгляд,
целесообразным опираться на интегральные оценки, включающие данные и других рейтингов, в частности, агентства «Эксперт РА») их расчет и практическое использование — необходимое условие эффективной деятельности компаний в сфере слияний (поглощений).
Таким образом, следует констатировать, что российский рынок слияний (поглощений) находится на стадии интенсивного и бурного роста. Вместе с тем качество этого роста заметно отстает из-за институциональных деформаций, недостатков законодательной и нормативной базы, коррумпированности участников рынка, низкого уровня прозрачности, высоких политических рисков и т.д. Отсюда вытекают задачи по приданию данному рынку предсказуемого, цивилизованного характера, что становится весьма актуальным делом в связи с предстоящим вступлением России во Всемирную торговую организацию.
fofopg
Business to F;4 U i n l î S fci P Г О ci U О 1 t о n Сл 1 о u p
11 и 12 ноября, 2005 г.
Москва - Виноградове, Holiday Inn
Деловой клуб для финансовых (CFO), генеральных (GM) и исполнительных (СЕО) директоров эффективных компаний
АНАЛИЗИРУЕТ ЛУЧШИЕ ПРАКТИКИ В ОПТИМАЛЬНЫХ РЕШЕНИЙ:
СТРАТЕГИЯ «РОСТ РАДИ РОСТА» ТЕРЯЕТ ЭФФЕКТИВНОСТЬ, ВЫБОР НОВОЙ СТРАТЕГИИ 1РРЕКЦИЯ ФИНАНСОВОЙ ПОЛИТИКИ КОМПАНИИ ПОД ВЛИЯНИЕМ ГОСУДАРСТВА ПЕНСАЦИОННЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ, ФИНАНСОВЫЙ АУТСОРСИНГ И КОНТРОЛЛИНГ
РАБОЧИЕ ГРУППЬквшшнннннм
A. «СТРАТЕГИЧЕСКИЙ ФИНАНСОВЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ»
B. «ТЕХНОЛОГИИ И ФИНАНСОВЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ»
C. «ИНВЕСТИЦИИ В ЧЕЛОВЕЧЕСКИЕ РЕСУРСЫ»
СПЕЦИАЛЬНАЯ СЕКЦИЯ: аа
D. «ФИНАНСЫ ДЛЯ GM И СЕО»
БОНУСНАЯ ПРОГРАММА: анннн^^ннн
• ПСИХОЛОГИЧЕСКИЕ И ЛИЧНОСТНЫЕ ТРЕНИНГИ
• ДЕЛОВАЯ ИГРА
Подробная информация на сайте организатора: www.b2bpg.com BBPG. CONVENTIONS тел./факс: (095) 263-99-30, 265-66-40; e-mail: [email protected]
