CC BY
298
Зарубежный опыт
ОСНОВЫ ПОСТРОЕНИЯ ДОЛГОВОЙ ПОЛИТИКИ
ЗАРУБЕЖНЫХ СТРАН
л.В. стахович,
кандидат экономических наук
г.э. шахназарян,
старший научный сотрудник
Научно-исследовательский институт Академии бюджета и казначейства минфина России
Процесс управления долгом неразрывно связан с формированием правовой среды, установлением законодательных и институциональных основ управления государственным долгом, постановкой целей и задач долговой политики в соответствии с заданными параметрами макроэкономики, определением приемов и способов оценки эффективности процесса управления.
Законодательные основы управления государственным долгом базируются на двух подходах: экономическом, связанном с порядком утверждения бюджета, и организационном, основанном на регулировании рынка ценных бумаг.
К экономическим вопросам регулирования прежде всего относятся ограничения масштабов государственного заимствования, характер которых различается по странам. Иногда данные ограничения касаются размера дефицита бюджета (например, во Франции он не должен превышать 5% доходов) либо необходимого для обслуживания и погашения долга уровня профицита бюджета (в Норвегии и Италии), нередко — выпуска ценных бумаг местной администрацией (в Германии, Австрии и Японии), в большинстве стран — направлений использования средств. Согласно германской конституции заимствования и предоставление гарантий, которые могут вызвать бюджетные расходы в будущем, должны оформляться бюджетным законом в виде конкретной суммы. Размер заимствований ограничивается суммой предусмотренных бюджетом капитальных расходов за исключением случаев, когда деньги нужны для предотвращения внутренней экономической дестабилизации. В Японии выпуск ценных бумаг местной администрацией допускается лишь с согласия правительства и при строгом соблюдении законодательно установленных требований (отсутствие текущего дефицита, ограниченный объем задолженности, уровень ставок налогов не ниже установленного центральным правительством уровня, хорошие показатели собираемости налогов).
Достижение установленных ориентиров доли долга в ВВП может приводить к изменению характера решений. В Великобритании, Австралии и новой Зеландии важнейшей целью управления провозглашено достижение «разумной» долговой нагрузки. новая Зеландия, в частности, использовала указанную цель для обоснования ограничения расходов и достижения устойчивого профицита; когда эта задача была выполнена, правительство приняло решение о сокращении налогов.
Организационный аспект, как уже отмечалось, связан с регулированием финансового рынка. В большинстве стран отсутствует система регулирования отдельных финансовых инструментов, а установленные законодательством требования к ведению бизнеса применяются ко всем инвестиционным сделкам.
В результате проводимых с 80-х гг. прошлого века реформ по расширению емкости и ликвидности рынка государственных ценных бумаг в европейских странах были позаимствованы принципы американской модели организации этого рынка: введен институт «первичных дилеров», стали практиковаться конкурсные способы размещения первичных эмиссий, значительное развитие получил широко разветвленный и постоянно действующий вторичный рынок государственных обязательств, операции с государственными ценными бумагами стали активно использоваться в процессе денежно-кредитного регулирования. В большинстве европейских стран давно существует специальный государственный орган, аналогичный по функциям американской комиссии по ценным бумагам и биржам (КЦББ) и занимающийся регулированием рынка ценных бумаг, также значимая роль принадлежит саморегулируемым организациям.
КЦББ (в различных странах данный орган называется по-разному) является независимой организацией, влиятельным и эффективным федеральным органом, ответственным в большинстве случаев за поддержание стандартов раскрытия информации, осуществляющим проверку фондовых бирж и инвестиционных институ-
тов, надзор за законодательством и другие важнейшие функции. В законодательном порядке устанавливается система контроля за рынком ценных бумаг, который нередко осуществляется самими участниками рынка, порядок лицензирования инвестиционного бизнеса, основы регулирования деятельности финансовых институтов и инвестиционного процесса в целом.
Не менее эффективна деятельность саморегулируемых организаций, осуществляющих действенный контроль за соблюдением стандартов ведения бизнеса. Так, созданный в Великобритании Совет по ценным бумагам и инвестициям (SFA) представляет собой некоммерческую, саморегулируемую организацию профессиональных участников, наделенную исключительными полномочиями по регулированию рынков. В его задачи входят лицензирование, инспектирование и контроль участников рынка, руководство компенсационным фондом, призванным защищать интересы инвесторов. Рынок государственных ценных бумаг регулирует Банк Англии, представители которого включены в состав всех профессиональных финансовых организаций. Основными особенностями регулирования рынка ценных бумаг в Великобритании являются регулирование финансовых операций единым органом—Управлением финансовыми услугами (FSA), а также применение различных подходов при регулировании профессионального и непрофессионального бизнеса. Это позволяет учитывать уровень опыта и компетентности участников рынка и степень их незащищенности.
Функции основной саморегулируемой организации Франции выполняет совет фондовых бирж, осуществляющий надзор за деятельностью фирм по ценным бумагам; в его функции входят лицензирование компаний по ценным бумагам и формирование свода правил, касающихся операций с ценными бумагами — «Генерального регламента». Генеральный регламент устанавливает нормативы по созданию новых компаний по ценным бумагам, правила листинга и исключения из него, правила поглощения компаний и содержит профессиональный кодекс поведения должностных лиц компаний. Совет имеет право применять дисциплинарные методы воздействия.
Интеграционные процессы в Европе вызвали необходимость формирования на фондовом рынке единой правовой среды и регулирующих принципов в условиях существования Европейского сообщества. Данной цели служат Директивы ЕС по рынку ценных бумаг, касающиеся регулирования важнейших аспектов функционирования фондового рынка. К ним относятся требования к проспекту эмиссии, стандарты раскрытия информации, вопросы приобретения крупных пакетов акций, торговля с использованием внутренней информации, деятельность институтов коллективного инвестирования, оказание инвестиционных услуг, вопросы обращения ценных бумаг и др.
Схожие по функциям и структуре с КЦББ США организации созданы в 1990-е гг. в Китае (Китайская комиссия по рынку ценных бумаг), в таиланде, в Мексике, Бразилии, Чили (Инспекция по ценным бумагам и страхованию), Польше (Комиссия по ценным бумагам) и т.д. Во многих странах приняты законы о ценных бумагах, регулирующие их выпуск и обращение.
В то же время в ряде стран имеется специфика как в организации обращения, так и в вопросе регулирования и в функциях регулирующих органов. Так, функции Инспекции по ценным бумагам и страхованию в Чили охватывают более широкий круг вопросов, включающий контроль за деятельностью всех листинговых, страховых компаний, взаимных фондов, брокерских фирм, иностранных инвестиционных фондов, фондовых бирж, регистрацию всех выпускаемых ценных бумаг.
надзор и регулирование внебиржевого рынка ценных бумаг призвано ограничить возможные риски и охватывает такие принципиальные аспекты деятельности, как установление перечня разрешенных сделок, правил торгов и деятельности маркет-мейкеров, требований о раскрытии информации, предоставление полномочий на ведение внебиржевых операций, ограничение круга участников рынка и лицензирование их деятельности. Правилами допуска на внебиржевой рынок производных ценных бумаг большинства стран, за исключением Японии, не требуется наличия специальной лицензии для участников рынка, осуществляющих сделку от своего имени. Осуществлять сделку от имени клиента имеют право кредитные организации либо лица, имеющие лицензию на предоставление финансовых услуг.
Анализ показал, что законодательство ряда стран запрещает осуществление вне биржи сделок с производными ценными бумагами с конкретными контрагентами, причем в ряде случаев законом оговорено, какие именно контрагенты могут выступать сторонами сделки в том или ином случае.
Отдельные европейские страны, такие как Франция и Испания, при осуществлении операций с производными ценными бумагами на внебиржевом рынке ограничивают использование коллективных инвестиционных схем, а в Германии существует прямой запрет на проведение данных операций страховыми компаниями и ипотечными банками.
Общей закономерностью является отсутствие ограничений для участия физических лиц в сделках с внебиржевыми производными инструментами, однако встречаются исключения, и ряд стран все же предъявляют определенные требования к сделкам такого рода. Во многих странах при заключении сделок с непрофессиональными участниками рынка дилеры обязаны убедиться в их состоятельности, а непрофессиональные участники рынка в Германии
обязаны предоставлять о себе дополнительную информацию, в Австралии непрофессиональным участникам рынка не разрешается выступать стороной сделки с деривативами на внебиржевом рынке. В ряде стран (например, в Великобритании, Швеции, Нидерландах) существует запрет на осуществление централизованного клиринга внебиржевых дерива-тивов. В США и Австралии запрещается создание централизованных клиринговых систем и инфраструктуры для многосторонней торговли.
Анализ мирового опыта свидетельствует о необходимости контроля и регулирования доли участия нерезидентов, так как при достижении определенного уровня участия нерезидентов утрачивается контроль эмитента ценных бумаг за рынком производных инструментов. Установлено, что данный процесс имеет место при превышении доли нерезидентов 30% барьера, дальнейший рост их доли приводит к ситуации, когда курс первичных бумаг начинает определяться котировками производных бумаг. Именно незначительная доля нерезидентов (12-15% емкости рынка) на рынке государственных ценных бумаг США помогла устоять данному сегменту рынка в условиях кризисов 1997-1998 гг. и 2000-2002 гг.
Немаловажную роль играют и банковские регулирующие организации, которые влияют на рынки производных ценных бумаг через введение ограничений на виды разрешенных операций, на размеры капитала по отдельным позициям, установление внутреннего контроля по управлению риском и т.п.
Таким образом, системы правового регулирования финансового рынка, сложившиеся во многих зарубежных странах, при всех отличиях имеют общие закономерности:
- как правило, она представляет из себя двухуровневую систему: регулирующие органы осуществляют лицензирование, инспектирование и контроль участников рынка, проверку фондовых бирж и инвестиционных институтов, надзор за законодательством и другие важнейшие функции; деятельность саморегулируемых организаций направлена на осуществление контроля за соблюдением стандартов ведения бизнеса;
- регулирующие органы многих стран стараются увязать процесс управления долгом с системой макроэкономических установок, в рамках которых правительства стремятся обеспечить экономически приемлемые уровни и темпы роста государственного долга;
- законодательством устанавливаются общие требования к ведению бизнеса, применяемые ко всем инвестиционным сделкам;
- в развитых странах действует система защиты прав инвесторов, законом гарантируется компенсация потерь инвесторов.
Практически все страны стремятся увязать процесс управление долгом с системой макроэкономических установок, в рамках которой правительства планируют обеспечить экономически приемлемые уровни и темпы роста государственного долга. К планированию эмиссии долговых обязательств в мировой практике различают два подхода:
• при первом, более узком подходе, новые эмиссии осуществляются на основе периодически определяемой желательной структуры долга;
• при втором устанавливаются так называемые «целевые ориентиры», на основе которых осуществляются эмиссия и управление портфелем государственных долговых обязательств.
Основное, что различает эти подходы, заключается в степени участия управляющих долгом структур в проведении регулярных операций на финансовых рынках для достижения поставленных целей.
Наиболее современный подход к планированию выпуска государственных займов представляет собой метод «целевых ориентиров». Указанный метод применяется в целом ряде развитых государств, таких как Австрия, Бельгия, Ирландия, Новая Зеландия, Португалия, Швеция. «Целевые ориентиры» устанавливаются для различных параметров, характеризующих текущее состояние государственного долга: структуры долгового портфеля, «стоимости» заемной программы и т.п. Следует отметить, что при управлении долговым портфелем главной задачей является сокращение затрат, а для оценки эффективности управления долгом используется теоретически сконструированная базовая модель долгового портфеля с подразделениями по видам валют, срокам погашения, структуре процентных ставок и относительно равномерным графиком долговых платежей. Применение этого метода позволяет устанавливать экономически приемлемые в данной экономической ситуации размер и темпы роста государственного долга, исключить малейшую возможность возникновения риска неплатежей по обязательствам государства.
Необходимо отметить, что метод «целевых ориентиров» не всегда уместен в странах с неразвитыми финансовыми рынками, поскольку присущий им недостаток ликвидности сильно ограничивает возможность регулярного выпуска долговых инструментов с желательными характеристиками. Тем не менее ряд стран с формирующимися рынками, таких как Аргентина, Венгрия, Мексика, Турция, ЮАР, пытался устанавливать менее строгие «целевые ориентиры» для выпуска новых обязательств с определением целесообразных сроков, структуры процентных ставок и валютного состава.
Следует отметить, что информация о принятых «целевых ориентирах» в зависимости от действующего в стране порядка может быть публичной или, что чаще всего, носить закрытый характер.
Исследования показывают, что долговой рынок требует, чтобы действия регулирующих органов были
предсказуемыми, а также имелась четкая программа выпуска облигационных займов. На практике указанные требования реализуются путем разработки предварительного графика выпусков, который публикуется в начале года и постоянно актуализируется.
Необходимо отметить, что все внутренние правительственные займы Новой Зеландии отличаются прозрачностью и предсказуемостью, что достигается с помощью публикации деталей программы займов при выпуске ежегодного бюджета и бюджетных поправок. Кроме того, практика проведения постоянных консультаций перед введением новых правил на рынке уменьшает неопределенность в вопросах смены регламентов и политик. Все это позволяет участникам рынка планировать свою деятельность, помогая рынку поглощать значительные объемы государственных ценных бумаг.
При планировании выпусков долговых обязательств помимо прозрачности и предсказуемости следует учитывать и такой фактор, как изменчивость условий эмиссии. Исследования показывают, что частые изменения условий выпуска влияют на колебания спроса, мешают инвесторам в определении стратегии портфельных инвестиций, приводят к дестабилизации рынка и тем самым способствуют удорожанию заимствований в будущем.
В большинстве стран распространено равномерное планирование выпуска долговых обязательств на протяжении всего года. Суть его в том, что расчеты проводятся на валовой или стабильной чистой основе: валовой ежемесячный выпуск государственных облигаций включает в себя 1/12 предусмотренного на год бюджетного дефицита и 1/12 суммы, необходимой для возврата долга, истекающего в планируемом году; при планировании на стабильной чистой основе ежемесячный выпуск ценных бумаг определяется потребностями рефинансирования долга, подлежащего погашению в данный месяц, увеличенными на 1/12 суммы бюджетного дефицита на планируемый год. Указанная методика широко распространена в США и основана на предпочтении кредиторов к реинвестированию своих вложений.
Оценка эффективности управления государственным долгом крайне сложна и напрямую связана с поставленными целями и задачами. В мировой практике не выработаны методики оценки положительного влияния государственного долга на бюджет и денежное обращение страны, инвестиционный процесс и степень доверия населения к финансовой деятельности государства и т.п., оцениваются лишь отдельные стороны результативности процесса управления. В частности, о масштабах мобилизации ресурсов для финансирования бюджетного дефицита говорят ежегодные поступления чистой выручки от реализации государственных заимствований. Более полное представление об эффективности государственной долговой деятельности
дает отношение суммы превышения поступлений над расходами по системе государственного долга к сумме расходов, выраженное в процентах.
Исследования показывают, что в практике работы агентств по управлению долгом, а также аналогичных структур в системе Министерства финансов / Казначейства нет единого подхода к тому, на каком уровне и с помощью каких индикаторов должно оцениваться достижение целей и задач долговой политики. Так, например, в Швеции результаты долговой политики оцениваются с точки зрения основной цели управления долгом — минимизации долгосрочной стоимости обслуживания долга с учетом рисков. Технически такая оценка достаточно сложна, поэтому лишь частично делается количественно. В США и Великобритании используются упрощенные критерии, которые оценивают в основном выполнение годового задания по привлечению заимствований и отсутствие задержек и перебоев в финансовых операциях и предоставлении информации. Необходимо заметить, что такая оценка не позволяет судить о достижении долгосрочных целей долговой политики, в частности, как решения правительства повлияли на долгосрочную стоимость долга и риски. В настоящее время на качественном уровне оцениваются только стратегические соображения, которые стали основой решений правительства.
При выполнении своих функций национальное агентство по управлению долгом Швеции (SNDO) принимает стратегические решения относительно:
• распределения долга центрального правительства между номинальным (неиндексируемым) долгом в иностранной валюте, номинальным долгом в шведских кронах и долгом в шведских кронах, индексируемом к инфляции;
• средней дюрации долга и распределения дюрации между номинальным долгом в шведских кронах и в иностранной валюте, а также темпа погашения долга в иностранной валюте;
• целей и приоритетов управления долгом, поддержания и развития рынка долговых инструментов. Стратегические решения SNDO оцениваются с
точки зрения цели управления долгом и базируются на сравнении фактической стоимости обслуживания долга с предполагаемой стоимостью обслуживания долга (при реализации целевого показателя, установленного правительством, или при предположении о сохранении прежних характеристик долгового портфеля). Там, где количественная оценка невозможна или нецелесообразна, качественно анализируются предположения, ставшие основой для решений SNDO.
Выбор показателя средней дюрации для всего долга и для отдельных составляющих долга может оцениваться путем сравнения фактического портфеля с портфелем, сохранившим прежние характеристики (без учета операций SNDO в течение года) с точки зрения стоимости
обслуживания и риска. Другие решения SNDO в основном оцениваются на качественном уровне1.
Бюро государственного долга США целями своей деятельности на 2005 г. продекларировало эффективное финансирование операций правительства и удовлетворение ожиданий инвесторов.
Выбор целей, в свою очередь, предполагает постановку задач (performance goals) и выработку конкретных мер для их выполнения. Так, для первой цели сформулирована задача «удовлетворять потребность в заимствованиях федерального правительства», что предполагает проведение 100% аукционов по размещению рыночных ценных бумаг без сбоев, объявление результатов аукционов в течение 1 ч в 95% случаев.
Для достижения второй цели следует обеспечить «предоставление качественных услуг покупателям сберегательных облигаций» и «предоставление качественных услуг инвесторам рынка казначейских облигаций». Меры по выполнению этих задач также сформулированы на техническом уровне (например, «проводить 100% платежей по выплате процентов и погашению основного долга в системе TreasuryDirect своевременно» и т. п.)2.
Цель Агентства по управлению долгом Великобритании (DMO) состоит в том, чтобы проводить политику управления государственным долгом, направленную на минимизацию стоимости заимствований в долгосрочной перспективе с учетом риска, управлять агрегированной потребностью Казначейства в ликвидности наиболее эффективным образом в соответствии с направлениями денежно-кредитной политики и в более широком контексте государственной политики.
Задачи и целевые показатели Агентства по управлению долгом Великобритании, так же как и задачи Бюро государственного долга США, сформулированы на техническом уровне.
Основные его стратегические задачи:
- выполнение годового задания Министра финансов (HM Treasury Ministers) по продаже и выкупу облигаций с целью минимизации долгосрочной стоимости и с учетом риска;
- нейтрализация за счет рыночных операций притока средств в систему национальных кредитных фондов (National Loans Funds) и оттока средств из NLF каждый рабочий день, эффективно и с учетом риска;
- эффективное управление любыми активами на счете управления долгом в соответствии с задачами, поставленными Министром финансов. Следует отметить, что постановка всех задач качественно анализируется. Например, в качестве мер по реализации для первой из приведенных выше задач указано число проведенных аукционов по продаже
1 Guidelines for Central Government Debt Management in 2003.
2 Strategic Plan 2005.
облигаций и объем привлеченных средств, который сравнивается с годовым заданием.
Годовые бизнес-планы Агентства по управлению долгом Великобритании содержат 10 целевых ориентиров (targets), которые включают требование выполнения годового задания Министра финансов, а также количес -твенные стандарты проведения операций и раскрытия информации. В частности, приведены такие целевые ориентиры, как максимальное время публикации результатов аукционов по размещению ценных бумаг, время ответа на вопросы, присланные по почте. Следует отметить, что выполнение целевых показателей, сформулированных таким образом, легко проверяется3.
Основная цель Австралийского агентства по финансовому управлению (AOFM) состоит в том, чтобы привлекать, управлять и погашать долг Австралии с наименьшими возможными долгосрочными издержками, при приемлемой степени риска4.
В процессе управления государственным долгом решается целый ряд задач.
• Удержание величины долга на уровне, обеспечивающем экономическую стабильность и безопасность государства, сохранение репутации государства и выполнение органами власти взятых на себя долговых обязательств без ущерба финансированию социально-экономических программ.
• Минимизация стоимости долга на основе удлинения срока заимствований и снижения доходности ценных бумаг, переход на другие рынки и переключение внимания на другие группы инвесторов.
• Поддержание стабильности и предсказуемости рынка государственного долга.
• контроль за эффективным и целевым использованием заимствованных средств, государственных кредитов и гарантированных займов.
• Своевременный возврат государственных креди -тов и уплата процентов по ним.
• Диверсификация долговых обязательств по сро -кам заимствований, доходности, формам выплаты дохода и другим параметрам для удовлетворения потребностей различных групп инвесторов.
• Координация действий федеральных органов, ор -ганов субъектов Федерации и местного самоуправления на рынке государственных обязательств.
• Решение прочих задач, определенных финансовой политикой.
В свою очередь и процесс управления государственным долгом, выраженным в ценных бумагах, включает в себя комплекс задач: экономических, финансовых, технических и информационных, эф-
3 United Kingdom Debt Management Office, DMO Annual review 2001/2002.
4 http://www.aofm.gov.au/about_aofm/role_function.htm.
фективное решение которых определяет действенность всей системы управления госдолгом.
Опыт как развитых, так и развивающихся стран показывает, что создание эффективной системы управления возможно, причем на различных институциональных базах.
Задачи, стоящие перед правительством в области управления государственным долгом, сложившиеся исторические традиции и уровень экономического развития страны предопределяют выбор модели институциональной структуры управления. В мировой практике выделяют несколько подходов к построению институциональной структуры управления государственным долгом. Традиционный предполагает сохранение функций управления государственным долгом исключительно за министерством финансов, или долговой центр является подразделением министерства финансов. такая модель управления существует в США, где государственным долгом занимается департамент Федерального Казначейства, или во Франции, где эти функции делегированы специализированному структурному подразделению казначейства, встроенному в систему министерства экономики, финансов и промышленности.
Другой подход к управлению долгами предусматривает распределение этой функции между министерством финансов и центральным банком. Подобную организацию работы с государственным долгом использовала Италия, где центральный банк (ЦБ) выступал основным связующим звеном между министерством финансов и рынком, а позиция ЦБ по основным вопросам долговой политики играла важную роль при выпуске государственных бумаг. Указанную модель работы с госдолгом используют также Дания и Норвегия.
В международной практике нет однозначной позиции в отношении того, кто и какой частью государственного долга должен управлять. В индии центральный банк управляет только внутренним долгом, а внешним — министерство финансов. Министерство финансов управляет государственным долгом в таких странах, как Бразилия, словения, Польша. там, за исключением словении, аукционы по привлечению денег на внутреннем рынке проводятся центральным банком.
сближение базовых условий на рынках внутреннего долга с состоянием и динамикой мировых финансовых рынков привело к постепенному стиранию грани между внутренним и внешним долгом, что особенно характерно для стран с твердой и свободно конвертируемой валютой. Применение общих подходов к управлению внешним и внутренним долгом значительно ускоряет процесс принятия необходимых решений. По данным опроса, проведенного IMF и World Bank5 (среди таких стран, как Бразилия, Великобритания, Дания, Индия, Ирландия, Италия, Колумбия,
5 WWW. Imf. Org.
Мексика, Марокко, Новая Зеландия, Польша, Португалия, Словения, США, Швеция, ЮАР, Ямайка, Япония), совместное управление внутренним и внешним долгом используют большинство стран (76%).
Следует отметить, что вышеназванные подходы объединены одной общей принципиальной чертой — реализация долговой политики строится на основе традиционных институтов государственного управления.
С конца 1980-х гг. в мировой практике появился альтернативный подход, предусматривающий делегирование полномочий по заимствованию независимым органам — агентствам по управлению государственным долгом. Такие структуры были организованы в Швеции, Ирландии, Новой Зеландии и ряде других стран (развитых или развивающихся высокими темпами развития экономики).
В ряде африканских стран (Бенин, Камерун, Конго, Экваториальная Гвинея) агентства по управлению долгом иногда создавались под давлением Международного валютного фонда. В то же время в других странах Африки, входящих с ними в единое экономическое и валютное пространство, использовали иные подходы к институциональным основам управления долгом: в Буркина-Фасо, Габоне и Кот-д-Ивуаре данная функция была возложена на Отдел Департамента казначейских операций и государственных счетов, в семи других государств (Гвинея-Бисау, Мали, Нигер, Сенегал, Того, ЦАР и Чад) — на отдел национального долга министерства финансов.
Долговые агентства имеют независимый статус (насколько это возможно для государственной структуры) и, как правило, подотчетны непосредственно парламенту страны. В Ирландии, Португалии, Швеции агентства по управлению национальным долгом проводят также переговоры и аукционы по размещению государственных долговых ценных бумаг, но подотчетны они кабинету министров или министерству финансов. По такому же принципу был создан и офис управления государственным долгом Великобритании (ДМО), который входит в состав казначейства, но обладает при этом достаточной самостоятельностью. Министром финансов определяется стратегическое направление деятельности офиса, а принятие конкретных управленческих решений и регулирование текущей деятельности делегировано директору офиса.
Практика показала, что независимые агентства сами по себе не гарантируют автоматического создания эффективной системы управления. Между тем в странах, где такая структура была создана, удалось решить, с одной стороны, проблему растущего объема государственного долга и сложности работы с ним в условиях глобализации финансовых рынков, а с другой — проблему привлечения высококвалифицированного персонала на государственную службу. Так, например, при создании агентства Ирландии в 1990 г. более половины его сотрудников имели предыдущий
опыт работы в банковском секторе, юриспруденции, в области риск-менеджмента и финансов. Помимо всего прочего, официальный статус этого органа, независимый от монетарных властей, позволил эффективно решать проблему доверия инвесторов к проводимой властями политике. Четкие цели и прозрачная методология принятия решений делают действия агентства абсолютно понятными для инвесторов.
При определении институциональных основ управления долгом различают несколько принципиальных позиций. Сторонники управления долгом с помощью специально созданного агентства в качестве аргументов отмечают возможность целиком сконцентрироваться на решении задачи по управлению долгом и независимость проводимой стратегии от решения задач финансово-бюджетной политики.
сторонники сохранения функции управления государственным долгом за Минфином исходят из того, что:
- так называемая «независимость», которую приводят в качестве определяющего фактора, на поверку оказывается весьма относительной: ресурсы подобного агентства формируются из средств государственного бюджета, цели и основные параметры долговой политики задаются государственными органами;
- возникает так называемый «агентский риск», выражающийся в чрезмерной концентрации внимания на торговых операциях, усилении приоритетов оперативного управления долгом над стратегическими интересами;
- возможность отдаления Минфина от финансовых рынков усложнит выполнение им функции реформирования законодательства, регулирующего рынок государственных ценных бумаг, приведет к утрате контроля над расчетами по операциям;
- при выработке стратегии управления долгом необходим комплексный подход с учетом тенденций в области финансово- бюджетной и денежно-кредитной политики государства, тесная координация заемной стратегии с другими направлениями макроэкономической политики.
Рядом зарубежных и российских авторов была предпринята попытка связать воедино развитость рынка, масштабы долгового заимствования, предсказуемость долговой политики и необходимость в специальном агентстве по управлению долгом6. Проведенный анализ позволил выявить определенную закономерность. При
6 Piga G. In search of an independent province for the Treasuries: How should public debt be managed? // Journal of Economics and Business. (1998). № 50; Вавилов А., Ковалишин E. Принципы государственной долговой политики // Вопросы экономики. 2001. № 8. Ковалишин E. Модели долговых институтов в условиях симметрии и асимметрии информации. / М.: Институт финансовых исследований, 2002. Деп. в ИНИОН РАН № 57213.
устойчиво низком уровне дефицита бюджета и незначительной потребности в заимствованиях управление долгом является несложной задачей, для решения которой отсутствует необходимость в существовании специального независимого института управления долгом. Это подтверждает практика ряда наиболее развитых стран, не имеющих проблем с покрытием бюджетного дефицита. Возрастание масштабов заимствований, особенно при недостаточном развитии вторичного рынка и отсутствии доверия со стороны инвесторов, вопросы оптимизации структуры долга, равномерного распределения долговой нагрузки, выбора инструментов заимствования, снижения рисков предъявляют повышенные требования к уровню управления долгом. В этих условиях важнейшим требованием долговой политики становится гибкость и независимость, что и обусловливает целесообразность организации для данной работы специального агентства.
При любом варианте решения данного вопроса принципиально важным является: четкое определение организационной структуры управления долгом, конкретизация функций, координация действий и обмен информацией между всеми участвующими в этой работе органами7.
Несомненно, управляющий орган для проведения эффективной стратегии управления государственным долгом должен знать потребности и возможности рынка (работать в контакте с финансовыми рынками и поддерживать диалог с его участниками), способствовать совершенствованию норм регулирования и инфраструктуры финансового рынка.
В дополнение к вышеназванным структурам, выполняющим функции управления государственным долгом, в мировой практике используют и такую структуру, как централизованный статистический центр, отвечающий за сбор и обработку информации по государственному долгу и подготавливающий отчеты, а также частично занимающийся разработкой долговой политики. Так, например, в Бельгии функция по управлению долгом страны возложена на Долговое агентство, а статистическая Служба государственного долга, входящая в состав казначейства, отвечает за ведение учета долга и координацию действий с различными государственными организациями, причастными к процессу заимствования.
Анализ показывает, что степень участия национальных казначейств в управлении государственным долгом различна. Число их отделов и управлений, а также их конкретные функции определяются в каждой стране по-разному. Кроме того, функции казначейства со временем могут изменяться.
Казначейский департамент Австралии имеет статус министерства и подчиняется правительству. Ос-
7 Материалы третьей межрегиональной конференции по управлению долгом, Н-Й., Женева, 2003.
новная его функция — макроэкономическая политика и сбор поступлений от заимствований. Управление государственным долгом в Австралии поручено казначейству. Оно также контролирует выпуск ценных бумаг, решает вопросы объема выпуска, сроков погашения, структуры и т. д. В своей работе по управлению долгом казначейство опирается на государственную финансовую информационную систему Австралии, которая позволяет в диалоговом режиме и реальном масштабе времени осуществлять связь с отделами Финансового департамента и отраслевыми департаментами. Наличие интегрированной государственной финансовой системы позволяет оперативно получать сводную информацию по государственным ресурсам.
В Бразилии основные функции управления государственными финансами возложены на Казначейский секретариат, подразделение второго уровня Министерства финансов. Казначейский Секретариат контролирует внешний и внутренний долг. Он определяет сроки, объемы и условия любого заимствования в тесной координации с Центральным банком, который выступает в качестве агента на аукционах и в обслуживании долга, контролирует ссуды, выдаваемые правительством, а также управляет финансовым участием государства в государственных предприятиях. Заслуживает внимания действующая в Бразилии государственная финансовая информационная система. Она позволяет производить обработку всех государственных операций, автоматически составляет реестры и готовит полную финансовую и учетную информацию. Все этапы бюджетных операций регистрируются и автоматически контролируются системой, которая запрещает проводить любые операции, выходящие за рамки бюджетных и финансовых лимитов. Система работает в диалоговом режиме в реальном масштабе времени, детальная информация представляется оперативно и активно используется в долговом управленческом процессе.
Во Франции функции управления долгом поделены между Казначейством и Генеральной дирекцией государственного учета. Обе организации являются подразделениями второго уровня: Казначейство находится в составе Министерства финансов, а Генеральная дирекция государственного учета — Бюджетного министерства. Казначейство Франции, так же как и казначейства Австралии и Бразилии, управляет внутренним и внешним государственным долгом. Оно контролирует выпуск ценных бумаг, решает вопросы объема выпуска, сроков, структуры и активно сотрудничает с государственной финансовой информационной системой Франции. Следует отметить, что получение сводной информации на основе проводок по единому счету занимает один день, а детальная информация поступает еженедельно.
Государственная организационная схема выполнения казначейских функций в Японии имеет
свои особенности: управление государственными финансами возложено на подразделения, имеющие узкую специализацию. Казначейские функции возложены на Казначейский отдел, Отдел управления долгом, Финансовый отдел, Бюджетный отдел, Отдел исполнения бюджета и Юридический отдел. Эти отделы входят в состав Бюджетного и финансового бюро, которые являются подразделением Министерства финансов. Вопрос выпуска ценных бумаг, объема, сроков, структуры решает Отдел управления долгом, используя в качестве агента Банк Японии.
Органы управления в своей деятельности опираются на две основные информационные системы.
В Испании казначейские функции делят между собой Канцелярия заместителя секретаря по финансам (СФ) и Генеральный директорат казначейства (ГДК); оба являются подразделениями второго уровня в Министерстве финансов. Объем, сроки и условия любого государственного заимствования определяет Генеральный директорат казначейства. Ценные бумаги выпускаются с использованием Центрального банка в качестве агента, однако внешнее или иное заимствование осуществляется непосредственно ГДК. Казначейство обладает широкими полномочиями по регулированию вторичного рынка государственных ценных бумаг.
Управление государственным долгом в Великобритании является функцией Казначейства, поэтому оно определяет объем, сроки и структуру выпуска государственных ценных бумаг. В качестве агента выступает Банк Англии. Казначейство осуществляет контроль через лимиты на внешнее финансирование государственных предприятий и является держателем финансовых активов, за исключением золотых акций в приватизированных отраслях, которые держит соответствующий департамент. Государственная финансовая информационная система также находится в ведении Казначейства.
Так же как и в большинстве стран, Казначейство США контролирует выпуски, учет государственных ценных бумаг и решает вопросы объема, сроков и структуры размещаемых на аукционах выпусков. Оно использует федеральный резерв для поддержки в проведении аукционов. Казначейство также устанавливает правила для вторичного рынка казначейских ценных бумаг.
Подводя итоги проведенного анализа государственного финансового устройства различных стран, следует признать, что в управлении государственным долгом активную роль играют национальные казначейства, которые тесно сотрудничают с государственными финансовыми информационными системами, так как общепризнанно, что деятельность по управлению долгом должна опираться на точную и комплексную информационную систему управления с надлежащими мерами защиты.
