CC BY
2524
Теория финансов
УДК 336.01
понятие «финансовая система» в современной теории финансов
C. В. РЯБЦЕВ, кандидат экономических наук, доцент кафедры менеджмента E-mail: laturna@interia. pl Балтийская государственная академия рыбопромыслового флота
Статья посвящена проблематике дефиниции понятия «финансовая система». Исследуются системный, монетарный, распределительный, функциональный и институциональные подходы в отечественных и зарубежных научных школах. Дается характеристика основных функций финансовой системы в рыночной экономике.
Ключевые слова: финансовая система, финансовые институты, финансовые посредники, функции финансовой системы, денежные отношения, финансовые рынки, финансовые инструменты.
Несмотря на то, что финансовая система является предметом многочисленных научных исследований в теории финансов, попытки дать определение самой финансовой системе сталкивается с многочисленными трудностями. Не вызывает сомнений, что главная причина данной проблемы кроется в отсутствии единой терминологии и подходов в самой теории систем [1, с. 47-48; 2, с. 21; 3, с. 46-47]. Вместе с тем это не мешает тому, что понятие «финансовая система» используется повсеместно и является основой для современной финансовой науки.
Как уже говорилось, число научных трудов в области теории финансов, посвященных анализу финансовой системы достаточно обширно, и в то же время выводы исследователей относительно сущности финансовой системы настолько неоднозначны, что представляется необходимым предпринять попытку систематизации различных подходов к определению
этого понятия. Ввиду этого автором исследуются наиболее часто встречающиеся в современной отечественной и иностранной финансовой литературе дефиниции понятия «финансовая система».
Интерпретация понятия «финансовая система» в финансовой литературе зависит во многом от научной школы, к которой принадлежит тот или иной исследователь. Необходимо сразу отметить, что рассматриваемые подходы не могут представлять все существующие. Кроме того, тот или иной исследователь может представлять различные подходы (например, В. М. Романовский и А. Г. Грязнова [5; 7] рассматривают понятие «финансовая система» как с точки зрения институционального, так и с точки зрения функционального подходов). Можно выделить несколько основных подходов к исследованию финансовой системы (см. таблицу) [33]:
- институциональный подход (institutional approach);
- узконаправленные функциональные подходы, в особенности монетарный подход (monetary approach), а также подход, отводящий ведущую роль финансовым посредникам, - распределительный подход (intermediation approach);
- функциональный подход (functional approach);
- системный подход (systemic approach).
Первый из указанных подходов к проблематике финансовой системы уделяет много внимания описанию системы, что не позволяет представить
Основные подходы к исследованию финансовой системы
Подход Характеристика Понятие «финансовая система» Представители
Институциональный Определяет финансовую систему с точки зрения финансовых институтов, приводит их описание и классификацию; дополнительным предметом анализа часто является одна из характеристик финансовых институтов (например, степень конкурентоспособности, обеспечение прав инвесторов, качество финансового регулирования) Финансовая система - это совокупность классифицированных определенным образом отдельных финансовых институтов Дж. Ван Хорн, Р. Г. Хаббард
Монетарный (узконаправленный функциональный подход) Анализирует финансовую систему, прежде всего в контексте обеспечения реальной экономики денежными средствами с помощью как ЦБ, так и коммерческих банков Финансовая система - это механизм обеспечения денежными средствами реальной экономики В. В. Ковалёв, центральные банки
Распределительный (узконаправленный функциональный подход) Анализирует финансовую систему с точки зрения двух важнейших функций - распределительной и трансформационной Финансовая система - это механизм посредничества между субъектами с нехваткой и избытком денежных средств в сфере реальной экономики Х. Г. Гарли, Е. С. Шау, А. Янк
Функциональный Основой проводимого анализа финансовой системы являются функции системы. Сторонники этого подхода считают, что функции финансовых систем отдельных стран сравнимы между собой и относительно стабильны Понятие «финансовая система» охватывает сеть финансовых рынков, финансовых посредников, а также прочих финансовых институтов, благодаря которым реализуются финансовые планы домашних хозяйств, предприятий и органов государственной власти Д. Б. Кране, Р. Мертон, М. В. Романовский, А. Г. Грязнова и др.
Системный Финансовая система анализируется с точки зрения связей между отдельными элементами системы и влияния этих связей на функционирование всей финансовой системы (комплиментарность и взаимосвязанность) Финансовая система - это упорядоченная совокупность комплиментарных и взаимосвязанных элементов или подсистем Р. Х. Шмидт, М. Тиррел, А. Хакеталь
в количественном выражении функции, структуры или характерные черты финансовой системы [22]. Противники институционального подхода неоднократно указывали на тот факт, что данный подход не затрагивает экономических функций финансовых рынков или финансовых посредников. С этой точки зрения институциональный подход находит свое применение исключительно в работах описательного характера. С методологической точки зрения с помощью этого подхода производится общее описание эволюции финансовой системы. Сам же подход появился на базе институциализма, или же в современной версии - неоинституциализма [35; 36]. Следует также понимать, что сам по себе институциональный подход является предметом тщательного анализа, так как институт понимается и как имеющиеся в обществе правила поведения и как созданные человеком ограничения, регулирующие отношения между людьми [30, с. 3]. Кроме того, необходимо
отметить, что в современной литературе достаточно часто, несмотря на методологические противоречия, понятие «финансовый институт» соответствует понятию «финансовая организация».
Примером дефиниции финансовой системы с точки зрения этого подхода является определение, данное коллективом исследователей под руководством М. В. Романовского и О. В. Врублевской [5, с. 68]: «...ее можно представить в институциональной форме: как инфраструктуру различных финансовых институтов, осуществляющих финансовые операции и одновременно являющихся субъектами и объектами управления финансами».
Следующий подход в исследовании финансовой системы - монетарный, он рассматривается как узконаправленный функциональный подход. Данный подход в основном используется центральными банками, которые понимают финансовую систему в качестве механизма, обеспечивающего экономику
страны финансовыми средствами [18; 31]. Похожий подход, хотя и несколько более широкий, чем в узком монетарном смысле, демонстрирует и В. В. Ковалёв [6, с. 14]. Согласно его определению «... финансовую систему будем рассматривать как форму организации денежных отношений между всеми субъектами воспроизводственного процесса по распределению и перераспределению совокупного общественного продукта». Другими словами, существование финансовой системы дает возможность создания прибавочного продукта в денежной форме нефинансовыми субъектами экономики, а также создает условия для движения денежных потоков между ними.
Создателями следующего рассматриваемого подхода к исследованию финансовой системы признаются Х. Г. Гарли (H. G. Gurley) и Е. С. Шау (E. S Shaw), которые в 1960 г. предложили распределительный подход [19]. При анализе финансовой системы эти исследователи указали на особенную роль финансовой системы, а точнее -на перераспределение и трансформацию [23, с. 4-5]. Представители данного подхода считают, что особенностью финансовой сферы являются прежде всего функции, которые она исполняет. Основными функциями финансовой системы, по их мнению, являются: перераспределение финансовых средств между субъектами, испытывающими в них потребность и субъектами, имеющими их в избытке; а также решение проблем, которые затрудняют или делают невозможным прямое финансирование (т. е. трансформация сумм, сроков, рисков, а также минимизация влияния асимметричности информации). По мнению автора, данный подход является частным случаем, и анализ функций финансовых посредников необходимо дополнить анализом роли финансовых рынков для финансовой системы.
Функциональный подход во многом возник на волне критики институционального и распределительного подходов [17]. Создатели этого подхода (в особенности нобелевский лауреат Р. Мертон (R. C. Merton) обвинили первый из них в отсутствии объяснения изменений, происходящих в институциональной структуре. Слабым местом второго подхода, по их мнению, являлось ограничение функций финансовой системы. Приверженцы функционального подхода желали создать по возможности единые рамки, позволяющие выявить различия в институциональной структуре различных финансовых систем как в статике, так и в динамике. Данный подход опирается на два основополагающих принципа. Во-
первых, функции финансовой системы гораздо стабильнее, чем сами финансовые институты. Во-вторых, институциональные формы являются прямым отражением функций, исполняемых финансовой системой. Данные принципы позволили данному подходу выделить основную функцию финансовой системы - эффективное перераспределение финансовых ресурсов, а также шесть ключевых функций.
Отечественная школа в основном признает данный подход. Типичным является следующее определение: «Система финансов в целом - это совокупность различных сфер финансовых отношений, в процессе которых образуются и используются различные денежные фонды» [5, с. 64].
Собственное понимание финансовой системы демонстрирует системный подход [20; 21; 32; 33; 34]. Финансовая система рассматривается как упорядоченная совокупность комплиментарных (концепция комплиментарности - complementarity), и возможно, взаимосвязанных (концепция согласованности -consistency) элементов. Системный подход анализирует финансовую систему с точки зрения отношений между его отдельными элементами, а также влияния этих отношений на функционирование финансовой системы в целом. В то же время создатели данного подхода признают наличие проблем информационного характера, которые не позволяют оценить комп-лиментарность всех элементов финансовой системы и выяснить характер отношений между ними.
Исходя из проведенного анализа, можно выделить две основные группы подходов к определению финансовой системы. Основное отличие между ними заключается в понимании отдельных составляющих финансовой системы. В определениях первой группы используются структурно-институциональные аспекты финансовой системы. К этой группе относятся институциональный и системный подходы. Системный подход относится к этой группе, поскольку он, несмотря на достаточно глубокое раскрытие проблематики финансовой системы, скорее склоняется к решению структурных и институциональных проблем и не уделяет достаточного внимания функциям финансовой системы. В определениях, относящихся ко второй группе, напротив, полностью игнорируются институциональные и структурные вопросы организации финансовой системы. Главными для этой группы являются функции финансовой системы. Исходя из этого, к данной группе можно отнести монетарный, распределительный и функциональный подходы.
Различия в понимании финансовой системы во многом следуют из стремления ученых к созданию единого подхода (по возможности взаимосогласованного и универсального) для исследования различных финансовых систем. В этой связи представляется интересным привести достаточно универсальное определение, представленное в финансово-кредитном энциклопедическом словаре под. ред. А. Г. Грязновой [4, с. 1021]: «Финансовая система - это совокупность взаимосвязанных и взаимодействующих частей, звеньев, элементов, непосредственно участвующих в финансовой деятельности и способствующих ее осуществлению. Состоит из финансовых институтов (организации, учреждения, осуществляющие и регулирующие финансовую деятельность.) и финансовых инструментов, создающих необходимые условия протекания финансовых процессов».
По мнению автора, финансовая система - это совокупность взаимосвязанных структурных элементов, как непосредственно участвующих в финансовой деятельности, так и способствующих ее осуществлению. Она состоит из финансовых институтов, инструментов, финансовых рынков, а также из элементов инфраструктуры финансовой системы. С помощью данной системы субъекты экономики (прежде всего речь идет о домашних хозяйствах, предприятиях и органах государственной власти) имеют возможность получать финансовые средства, инвестировать свои сбережения, а также удовлетворять иные потребности, связанные с функционированием финансовой сферы.
Необходимо также учитывать то, что сама финансовая система разделяется на две подсистемы: децентрализованные финансы (рыночные) и централизованные финансы (общественные). В данном случае рыночная финансовая система является механизмом перераспределения и использования финансовых средств, функционирующим благодаря частным финансовым институтам. Общественные же финансы являются механизмом, обеспечивающим перераспределение и использование финансовых средств, позволяющим органам государственной власти выполнять свои функции как для экономического развития страны, так и в области социальной сферы.
Предлагаемое автором определение финансовой системы учитывает одновременно не только функции этой системы, но и ее структурные элементы. Исходя из этого определения можно сделать вывод, что разногласия между рассмотренными ранее подходами к определению финансовой системы могли бы быть
преодолены благодаря более глубокому использованию системного подхода и системного анализа. В данном случае нужно исходить из того, что при проведении системных аналитических исследований сущность системы может быть раскрыта только через функции, признаки, характеристики и классификации. Ввиду этого автором рассматриваются и систематизируются дискуссионные вопросы, связанные с функционированием финансовой системы.
В настоящей статье проводится анализ функций финансовой системы, вытекающих из функционального подхода Р. С. Мертона и З. Боди [27, с. 5], а именно:
1) обеспечение движения финансовых средств во времени и пространстве;
2) обеспечение эффективных методов и процедур управления рисками;
3) обеспечение способов расчетов и проведения платежей;
4) обеспечение механизмов накопления денежных средств и разделения собственности предприятий (распределение средств на участие в капитале различных предприятий);
5) обеспечение информацией, что позволяет координировать децентрализованный процесс принятия решений в различных видах экономической деятельности;
6) обеспечение преодоления проблем недостаточной мотивации (incentive problems) при асимметричной информации.
Перераспределение экономических ресурсов большинством исследователей признается главной функцией финансовой системы [9; 14; 22]. В хорошо функционирующей финансовой системе со сбалансированной структурой перераспределение экономических ресурсов непосредственно детерминирует с их эффективным использованием. Финансовая система, выполняя распределительную функцию, помогает перемещению ресурсов во времени (temporal transfer) и пространстве (между странами, регионами и различными субъектами рыночной экономики).
Данная функция наиболее часто анализируется с точки зрения использования в финансовой системе механизмов превращения сбережений в инвестиции. Обзор современной финансовой теории позволяет выделить по меньшей мере три подхода в этом направлении:
- исследования с точки зрения предпочтений предприятий в формах финансирования;
- исследования, ставящие во главу угла проблемы финансовых предпочтений домашних хозяйств;
- исследования, в которых распределительная функция рассматривается с точки зрения структуры финансовой системы.
Последний подход непосредственно позволяет выделить относительное преобладание в той или иной финансовой системе одного из механизмов перераспределения финансов (основанного на банках или на финансовых рынках).
Исследование источников финансирования предприятий в государствах с высокой степенью развития капиталистической системы хозяйствования в значительной степени являлось проверкой гипотезы А. Гершенкрона о большей эффективности банковской системы в вопросах накопления сбережений и размещения капиталов по сравнению с фондовыми рынками. Методология сравнительного анализа К. Майера (C. Mayer) [25; 26] позволяет получить представление о примерах финансирования предприятий в отдельных странах на основе движения финансовых средств. Результаты исследований как самого Майера, так и его последователей [13; 16] указывают на преобладающую роль внутренних источников финансирования предприятий (т. е. на самофинансирование), на отсутствие значительных различий между методами финансирования в отдельных странах, а также на относительно малое значение финансовых рынков как источников финансирования инвестиций.
Другие направления в дискуссии по поводу функции перераспределения финансовых ресурсов с помощью финансовой системы также предлагают свои решения, исходя из значения финансовых рынков и банковской сферы для той или иной финансовой системы. Преобладание того или иного из этих механизмов является основанием для определения модели финансовой системы: системы, основанной на банках, и системы, основанной на фондовом рынке.
Попытку ответить на вопрос, почему в финансовой системе существуют два механизма перераспределения финансовых ресурсов предприняли в 1997 г. А. В. Бут (A. W. Boot) и А. В. Такор (A. V. Thakor) [15]. Исследуя совместное существование банков и финансовых рынков, они пришли к выводу, что банки являются источником финансирования для предприятий, в которых относительно высок уровень субъективного риска. В свою очередь финансовые рынки используются в качестве источников финансирования предприятий, для которых уровень субъективного риска относительно низок.
Указанные исследователи также обращают внимание на закономерность, согласно которой вместе с возрастанием степени сложности финансовой системы доля банковского сектора в финансировании предприятий снижается [15, с. 727].
Вне зависимости от подхода, использованного при исследовании функции перераспределения финансовых ресурсов, практически все исследователи подчеркивают главное значение этой функции как с точки зрения предпосылок существования самой финансовой системы, так и с точки зрения функционирования экономики той или иной страны. Проведенные исследования также подтверждают тезис Р. Мертона о стабильности функций финансовой системы как в пространстве, так и во времени.
Рассмотренная автором ранее функция перераспределения финансовых ресурсов и связанное с ней эффективное размещение этих ресурсов являются основой для определения остальных функций финансовой системы. Вторая из функций финансовой системы в списке Р. Мертона и его последователей -это функция управления и распределения риска, она прямо вытекает из функции перераспределения финансовых средств. Многие исследователи указывают на двоякий характер рисков в финансовой системе. Во-первых, это финансовые риски и, во-вторых, это нефинансовые риски.
В традиционной теории финансов достаточно много места уделяется проблеме управления рисками и преодоления последствий их проявления [11]. Действенным средством ограничения рисков считается диверсификация. В связи с этим достаточно часто данная функция финансовой системы рассматривается исключительно в разрезе распределения риска между отдельными видами экономической деятельности в данный момент времени (cross-sectional risk sharing) [8]. Основным недостатком такого подхода является игнорирование недиверсифицируемых рисков (non-diversifiable risk). Высказав такое замечание, Ф. Аллен (F. Allen) и Д. Гейл (D. Gale) [9; 10] предложили свой подход к решению проблемы рисков. Они обратили внимание на возможность существования несистематических рисков, которые не могут быть предметом стандартной диверсификации. Кроме того, данные исследователи разработали две стратегии защиты от такого рода рисков: разделение рисков между поколениями (intergenerational risk-sharing), а также создание резервов в целях снижения колебаний потребления во времени (asset accumulation).
Функция обеспечение расчетов и проведения платежей имеет технический характер. Значение данной функции не вызывает сомнений, поскольку практически любая экономическая или финансовая операция требует участия расчетно-платежной системы. Выполнение финансовой системой этой функции не вызывает разногласий. Основным предметом научных исследований являются методы повышения эффективности и безопасности функционирования расчетно-платежных систем. В связи с этим основными вопросами, наиболее часто встречающимися в научной литературе, являются: необходимость обеспечения должного уровня взаимодействия с надзорными органами, контролирующими функционирование рас-четно-платежных систем отдельных стран; принципы организации платежных систем; а также управление рисками, возникающими в процессе функционирования расчетно-платежных систем.
Финансовая система выполняет также важную функцию предоставления информации. Знание этой информации необходимо для принятия и координации децентрализованных решений в отдельных видах экономической деятельности. Данное (достаточно узкое) понимание информационной функции финансовой системы предлагает, например, Р. Мертон [28]. По его мнению, информация об уровнях процентных ставок, котировках ценных бумаг используется домо-хозяйствами при принятии решений о потреблении или сбережении, а также при выборе форм размещения этих сбережений. Информацию подобного рода используют также предприятия в процессе отбора инвестиционных проектов и источников финансирования своей деятельности. Необходимо отметить, что современная теория финансов рассматривает информационную функцию финансовой системы более широко, учитывая не только подход Р. Мертона, но и связывая его со следующей функцией финансовой системы, которая заключается в обеспечении преодоления проблем недостаточной мотивации.
В 1970-1980-х гг. появился новый подход в дискуссии по поводу роли информационной функции финансовой системы. В нем рассматривается значение финансовой системы для получения, обработки и мониторинга информации [29, с. 261-297]. В этой связи значительно изменилось понимание роли финансовых посредников, которых стали трактовать в качестве институтов, осуществляющих трансформацию активов и снижающих транзакционные издержки [12], или же в макроэкономическом смысле - в качестве «пассивных каналов» денежной политики.
В 1977 г. Х. Е. Леланд (Н. Е. Leland) и Д. Х. Пил (D. H. Pyle) представили концепцию асимметричной информации, в которой обосновали существование финансовых посредников [24]. В своем исследовании информационной функции финансовой системы (в особенности финансовых институтов) они выявили две проблемы, связанные с получением информации, а именно: признание информации в качестве общественного блага, а также достоверность этой информации. По их мнению, финансовые посредники и призваны решать данные проблемы в финансовой системе.
Исследователи Х. Бойд (H. Boyd) и Е. К. Пре-скотт (E. C. Prescott) также рассматривали теоретические предпосылки деятельности финансовых институтов на основе существующих на рынке информационных проблем [15]. Основным предметом их научных интересов стал неправильный выбор при асимметрии информации. Кроме того, данные исследователи определили пять характеристик финансовых институтов и среды, в которой действуют посредники. Данные характеристики и образуют функции, выполняемые этими институтами в финансовой системе:
1) финансовые посредники берут взаймы финансовые средства у одной группы субъектов и предоставляют их другой группе;
2) обе группы (заимодавцы и заемщики) достаточно многочисленны, что позволяет диверсифицировать портфель финансовых посредников;
3) финансовые по средники предоставляют финансовые средства тем заемщикам, которые предоставляют лучшую информацию о самих себе;
4) финансовые посредники собирают информацию об инвестиционных проектах, а также о заемщиках;
5) собранная информация используется финансовыми посредниками при предоставлении финансовых средств и установлении различных условий для каждого отдельного заемщика.
В заключение можно сделать вывод, что современная финансовая теория уделяет большое внимание финансовой системе. Особое внимание заслуживает возросший интерес экономистов и политиков к функциональному аспекту финансовой системы. Это нашло свое отражение в многочисленных исследованиях функций финансовой системы и ее элементов, выявлении угроз со стороны функционирующей ненадлежащим образом финансовой системы, а также методов повышения эффективности и безопасности функционирования финансовой системы.
Список литературы
1. Прангишвили И. В. Системный подход и общесистемные закономерности. Сер. «Системы и проблемы управления». М.: СИНТЕГ. 2000.
2. Тарасенко Ф. П. Прикладной системный анализ (Наука и искусство решения проблем): учебник. Томск: Изд-во Томского ун-та. 2004.
3. Теоретические основы системного анализа / Новосельцев В. И. и др. / под ред. В. И. Новосельцева. М.: Майор. 2006.
4. Финансово-кредитный энциклопедический словарь / под общ. ред. А. Г. Грязновой. М.: Финансы и статистика. 2002. C. 1021-1023.
5. Финансы, денежное обращение и кредит: учебник / М. В. Романовский и др. / под ред. М. В. Романовского, О. В. Врублевской. М.: Юрайт - Издат. 2006. C. 64-70.
6. Финансы: учебник 2-е изд., перераб. и доп. / под ред.
B. В. Ковалёва. М.: ТК Велби. Изд-во «Проспект». 2006.
C. 13-21.
7. Финансы: учебник/ под ред. А. Г. Грязновой, Е. В. Маркиной. М.: Финансы и статистика. 2004. C. 27-39.
8. Allen F, Gale D. Comparing Financial Systems. MIT. Cambridge. 2000.
9. Comparative Financial Systems: A Survey. Center for Financial Institutions Allen F., Gale D. Working Paper. № 01-15. University of Pennsylvania. The Wharton School. Philadelphia. 2001.
10. Allen F., Gale D. Universal Banking, Intertemporal Risk Smoothing and European Financial Integration: A. Saunders, I. Walter (red.). Universal Banking. Irvin Publishing. Chicago. 1996.
11. Arrow K. The Role of Securities in the Optimal Allocation of Risk-bearing. // Review of Economic Studies. Vol. 31. 1964. № 2. Р. 91-96.
12. Benston G. J., Smith C. W. A transaction costs approach to the theory of financial intermediation // Journal of Finance. Vol. 31. 1976. № 2. Р. 215-231.
13. Bertero E. The Banking System, Financial Markets and Capital Structure: Some New Evidence from France // Oxford Review of Economic Policy. Vol. 10. 1994. № 4. Р. 68-78.
14. Boot A. W., Thakor A. V. Financial Systems Architecture // Review of Financial Studies. Vol. 10. 1997. № 3. Р. 693-733.
15. Boyd J. H., Prescott E. C. Financial intermediary -coalitions // Research Department Staff Report. 1985. № 87. July. Federal Reserve Bank of Minneapolis.
16. Corbett J., Jenkinson T. The Financing of Industry. 1970-1989: An International Comparison // Journal of Japanese & International Economies. Vol. 10. 1996. № 1. Р. 71-96.
17. Crane D. B., Froot K. A., Mason S. P, Perold A. F., Merton R. C., Bodie Z., Sirri E. R., Tufano P. The Global Financial System. A Functional Perspective. Harvard Business School Press. Boston. 1995.
18. Deutsche Bundesbank. The Monetary Policy of the Bundesbank. Special Publications. Frankfurt am Main. 1995.
19. Gurley H. G., Shaw E. S. Money in a Theory of Finance. Brooking Institution. Washington D. C. 1960.
20. Hackethal A., Schmidt R.H. Financing Patterns: Measurement Concept and Empirical Results. Working paper series: Finance & Accounting. № 125. Johann Wolfgang Goethe-Universitat. Frankfurt am Main. 2004.
21. Hackethal A. R., Tyrell M. Complementarity and Financial Systems. A Theoretical Approach. Working Paper Series: Finance & Accounting. № 11. J. W. Goethe Universitat. Frankfurt am Main. 1998.
22. Hubbard R. G. Money, the Financial System and the Economy. Addison-Wesley. Columbia University. Boston. 1997.
23. Janc A. Modern banking in transition economies of Central and Eastern Europe. The Poznan University of Economics. Poznan. 2004.
24. Leland H. E., Pyle D.H. Information asymmetries, financial structure, and financial intermediation // Journal of Finance. Vol. 32. 1977. № 2. P. 371-387.
25. Mayer C. Financial Systems, Corporate Finance and Economic Development: R. G. Hubbard (red.). Asymmetric Information. Corporate Finance and Investment. University of Chicago Press. Chicago. 1990.
26. Mayer C. New Issues in Corporate Finance // European Economic Review. Vol. 32. 1988. № 5. P. 1167-1189.
27. Merton R. C., Bodie Z. A. Conceptual Framework for Analyzing the Financial Environment: D. B. Crane, K.A. Froot, S. P Mason, A. F Perold, R. C. Merton, Z. Bodie., E. R Sirri., P. Tufano. The Global Financial System. A Functional Perspective. Harvard Business School Press. Boston. 1995.
28. Merton R. C. The Financial System and Economic Performance // Journal of Financial Services Research. Vol. 4. 1990. № 4. P 263-300.
29. Modigliani F, Miller M. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment // American Economic Review. Vol. 48. 1958. № 3. P. 261-297.
30. North D. C. Institutions, institutional change and economic performance. Cambridge University Press. Cambridge. 1990.
31. Rozwyj systemu finansowego w Polsce w latach 2002-2003. NBP. Warszawa. 2004.
32. Schmidt R. H., Hackethal A., Tyrell M. The Convergence of Financial Systems in Europe // Working Paper Series: Finance & Accounting. 2001. № 75. J. W. Goethe Universitat. Frankfurt am Main.
33. Schmidt R. H., Tyrell M. What constitutes a financial system in general and the German financial system in particular? // Working Paper Series: Finance & Accounting. 2003. № 111. Johann Wolfgang Goethe-Universitat. Frankfurt am Main. P. 5-12.
34. Tyrell M., Schmidt R.H. Pension Systems and Financial Systems in Europe: A Comparison form the Point of View of Complementarity // Working Paper Series: Finance & Accounting. 2001. № 65. J. W. Goethe Universitat. Frankfurt am Main.
35. Williamson O.E., Masten S. E. The economics of transaction costs. Edward Elgar. Northampton. 1999.
36. Williamson O. E. The New Institutional Economics: Taking Stock, Looking Ahead // Journal of Economic Literature. Vol. 38. 2000. № 3. P. 595-613.
