CC BY
289
ФИНАНСОВЫЕ ПРОБЛЕМЫ
А . Е. Лебедев
ПРОИЗВОДНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ: ИХ РОЛЬ В ФИНАНСОВОЙ ГЛОБАЛИЗАЦИИ И ЗНАЧЕНИЕ ДЛЯ РОССИИ
В статье анализируются значение производных ценных бумаг (деривативов) в современной мировой финансовой системе и связанные с ними угрозы. Обосновывается необходимость развития определенных сегментов рынка производных ценных бумаг в России, а также исследуются проблемы оформления законодательного и текущего регулирования рынка деривативов.
Значение деривативов в процессах финансовой глобализации. Производные ценные бумаги (деривативы) получили значительное распространение в рыночных экономиках в условиях финансовой глобализации. Рост мировых финансовых рынков привел к их интеграции и расширению финансового инструментария. Если появление финансовых деривативов во многом было связано с периодом применения валютных ограничений в ведущих развитых странах, то их максимальное использование пришлось на период либерализации межстранового движения капитала.
По сути производные финансовые инструменты представляют собой право (обязательство) в будущем приобрести какой-либо инструмент либо произвести обмен денежными потоками, привязанными к какому-либо показателю (процентным ставкам, валютному курсу, фондовым индексам и т.п.). Используя деривативы, экономические агенты страхуют себя от риска изменения цены базового актива (товарного или финансового инструмента) в будущем.
Из широкого спектра производных финансовых инструментов наиболее распространены опционы, форварды, фьючерсы и свопы. Торги ими происходят на организованном (биржевом) и неорганизованном (внебиржевом - over-the-counter) рынках. При этом на неорганизованном рынке наиболее популярны свопы на процентные ставки, а на организованном - фьючерсы и опционы.
Своим возникновением финансовые деривативы во многом обязаны краху мировой Бреттон-Вудской валютной системы. Этот крах породил неопределенность относительно курсов валют ведущих развитых стран, т. е. создал «питательную среду» для распространения деривативов. В 1972 г. на Чикагской товарной бирже были открыты торги валютными деривативами. Затем появились производные ценные бумаги на другие финансовые инструменты и показатели -акции, казначейские облигации, процентные ставки, фондовые индексы. На протяжении 70-х годов США оставались монополистом в области биржевой торговли производными финансовыми инструментами, и только с начала 80-х в других странах начали открываться фьючерсные и опционные биржи. В конце 90-х годов на первый план вышла европейская биржа финансовых деривативов EUREX.
Поистине «взрывным» десятилетием для развития производных финансовых инструментов стали 90-е годы (таблица) [1].
Номинальный, или условный объем деривативов к погашению на внебиржевом рынке на конец 2002 г. составлял 141,7 трлн. долл., из него на деривативы по процентным ставкам приходилось 71,8%, на валютные контракты - 13, контракты, связанные с акциями, - 1,6, а на товарные деривативы - всего 0,65%. Таким образом, в мировом обороте производных ценных бумаг доминируют финансовые производные. Валовая рыночная стоимость обращающихся на внебиржевом рынке деривативов на конец 2002 г. была равна 6,4 трлн. долл. На июнь 2003 г. стоимость фьючерсов на торгах на организованных рынках составила около 14 трлн. долл., а опционов - 24,4 трлн. долл. Оборот биржевых торгов по фьючерсам и опционам в 2002 г. - 694 млрд. долл. - превысил показатель 2001 г. на 16,6%.
Таблица
Стоимость фьючерсов и опционов на торгах на организованных рынках и оборот по ним в 1991-2003 гг.*
Деривативы 1991 г. 1994 г. 1997 г. 1998 г. 2000 г. 2002 г. 2003 г., июнь
Фьючерсы стоимость, трлн. долл. 2,25 5,95 7,75 8,34 8,36 10,33 13,94**
объем торгов, млрд. долл. - 286 294 319 317 502 309
Опционы стоимость, трлн. долл. 1,27 2,92 4,45 5,59 5,92 13,54 24,37**
объем торгов, млрд. долл. - 57 62 71 66 192 134
* Первое полугодие 2003 г. ** На конец периода.
В основном рост биржевой торговли деривативами во II кв. 2003 г. происходил за счет краткосрочных контрактов на процентные ставки. Усиленная активность на биржах США была связана со страхованием относительно будущих действий в области денежно-кредитной политики, а также страхованием по обеспеченным ипотекой ценным бумагам.
Развитие финансового инструментария происходит сегодня стремительно. Так, в начале 2003 г. одна из крупнейших мировых бирж по торговле деривативами Chicago Board of Trade (СВОТ) ввела опционы на фьючерсы по федеральным фондам, которые сразу же нашли своих инвесторов [2, с. 37]. К настоящему времени стоимость производных ценных бумаг превысила не только объемы мировой торговли, но и показатели базовых финансовых рынков. Для сравнения: на июнь 2003 г. объем международных долговых ценных бумаг к погашению равнялся
10,3 трлн. долл. [2, с. А81].
Оценка роли деривативов в процессах финансовой глобализации далеко не однозначна. С одной стороны, они позволяют перераспределять риск и способствуют интеграции разных сегментов финансовых рынков, снижая издержки финансового посредничества. Например, рынок кредитных деривативов тесно связал мировые рынки кредитов и акций. С другой - финансовые производные инструменты несут и значительные угрозы.
Во-первых, при внимательном рассмотрении не так несомненно преимущество, связанное с перераспределением рисков или так называемой хеджевой деятельностью. Небольшой объем вложенного капитала за счет большого «рычага» (leverage) может принести как значительную прибыль, так и значительные убытки.
* Номинальный объем к погашению определяется как валовая номинальная стоимость всех заключенных
сделок, по которым не произведены расчеты на установленную дату.
Соответственно инвесторы фактически принимают на себя большие риски. Кроме того, совокупный риск никуда не исчезает, он просто переносится с одной группы инвесторов на другую. Проблема риска на финансовом рынке имеет свою специфику: из-за сильной взаимозависимости участников банкротство одного из них может повлечь за собой «эффект домино» и тем самым угрожать стабильности системы в целом. Кроме того, развитие финансового инструментария не всегда позитивно. Иногда оно ведет к увеличению рисков на рынке производных инструментов, поскольку из-за растущей интеграции рынков потрясения на одном сегменте передаются на другие, внешне с ним не связанные.
Поэтому, как справедливо отмечает всемирно известный финансовый инвестор У. Баффет [3], существование деривативов создает серьезные проблемы на макроуровне. Так, крах фонда Long-Term Capital Management, имевшего на своем балансе 1,4 трлн. долл. в виде деривативов, потребовал вмешательства Федеральной резервной системы (ФРС) США. В качестве примера разрушительного действия деривативов можно привести также банкротство одного из старейших банков в Европе - Barings bank, который понес убытки в размере свыше 1 млрд. долл. по сделкам с производными ценными бумагами.
Во-вторых, по сравнению с организованным рынком внебиржевой рынок производных финансовых инструментов отличается непрозрачностью, поскольку участвующие в сделке две стороны легко могут договориться, кроме того, мировой рынок контролируется несколькими крупнейшими дилерами. Непрозрачность и асимметрия информации резко повышают риск мошенничества на этом сегменте рынка. Например, японский банк «Сумитомо» использовал деривативы для осуществления манипуляций на мировом рынке меди в течение 10 лет до 1996 г. [4, p. 1-2].
Непрозрачность рынка препятствует его эффективному управлению со стороны государства - ведь деривативы во многом создавались для обхода норм государственного регулирования. Не случайно их широкое распространение пришлось на 90-е годы - после выхода Базельского соглашения 1989 г. по нормативам достаточности капитала, в которых, в частности, использование межбанковского свопа требовало лишь небольшой доли наличности на балансе банка [5]. Кроме того, деривативы использовали для ухода от налогообложения и переноса финансовых результатов из одного квартала в другой, а также их сокрытия (достаточно вспомнить пример с американской компанией Enron).
Тем не менее глава ФРС А. Гринспен заявил, что для американской экономики выгоды от использования производных финансовых инструментов превышают ущерб [6]. Именно эти инструменты, по мнению А. Гринспена и ряда исследователей, способствовали тому, что недавний кризис на фондовом рынке США не представлял угрозы для стабильности финансовой системы в целом. Однако далеко не во всех случаях деривативы помогают решать макроэкономические проблемы.
В тех же США крах на фондовой бирже в октябре 1987 г. приводился в докладе Брейди (Brady Report) как пример последствий неудачного использования деривативов во время финансового кризиса. Применение производных ценных бумаг обостряло протекание финансового кризиса и в экономиках с нарождающимися рынками. Например, в мексиканском финансовом кризисе в 1994 г. и кризисе в Юго-Восточной Азии в 1997 г. дестабилизирующую роль сыграли деривативы на валютные курсы. Значительную роль в возникновении в
1997 г. проблем на финансовых рынках Кореи, которая имела относительно более
развитый фондовый рынок среди азиатских стран, сыграли фьючерсы на фондовый индекс [7, р. 3].
Таким образом, анализ международного опыта позволяет сделать очень важный вывод: странам с недостаточно развитыми финансовыми рынками необходимо крайне осторожно относиться к распространению операций с производными ценными бумагами.
Становление российского рынка деривативов. Первые торги фьючерсами на доллар США прошли осенью 1992 г. на Московской товарной бирже (МТБ). За ними последовали торги фьючерсами на сахар, ваучер, немецкую марку, индекс курса доллара США, пшеницу. С марта 1994 г. начались регулярные электронные торги на Московской центральной фондовой бирже (МЦФБ). Постепенно к фьючерсам на валюту и товары добавились фьючерсы на ГКО и акции предприятий.
В январе 1995 г. дневной оборот валютного фьючерсного рынка МТБ приблизился к обороту крупнейшей валютной спот-биржи - Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ). В марте 1995 г. объем торгов валютными фьючерсами МТБ составлял в среднем 30-40 млн. долл. в день, а объем открытых позиций равнялся примерно 70 млн. долл. [8].
Однако высокий уровень риска на таком сложном рынке, как рынок деривативов, привел к постепенному сворачиванию биржевой активности. Уровень неопределенности на российском рынке был слишком высок, государственное регулирование операций с производными финансовыми инструментами практически отсутствовало, а регулирование со стороны торговых площадок ограничивалось их слабыми финансовыми возможностями и низким уровнем управления. В октябре 1994 г. о своей несостоятельности объявила МЦФБ, а в сентябре 1995 г. из-за неспособности выполнять обязательства перед участниками прекратила торги МТБ. Последнее событие было связано, скорее, не с повышением, а со снижением уровня риска, поскольку летом 1995 г. правительство ввело валютный коридор, что существенно ограничило привлекательность валютных фьючерсов.
В сентябре 1996 г. на рынок деривативов вышла ММВБ, которая начала торги фьючерсами на доллар США. Позже на бирже были введены в обращение фьючерсы на корпоративные бумаги и фондовый индекс. Основой российского рынка производных ценных бумаг в 1996-1998 гг. были фьючерсы на акции, поэтому потрясения на фондовом рынке в октябре 1997 г. сразу же сказались на рынке деривативов. К этому времени российский рынок деривативов существенно развился. Объем форвардных позиций летом 1997 г. оценивался в 30-35 млрд. долл. [9].
Как всегда в кризисной ситуации проявились различного рода мошенничества и манипуляции. Российский рынок не стал исключением. В июне 1998 г. были остановлены торги на Российской бирже из-за растраты 160 млн. руб. залоговых средств. Последний удар рынку производных ценных бумаг нанес финансовый кризис в августе 1998 г. Среднедневной оборот биржевого рынка стандартных контрактов ММВБ в июне 1998 г. достигал 120 млн. долл., а объем открытых позиций приблизился к 1 млрд. долл. [10]. Гораздо больший объем обязательств по производным ценным бумагам был накоплен банками, главным образом перед нерезидентами. По официальным данным, объем обязательств по производным финансовым инструментам российских коммерческих банков на момент кризиса
1998 г. составлял 6-8 млрд. долл., а по оценкам Центрального банка (ЦБ) России, -примерно 40 млрд. долл. [11].
Дефолт по государственным ценным бумагам и мораторий на выплату внешних долгов банками привели практически к полному сворачиванию рынка деривативов. Ситуация вновь оказалась чрезмерно неопределенной, что особенно негативно сказалось на биржевом рынке. ММВБ приостановила все операции со срочными инструментами из-за отсутствия необходимого залогового обеспечения, в роли которого раньше выступали государственные ценные бумаги. Таким образом, одной из основных причин краха рынка деривативов в 1998 г. стал отказ государства от своих обязательств, поскольку до этого оплата по срочным контрактам осуществлялась достаточно регулярно.
После кризиса началось постепенное восстановление рынка производных финансовых инструментов. Фондовой бирже «Санкт-Петербург» удалось сформировать ликвидный рынок фьючерсных контрактов на акции РАО «ЕЭС России». 17 ноября 2000 г. возобновились фьючерсные торги на доллар США на ММВБ при условии залогового обеспечения только в денежной форме [9]. В июле 2001 г. прошли первые торги фьючерсами на курс евро. В апреле 2002 г. ММВБ начала торговать фьючерсами на акции некоторых «голубых фишек» (РАО «ЕЭС России», «Лукойла», «Сургутнефтегаза»), а также на фондовый индекс ММВБ-10.
В последние несколько лет совокупный оборот срочного рынка ММВБ и РТС (FORTS) значительно вырос и в июле 2003 г. достиг 22,4 млрд. руб. (737 млн. долл.). Для сравнения: в январе 2002 г. он составлял около 4 млрд. руб., а в конце 2002 г. -10-12 млрд. руб. В отличие от ситуации перед финансовым кризисом 1998 г. внебиржевые сделки с производными инструментами не играют сейчас такой значительной роли. Актуальная задача, стоящая перед Россией, - построение цивилизованного рынка деривативов. Это подтверждается и опытом первых лет рыночных преобразований, и финансовым кризисом 1998 г., в том числе примером тяжбы Национального резервного банка с французским банком Credit Agricole Indossuez. Необходимость развития рынка производных инструментов обусловлена в первую очередь тем, что в российской финансовой системе существует острый недостаток инструментов по управлению рисками. В результате риски ценовых колебаний по важнейшим товарам перекладываются на федеральный бюджет [12]. Например, для снятия с бюджета рисков изменения цен на нефть вполне могли бы использоваться срочные товарные контракты. Сходная ситуация складывается и на рынке сельскохозяйственной продукции, особенно подверженной сезонным колебаниям.
Государство уже предпринимает усилия по развитию рынка товарных деривативов. Так, в 2002-2003 гг. проведены закупочные интервенции на рынке зерна на семи региональных биржевых площадках. Министерство по антимонопольной политике признает, что для становления и развития рынка производных финансовых инструментов в России, способного обеспечить снижение рисков в хозяйственной деятельности и являющегося ориентиром рыночной цены, необходимо проведение направленной государственной политики [13].
Перспективным направлением развития рынка производных финансовых инструментов является распространение относительно нового их вида - кредитных деривативов. Они были зарегистрированы Международной ассоциацией деривативов лишь в 1992 г. Кредитные деривативы позволяют банку хеджировать кредитный риск, отделяя его от финансового риска. Их мировой рынок пока незначителен по сравнению с общим рынком производных финансовых инструментов, но он динамично развивается. По данным Британской банковской ассоциации, номинальная
стоимость кредитных деривативов выросла с 40 млрд. долл. в 1996 г. до 1,2 трлн. долл. на конец 2001 г., а в 2002 г., по оценкам, превысила 1,5 трлн. долл. [14].
Кредитные деривативы также помогают банкам освободиться от излишней иммобилизации средств. Например, по действующим Базельским стандартам, сумма обязательного резерва банка обычно составляет 8%. Однако если партнером по сделке с кредитными деривативами является банк из страны - члена ОЭСР и банк-кредитор может продемонстрировать, что кредитный риск перемещен в этот банк, то сумма обязательного резервирования снижается с 8 до 1,6% [15, p. 4].
Наиболее ликвидный тип кредитных деривативов - своп на кредитный дефолт (credit default swap). Некоторые дилеры на Западе даже начали ежедневно объявлять значения спрэда по этому типу деривативов. Подобные котировки позволяют определить отношение инвесторов к риску и их желание принять его. При этом в качестве «ориентира» на американском рынке используются такие компании, как Ford и IBM. А. Гринспен, отмечая позитивную роль рынка производных инструментов для американской экономики, не случайно выделил именно кредитные деривативы - своп на кредитный дефолт и связанные с кредитом ценные бумаги (credit-linked notes) [16].
Широкое использование кредитных деривативов в России может способствовать налаживанию эффективной работы банковской системы по перераспределению ресурсов в экономике. Возможность распределения рисков увеличит стимулы банков для кредитования промышленных предприятий.
Конкретным примером применения кредитных деривативов может служить следующая схема взаимодействия в рамках финансово-промышленной группы (ФПГ). Промышленная корпорация эмитирует корпоративные облигации, а входящий в ФПГ коммерческий банк выступает гарантом погашения данных облигаций и выпускает кредитные деривативы, связанные с этими облигациями.
Высокая прибыльность операций на этапе становления рынка кредитных деривативов привлечет финансовые институты. Однако проведение операций даже с относительно простыми видами кредитных деривативов увеличивает операционный риск. Поэтому на уровне банков важна доработка соответствующих процедур и регламентов.
Для того, чтобы потенциальные покупатели кредитных деривативов имели представление о финансовом положении компании-заемщика, необходимо развитие системы кредитных бюро в России. Однако соответствующий законопроект, регулирующий их деятельность, до сих пор не принят Госдумой.
В развитых рыночных экономиках в последние десятилетия активно развиваются процессы секьюритизации. Понятие секьюритизации в широком смысле означает замещение банковских кредитов ценными бумагами, создавая новые конкурентные условия для банков, а в узком смысле - замену одних финансовых активов другими, что позволяет банкам пользоваться преимуществами развитых финансовых рынков, распределяя риски и привлекая широкий круг инвесторов. Секъюритизация повышает ликвидность активов, а также создает возможность управления сроками задолженности. Важную роль в ее развитии играют производные финансовые инструменты, в том числе и кредитные деривативы.
В России распространение секъюритизации будет способствовать развитию финансовых рынков, увеличению числа обращающихся на них финансовых инструментов, становлению банковского бизнеса, привлечению неорганизованных сбережений населения, хранящихся в виде наличной иностранной валюты.
Приведем один из примеров возможного использования секъюритизации для развития российской промышленности. По нашим расчетам, путем наращивания совместными усилиями частных инвесторов и государства активов лизинговой компании «Ильюшин Финанс», в том числе с использованием секьюритизации, можно привлечь в создаваемую Национальную Авиастроительную Корпорацию около 3 млрд. долл. инвестиций.
Еще одно перспективное направление использования кредитных деривативов в России - ипотека. Ее развитию в значительной степени могут содействовать пенсионные накопления населения. Так, Законом «Об инвестировании пенсионных накоплений» предусмотрена возможность приобретения ипотечных ценных бумаг, в том числе ипотечных сертификатов участия [12]. Кроме того, принятый Госдумой Закон «Об ипотечных ценных бумагах» разрешает универсальным банкам выпускать ипотечные ценные бумаги, но одновременно вводит для банков, собирающихся заняться этим бизнесом, дополнительные нормативы ЦБ [17]. Создание адекватной законодательной базы в России позволяет сформировать эффективный механизм использования временно свободных денежных средств государства и населения для роста национальной экономики. Важно, однако, чтобы государство обеспечило помимо законодательства необходимый уровень регулирования данного процесса, не позволяя ему превратиться в очередную «финансовую пирамиду».
В США, отличающихся высоким уровнем развития ипотечного рынка, значительную роль в его секъюритизации сыграли государственные агентства: Государственная национальная ипотечная ассоциация (GNMA), Федеральная национальная ипотечная ассоциация (FNMA), Федеральная корпорация по ипотечному жилищному кредитованию (FHLMC). В результате получил развитие вторичный рынок ипотечных ценных бумаг, который сейчас в значительной мере определяет динамику мирового рынка производных финансовых инструментов.
Одним из способов содействия процессам секъюритизации в российской экономике могла бы стать отмена налога на операции с ценными бумагами, однако пока такая возможность только обсуждается.
Для государственного регулирования рынка производных ценных бумаг важно в первую очередь оформить законодательную базу для операций с деривативами, поскольку по действующему законодательству эти операции считаются сделками-пари и, следовательно, их судебная защита отсутствует. Внесенный на рассмотрение банковского комитета Государственной Думы в июне 2003 г. законопроект
«О производных финансовых инструментах» не определяет должным образом производных финансовых инструментов, кроме того, существенно ограничивает возможности государственного контроля на срочном рынке, не позволяя, например, проводить проверку профессиональной деятельности на нем, а также устанавливать уровень маржи и требования к ней [18]. Рынок деривативов является, как показано выше, потенциальным источником повышенных рисков, поэтому требует значительного государственного регулирования.
Существует мнение, что закон о производных финансовых инструментах вообще не нужен, достаточно внести необходимые изменения в Гражданский кодекс Российской Федерации и банковское законодательство. Ключевая задача в данном случае - обеспечение судебной защиты по операциям со срочными сделками [12]. На наш взгляд, необходимо, чтобы в законодательном порядке были решены проблемы, связанные с развитием срочного рынка в России. При этом не
принципиально, решать ли эту задачу в рамках действующих законов или путем принятия нового специального закона.
Не решена в России и проблема текущего регулирования рынка деривативов, поскольку государственные органы не могут поделить «сферы влияния». Позиция одних заключается в том, чтобы регулирование рынка осуществлялось одним органом, других - выбор органа регулирования должен зависеть от рынка базовых активов. Согласно последней позиции, Министерство по антимонопольной политике должно регулировать рынок товарных деривативов, ЦБ - валютных, а Федеральная комиссия по ценным бумагам - прочих производных финансовых инструментов. У этого подхода есть свои преимущества, поскольку каждое ведомство сможет более профессионально регулировать свою сферу. Однако он действен до тех пор, пока сохраняется сегментация финансовых рынков в России. Как только начнет происходить их активная интеграция (в том числе и через рынок производных ценных бумаг), появится необходимость комплексного регулирования рынка деривативов.
Актуальное направление регулирования операций с деривативами -регулирование сделок с нерезидентами. Судя по высказываниям первого заместителя председателя Центрального банка О. Вьюгина в августе 2003 г., ЦБ рассматривает деривативы как потенциальный внешний источник, угрожающий нестабильностью российской экономике. Опыт 1998 г. свидетельствует, что производные ценные бумаги могут быть источником привлечения в экономику спекулятивного иностранного капитала, внезапный вывод которого может повлечь за собой еще более значительный отток капитала. Кроме того, деривативы могут использоваться как один из каналов, используемых резидентами для вывода капитала из страны. По данным компании Morgan Stanley, внешний рынок российских производных финансовых инструментов растет. С февраля 2002 г. по февраль 2003 г. объем торгов в Лондоне по рублевым форвардным контрактам без поставки увеличился с 5 до 110 млн. долл. [19]. Новый закон о валютном регулировании, дискутируемый Государственной Думой, дает ЦБ возможность ввести резервные требования в размере до 20% суммы сделки при ввозе валюты и до 100% при вывозе. Здесь важно, чтобы регулирующие меры вводились вовремя. С одной стороны, нет смысла ограничивать едва зарождающийся рынок, с другой - представляется малообоснованным снятие ограничений, когда очевиден значительный приток спекулятивного капитала в экономику, находящуюся в сложной ситуации, как это было весной и летом 1998 г.
Российский рынок деривативов пока не представляет системной угрозы для экономики, как например в развитых странах, из-за его незначительных размеров. Однако отдельные угрозы в перспективе реальны. Одна из них может прийти извне, как это произошло в 1998 г. Другая - образование спекулятивных «пузырей» на российском рынке производных финансовых инструментов. Такие «пузыри» периодически возникают на мировых финансовых рынках. Яркий пример -американский рынок акций до 2001 г., подобным «пузырем» может оказаться и нынешний рост спроса на ипотеку в США.
Поэтому необходимо четко определить те направления, по которым развитие рынка деривативов в России действительно было бы полезным. На наш взгляд, они включают в себя, во-первых, развитие рынка срочных товарных контрактов. Это позволит определять объективные цены на стратегически важные для экономики товары, регулировать эти цены рыночными методами со стороны государства, а также перераспределять риски, перенося их на участников рынка. Во-вторых, эффективному выполнению российской финансовой системой основных своих посреднических функций будет способствовать развитие процессов
секьюритизации. Здесь можно использовать наиболее удачные примеры из мирового опыта, в частности, кредитные деривативы, в таких сферах, как кредитование отдельных отраслей промышленности, ипотечное кредитование и др.
С целью минимизации рисков возникновения системных угроз в будущем важно разработать действенные механизмы регулирования как на законодательном уровне, так и путем оперативного вмешательства. Это не означает, что регулирование должно быть исключительно государственным, оно должно дополняться регулированием со стороны торговых площадок, а также внутренними процедурами и регламентами самих банков.
Россия не может оставаться в стороне от процессов финансовой глобализации. Она должна использовать в первую очередь позитивный опыт, накопленный другими странами, по возможности стараясь избегать их ошибок.
Литература
1. International Banking and Financial Market Developments // Bank for International Settlements Quarterly Review.
2. Quarterly Review: International Banking and Financial Market Developments. Bank for International Settlements, 2003, September.
3. www.fortune.com (03.03.2003).
4. Dodd R. Derivatives Markets: Sources of Vulnerability in US Financial Markets. Derivatives Study Center, 2001, November 15.
5. US Banks' Exposure to Foreign Financial Losses. 2002, May (www.cbo.gov/showdoc.cfm).
6. МФД-ИнфоЦентр, 2003, 8 мая.
7. Ghysels E., Seon J. The Asian Financial Crises: The Role of Derivative Securities Trading and Foreign Investors. Montreal, CIRANO Scientific Series, 2000.
8. Кандинская О. Управление финансовыми рисками: поиск оптимальной стратегии. М.: Консалтбанкир, 2000.
9. Пензин К.В. О рынке производных инструментов в России // Деньги и кредит. 2001. № 1.
10. Годовой отчет ММВБ. 1998.
11. ПРАЙМ-ТАСС, 2003, 25 сентября.
12. Тарачев В.А. Долговой рынок и законодательство о ценных бумагах. // Оперативное управление и стратегический менеджмент в коммерческом банке. 2003. № 2.
13. Решение Коллегии МАП от 27 мая 2003 г. http://www.maprf.ru/ru/zakon/collesia solutions/435/
14. http://www.credit-deriv.com/cremarket.htm.
15. Bomfim A.M. Understanding Credit Derivatives and Their Potential to Synthesize Riskless Assets. Board of Governors of the Federal Reserve System (US). Finance and Economics Discussion Series. No. 2001-50.
16. http://www. credit-deriv. com/crenewsmar02.htm#greenspan.
17. Коммерсант, 2003, 14 октября.
18. Российская газета, 2003, 17 июня.
19. Ведомости, 2003, 22 августа.
