CC BY
111
Оценка инвестиционной привлекательности компании «MAIL.RU
GROUP».
Estimating of the company's investment attractiveness «MAIL.RU GROUP».
Сараев Никита Геннадьевич
аспирант кафедры финансов и кредита Московского Государственного Университета Машиностроения (МАМИ)
E-mail: inneko@gmail.com Saraev Nikita Gennadievich graduate student Department of Finance and Credit of the Moscow State University of Mechanical Engineering (MAMI)
E-mail: inneko@gmail.com
Аннотация
Статья посвящена проблеме оценки инвестиционной привлекательности бизнеса, которая становится всё более актуальной в условиях увеличения числа компаний, нуждающихся в дополнительных источниках финансирования для своего развития. В работе осуществлен комплексный финансовый анализ, проведены расчеты по оценке банкротства, финансовой устойчивости и стоимости бизнеса с учетом специфического риска. Использован факторный анализ, разработаны рекомендации по повышению инвестиционной привлекательности.
Abstract
This article is devoted to the problem of an estimating company's investment attractiveness, which becoming more urgent in conditions of increasing number of companies that need additional funding sources for its development. This work was realized the complex financial analysis, calculated an estimating of the bankruptcy, financial viability and company's value taking into account specific risk. Used a factor analysis, worked out recommendations increasing investment attractiveness.
Ключевые слова: инвестиционная привлекательность, прибыль на акцию, банкротство, кредитоспособность, ликвидность, рентабельность, финансовый риск.
Keywords: investment attractiveness, earnings per share, bankruptcy, credit worthiness, liquidity, profitability, financial risk.
Инвестиции играют важную роль в деятельности предприятия, способствуя росту и диверсификации производства, обновлению основных производственных фондов, повышению качества и конкурентоспособности продукции, росту стоимости бизнеса и других основных показателей деятельности. Если предприятие нуждается в дополнительных источниках финансирования, то менеджерам необходимо задуматься над повышением его инвестиционной привлекательности, чтобы привлечь инвесторов. Оценка инвестиционной привлекательности помогает инвестору определиться с объектом финансирования с учетом его отраслевой специфики, оценить доход и компенсацию риска. Кроме того, выбор инвестора также зависит от целей и сроков вложений.
Инвестиционная привлекательность — характеристика актива, учитывающая удовлетворение интереса конкретного инвестора по соотношению «риск-отдача на вложенный капитал — горизонт владения активом». Инвестиционная привлекательность активов — понятие субъективное для каждого инвестора. То, что для одного инвестора может
оказаться слишком рискованным и потому инвестиционно непривлекательным, для другого из-за возможности диверсифицировать риски, разделить их с другими инвесторами и кредиторами может представлять инвестиционный интерес. Различие в инвестиционной привлекательности активов связано не только с инвесторами, но и с выбором момента времени анализа. Происходящие на рынке подвижки могут существенно изменить инвестиционную привлекательность. [3]
Для того чтобы оценить платежеспособность «MAIL.RU GROUP», сгруппируем имущество по степени ликвидности капитала и срочности погашения. Результаты группировки, представленные в таблице 1, свидетельствуют, что в 2015 году произошло увеличение наиболее ликвидных активов на 72%, а также доли этой группы активов в общей структуре имущества. Быстро реализуемые активы также возросли за рассматриваемый период, и увеличился их удельный вес в общей величине имущества. В 2015 году наблюдается падение доли и величины медленно реализуемых и труднореализуемых активов.
Что касается пассивов, то важно отметить увеличение доли и величины наиболее срочных обязательств и постоянных пассивов и уменьшение значения краткосрочных и долгосрочных пассивов в текущем периоде.
Таблица 1
Сопоставление групп по активу и пассиву
Актив 2014 год 2015 год Пассив 2014 год 2015 год
1. Наиболее ликвидные активы 5 145 8 864 1. Наиболее срочные обязательства 7 306 8 668
2. Быстрореализуемые активы 5 072 6 480 2. Краткосрочные пассивы 7 966 7 941
3. Медленнореализуемые активы 304 195 3. Долгосрочные пассивы 22 742 15 222
4. Труднореализуемые активы 170 258 166 455 4. Постоянные пассивы 142 765 150 163
БАЛАНС 180 779 181 994 БАЛАНС 180 779 181 994
По итогам расчетов можно сделать вывод о том, что на конец периода величины наиболее ликвидных активов хватает для погашения наиболее срочных обязательств, а также тот факт, что сумма труднореализуемых активов покрывает постоянные пассивы. Однако величины быстро- и медленнореализуемых активов в текущем периоде являются
недостаточными для покрытия краткосрочных и долгосрочных пассивов. Таким образом, соблюдаются только 2 из 4 неравенств ликвидности. Это свидетельствует о том, что предприятие может испытывать трудности с платежеспособностью.
Таблица 2
Показатели текущей и перспективной ликвидности
год 2014 2015
Текущая ликвидность -5 055 -1 265
Перспективная ликвидность -22 438 -15 027
Определив соотношения ликвидных средств и обязательств (таблица 2), следует отметить недостаточную текущую и перспективную ликвидность в рассматриваемых периодах.
Общий коэффициент ликвидности, отраженный в таблице 3, указывает на то, что организация в 2015 году не является платежеспособной и не имеет возможности погасить свою задолженность по обязательствам моментально. Поскольку большая часть активов сконцентрирована в виде нематериальных активов, компания не способна покрыть свои долги и займы и рационально использовать свои средства, которые могли бы приносить доход при условии вложений в другие предприятия или долговременного размещения на депозитах.
Коэффициент абсолютной ликвидности свидетельствует о том, что организация может считаться платежеспособной.
Коэффициент «критической оценки» также указывает на то, что предприятие сможет расплатиться по своим краткосрочным обязательствам.
Таблица 3
Коэффициенты ликвидности
Показатель 2014 год 2015 год
Общий коэффициент ликвидности баланса 0,429128293 0,70691249
Коэффициент абсолютной ликвидности 0,336891042 0,53368656
Коэффициент "критической оценки" 0,669002095 0,92383647
Коэффициент текущей ликвидности 0,688907805 0,9355771
По итогам расчетов можно сделать также вывод о том, что текущая ликвидность в рассматриваемом периоде является недостаточной.
Для выявления обеспеченности активов их источниками покрытия проводится анализ финансовой устойчивости.
Финансовая устойчивость организации - это такое состояние её финансовых ресурсов, их распределение и использование, которое обеспечивает развитие организации на основе роста прибыли и капитала при сохранении платежеспособности и кредитоспособности в условиях допустимого уровня риска. Она определяется превышением доходов над расходами, обеспечивает свободное маневрирование денежными средствами организации и бесперебойный процесс производства и реализации продукции. [2]
Из данных таблицы 4 следует, что предприятие имело абсолютно устойчивое финансовое состояние в 2013 году, однако к 2014-2015гг. ситуация кардинально изменилась в противоположную сторону.
Таблица 4
Абсолютные показатели финансовой устойчивости
Наименование показателя Способ расчета 2013 2014 2015
Капитал и резервы СК 81 194 142 765 150 163
Внеоборотные активы ВОА 56 349 170 258 166 455
Наличие собственных оборотных средств СОС=СК-ВОА 24 845 -27 493 -16 292
Долгосрочные обязательства ДО 0 16 205 10 331
Наличие собственных и долгосрочных заемных источников формирования запасов СДИ=СОС + ДО 24 845 -11 288 -5 961
Краткосрочные заемные средства КО 0 5 857 4 875
Общая величина основных источников формирования запасов ОИ=СДИ + КО 24 845 -5 431 -1 086
Общая сумма запасов З 0 0 0
Общая сумма оборотных активов ОА 35 548 10 521 15 539
Излишек (+) / недостаток (-) собственных оборотных средств ЛСОС 24 845 -27 493 -16 292
Излишек (+) / недостаток (-) собственных и долгосрочных источников покрытия запасов ЛСДИ 24 845 -11 288 -5 961
Излишек (+) / недостаток (-) общей величины основных источников финансирования запасов ЛОИ 24 845 -5 431 -1 086
Трехфакторная модель типа финансовой устойчивости М {1;1;1} {-1;-1;-1} {-1;-1;-1}
По итогам оценки финансового риска, произведенной в таблице 5, можно сделать вывод о том, что компания относится к 3-й группе. Это предприятия, финансовое состояние которых можно оценить как посредственное. При анализе бухгалтерского баланса обнаруживается «слабость» отдельных финансовых показателей. Для них характерна платежеспособность на границе минимально допустимого уровня и неустойчивое финансовое состояние из-за преобладания заемных источников финансирования. При взаимодействии с такими предприятиями вряд ли существует угроза потери средств, но выполнение обязательств в срок представляется сомнительным.
Таблица 5
Расчет балльной оценки финансовых рисков
Показатель финансового Максимал ьный балл Величина значения балла Условия 2014 2015
Максим. Миним. корректировки
состояния показателя балла
Коэффициент абсолютной 20 0,5 и выше — 20 баллов Менее 0,1 — 0 За каждые 0,1 пункта снижения
ликвидности баллов по сравнению с 0,3369 0,53
(¿2) 0,5 снимается 4 балла
Коэффициент 18 1,5 и выше — Менее 1 За каждые 0,1
«критической оценки» (¿3) 18 баллов — 0 баллов пункта снижения по сравнению с 1,5 снимается по 3 балла 0,669 0,924
Коэффициент 16,5 2 и выше — Менее 1 За каждые 0,1
текущей 16,5 балла — 0 пункта снижения
ликвидности баллов по сравнению с 2 0,6889 0,935
(¿4) снимается по 1,5 балла
Коэффициент 17 0,5 и выше — Менее За каждые 0,1
автономии 17 баллов 0,4 — 0 пункта снижения
баллов по сравнению с 0,5 снимается по 0,8 балла 0,79 0,83
Коэффициент 15 0,5 и выше — Менее За каждые 0,1
обеспеченнос 15 баллов 0,1 — 0 пункта снижения
ти собственным баллов по сравнению с 0,5 снимается по 3 -2,61 -1,05
и средствами №) балла
Коэффициент 13,5 0,8 и выше — Менее За каждые 0,1
финансовой 13,5 балла 0,5 — 0 пункта снижения
устойчивости баллов по сравнению с 0,87 0,91
(и) 0,8 снимается по 2,5 балла
Принято считать, что неплатежеспособность и неудовлетворительная структура баланса компании могут стать причинами для банкротства.
Наибольшую достоверность в диагностике банкротства дают модели Альтмана, Фулмера, Стрингейта, Лиса и Таффлера, результаты которых приведены в таблицах 6 и 7.
Таблица 6
Результаты моделей прогнозирования банкротства
Модель 31.12.2014 31.12.2015
Двухфакторная 2-модель Альтмана
Значение -1,12024539 -1,387297898
Вероятность банкротства (Ъ < 0 — вероятность банкротства мала; Ъ = 0 — вероятность банкротства составляет 50%; Ъ>0 — вероятность банкротства высока) Вероятность банкротства невелика, Ъ < 0 Вероятность банкротства невелика, Ъ < 0
Пятифакторная Ъ-модель Альтмана
Значение 4,821167366 6,928453242
Вероятность банкротства (Ъ > 1,23 — вероятность банкротства мала; Ъ < 1,23 — вероятность банкротства высока) Вероятность банкротства невелика, Ъ > 1,23 Вероятность банкротства невелика, Ъ > 1,23
Четырехфакторная Ъ-модель Таффлера
Значение 0,512799344 0,304077101
Вероятность банкротства (Ъ < 0,2 — очень высокая вероятность банкротства; Ъ > 0,3 — вероятность банкротства невелика) Вероятность банкротства невелика, Ъ > 0,3 Вероятность банкротства невелика, Ъ > 0,3
Четырехфакторная Ъ-модель Лиса
Значение 0,049547774 0,05298052
Вероятность банкротства (Ъ < 0,037 — высокая вероятность банкротства; Ъ > 0,037 — вероятность банкротства невелика) Вероятность банкротства невелика, Ъ > 0,037 Вероятность банкротства невелика, Ъ > 0,037
Пятифакторная модель Бивера
Вероятность банкротства Группа 2. Пять лет до банкротства Группа 2. Пять лет до банкротства
Модель Фулмера
Значение 8,72 5,90
Вероятность банкротства (Н < 0 - крах неизбежен) Вероятность банкротства невелика, Ъ > 0 Вероятность банкротства невелика, Ъ > 0
Таблица 7
Обзор результатов моделей вероятности банкротства
Модели Вероятность банкротства
низкая средняя высокая
1 2 3 4
1. Модель Альтмана
- 2 - факторная У
- 5 - факторная
2. Модель Фулмера У
3. Модель Бивера V
4. Модель Лиса
5. Модель Таффлера
СУММА 5 1 0
Таким образом, из шести проанализированных моделей оценки вероятности банкротства 5 свидетельствуют о хорошей финансовой устойчивости предприятия, 1 - о наличии некоторых проблем, и 0 - о высочайшем риске, практически полной несостоятельности предприятия. Исходя из этого, можно говорить об абсолютной финансовой устойчивости и абсолютной платежеспособности предприятия. Финансовое положение предприятия позволяет быть уверенными в своевременном выполнении обязательств в соответствии с договорами. Риск наступления банкротства минимален.
В таблице 8 рассчитаны показатели рентабельности, на основе которых можно сделать вывод о том, что рентабельность собственных средств в 2014г. приросла на 41,72% за счет использования заемных средств, а в 2015г. рентабельность приросла только на 1,26%. Снижение рентабельности собственных средств в 2015г. связано прежде всего со значительным повышением эффективной ставки налога на прибыль, а также снижением экономической рентабельности.
Таблица 8
Расчет финансового рычага
Показатель 2014г. 2015г.
Прибыль от обычной деятельности (ЧП) (с.190 Ф2) 62 394 2 987
Прибыль до налогообложения (БП) (с.140 Ф2) 64 716 4 723
Проценты к уплате (ПУ) (с.070 Ф2) 772 2 724
Прибыль до уплаты процентов и налогов (НРЭИ=БП+ПУ) 65 488 7 447
Налог на прибыль (ННП=1-ЧП/БП), в % 0,035879844 0,36756299
Заемные средства (ЗС) (с.590+с.690) 22 062 15 206
Собственные средства (СС) (с.490) 142 765 150 163
Капитал компании (К=СС+ЗС) 164 827 165 369
Экономическая рентабельность (ЭР=НРЭИ/К) 0,397313547 0,045032624
Средняя расчетная ставка процента по кредитам за анализируемый период, за 12 мес. (СРСП) 0,18 0,20
Плечо рычага (ЗС/СС) 0,154533674 0,101263294
Дифференциал (ЭР-СРСП) 0,221459507 -0,157311869
Эффект финансового рычага (ЭФР) 0,034210672 -0,015871366
Рентабельность собственных средств (РСС=ЧП/СС) 0,437039891 0,019891718
Рентабельность собственных средств РСС = (1 -ННП) х ЭР + ЭФР 0,417268671 0,012608933
По итогам анализа кредитоспособности предприятия в таблице 9, было выявлено, что предприятие относится ко 2-му классу заемщиков.
Таблица 9
Критерии определения классности заемщика
Название показателя Классы заемщиков 2015 год
I II III
Коэффициент абсолютной ликвидности более 0,2 0,15 -0,2 менее 0,15 0,53
Коэффициент промежуточной ликвидности 1 0,5 - 1 менее 0,5 0,92
Коэффициент общей ликвидности более 2 1 - 2 менее 1 0,94
Коэффициент финансовой независимости более 0,6 0,5 -0,6 менее 0,5 0,83
В таблице 10 рассмотрим основные показатели по акциям. Уменьшение дохода на акцию свидетельствует о кризисном состоянии компании,
снижении его чистой прибыли и отрицательных тенденциях в дальнейшем развитии. Однако значение коэффициента P/E указывает на высокую оценку акций на фондовом рынке, несмотря на снизившуюся прибыль и ухудшение финансовых показателей.
Повышенный показатель доходности акций свидетельствует о привлекательности компании.
Таблица 10
Основные показатели по акциям «MAIL.RU GROUP»
Показатель 2013г. 2014г. 2015г. Изменения
Прибыль на акцию (EPS — earnings per share) 206,79 299,13 14,32 -192,48
Сила финансового левериджа (DFL — degree of financial leverage) 0,8468 0,6730 1,5314 0,6845
Прибыль на акцию (Earning per ordinary share) 206,79 299,13 14,32 -192,48
Соотношение цены акции и прибыли (Price to earnings), раз. 7,0587 3,0656 114,76 107,70
Доходность акций= ((цена на текущий период)-цена на начальный период)/ цена на начальный период)*(365/срок)*100% 325,38 68,70 412,31 86,92
С целью оценки инвестиционной привлекательности компании с точки зрения определения обоснованной стоимости объекта в текущий момент оценки и возможности роста стоимости в будущем рассмотрим три основные подхода к оценке бизнеса:
1. доходный подход;
2. затратный подход;
3. сравнительный подход.
Доходный подход к оценке бизнеса состоит в том, чтобы определять стоимость предприятия на основе тех доходов, которые оно способно в будущем принести своему владельцу (владельцам), включая выручку от продажи того имущества («нефункционирующих» или «избыточных» активов), которое не понадобится для получения этих доходов. [1]
Затратный подход опирается на значения стоимости активов и обязательств. При этом стоимость предприятия складывается из разницы между стоимостью активов и стоимостью обязательств.
Сравнительный подход базируется на сравнении конкурирующих с оцениваемым предприятий, при этом важную роль в расчетах играет использование оценочных мультипликаторов компаний-аналогов.
В нашем примере в качестве предприятия-аналога взята компания «Yandex N.V.».
В процессе определения стоимости бизнеса по методу дисконтирования денежного потока в рамках доходного подхода довольно часто возникает необходимость расчета средневзвешенной стоимости капитала с учетом отраслевой специфики компании и определения основных факторов, влияющих на неё.
При использовании факторного детерминированного анализа к оценке стоимости капитала «MAIL.RU GROUP» в 2015 г. было обнаружено влияние следующих факторов на стоимость собственного капитала компании (см. рис.1):
1. Стоимость собственного капитала увеличилась на 2,6 пункта в результате увеличения безрисковой доходности на 2,6 пункта.
2. Увеличение стоимости собственного капитала на 1,09 пункта произошло за счет повышения соотношения постоянных и переменных расходов на 0,18 пунктов.
3. Стоимость собственного капитала сократилась на 0,44 пункта в результате повышения эффективной ставки налога на прибыль на 0,33 пункта.
4. Увеличение соотношения заемного и собственного капитала на 0,03 повлияло на увеличение стоимости собственного капитала на 0,21 пункта.
3 2.5 2 1.5 1 0.5 0
-0.5 -1
Безрисковая Рыночная Коэффициент Соотношение
6155
Абсолютное изменение
показателя
Влияние показателей
Соотношение
доходность,% премия за бета вида постоянных и ставка налога заемного и -риск,% деятельности переменных на прибыль собственного
расходов
капитала
Рис. 1 Абсолютное изменение и влияние показателей на стоимость собственного капитала «MAIL.RU GROUP»
По итогам анализа чувствительности отметим следующие возможности управления стоимостью собственного капитала:
• рост соотношения постоянных и переменных расходов приведет к росту стоимости собственного капитала;
• рост соотношения заемного и собственного капитала приведет к росту стоимости собственного капитала.
350.00 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 -50.00 -100.00
стоимость
собственного капитала
собственного
стоимость
ставка налога долгосрочного краткосрочного
на прибыль
капитала заемного
капитала
Абсолютное изменение показателя
заемного капитала
заемного капитала
Влияние показателей
Рис. 2 Абсолютное изменение и влияние показателей на рыночную средневзвешенную стоимости капитала «MAIL.RU GROUP»
Факторный анализ рыночной средневзвешенной стоимости капитала выявил влияние следующих факторов (см. рис. 2):
1. С увеличением рыночной стоимости собственного капитала на 3,46 пункта рыночная средневзвешенная стоимость увеличилась на 303,8 пунктов.
2. С уменьшением удельного веса собственного капитала на 2,6 пункта сократилась рыночная средневзвешенная стоимость на 57,6 пунктов.
3. С увеличением рыночной стоимости заемного капитала на 4,45 пункта увеличилась рыночная средневзвешенная стоимость на 52,18 пунктов.
4. С увеличением эффективной ставки налога на прибыль на 0,33 пункта рыночная средневзвешенная стоимость сократилась на 56,3 пункта.
5. При увеличении удельного веса долгосрочного заемного капитала на 1,75 пунктов рыночная средневзвешенная стоимость увеличилась на 15,46 пункта.
6. Увеличения удельного веса краткосрочного заемного капитала на 0,84 пункта сказалось на увеличении рыночной средневзвешенной стоимости на 7,45 пункта.
По итогам анализа чувствительности отметим следующие возможности управления рыночной средневзвешенной стоимостью капитала:
• увеличение рыночной стоимости собственного капитала до 60% (либо за счет изменения соотношения заемного и собственного капитала либо соотношения постоянных и переменных затрат) приведет к повышению рыночной средневзвешенной стоимости до 52,45%.
Рассчитаем итоговую оценку стоимости компании «MAIL.RU GROUP» с использованием трех вышеупомянутых подходов:
Таблица 11
Итоговая оценка стоимости компании «MAIL.RU GROUP»
значение степень
Подходы к оценке стоимости, достоверности
тыс. руб. (весомость)
Доходный подход 1 381 547 0,6
Сравнительный подход 323 309 0,2
Затратный подход (стоимость чистых активов) 141 967 0,2
Итоговая оценка бизнеса 921 983
Коэффициент Тобина 9,73
Стоимость по доходному подходу за вычетом стоимости чистых активов 1 239 580
Проанализировав итоговую оценку стоимости «MAIL.RU GROUP», полученную с помощью трех подходов к оценке бизнеса — затратного, доходного и сравнительного, можно сделать следующие выводы: оценка рыночной стоимости бизнеса по затратному подходу показала наименьший результат (141 967 млн. руб.). Это объясняется наличием значительной доли долгосрочных обязательств по займам и кредитам в пассиве баланса. Стоимость предприятия, полученная по сравнительному методу, превышает стоимость по затратному методу на 181 342 млн. руб., тем самым подчеркивая, что рынок очень высоко оценивает стоимость компании. Рыночная стоимость предприятия по доходному подходу (по методу дисконтирования денежного потока) показала максимальный результат (1 381 547 млн. руб.). Важно стремиться к тому, чтобы результат по сравнительному подходу сравнялся со стоимостью по доходному.
Подводя итоги, хотелось бы отметить, что общее ухудшение экономической ситуации в стране и мировой финансовый кризис не могли не сказаться на финансовом состоянии «MAIL.RU GROUP» в 2015г. Это подтверждает снижение рентабельности собственных средств, недостаточность ликвидности, сокращение дивидендных выплат, а также
финансовая неустойчивость. Однако, несмотря на это, компания остается инвестиционно привлекательной, о чём свидетельствуют увеличение котировок акций, низкая вероятность наступления банкротства и высокая стоимость компании, рассчитанная по трем основным подходам к оценке стоимости бизнеса. Положительная динамика также наблюдается в структуре и объемах выручки: в 2015г. выручка компании от рекламы выросла на 19,4% по сравнению с прошлым годом и составила 14 630 млн. руб. Основным драйвером роста стала таргетированная реклама, особенно мобильная реклама и реклама в социальной сети «ВКонтакте», в том числе за счет увеличения количества рекламодателей и пользователей. Общая выручка от MMO-игр за 2015 г. выросла на 6,3% и составила 8 945 млн. руб. Вовлеченность и аудитория также продолжили расти: MAU (месячная активная аудитория) в январе 2016 г. впервые достигла почти 90 млн. пользователей, более 70% заходили в социальную сеть с мобильных устройств.
И в заключении следует отметить, что основные выводы и рекомендации, содержащиеся в статье, могут быть использованы менеджментом компании в качестве основы для совершенствования инвестиционной привлекательности компании и принятия решений инвесторами по поводу вложения собственных средств.
Список литературы:
1. Валдайцев С.В. - Оценка бизнеса: учеб. — 3_е изд., перераб. и доп. — М. : ТК Велби, Изд-во Проспект, 2008, c.96.,c.28.
2. Ионова А.Ф., Селезнева Н.Н. - Финансовый анализ.: М. - Проспект, 2006 -с.373.
3. Теплова Т. В.: Инвестиции— М. : Издательство Юрайт, 2011 - с.35
References:
1. Valdaitsev S.V. - Measuring of the business. - 3-d edition. - M.: TK Welby, Prospekt, 2008, p.28.
2. Ionova A.F., Seleznyova N.N. - Financial analysis.: M. - Prospekt, 2006, p.373.
3. Teplova T.V.: Investment - M.:Yuright, 2011 - p.35.
