CC BY
851
ОСОБЕННОСТИ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ КОММЕРЧЕСКОГО БАНКА
а. Е. БЩидкШ,
Финансовая академия при Правительстве рФ
Существующие методология и практика оценки бизнеса, которые весьма активно развиваются в России за последние 10 лет, пока не в должной мере учитывают особенности функционирования банков и настоятельно требуют конкретизации. Более того, переход отечественной банковской системы на международные стандарты финансовой отчетности, принятие Банком россии целого комплекса нормативных документов предъявляют еще более жесткие требования к методике и процедуре оценки банков.
Особенности использования доходного подхода при оценке стоимости банка
В рамках доходного подхода можно выделить два основных метода, с помощью которых осуществляется оценка стоимости банков:
1) метод капитализации доходов;
2) метод дисконтирования денежных потоков.
Метод капитализации доходов, как правило,
применим либо для крупных устойчиво функционирующих банков (например, Сбербанк России), либо для небольших кредитных организаций, где отмечаются стабильные темпы роста бизнеса. В общем случае рассчитанную оценку следует подтвердить с помощью результатов, полученных в рамках других подходов (методов).
Метод дисконтирования денежных потоков чаще всего применяется при наличии неустойчивой динамики доходов банка на период прогнозирования. При оценке стоимости банка в ходе его использования следует обратить внимание на следующие моменты.
1. Для прогноза доходов и расходов банка как кли-ентоориентированного бизнеса может быть использована информация о характеристиках его клиентской базы (или клиентеллы) и ее динамике 1 В отношении
1 В. Рутгайзер, С. Авдеев, Н. Козлов. Клиентелла: НМА и информационная база прогнозирования развития компании. — М.: «АНО «СОЮЗЭКСПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2006.
банков специфика использования данной модели заключается в прогнозировании непосредственно финансового результата, т. е. доходов за вычетом всех расходов. Это позволяет достаточно точно определить суммарный денежный поток по банку.
2. По мнению многих специалистов в области оценки, для определения стоимости банка более всего подходит модель собственного капитала (денежного потока на акции) 2. В рамках этой модели свободный денежный поток определяется как денежный поток от основной деятельности плюс источники поступления денежных средств за вычетом использованных валютных денежных резервов.
3. Учитывая, что банковский сектор является высокорискованной сферой экономики, прогнозный период следует принять в интервале 15 — 20 лет с детализацией расчетов на основе динамики клиентской базы на первые 5 — 8 лет 3. Для последующего под-периода проводятся уже упрощенные расчеты. При этом можно ожидать, что терминальная стоимость (стоимость в постпрогнозном периоде) в рамках такой схемы расчетов должна составлять примерно 80 — 85 % от совокупной стоимости банка.
4. Расчет ставки дисконтирования является ключевым этапом применения метода дисконтирования денежных потоков при оценке стоимости банка. При ее определении следует обратить внимание на следующее: а) нюансы использования модели собственного капитала для оценки банков; б) особенность расчета безрисковой ставки для банка; в) возможность и условия применения традиционных моделей, в частности, модели САРМ и модели кумулятивного построения.
При оценке стоимости банка в рамках модели собственного капитала в качестве ставки дисконтирования следует принимать не средневзвешенную стоимость капитала, как это происходит при рас-
2 Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин. Стоимость компаний: оценка и управление. — М.: «Олимп-бизнес», 1999, с. 478.
3 Для каждого конкретного случая продолжительность
прогнозного периода может устанавливаться индивидуально,
исходя из особенностей объекта оценки и условий прогнозирования.
чете стоимости промышленных компаний, а ставку дисконтирования для собственного капитала.
Расчет безрисковой ставки дисконтирования можно выполнять на основе ставки LIBOR с учетом странового риска России. В качестве альтернативы следует применять аналогичные ставки рынка межбанковского кредитования на рынках Европы (EURIBOR, LIBOR в различных валютах) соответствующей срочности. Отказ от использования других подходов к определению безрисковых ставок (доходность к погашению ОФЗ, ОВВЗ) обусловливается, в первую очередь, пока еще незначительным уровнем развития фондового рынка в России (что не позволяет достоверно судить о минимальной доходности отдельных финансовых инструментов), а также активным использованием банками ставки LIBOR как одного из источника фондирования кредитных сделок и операций с ценными бумагами.
Элементом, усложняющим процесс расчета безрисковой ставки, является определение премии за страновой риск. Целесообразно полагать, что на текущий момент ее величина для России находится в пределах 3 — 5 % 4. Тем не менее, в каждом конкретном случае лучше воспользоваться несколькими источниками информации, подтверждающими принятые значения риска.
Что касается использования модели CAPM, то существует потенциальная возможность ее применения. В настоящее время большинство работающих в РФ банков являются акционерными обществами, значительная часть из них функционирует в форме открытых акционерных обществ, т. е. для этих банков имеется принципиальная возможность проведения IPO с последующим обращением акций на биржевых площадках, в т. ч. и зарубежных. Однако недостаточная развитость российского фондового рынка и фактическое отсутствие котировок акций отечественных банков вынуждают говорить о модели САРМ пока только в перспективе.
На текущей момент при оценке стоимости российского коммерческого банка приходится использовать модель кумулятивного построения. В соответствии с ней ставка дисконтирования рассчитывается путем дополнения безрисковой ставки премиями за риски инвестирования в конкретный банк 5. Использование метода кумулятивного пос-
4 Аналогичная оценка представлена в работе Никоновой И. А., Шамгунова Р. Н. Стратегия и стоимость коммерческого банка, 2-е издание — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2005, с. 72.
5 Малеев А. В., Малеева В. Ю, Юрьева Е. М. Обоснование методов оценки бизнеса коммерческих банков / Сборник научных трудов. Серия «Экономика». — Ставрополь: СКТУ, 2002.
троения снимает проблему расчета поправочного коэффициента. Кроме того, устраняются методологические несоответствия, связанные с допущениями, лежащими в основе модели САРМ.
Вместе с тем, возникает, как минимум, одна новая проблема: необходимость экспертного определения поправок и их адаптация применительно к российским условиям. Ее решение возможно путем проведения соответствующих опросов инвесторов с последующей подготовкой конкретных практических рекомендаций по формированию поправок.
Пример 1. Определим ставку дисконтирования для ОАО «Региональный банк», функционирующего в одном из регионов центральной части России и имеющего типичные позиции по сравнению с другими участниками банковской системы данного региона.
Безрисковая ставка на момент проведения оценки была принята равной 9,76 % (5,76 % + 4 %) 6. Диапазон изменения всех поправок в соответствии со сложившейся на текущий момент практикой ограничивался значениями от 0 до 5 %. Так, поправка на качество менеджмента по результатам детального обследования банка оказалась равной 2,35 %.
Поправка на размер оцениваемого банка определялась, исходя из занимаемого банком рейтинга в банковской системе по величине совокупных активов. По состоянию на 1 июля 2006 г. банк не входил в число 500 крупнейших банков 7, поэтому его доля может быть признана незначительной. С другой стороны, банк имеет заметные позиции в регионе. Как результат, поправка на размер принята на среднем уровне — 2,5 %.
Поправка на финансовую структуру капитала определялась, исходя из выполнения требований Банка России по уровню достаточности капитала банка и динамики данного показателя за анализируемый период. По состоянию на 1 июля 2006 г. норматив Н1 составил 17,9 %, что превышает максимально требуемый уровень в 14 %. Тем не менее нисходящая динамика данного показателя позволяет принять гипотезу о снижении норматива в следующем отчетном периоде. Поэтому поправка по данному фактору принята в размере 1 % (на 1,5 % меньше средней величины).
Поправка на диверсификацию банка включала в себя две составляющие:
1) поправка на территориальную диверсификацию;
6 Безрисковая ставка определена как ставка LIBOR сроком на один год (на момент проведения оценки — 5,76 %) с учетом премии за страновой риск России (взята средняя величина из рекомендуемого диапазона 3 — 5 %).
7 www. rbc. ru.
2) поправка на товарную диверсификацию. Максимальное значение каждой из поправок составляло 2,5 %. Основной объем операций банк, который создавался и позиционируется как региональный, осуществляет на территории одного региона. В связи с этим поправка на территориальную диверсификацию для объекта оценки определена в размере 2,5 %. Одновременно оцениваемый банк оказывает широкий спектр банковских услуг, поэтому поправка на товарную диверсификацию составила 1 %. Итоговая поправка на диверсификацию оказалась равной 3,5 %.
Поправка на диверсификацию клиентов была принята на уровне 1,5 % (на 1 % меньше средней величины), так как оцениваемый банк имеет достаточное число клиентов и устойчивую степень диверсификации клиентуры.
Общепризнанным показателем, определяющим прибыльность и рентабельность банка, является отношение величины прибыли к сумме нетто-активов банка. Максимальное и минимальное значения рентабельности активов для оцениваемого банка составили по данным РБК 6,55 % и 0,29 % соответственно 8. Следовательно, поправка на уровень прибыльности рассчитана в размере 4,0 %. Корректировка на степень прогнозируемости определялась, исходя из расчета коэффициента вариации ROA, и принята в размере 3,3 %. Таким образом, поправка на уровень прибыльности и прогнозируемость для ОАО «Региональный банк» составила среднюю величину из двух поправок (4 % + 3,3 %) / 2 = 3,65 %.
Поправка на прочие факторы принята в размере 1,5 %, так как оцениваемый банк развивается в соответствии с основными трендами российского банковского сектора.
Таким образом, результирующее значение ставки дисконтирования, рассчитанное по модели кумулятивного построения, составляет 25,76 %.
Особо следует подчеркнуть, что для использования доходного подхода поток доходов (доходность) банка не должен быть отрицательным, ни на пределе положительным. Если в банке наблюдаются отрицательные либо предельно положительные денежные потоки в ограниченном периоде времени, то можно использовать средние показатели доходности за ряд лет, но уже в рамках сравнительного подхода при сопоставлении оцениваемого банка и его аналогов 9.
8 См.: Эффективность использования активов Top 200 банков в первом полугодии 2006 г., www. rbc. ru.
9 Фишмен Д., Пратт Ш., Гриффит К., Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса. — М.: «Квинто-Консалтинг», 2000, с. 30.
Особенности использования затратного подхода при оценке стоимости банка
При использовании затратного подхода для оценки стоимости банка особую значимость приобретают следующие аспекты.
1. Стоимость кредитного портфеля как элемента активов банка можно определить с помощью доходного или затратного подходов 10. При этом возможны, по крайней мере, три случая в зависимости от степени полноты имеющейся информации.
Первый случай — представлена полная информация относительно каждой ссуды, включая основные условия кредита и ретроспективную информацию о данном заемщике за ряд лет. Тогда для оценки кредитного портфеля необходимо построить денежный поток, включающий погашение основной суммы долга и проценты по кредиту, комиссии, уплачиваемые заемщиком 11, условия организации использования резерва по обесценению. В соответствии с параметрами кредитного договора определяется размер процентной ставки, сумма кредита, размеры комиссий, периодичность использования кредита, а также график его погашения.
Ставка дисконтирования в этом случае может быть определена по одному из альтернативных вариантов как:
а) ставка LIBOR (EURIBOR) соответствующей срочности с учетом странового риска;
б) средняя ставка кредитования на рынке межбанковских кредитов (MIBOR, MosPrime или MIACR) 12;
в) средняя ставка кредитования юридических и физических лиц;
г) ставка, рассчитанная по модели CAPM с учетом влияния отраслевого коэффициента в (для кредитов свыше одного года);
д) на основе трансфертных цен банка (для всех без исключения заемщиков).
10 Сравнительный подход в России в настоящий момент практически неприменим, так как совершенно недостаточно информации о сделках по купле-продаже ссудных портфелей банков.
11 Комиссия за организацию финансирования; комиссия за обязательство использовать кредитные средства, если часть кредитной линии не будет использована; комиссия за досрочное погашение.
12 MIBOR — средняя процентная ставка от ежедневно заявляемых крупнейшими московскими банками ставок размещения межбанковских кредитов. MosPrime является независимой оценкой и рассчитывается Национальной валютной ассоциацией на основе ставок предоставления рублевых депозитов.
MIACR — средневзвешенная по объемам фактических сделок процентная ставка по предоставлению межбанковских кредитов коммерческими банками.
Второй случай — имеется достаточная информация по всему совокупному портфелю (разбивка кредитов по секторам и срокам, установлена средневзвешенная процентная ставка), однако оценщик не располагает информацией об условиях каждой конкретной сделки. Для этого варианта целесообразно воспользоваться методами и приемами, изложенными для первого случая, при этом прогнозные оценки и соответствующие расчеты будут осуществляться по укрупненным группам.
Третий случай — доступна весьма ограниченная информация, формируемая преимущественно из внешних источников. При таком варианте вполне допустимо использовать элементы затратного подхода: стоимость оценивать как разницу между брутто-оценкой по балансу и величиной резервов, сформированных с учетом представлений оценщика относительно уровня их достаточности.
Наиболее важным этапом определения рыночной стоимости кредитного портфеля является оценка адекватности созданного резерва под обесценение, так как данная величина может оказывать существенное влияние на стоимость финансового актива банка. Следует признать, что введение Положения ЦБ РФ 2004 г. № 254-П 13, к сожалению, позволило кредитным организациям фактически «уйти» от создания резервов путем их отнесения к первой категории качества.
Представляется, что для первоначальной оценки резерва под обесценение кредитного портфеля выданные ссуды целесообразно разделить на три категории:
1) так называемые «существенные» кредиты, которые в результате обесценения могут оказать заметное влияние на стоимость кредитного портфеля в целом и на совокупные результаты банка (резерв по ним представляет существенную долю от общей величины создаваемого резерва по портфелю банковских ссуд);
2) ссуды с явными признаками обесценения (резерв по которым, вероятно, будет полностью использован);
3) остальная часть кредитного портфеля (оценка обесценения соответствующих ссуд может проводиться по отдельным группам или на индивидуальной основе). Для этого ссуды группируются по сходным характеристикам риска, формируя так называемые пулы, в частности, по секторам экономики, в которых заемщики осуществляют свою деятельность, с после-
13 Положение ЦБ РФ от 26.03.2004 № 254-П «Положение о порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, по ссудной и приравненной к ней задолженности».
дующим подразделением по видам валют. В зависимости от процентных ставок и на основе динамики убытков по каждому пулу определяется резерв.
2. Какие-либо особые методы и приемы при оценке инвестиционных и торговых ценных бумаг банка вряд ли существуют, однако применительно к банковским условиям стоит отметить некоторые специфические моменты.
Торговые ценные бумаги подлежат периодической переоценке в соответствии с требованиями ЦБ РФ, тем не менее оценщик может и самостоятельно провести измерения ценности данных бумаг.
Что же касается инвестиционного портфеля, то здесь целесообразно, как и в случае со ссудными операциями, проверить уровень достаточности создаваемых резервов в расчете на возможные потери. Возможны также действия оценщика по установлению справедливой рыночной стоимости, в частности с помощью доходного подхода (исходя из инвестиционного характера ценных бумаг).
3. При оценке стоимости коммерческого банка в рамках затратного подхода возникает проблема корректировки ряда статей, характерных для ведения банковского бизнеса.
Представляется, что денежные средства и их эквиваленты следует учитывать за минусом ФОРов на счетах в ЦБ РФ 14. Указанные средства создаются в целях регулирования Банком России банковской системы и не могут использоваться тем или иным банком по своему усмотрению. В то же время ФОР должен учитываться при определении ликвидационной стоимости, точнее, конкурсной массы обанкротившегося банка.
Статьи «Наличная валюта», «Драгоценные металлы и камни», «Средства в других банках» необходимо скорректировать с учетом степени риска, характерной для данного типа активов в соответствии с Инструкцией ЦБ РФ от 16.01. 2004 № 110-И «Об обязательных нормативах банков».
Отдельно следует сказать о банках, утративших лицензии ЦБ РФ. У организаций, у которых отозвана лицензия или для которых возможно событие такого рода, следует на 100 % уменьшить балансовую стоимость актива.
Требуется также уделять особое внимание оценке стоимости принадлежащей банку недвижимости, включая земельные участки, так как очень часто коммерческие банки обладают значительными внеоборотными активами, которые не отражаются в их
14 ФОР — фонды обязательного резервирования, создаваемые в соответствии с требованиями ЦБ РФ для определенных категорий обязательств кредитной организации.
официальной отчетности, хотя от владения такими активами зависит (зачастую существенно) стоимость собственного капитала банка.
Прочие активы оцениваются по их рыночной стоимости.
4. Как известно, в официальном отчете банка предусмотрена отдельная строка, где необходимо отразить величину нематериальных активов банка. Как правило, в отчетности данная позиция равна нулю либо несоизмеримо мала по сравнению с суммарными активами банка. Более того, «из состава капитала второго уровня у российских банков вычитаются все нематериальные активы» 15.
Вместе с тем, отсутствие оценки нематериальных активов при характеристике условий формирования основного капитала банка, хотя и может соответствовать сугубо формальным условиям бухгалтерского учета, тем не менее не отражает реально складывающейся ситуации вклада этого актива в конечные результаты деятельности оцениваемого банка 16. В частности, генеральная лицензия Банка России является вполне определенным нематериальным активом, который, без всяких сомнений, способствует генерированию доходов оцениваемого банка. Таким образом, в первом приближении нематериальные активы банка можно определить как стоимость лицензии на осуществление банковских операций (плюс другие виды лицензий), что формирует репутационную стоимость банка.
Учитывая особую значимость лицензии для банка и специфическую систему надзора и контроля за деятельностью кредитных организаций, ставку роялти в данном случае можно принять по верхней границе рекомендуемого диапазона, т. е. на уровне 10 % от валового дохода банка 17. Таким образом, стоимость нематериальных активов банка оценивается как сумма годовых отчислений по стандартной ставке роялти (10 %), деленная на соответствующий коэффициент капитализации (ставка средней доходности для категории однородных банков). Если оцениваемый банк имеет несколько лицензий 18,
15 Щербакова Г. Н. Анализ и оценка банковской деятельности (на основе отчетности, составленной по российским и международным стандартам). — М.: «Вершина», 2006, с. 86.
16 Никонова И. А., Шамгунова Р. Н. Стратегия и стоимость коммерческого банка, с. 218 — 229.
17 Б. Б. Леонтьев, Мамаджанов Х. А. Принципы и подходы к оценке интеллектуальной собственности и нематериальных активов. — М.: «РИНФО», 2005, с. 265-267.
18 Генеральная лицензия на осуществление банковских операций, лицензии на осуществление брокерской деятельности,
включая операции с физическими лицами, на осуществление дилерской деятельности, деятельности по управлению ценными бумагами, а также депозитарной деятельности.
то ставка капитализации будет зависеть от той доли дохода, которая доминирует в общих доходах банка, поскольку в качестве однородных банков могут быть приняты их различные кластеры (инвестиционные, универсальные, расчетные и др.).
5. Определение рыночной стоимости обязательств банка является одним из основных этапов оценки, однако до настоящего момента не имеет четкой методической базы.
Для решения данной проблемы можно рекомендовать подход, предложенный К. Мерсером 19. Его суть заключается в использовании элементов доходного подхода для расчетов стоимости обязательств. При этом все ресурсы банка делятся на беспроцентные, процентные до востребования, депозиты денежного рынка, сбережения, депозитные сертификаты меньше $100 000 и депозиты больше $100 000. Для каждого из приведенных типов счетов определяется брутто-остаток, количество счетов, процентная доля средств, имеющихся в наличии, эффективная стоимость ресурсов, альтернативная ценность средств. После этого рассчитывается «спрэд» на один счет, а также «срок жизни» депозитной базы на основе динамики остатков открытых и закрытых счетов депозитов каждого типа.
Указанный подход близок к методике расчетов денежного потока на основе изменения клиентской базы и представляется достаточно точным, так как отражает объективную динамику «выживаемости» счетов клиентов. В целях адаптации данной методики к российским условиям следует провести аналогичную разбивку по счетам клиентов (т. е. по срокам, суммам и условиям платности). Единственной проблемой, с которой может столкнуться оценщик, является недостаток информации о структуре депозитного портфеля банка.
При оценке методом чистых активов обязательно требуется учитывать следующие внебалансовые обязательства банка:
1) гарантии и поручительства, выданные в пользу третьих лиц;
2) прочие обязательства внебалансового характера, относящиеся к пассивным счетам (недовнесенная сумма в обязательные резервы по счетам в иностранной валюте и валюте РФ; штрафы, не уплаченные за недовзнос в обязательные резервы, и др.).
Прочие элементы внебалансовых обязательств, например, неиспользованные остатки по кредитным линиям и кредитам в форме «овердрафт», нецелесообразно принимать во внимание при
19 Mercer C. Valuing Financial Institutions. Business one Irwin Homewood, Illinois 60430, pp. 425 - 460.
расчетах, так как данные обязательства носят как бы «временный» характер и могут быть в любой момент (по заявлению клиента) переведены в задолженность по ссуде, что увеличит совокупную стоимость активов банка. Кроме того, банки, как правило, неадекватно отражают указанные обязательства в финансовой отчетности в целях улучшения обязательных нормативов Банка России (прежде всего, Н1 и Н6).
При этом весовые коэффициенты, отраженные в Инструкции ЦБ РФ 2004 г. № 110-И, возможно применять для корректировки суммы внебалансовых обязательств, исходя из присущего им уровня кредитного риска и вероятности погашения.
6. При оценке рыночной стоимости банка нормативные документы ЦБ РФ 20 могут быть применены, но в ограниченных пределах. Если же оценка проводится в целях определения ликвидационной стоимости, нормативно-расчетной стоимости или специальной стоимости (т. е. нерыночной), то возможно более широкое использование указанных документов.
При этом целесообразно учитывать следующее:
1) при определении ликвидационной стоимости необходимо воспользоваться Указанием 1997 г. № 18-У, причем некоторые его положения можно конкретизировать. Представляется, не следует вычитать из суммы активов фонды обязательного резервирования, целесообразно принимать обязательства банка по их балансовой стоимости и производить оценку с точки зрения срочной реализации активов банка (с учетом ликвидационных скидок и повышенных ставок дисконтирования);
2) при определении нормативно-рассчитанной стоимости или специальной стоимости необходимо воспользоваться Инструкцией ЦБ РФ 2004 г. № 110-И. При этом из состава капитала кредитной организации целесообразно исключить субординированные кредиты, займы и привилегированные акции, так как они по своей экономической сути относятся либо непосредственно к обязательствам, либо к «гибридным» инструментам (имеются в виду привилегированные акции) и включены в расчет собственного капитала как капитал второго уровня (дополнительный капитал) по требованию Базельского комитета (Базель-2).
20 В первую очередь имеются в виду следующие документы:
Инструкция ЦБ РФ 2004 г. № 110-И «Об обязательных нормативах банков», Положение ЦБ РФ 2003 г. № 215-П «О методике определения собственных средств (капитала) кредитных
организаций».
Особенности использования сравнительного подхода при оценке стоимости банка
В рамках сравнительного подхода при оценке стоимости банка могут быть использованы три основные метода: метод компании-аналога, метод сделок и метод отраслевых коэффициентов. При их практическом применении целесообразно выделить три группы проблем:
1) информационная;
2) выбор мультипликатора;
3) использование банков-аналогов.
Сущность информационной проблемы определяется необходимостью поиска адекватных и репрезентативных данных для проведения расчетов.
Представляется, что источниками информации для оценки стоимости банков могут служить данные с фондовых площадок (РТС, ММВБ, западные биржи), специализированные информационные базы данных (AK&M и т. д.). К ним также относятся деловые СМИ («Эксперт», «Ведомости», «Коммерсантъ», «Бизнес и банки», «Финанс», «RBC daily», ежемесячный журнал «РБК»), а также специализированные сайты Интернета.
Адекватность полученной информации почти не зависит от самого ее источника. Имеет значение, насколько она может быть подтверждена альтернативными информационными каналами. Это означает, что следует опираться на свершившиеся факты либо на события, вероятность которых очень высока.
Что касается репрезентативности информации, то следует учитывать несколько принципиальных моментов:
а) данные фондовых площадок можно использовать, но только в отношении банков аналогичных размеров и примерно такого же уровня надежности;
б) необходимо обязательно принимать во внимание временной фактор;
в) важно учитывать заинтересованность третьих лиц в сделке, а также иные существенные факторы (масштаб сделки, возможность премии, учет скидки за неконтрольный характер). Существенное значение имеет и то, как Банк России относится к данной сделке.
Выбор мультипликатора для оценки банка является важнейшим этапом, во многом определяющим в дальнейшем обоснованность рассчитанной его рыночной стоимости.
Исключительно для банков можно выделить следующие типы моментных мультипликаторов: «цена / чистые активы», «цена / валовые активы»,
«цена / собственный капитал по Базелю»21, «цена / кредитный портфель 22 (юридических и/или физических лиц)», «цена / портфель ценных бумаг (для продажи, инвестиционный, торговый портфель)», «цена / депозиты (юридических и/или физических лиц)».
Перечень интервальных мультипликаторов можно представить как: «цена / процентный доход (либо чистый процентный доход)», «цена / доходы за вычетом расходов с инвестиционными ценными бумагами, торговыми ценными бумагами и иностранной валютой», «цена /комиссионные доходы (либо чистые доходы от комиссионных операций)», «цена / прибыль до налогообложения и резервов, созданных в соответствии с требованиями Банка России», «цена / стоимость клиентеллы».
Проблему использования банков-аналогов можно разделить на две составляющие:
1) поиск отечественных,
2) поиск зарубежных аналогов.
Существует ряд рекомендаций, которые следует учитывать при отборе отечественных банков-аналогов:
а) необходимо, чтобы оцениваемый банк и банки-аналоги принадлежали к одному сегменту (потребительское кредитование, автокредитование, операции на рынке капиталов) и кластеру (универсальные банки, инвестиционные банки, расчетные банки и т. д.) банковского сектора. При этом, если акции оцениваемого банка не котируются на рынке, то нецелесообразно рассматривать в качестве аналогов банки, акции которых уже присутствуют на организованном рынке ценных бумаг;
б) при расчетах следует исключить данные о котировках банков, которые вовлечены в те или иные судебные процессы или тяжбы;
в) ни один из отобранных банков-аналогов не должен быть «фигурантом» возможных сделок по слиянию и присоединению (поглощению), хотя подобная информация может использоваться при оценке банка методом сделок;
г) недопустимо использовать информацию о банках, находящихся в трудном финансовом положении, тем более, в предбанкротном состоянии;
д) рекомендуется использовать деление банков по группам их надежности (устойчивости) в
21 Расчет показателя собственного капитала, рекомендованного Базельским комитетом, в целом соответствует действующему Положению ЦБ РФ от 10.02.2003 № 215-П «Положение о методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций».
22 Без учета резервов на возможные потери по ссудам, т. е. в брутто-оценке.
соответствии с международными (Standard&Poors, Moody's, Fitch) либо российскими рейтингами;
е) важным моментом является региональный аспект деятельности банка. При этом банки с развитой филиальной сетью следует рассматривать отдельно от региональных или столичных банков (г. Москва и г. Санкт-Петербург).
Что касается поиска зарубежных банков-аналогов, то представляется целесообразным использовать значения их мультипликаторов с задержкой по временному лагу в 10 — 15 лет.
Пример 2. Проведем расчет мультипликатора «цена / собственный капитал банка» на основе данных о наиболее значимых сделках по купле-продаже акций российских банков в 2006 г. (см. табл). Выбор данного мультипликатора обусловливается тем, что собственный капитал является сегодня наиболее значимым показателем, реально применяемым в России при купле-продаже банков (пакетов банковских акций).
Анализ полученных значений мультипликатора по проведенным сделкам купли-продажи акций банков в 2006 г. позволяет сделать следующие выводы.
Специфика банковской деятельности, исключающая возможность оценки стоимости банков по аналогии с другими коммерческими структурами как разницу между активами и обязательствами (вследствие особой роли в банках его обязательств), предполагает использование фиксируемой в отчетности категории «собственного капитала банка» в качестве базы для построения мультипликатора «цена / собственный капитал».
Важным обстоятельством, способствующим изменению мультипликатора, является наличие репутационной составляющей 23. По мнению А. Дамодарана, имеет место следующая взаимосвязь показателей: уровень дивидендных выплат — репутация банка — уровень мультипликатора «цена / собственный капитал» 24. При этом, хотя элементы нематериальных активов банков в явном виде не находят отражения в бухгалтерской отчетности, их влияние фиксируется с помощью мультипликатора «цена / собственный капитал»: чем существеннее
23 Поэтому неслучайна подготовка Банком России проекта рекомендаций для банков по самооценке и управлению правовыми и репутационными рисками. Эта категория рисков нашла отражение в рекомендательных документах Базельского комитета по эффективному банковскому контролю. Эксперты не исключают, что данные рекомендации со временем станут частью обязательной отчетности банков перед ЦБ РФ. См.: «Коммерсантъ», 2006, 10.11.
24 См.: Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. 2-е изд. — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2004, с. 775.
Значения мультипликатора «цена / собственный капитал банка» по сделкам, связанным с куплей-продажей акций банков в 2006 г. 25
№ п/п Описание сделки Объем сделки, % от уставного капитала Цена сделки, млн руб. Собственный капитал банка, млн руб. Мультипликатор
1 Приобретение группой Societe Generale акций Росбанка 10,0 8 473,41 16 330,0 5,2
2 Приобретение группой Raiffeisen International (Австрия) акций Импэксбанка 100,0 14 701,5 6 213,0 2,4
3 Приобретение ОТР Ва^ (Венгрия) акций Инвестсбербанка 96,4 12 750,2 2 531,0 5,2
4 Приобретение Сбербанком акций казахского ТехакаЬа^ 80,0 2 736,0 935,7 3,65
5 Приобретение банком JP Morgan (США) акций Банка Москвы 2,21 1 414,8 22 810,0 2,8
6 Размещение Банком Москвы своих акций (закрытый и открытый этапы) 26 5,31 6 985,8 32 831,0 4,0
7 Продажа портфельным инвесторам банка «Возрождение» пакета акций 10,0 1 444,0 3 522,0 4,1
8 Выкуп владельцем банка «Русский стандарт» пакета акций у Международной финансовой корпорации 6,7 4 100,0 12 000,0 5,1
9 Приобретение Европейским банком реконструкции и развития (ЕБРР) акций Транскапиталбанка Блокирующий пакет 1 172,0 2 250,0 2,1
10 Приобретение банком Commerzbank (Германия) акций Промсвязьбанка 15,32 4 544,1 10 348,0 2,9
11 Подготовка Московского Ист-Бридж банка к продаже собственных акций Блокирующий пакет 400,0 1 066,7 1,5
12 Приобретение банком №rdea (Скандинавия) акций Международного московского банка 26,4 10 558,35 16 287,9 2,5
13 Приобретение Внешторгбанком акций Славнефтебанка (Белоруссия) Контрольный пакет 668,25 557,1 2,4
14 Продажа банком «Россия» пакета акций своей дочерней структуре «Аброс» 2,92 157,8 3275,2 1,65
15 Приобретение акций Газпромбанка Негосударственным пенсионным фондом «Газфонд» 24,9 34 600,0 57 800,0 2,4
16 Продажа одним из пяти акционеров инвестиционного банка «Траст» О. Колядой принадлежащего ему пакета акций банка оставшимся владельцам 14,23 1 577,5 5 246,0 2,1
17 Приобретение акций Локо-банка инвестиционной группой East Capital Group (Швеция) 11,06 400,95 1 658,0 2,2
18 Приобретение ОАО «НК Роснефть» находившегося в федеральной собственности пакета акций Всероссийского банка развития регионов 25,49 332,7 1 052,8 1,24
19 Приобретение банком Nordea (Скандинавия) акций Оргрэсбанка 85,7 8 358,2 2 600,0 3,75
20 Продажа акций Пробизнесбанка четырем покупателям 34,5 3 421,4 3 305,7 3,0
25 Составлено по: В. М. Рутгайзер, А. Е. Будицкий. Оценка рыночной стоимости коммерческого банка (методические разработки). Часть вторая. Динамика и структура развития российской банковской системы. — М.: «АНО «СОЮЗЭКСПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2007, с. 16 — 29. Все расчеты произведены из соотношения 1 долл. США = 26,73 руб.
26 Сделка завершена в начале 2007 г.
роль нематериальных активов, тем выше значение мультипликатора.
Рассмотренный мультипликатор необходимо использовать весьма осторожно, учитывая следующие обстоятельства, отражающиеся на его количественных характеристиках:
• сделки между родственными структурами способствуют, как правило, занижению цены приобретаемых акций (это относится к приобретению акций материнской банковской структуры дочерними структурами);
• сделки между менеджерами-собственниками, как правило, результируются в относительно более высоких значениях мультипликатора. Заниженные мультипликаторы могут отражать
возможный спекулятивный интерес в приобретении пакета акций того или иного банка в расчете на предстоящее 1РО. Завышенные мультипликаторы, в свою очередь, могут характеризовать условия предоставления возможных выгод в будущем (например, опцион на приобретение дополнительных акций данного банка).
Чем более открытым и конкурентным является рынок банковского капитала, тем при прочих равных условиях должна быть и более значительной величина мультипликатора. Присутствие акций банков на биржах также способствует повышению мультипликатора, хотя, как правило, такая особенность характерна для крупных банков.
Исходя из проведенных расчетов при оценке стоимости банков в первом приближении можно рекомендовать интервал значений мультипликатора «цена / собственный капитал банка» в пределах 3,0 ±1,5. При этом, чем больше абсолютный объем собственного капитала, тем при прочих равных условиях выше и мультипликатор (до 4,5). И, наоборот, для сравнительно небольших по объему собственного капитала банков этот мультипликатор должен быть несколько ниже (от 1,5 до 3,0).
Пример 3. Покажем возможность применения мультипликатора «цена / собственный капитал банка» для анализа сделок, связанных с отчуждением государственных пакетов в уставном капитале банков за 2003 — 2006 гг.
информация о сделках получена на основе официального бюллетеня РФФи «Реформа». В качестве цены сделки принималась цена продажи акции (доли в уставном капитале), если аукцион состоялся, либо нормативная цена (начальная цена продажи), если аукцион признан несостояв-
шимся27. Анализ данных по 241 сделке позволяет утверждать следующее.
1. Значителен процент несостоявшихся сделок. В половине случаев аукцион признан несостоявшимся по причине отсутствия заявок, что говорит о невысокой величине спроса на акции банков и низкой активности покупателей на данном сегменте рынка.
2. Различен характер сделок. 22 % всех сделок представляют собой реализацию преимущественного права акционерам банка путем отчуждения им акций, 78 % — открытая продажи пакетов акций, в том числе через публичное объявление.
3. Несущественна доля акций, продаваемая государством. Средняя доля пакета в уставном капитале банков составила 3,1 %, при этом максимальный проданный пакет — 29,7 % (ОАО «Супербанк»), что является только блокирующим пакетом (не контрольным).
4. Необычно низки значения мультипликатора «цена / собственный капитал банка». Средняя величина мультипликатора оказалась равной 0,97 от суммы собственного капитала банка, что говорит о значительном занижении цены выставляемых на аукцион акций (в среднем в 1,5 — 3 раза). По некоторым сделкам цена банка составляет 1 — 2 % (!) от величины собственного капитала. При этом для ряда банков величина мультипликатора превысила уровень в 4,5 раза, что может свидетельствовать о высокой ценности акций этих банков для конкретных покупателей.
Таким образом, сделки по отчуждению государственной доли в уставном капитале банка в целом не позволяют получить реальную оценку рыночной стоимости собственного капитала банка, поскольку она намного занижена по сравнению с рыночными аналогами (в 1,5 — 3 раза). Это связано, главным образом, с низкой оценкой выставленных на торги акций.
В заключение следует еще раз подчеркнуть важность рассмотренной проблематики. Планируемый в ближайшее время выход отечественных банков на проведение IPO настоятельно требует совершенствования механизмов оценки с учетом особенностей деятельности банковского сектора. Хочется надеяться, что предлагаемые в статье пути решения сформулированных проблем, частично доведенные до конкретных рекомендаций и апробированные на практике, окажутся полезными как в развитии общей методологии оценки, так и в решении практических задач оценки стоимости банков.
27 Рутгайзер В. М, Будицкий А. Е. Оценка рыночной стоимости коммерческого банка (методические разработки). Часть вторая. Динамика и структура развития российской банковской системы, с. 81 — 95.
Литература
1. Положение ЦБ РФ от 10.02.2003 № 215-П «Положение о методике определения собственных средств (капитала) кредитных организаций».
2. Положение ЦБ РФ от 26.03.2004 г. № 254-П «Положение о порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, по ссудной и приравненной к ней задолженности».
3. Инструкция ЦБ РФ 2004 г. № 110-И «Об обязательных нормативах банков».
4. Указание ЦБ РФ 1997 г. № 18-У «О введении в действие новой редакции методических рекомендаций о порядке оценки мероприятий по финансовому оздоровлению (планов санации), утвержденных Письмом Банка России от 08.09.1997 № 513» (утратил силу с 2005 г.).
5. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. 2-е изд. — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2004.
6. Леонтьев Б. Б., МамаджановХ. А Принципы и подходы к оценке интеллектуальной собственности и нематериальных активов. — М.: «РИНФО», 2005.
7. Рутгайзер В., Авдеев С., КозловН. Клиентел-ла: НМА и информационная база прогнозирования развития компании. — М.: «АНО «СОЮЗЭКС-ПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2006.
8. Рутгайзер В. М., Будицкий А. Е. Оценка рыночной стоимости коммерческого банка (методические разработки). Часть вторая. Динамика и структура развития российской банковской системы. - М.: «АНО «СОЮЗЭКСПЕРТИЗА» ТПП РФ», 2007.
9. Малеев А. В., Малеева В. Ю, Юрьева Е. М. Обоснование методов оценки бизнеса коммерческих банков / Сборник научных трудов. Серия «Экономика». — Ставрополь: СКТУ, 2002.
10. Никонова И. А, Шамгунов Р. Н. Стратегия и стоимость коммерческого банка, 2-е издание — М.: «Альпина Бизнес Букс», 2005.
11. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. — М.: «Олимп-бизнес», 1999.
12. Фишмен Д., Пратт Ш., Гриффит К, Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса. — М.: «Квинто-Консалтинг», 2000.
13. Щербакова Г. Н. Анализ и оценка банковской деятельности (на основе отчетности, составленной по российским и международным стандартам). — М.: «Вершина», 2006.
14. «Коммерсантъ», 2006, 10.11.
15. C. Mercer. Valuing Financial Institutions. Business one Irwin Homewood, Illinois 60430.
16. www. rbc. ru.
ВНИМАНИЮ КРЕДИТНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ!
Предлагаем публикацию годовой и квартальной отчетности.
Стоимость одной публикации - 2950 руб. (в том числе НДС 18 %) за две журнальные страницы формата А4.
При единовременной оплате публикации годовой отчетности за 2006 год, 1, 2 и 3-й кварталы 2007 года редакция гарантирует неизменность выставленных цен в течение 2007 года.
Общая стоимость четырех публикаций составляет 11 800 руб. (в том числе НДС 18%).
Тел. /факс: (495) 621 -69-49 http:Wwww.financepress.ru
(495) 621 -91 -90 E-mail: [email protected]
