CC BY
4
ПРИВЛЕЧЕНИЕ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ В ПРЕДПРИЯТИЯ С УЧАСТИЕМ ГОСУДАРСТВА ЗА СЧЕТ ВЫПУСКА БИРЖЕВЫХ ОБЛИГАЦИЙ
Р.Х. Ташматов, д-р экон. наук, старший научный сотрудник М.Ш. Бутабаев, канд. физ.-мат. наук, ведущий научный сотрудник
Центр исследования проблем приватизации и управления государственным имуществом при Агентстве по управлению государственными активами Республики Узбекистан
(Узбекистан, г. Ташкент)
DOI:10.24412/2411-0450-2024-6-2-132-136
Аннотация. В статье приводятся перспективные и стратегические направления развития экономики Узбекистана, в том числе задачи по дальнейшему улучшению и повышению привлекательности инвестиционного климата в стране, оценивается уровень развития рынка ценных бумаг, анализируются возможности использования биржевых облигаций и даются рекомендации по улучшению условий привлечения финансовых ресурсов для развития предприятий с участием государства за счет выпуска биржевых облигаций.
Ключевые слова: предприятия с государственным участием, рынок ценных бумаг, биржевая облигация, условия регистрации биржевых облигаций, обращение биржевых облигаций.
На настоящем этапе социально-экономического развития Республики Узбекистан в направлении реформирования национальной экономики приняты действенные меры по либерализации государственной экономической политики, поддержке предпринимательства и гарантированию неприкосновенности частной собственности, обеспечению ускоренного развития регионов, на качественно новый уровень подняты обеспечение населения новыми рабочими местами. Очередным шагом в данном направлении стало принятие Стратегии развития Нового Узбекистана на 2022-2026 годы [1]. Согласно Стратегии Нового Узбекистана предусматривается принятие мер по повышению до 2026 года на 20% энергоэффективности экономики и сокращению на 20% объема выброса вредных газов в атмосферу путем активного внедрения технологий «зеленой экономики» во все сферы жизнедеятельности страны, а также увеличение доли промышленности в валовом внутреннем продукте и рост объема производства промышленной продукции в 1,4 раза (Цель 22 Стратегии), что потребует поднятие уровня привлечения внешних и внутренних инвестиций на качественно новый уровень. Соответственно, Целью 26 Стратегии
стало дальнейшее улучшение и повышение привлекательности инвестиционного климата в стране, принятие мер по привлечению в последующие пять лет инвестиций в объеме 120 млрд долл. США. Также, в качестве механизма достижения данной цели было намечено расширение финансовых ресурсов в экономике путем доведения в последующие пять лет оборота фондового рынка с 200 млн долл. США до 7 млрд долл. США (Цель 27), то есть увеличение в 35 раз.
Поэтому, одной из задач государственных органов по управлению государственными активами является стимулирование эмиссионной деятельности предприятий с государственным участием, предусматривающее задействование широкого спектра финансовых инструментов фондового рынка, позволяющих привлечь краткосрочные, среднесрочные и долгосрочные финансовые ресурсы для осуществления инвестиционных проектов, направленных на диверсификацию основной деятельности, укрепление финансовой устойчивости, улучшение основных показателей финансово-хозяйственной деятельности через внедрение последних достижений научно-технического прогресса и инновации. Государство заинтересовано в активизации
инвестиционных процессов на предприятиях, так как новый уровень производственно-сбытовой деятельности дает новый уровень стабильных источников налоговых и неналоговых поступлений в государственный бюджет. В частности, увеличиваются дивидендные поступления, как важная составляющая неналоговых доходов государственного бюджета.
Настоящий период развития национального рынка ценных бумаг характеризуется небольшим количеством акционерных обществ, имеющую очень скромный объем совокупного собственного капитала. Так, по итогам 2023 года количество АО составляло 625 компаний, а их совокупный уставный фонд составил 189,7 трлн. сумов, что составляет 19% от ВВП страны (по данным Агентства статистики, объём валового внутреннего продукта Узбекистана по итогам 2023 года составил 1,07 квадриллиона сумов [2]). В развитых странах этот показатель сопоставим или выше ВВП страны. Темпы повышения рыночной капитализации компаний таковы, что по сравнению с 2019 г. совокупный уставный фонд вырос только в два раза, что в 17,5 раз медленнее, предусмотренного Стратегией Нового Узбекистана.
Еще более неразвитой сферой национального фондового рынка стал рынок корпоративных облигаций, который поддерживается только 33 компаниями из 625, что составляет чуть больше 5% от числа всех АО [3]. Объем эмиссии корпоративных облигаций составил 0,9 трлн.сумов, что составляет 0,5% от суммы совокупного уставного фонда АО страны. Тогда как, в развитых странах объем корпоративных облигаций намного превышает объем капитализации компаний. К примеру, в США рынок облигаций в шесть раз превышает объем рынка акций. Особо хочется подчеркнуть недостатки эмиссионной политики акционерных обществ с государственным участием. Корпоративные облигации эмитировали лишь 4 АО с государственным участием с скромной суммой эмиссии в 0,3 трлн. сумов, что составляет 12% от числа компаний, выпустившие на рынок облигации, тогда как доля АО с государственным участием составляет
свыше 38% от общего числа АО. При этом, по номинальной сумме государственный портфель акций составляет 84% от совокупной суммы номинальной стоимости всех акций, эмитированных в республике. Таким образом, налицо эмиссионная пассивность акционерных предприятий с государственным участием на рынке корпоративных облигаций по сравнению даже с частными акционерными обществами республики.
Биржевой рынок ценных бумаг является наиболее динамичной частью рынка ценных бумаг, уровень активности которого определяет уровень развития финансового рынка в целом. За 2019-2023 годы оборот биржевого рынка ценных бумаг вырос с 0,5 трлн. сумов до 2,7 трлн. сумов, то есть в 5,4 раз [4]. Это намного выше темпов повышения совокупного собственного капитала акционерных обществ, что отчасти может свидетельствовать об активизации вторичного рынка ценных бумаг, ответственного за повышение ликвидности ценных бумаг. При этом, в 2023 г. биржевой рынок акций составил 2,62 трлн. сумов, а облигаций 0,09 трлн. сумов. Инвестиционная привлекательность на бирже эмитентов-предприятий с государственным участием была очень низка, что отрицательно сказалась на их ликвидности: биржевой оборот акций таких компаний составил лишь 0,3 трлн. сумов (11,4% от всего оборота акций), а биржевой оборот их облигаций 0,3 млн. сум (0,3% от всего оборота облигаций). Таким образом, существует необходимость исследовать и выявить возможные причины эмиссионной пассивности предприятий с государственным участием.
Можно предположить, что одной из причин пассивности АО в выпуске облигаций является усложненная процедура государственной регистрации эмиссии корпоративных облигаций, сопряженная с регистрационными затратами средств и времени. Но есть много других видов облигаций, условия выпуска и обращения которых отличаются от облигаций, традиционно применяемой на рынке ценных бумаг Узбекистана. В мировой практике используется так называемая биржевая об-
лигация, которая допускается на биржевые торги самой биржей без государственной регистрации.
На примере Российской Федерации можем видеть, что компания может зарегистрировать облигации через Банк России, биржу или центральный депозитарий [5]. Это закреплено статьей 20.1 Федерального закона «О рынке ценных бумаг». Согласно этого Закона «2. Регистрация выпусков (дополнительных выпусков) облигаций может осуществляться биржей (если облигации размещаются путем открытой подписки и допускаются этой биржей к организованным торгам) или центральным депозитарием при соблюдении следующих условий:
1) облигации не предоставляют их владельцам иных прав, кроме права на получение номинальной стоимости или номинальной стоимости и установленных процентов, и прав, возникающих из обеспечения, предоставляемого по таким облигациям;
2) централизованный учет прав на облигации осуществляется центральным депозитарием;
3) выплата номинальной стоимости и установленных процентов по облигациям осуществляется только денежными средствами.
3. Облигации, выпуск (дополнительный выпуск) которых зарегистрирован центральным депозитарием, именуются коммерческими облигациями, а облигации, выпуск (дополнительный выпуск) которых зарегистрирован биржей, биржевыми облигациями. ...
5. Центральный депозитарий или биржа вправе устанавливать дополнительные требования к коммерческим облигациям или биржевым облигациям и (или) к их эмитентам».
Использование таких правовых возможностей и ограничений на практике Российской Федерации дают некоторые минусы и плюсы биржевых облигаций для инвестора и эмитента.
Упрощение процедуры выпуска таких облигаций накладывает на эмитента определенные ограничения. Компания должна существовать как минимум три года, а ее
акции или другие облигации к моменту выпуска биржевых облигаций должны котироваться на данной бирже, срок исполнения обязательств по биржевым облигациям - не более трех лет. При этом компания, выпускающая такие бумаги, может получать оплату за них и возвращать инвесторам долг и проценты только деньгами. Никаких других прав у покупателя биржевых облигаций, помимо получения дохода, нет.
Правовая система Республики Узбекистан предусматривает возможность выпуска биржевых облигаций. Так, в Законе о рынке ценных бумаг биржевая облигация определяется, как «выпускаемая акционерными обществами долговая эмиссионная ценная бумага, выпуск которой регистрируется фондовой биржей, включенная в биржевой котировальный лист фондовой биржи» (ст. 3 Закона) [6]. Также, Закон определяет, что «Эмиссия биржевых облигаций осуществляется без государственной регистрации и в порядке, установленном фондовой биржей по согласованию с уполномоченным государственным органом по регулированию рынка ценных бумаг. Размещение и обращение биржевых облигаций со сроком погашения не более одного года осуществляются на фондовых биржах. Размещение биржевых облигаций осуществляется только через фондовую биржу, зарегистрировавшую выпуск биржевых облигаций» (ст. 61 Закона).
К сожалению, до начала 2024 года ни эмитенты и ни фондовая биржа не предпринимали попыток использовать такой инструмент краткосрочного и среднесрочного заимствования на фондовом рынке Узбекистана. Но начиная с 2024 года Республиканская фондовая биржа «Ташкент» выразила заинтересованность в продвижении проекта «Биржевая облигация». Согласно Порядка регистрации, размещения и обращения биржевых облигаций на Республиканской фондовой бирже «Тошкент» выпуск биржевых облигаций осуществляется акционерным обществом, чьи ценные бумаги включены в категории «Премиум», «Стандарт» и «Транзит» сегмента рынка
акций «Stock Market» биржевого котировального листа[7].
Порядок регистрации биржевых облигаций определяет следующие листинговые требования:
1. Размер собственного капитала: не менее 100 млрд. сумов.
2. Срок существования эмитента: не менее 1 года.
3. Финансовые показатели: положительные финансовые результаты за последний год.
4. Отсутствие случаев дефолта эмитента по ранее выпущенным облигациям при наличии таковых: в течении трех последних выпусков.
5. Обязательность наличия действующего кредитного рейтинга присвоенной одной из следующих рейтинговых компаний: S&P Global Ratings, Fitch Ratings, Moody's не ниже категории «В+», «В-» и «В3», соответственно.
6. Минимальная номинальная стоимость одной биржевой облигации 1 млн. сумов, а минимальное количество к размещению 1000 штук.
7. Минимальные требования к значениям коэффициентов финансового анализа:
- рентабельность собственного капитала > 0;
- платежеспособность (текущая ликвидность) > 1;
- абсолютная ликвидность > 0,2;
- финансовая устойчивость (собственный капитал/текущие обязательства) > 1.
Некоторые требования Порядка регистрации, размещения и обращения биржевых облигаций на Республиканские фондовые биржи «Тошкент» кажутся спорными:
- Порядок требует наличие положительных финансовых результатов за последний год, но не определяет минимальные критерии «положительности»;
- обязательность наличия действующего кредитного рейтинга присвоенной международными рейтинговыми компаниями может потребует от акционерного предприятия больших затрат средств и времени на его получение. Кроме того, еще не факт, что акционерное общество получит рейтинг требуемого уровня.
Представляется целесообразным смягчение некоторых требований для акционерных предприятий с участием государства. В этом случае Агентство по управлению государственными активами Республики Узбекистан, курирующее предприятия с участием государства должно предоставить некоторые гарантии фондовой бирже в целях снижения ее рисков. В частности, до 25% объема эмиссии должны выкупаться Фондом по управлению, трансформации и приватизации государственных активов при Агентстве по управлению государственными активами Рес-
публики Узбекистан.
Библиографический список
1. Указ Президента Республики Узбекистан от 28.01.2022 года №УП-60 «О Стратегии развития Нового Узбекистана на 2022-2026 годы». - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://lex.uz/ru/docs/5841077.
2. Официальный сайт Агентства статистики при Президенте Республики Узбекистан. -[Электронный ресурс]. - Режим доступа: www.stat.uz.
3. Отчет за 2023 год АО «Центральный депозитарий ценных бумаг». - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://uzcsd.uz/.
4. Официальный сайт Республиканской фондовой биржи «Ташкент». - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: www.uzse.uz.
5. Федеральный закон от 22.04.1996 N 39-Ф3 (ред. от 11.03.2024) «О рынке ценных бумаг». - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://fzakon.ru/laws/federalnyy-zakon-ot-22.04.1996-п-39^/.
6. Закон Республики Узбекистан от 03.06.2015года №ЗРУ-387 «О рынке ценных бумаг». - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://lex.uz/docs/2662541.
7. Порядок регистрации, размещения и обращения биржевых облигаций на Республиканские фондовые биржи «Тошкент», утвержденное Наблюдательным советом АО РФБ «Тошкент», протокол №6 от 12.05.2023 г. - [Электронный ресурс]. - Режим доступа: https://www.uzse.uz/system/legislations/files/000/000/421/original/.
ATTRACTING FINANCIAL RESOURCES TO STATE-OWNED ENTERPRISES BY
ISSUING EXCHANGE-TRADED BONDS
R.H. Tashmatov, Doctor of Economic Sciences, Senior Researcher
M.Sh. Butabaev, Candidate of Physical and Mathematical Sciences, Leading Researcher
Center for Research on Problems of Privatization and Management of State Property at
the Agency for State Asset Management of the Republic of Uzbekistan
(Uzbekistan, Tashkent)
Abstract. The article presents promising and strategic directions for the development of the economy of Uzbekistan, including tasks to further improve and increase the attractiveness of the investment climate in the country, assesses the level of development of the securities market, analyzes the possibilities of using exchange-traded bonds and makes recommendations on improving the conditions for attracting financial resources for the development of enterprises with state participation through the issuance of exchange-traded bonds.
Keywords: enterprises with state participation, securities market, exchange bond, conditions for registration of exchange bonds, circulation of exchange bonds.
