CC BY
83
О проблеме оценки земли под объектами недвижимости
Л.К. Русанов
исполнительный директор закрытого акционерного общества «Квинто-Консалтинг»
Вступление в силу Земельного кодекса Российской Федерации создает ситуацию, при которой с 1 января 2004 года фактически отменяется право постоянного (бессрочного) пользования земельными участками для коммерческих организаций. Это приводит к тому, что большая часть российских промышленных предприятий будет вынуждена либо выкупать земельные участки, на которых располагаются предприятия, либо оформлять на них арендные договоры. В соответствии с положениями Федерального закона «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» и в том и в другом случае возникает необходимость оценки рыночной стоимости земли. Таким образом, мы можем констатировать, что в период становления рынка земельных отношений в Российской Федерации актуальным становится вопрос оценки земельных участков и существующих имущественных прав на земельные участки, расположенные под предприятиями.
Методы, используемые при оценке земельных участков
В общем случае оценка стоимости осуществляется с использованием трех подходов: доходного, затратного и сравнительного. Каждый из трех подходов предполагает использование при оценке присущих ему методов. При этом каждый их них предполагает использование различных видов информации.
«Затратный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении затрат, необходимых для восстановления либо замещения объекта оценки с учетом его износа.»
«Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от объекта оценки.»2
«Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на сравнении объекта оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними.»3
Использование трех подходов к оценке стоимости земельных участков имеет свою специфику:
«...Оценщик вправе самостоятельно определять в рамках каждого из подходов к оценке конкретные методы оценки. При этом учитывается объем и достоверность доступной для использования того или иного метода рыночной информации.
Как правило, при оценке рыночной стоимости земельных участков используются метод сравнения продаж, метод выделения, метод распределения, метод капитализации земельной ренты, метод остатка, метод предполагаемого использования.
На сравнительном подходе основаны метод сравнения продаж, метод выделения, метод распределения. На доходном подходе основаны метод капитализации земель-
1 Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности. Утверждены постановлением Правительства Российской Федерации от 6 июля 2001 года. № 519.
2 Там же.
3 Там же.
ной ренты, метод остатка, метод предполагаемого использования. Элементы затратного подхода в части расчета стоимости воспроизводства или замещения улучшений земельного участка используются в методе остатка и методе выделения.»4
На существующем этапе развития специфика рассматриваемого нами сегмента рынка заключается в отсутствии адекватной ретроспективной информации по практике передачи прав в той или иной форме на земельные участки под имущественными комплексами (предприятиями)5. В соответствии с этим затруднительным представляется применение в оценке указанных объектов оценки группы методов, исходной информацией для которых является информация об осуществленных сделках. Так как основной целью создания и функционирования коммерческих предприятий является извлечение прибыли, логично предположить, что наиболее приемлемыми методами для рассматриваемых нами объектов оценки являются методы, которые условно можно объединить в группу методов, основанных на информации о предполагаемых доходах (доходный подход).
Как уже отмечалось, при оценке рыночной стоимости земельных участков в рамках применения доходного подхода используются метод капитализации земельной ренты, метод остатка, метод предполагаемого использования6.
Из указанных трех методов, относимых к доходному подходу, наиболее простым в части проведения расчетов представляется использование метода капитализации земельной ренты. Однако следует отметить, что этот метод, как и методы, относимые к группе методов сравнительного подхода, основывается на рыночной информации об уровне рентных платежей за аналогичные
земельные участки. Условие применения этого метода - возможность получения земельной ренты от оцениваемого земельного участка. Исходя из того факта, что в настоящее время отсутствует практика коммерческого использования земельных участков путем сдачи их в аренду (исключение составляют сделки по сдаче в аренду земельных участков государственными органами, но до настоящего времени ценообразование в таких сделках в основном основывалось на волевом принятии решений местными органами власти и практически не опиралось на рыночные механизмы ценообразования), представляется затруднительным использовать метод капитализации земельной ренты на современном этапе развития земельных отношений.
Проведение расчетов с использованием других двух методов (в рамках доходного подхода) имеет некоторые специфические особенности, краткое обсуждение которых я и предлагаю рассмотреть далее.
Использование метода остатка для оценки земельных участков под имущественными комплексами (предприятиями)
Вариант 1.
Последовательность действий в одном из классических вариантов использования метода остатка для оценки земельных участков следующая7:
• расчет стоимости воспроизводства или замещения улучшений, соответствующих наиболее эффективному использованию оцениваемого земельного участка;
• расчет чистого операционного дохода от единого объекта недвижимости за определенный период времени на основе рыночных ставок арендной платы;
4 Методические рекомендации по определению рыночной стоимости земельных участков. Утверждены распоряжением Министерства имущественных отношений Российской Федерации от 07.03.2002 № 568-р.
5 Здесь и далее понятие «имущественный комплекс» используется в терминах Гражданского кодекса Российской Федерации, т. е. это понятие мы отождествляем с понятием «предприятие».
6 Методические рекомендации по определению рыночной стоимости земельных участков. Утверждены распоряжением Министерства имущественных отношений Российской Федерации от 07.03.2002 № 568-р.
7 Методические рекомендации по определению рыночной стоимости земельных участков. Утверждены распоряжением Министерства имущественных отношений Российской Федерации от 07.03.2002 № 568-р.
• расчет рыночной стоимости единого объекта недвижимости путем капитализации чистого операционного дохода за определенный период времени;
• расчет рыночной стоимости земельного участка путем вычитания из рыночной стоимости единого объекта недвижимости стоимости воспроизводства или замещения улучшений.
Рассмотрим практический пример использования этого метода.
Пример 1.
В качестве объекта оценки рассматривается земельный участок под автозаправочной станцией (АЗС).
1.1. Описание объекта оценки.
Земельный участок площадью 0,073 га расположен вне черты поселений, на 37 км Н-ского шоссе (Московская область), на полосе отвода автомобильной дороги.
В настоящее время оцениваемый земельный участок используется под размещение автозаправочной станции, относящейся к сети автозаправочных станций «АЗС & Ко».
Располагающаяся на участке АЗС относится к станциям нового поколения (реконструирована в 2001 году в соответствии с западными стандартами). АЗС оборудована тремя рядами колонок - 12 заправочных мест (по две колонки в ряду), навесом, удобным подъездом, световыми информа-
Основные
ционными табло и помещением для оказания сопутствующих услуг - кафе, мойка, магазин.
Основным источником доходов АЗС является продажа горючего - бензина марок Аи-80, Аи-92, Аи-95 и дизельного топлива (табл. 1).
Дополнительный доход АЗС формируется за счет сопутствующих услуг:
• мойка автомобилей, чистка салонов, шиномонтаж;
• продажа сопутствующих товаров -моторные масла, омыватели, автошампуни и пр.;
• доходы от кафе и продажи продовольственных товаров.
1.2. Стоимость замещения улучшений.
В процессе анализа рынка была собрана ценовая информация фирм, занимающихся поставкой и монтажом оборудования для АЗС.
Полученная информация использовалась нами при расчете стоимости замещения улучшений земельного участка.
При расчетах были сделаны следующие предположения:
1) в качестве исходных данных используются средние ценовые показатели по предложениям поставщиков оборудования;
2)стоимость монтажа оборудования определена на уровне 50 процентов от стоимости оборудования;
Таблица 1
продукты
ПОКАЗАТЕЛЬ 1998 1999 2000 2001
Тыс. л %
Бензин (тыс. литров), в т. ч. 1 266 1 229 2 966 3 721 100%
Бензин Аи-95 138 156 356 628 17%
Бензин Аи-92 548 527 1 108 1 312 35%
Бензин Аи-80 361 358 555 725 19%
Дизельное топливо 219 187 946 1 056 28%
По безналичному расчету 611 558 957 -
Из них по талонам «АЗС & Ко» 493 458 708 -
Выручка от дополнительных услуг (в % от маржинальной прибыли) 0,30% 0,45% 3,20% 5,40%
3) косвенные издержки (техпроект, благоустройство и т. п.) определены на уровне 20 процентов;
4)прибыль предпринимателя определена на уровне 15 процентов (время на обустройство - 0,5 лет и исходя из предполагаемой прибыли предпринимателя в годовом исчислении 30 процентов);
5)так как при построении денежного потока мы исходим из того, что улучшения земельного участка являются новыми (неизношенными), то и при расчете стоимости замещения величина накопленного износа не учитывается.
Расчет стоимости замещения улучшений земельного участка представлен в таблице 2.
1.3. Расчет чистого операционного дохода.
1.3.1. Потенциальный валовой доход.
Потенциальный валовой доход равен доходу, который можно получить от сдачи всей площади единого объекта недвижимости в аренду при отсутствии потерь от невыплат арендной платы. При оценке земельного участка арендные ставки за пользование единым объектом недвижимости рассчитываются на базе рыночных ставок арендной платы (наиболее вероятных ставок арендной платы, по которым объект оценки может быть сдан в аренду на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны сделки действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине ставки арендной платы не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства).
При анализе рассматриваемого сегмента рынка нам не удалось найти адекватную информацию по ставкам арендной платы по аналогичным объектам недвижимости. При определения потенциальной величины арендной платы мы исходили из того, что АЗС является пунктом розничной продажи нефтепродуктов. Соответственно, мы сделали предположение, что потенциальная арендная плата (доход от объекта недвижимости) должна быть соизмерима с маржинальным доходом от розничной продажи нефтепродуктов (табл. 3).
При расчете потенциального валового дохода мы использовали среднерыночные показатели, полученные в результате анализа рынка. Расчет потенциального валового дохода представлен в таблице 4.
1.3.2. Чистый операционный доход.
При расчете чистого операционного дохода мы исходили из ретроспективных данных по величине операционных расходов на уровне 40 процентов. Таким образом, чистый операционный доход составляет:
165 453 х (1 - 40 %) = $99 272.
1.4. Ставка дисконтирования и коэффициент капитализации.
Ставка дисконтирования была посчитана с использованием Модели оценки капитальных активов (СарКа1 Аssеt Рпстд Мodel) и с учетом моего представления о ставках дисконтирования, которые в настоящее время применяются в международной нефтяной промышленности по отношению к сравнимым активам.
Таблица 2
Стоимость замещения улучшений земельного участка
Предложение, $ 1 2
Стоимость оборудования $261 596 $220 500
Стоимость оборудования с учетом монтажа $392 394 $330 750
Стоимость с учетом косвенных издержек $470 873 $396 900
Среднее значение $433 887
Стоимость без учета НДС $361 572
Стоимость с учетом прибыли предпринимателя $415 808
Округленно $415 000
Таблица 3
Годовые продажи
% Литров/год
Объем продаж на 1 АЗС нефтепродуктов (среднерыночный показатель) в т. ч. Бензин Аи-95 100% 13,74% 2 750 000 377 835
Бензин Аи-92 31,85% 875 891
Бензин Аи-80 16,86% 463 707
Итого по бензинам 62,45% 1 717433
Дизельное топливо 37,55% 1 032 567
Я использовал ставку дисконтирования, эквивалентную стоимости собственного капитала (cost of equity) компании:
Ке = Rf + в х Rm,
где Rf - безрисковая ставка (risk free rate) (Евробонды России US$) = 10 %;
в - среднее значение Бета по промышленности = 1,00;
Rm - надбавка за риск капитала (equity risk premium) (мое предположение) = 10 %.
Таким образом, стоимость капитала составляет 20 процентов. Я использовал доходность на Евробонды, номинированные в долларах США, в качестве безрисковой ставки, так как определенные денежные потоки выражены в долларах США. Бета для больших операторов рынка, таких как «Юкос» и «Лукойл», варьируется между 0,97 и 1,05, что дало мне возможность предположить среднюю Бету по промышленности в размере 1,0.
Моя оценка существующей практики в промышленности показывает, что для опре-
Таблица 4
валовой доход
Цена, р./литр Цена, $/литр Количество, литр/год Г одовой оборот, $
Бензин Аи-95 10,82 0,34 377 835 $127 756
Бензин Аи-92 9,82 0,31 875 891 $268 789
Бензин Аи-80 8,34 0,26 463 707 $120 854
Дизельное топливо 8,33 0,26 1 032567 $268 790
Итого: $786 188
С учетом предполагаемого возрастания цен (15%) $904 116
Дополнительные доходы (6%) $54 247
Маржинальный доход8 от розничной продажи (12,3%) $111 206
Потенциальный валовой доход $165 453
8 Показатель получен на основании анализа соответствующего сегмента рынка.
деления стоимости этого типа активов применяются ставки дисконтирования от 15 до 20 процентов. Эти ставки сравнимы с теми, которые рассчитаны теоретическим путем.
При переходе к величине коэффициента капитализации я должен учесть долгосрочные темпы роста. Исходя из анализа рынка в долгосрочной перспективе, с одной стороны, предполагается уменьшение объема продаж в расчете на одну станцию ввиду введения новых АЗС на рынке, с другой стороны - рост объема продаж ввиду увеличения парка автомобилей. Из-за отсутствия достаточной информации для прогнозирования интегральных темпов роста для дальнейших расчетов, я предположил нулевые темпы роста и принял коэффициент капитализации на уровне 20 процентов.
1.5. Расчет рыночной стоимости земельного участка.
Представленный в таблице 5 пример позволяет определить стоимость земельного участка для так называемых «типовых объектов». В частности, в нашем примере рыночная ситуация такова, что потенциальная «мощность» оцениваемой АЗС определялась исходя из общей региональной емкости рынка. Кроме этого, в силу специфики оцениваемого объекта мы могли сделать ключевое предположение, что доход от использования единого объекта недвижимости можно ассоциировать с доходом от розничной продажи нефтепродуктов.
Несколько другая ситуация (для промышленных предприятий) возникает, когда мы не можем напрямую определить доход, приходящийся на материальные активы (включая земельный участок), а вынуждены опираться на доход от всего имущественного комплекса (предприятия), рассматриваемого исходя из концепции оценки бизнеса (действующего предприятия). В этом случае рассматриваемый нами метод (метод остатка) требует некоторой модификации:
1) в качестве стоимости «единого объекта недвижимости» в нашем варианте выступает стоимость имущественного комплекса (предприятия), определяемая с позиций концепции бизнеса (действующего предприятия). То есть независимо от того, является ли предприятие действующим или
только предполагается его функционирование в будущем - для целей оценки земельного участка мы исходим из предположения, что бизнес функционирует, и предприятие можно рассматривать как действующее. Оценка стоимости имущественного комплекса (предприятия) производится с использованием методов, относимых к доходному подходу, либо на основании методов, относимых к сравнительному подходу. При этом при применении сравнительного подхода используются методы, входными расчетными параметрами для которых являются параметры, характеризующие финансовую (предполагаемую) деятельность предприятия - выручка, прибыль от продаж, балансовая прибыль и т. п.;
2) на следующем шаге, исходя из основного предположения теории оценки, что результаты, полученные при применении различных подходов к оценке, в идеале в равной степени характеризуют рыночную стоимость предприятия, мы можем записать следующие соотношения:
{Стоимость_предприятия_доходный/
сравнительный_подход}
{Стоимость_предприятия_затратный_подход} {Стоимость_нематериальных_активов}
+
{Стоимость_земельного_участка}
+
{Стоимость_материальных_активов} {Долгосрочная_задолженность}
+
{Собственный_оборотный_капиш}
Как видно из представленной формулы, если мы определим каждую из ее составляющих, то в результате мы сможем определить стоимость земельного участка. Далее рассмотрим составляющие указанной формулы:
3) {Стоимость_предприятия_доходный/сравни-тельный_подход} - при определении стоимости предприятия для целей последующей оценки земельного участка следует иметь в виду следующее:
Таблица 5
Потенциальный валовой доход $165 453
Чистый операционный доход $99 272
Стоимость единого объекта $496 360
Стоимость замещения улучшений земельного участка $415 000
Рыночная стоимость земельного участка $81 360
• оценка производится на основе концепции «стоимости всего инвестированного капитала»;
• входными параметрами для расчетов являются среднеотраслевые параметры, а не параметры деятельности конкретного предприятия - например, в расчетах должно использоваться значение потенциальной выручки (прибыли, балансовой прибыли и т. п.), рассчитываемой исходя из среднеотраслевых показателей и проектной мощности имущественного комплекса, а не соответствующие значения для конкретного рассматриваемого предприятия;
4) {Стоимость_нематериальных_активов} - эту статью можно условно разделить на две составляющие:
• зарегистрированные нематериальные активы, входящие в состав имущественного комплекса и отраженные на балансе (либо существует правомочие их регистрации и отражения в балансе) - стоимость этих активов определяется с использованием общепринятых методов в оценке;
• гудвилл/бэдвилл - предполагаем, что эта статья элиминируется при расчете рыночной стоимости единого имущественного комплекса на основе среднеотраслевых показателей (см. предыдущий пункт);
5) {Стоимость_материальных_активов} - рассчитывается с применением общепринятых методов оценки;
6) {Долгосрочная_задолженность} - при оценке стоимости земельных участков, оценка стоимости единого имущественного комплекса производится на основе «оценки стоимости всего инвестированного капитала», таким образом, эта статья не участвует в расчетах при определении стоимости земельного участка;
7) {Собственный_оборотный_капитал} - значение собственного оборотного капитала рассчитывается исходя из среднеотраслевых значений;
8) После определения всех необходимых составляющих, рассчитывается стоимость земельного участка путем использования приведенной формулы.
Пример 2.
В качестве примера рассмотрим земельный участок, расположенный под предприятием, занимающимся разведением бройлеров.
2.1. Описание объекта оценки.
Земельный участок площадью 1,22 га
расположен вне черты поселений (Ставропольский край).
В настоящее время на оцениваемом земельном участке располагается комплекс, состоящий из производственных активов бывшего государственного предприятия (ГП) «Бройлер»: здания, сооружения, передаточные устройства, машины и оборудование. Эти активы были приобретены открытым акционерным обществом (ОАО) «Новый Бройлер» на аукционе, проводимом в рамках процедур конкурсного производства.
Проектная мощность предприятия - откорм 4 000 000 бройлеров в год.
По состоянию на последний год работы ГП «Бройлер» на предприятии откармливалось около 1 600 000 бройлеров в год.
Средний срок откорма - 42 дня.
Средний вес откорма - 1,8 кг на одну голову.
Общее количество мест откорма - 870 тысяч голов цыплят.
Мощность убойного цеха - 8 000 голов в смену.
2.2. Стоимость замещения улучшений.
В результате проведенных расчетов стоимость материальных активов (основ-
ных фондов) была определена на уровне $3 000 000.
2.3. Расчет рыночной стоимости предприятия осуществлялся исходя из концепции «действующее предприятие».
2.3.1. Потенциальная выручка.
Исходя из анализа рынка мы прогнозируем потенциальную годовую выручку предприятия. При этом мы используем три различных подхода к прогнозированию:
1) 4 000 000 (голов в год — мощность предприятия) х 90 % (среднерыночный показатель потерь) х 1,8 (вес цыпленка) / 1000 (перевод в тонны) х $1300 (стоимость тонны мяса) = $8 424 000;
2)результат анализа рынка показал, что выручка на одно посадочное место в среднем по отрасли составила 193,16 рублей. Аналитики отмечают рост производства продукции птицеводства в ближайшей перспективе на уровне 15-20 процентов. Исходя из изложенного потенциальная годовая выручка завода может составить:
193,16 р. (выработка на одно откормочное место) х 1,20 (темпы прироста) / 31 (курс $) х 870 000 (количество откормочных мест) = $6 500 000 в год;
3) кроме этого, результат анализа рынка показал прирост на одно место откорма в размере 10,5 кг. Таким образом, потенциальное производство для оцениваемого завода составит:
870 000 х 10,5/1000 = 9 135 тонн или $11 900 000 в год.
На основании полученных результатов принимаем годовой объем реализации на уровне среднего значения по трем вариантам - $8 900 000.
2.3.2. Капитализируемая прибыль.
Среднеотраслевой уровень рентабельности составил 14 процентов. Таким образом,
капитализируемая прибыль может быть определена (округленно) на уровне:
8 900 000 х 0,14 = $1 250 000.
2.3.3. Рыночная стоимость предприятия.
Исходя из величины капитализируемой прибыли, определенной в предыдущем пункте, и ставки капитализации 25 процентов рыночная стоимость предприятия может быть определена на уровне 1 250 000/0,25 = $5 000 000.
2.4. Потребность в собственном оборотном капитале.
В результате анализа рынка среднерыночный уровень собственного оборотного капитала может быть оценен в размере 13 процентов от годовой выручки, что в нашем случае в абсолютном значении составляет (округленно) $1 100 000.
2.5. Расчет рыночной стоимости земельного участка (табл. 6).
Заключение
Предлагаемый вашему вниманию метод основывается на среднерыночных отраслевых данных, что, в свою очередь, позволяет оценивать стоимость земельных участков не только для действующих предприятий, но также для обособленных подразделений предприятий, для предприятий, находящихся в стадии ликвидации и банкротства, и в ряде других случаев.
Применение метода предполагаемого использования для оценки земельных участков под имущественными комплексами (предприятиями)
Рассмотренный ранее метод основывался на прогнозировании потенциального дохода (выручки, прибыли) исходя из анализа среднеотраслевых тенденций. При этом
Таблица 6
Стоимость предприятия $5 000 000
Стоимость материальных активов (основных фондов) - Стоимость замещения улучшений земельного участка $3 000 000
Собственный оборотный капитал $1 100 000
Рыночная стоимость земельного участка $900 000
предполагалось, что цены на продукцию предприятия остаются либо неизменными, либо имеют постоянные темпы роста. Однако этот метод становится практически не применим в ситуации, когда цена на продукцию (и соответственно, прогнозируемая выручка) имеет существенные колебания во временном диапазоне. Для таких предприятий предлагается использовать модифицированный метод предполагаемого использования.
Последовательность действий при использовании метода предполагаемого использования для оценки земельных участков в его классическом варианте заключается в следующем9:
• определение суммы и временной структуры расходов, необходимых для использования земельного участка в соответствии с вариантом его наиболее эффективного использования (например, затрат на создание улучшений земельного участка или затрат на разделение земельного участка на отдельные части, отличающиеся формами, видом и характером использования);
• определение величины и временной структуры доходов от наиболее эффективного использования земельного участка;
• определение величины и временной структуры операционных расходов, необходимых для получения доходов от наиболее эффективного использования земельного участка;
• определение величины ставки дисконтирования, соответствующей уровню риска инвестирования капитала в оцениваемый земельный участок;
• расчет стоимости земельного участка путем дисконтирования всех доходов и расходов, связанных с использованием земельного участка.
При этом под дисконтированием понимается процесс приведения всех будущих доходов и расходов к дате проведения оценки
по определенной оценщиком ставке дисконтирования.
Для приведения всех будущих доходов и расходов к дате проведения оценки используются ставки дисконтирования, получаемые на основе анализа ставок отдачи на капитал аналогичных по уровню рисков инвестиций.
Источником доходов может быть сдача в аренду, хозяйственное использование земельного участка или единого объекта недвижимости либо продажа земельного участка или единого объекта недвижимости в наиболее вероятные сроки по рыночной стоимости.
Расчет доходов в варианте сдачи недвижимости в аренду должен предусматривать учет дохода от продажи единого объекта недвижимости в конце прогнозного периода.
Как уже указывалось ранее, при проведении оценки стоимости земельных участков под имущественными комплексами (предприятиями) последовательность действий при применении указанного метода требует некоторой модификации10.
Метод предполагаемого использования основан на предположении, что мы рассматриваем свободный от улучшений земельный участок, на котором возможно произвести улучшения, позволяющие получать доход. В основе этого метода лежит методика дисконтированных денежных потоков. Однако использование этой методики не всегда является оправданным для оценки земельного участка, так как она не учитывает опционные характеристики такого ресурса, как земельный участок: приостановка использования земельного участка в случае неэффективности имеющегося на нем производства и максимально интенсивное использование земельного участка в случае благоприятной рыночной конъюнктуры.
Фактически метод предполагаемого использования определяет, что если Р - дохо-
9 Методические рекомендации по определению рыночной стоимости земельных участков. Утверждены распоряжением Министерства имущественных отношений Российской Федерации от 07.03.2002 № 568-р.
10 Идеология оценки рыночной стоимости различного вида имущества (применительно к российской практике) с использованием теории метода опционов разработана и любезно предоставлена мне В.Ю. Лахшия (АО «Горно-металлургическая инвестиционная компания»).
ды от будущего использования земельного участка, а ЕХ - расходы по его использованию, то стоимость земельного участка является дисконтированным потоком доходов и расходов по использованию земельного участка.
Однако следует отметить, что стоимость земельного участка составит Р-ЕХ в случае если Р>ЕХ, и 0 (ноль) если Р<ЕХ, то есть фактически зависимость для рыночной стоимости земельного участка можно рассматривать как функциональную зависимость для колл-опционов.
Согласно методу опционов рассматриваемый объект (земельный участок) представляется в виде колл-опциона, стоимость которого определяется по следующей формуле:
Ус°р; = Р х N(d1) - Ех х е-_ х N(¿2), (1)
где - цена колл-опциона;
, Р , а % *
1п — + (г_ + —) х Г
d = Ех___________2____;
' аЛ ’
d 2 = ;
N(d1), N(d2) - кумулятивная нормальная вероятность функции плотности распределения;
Р - суммарный эффективный доход от использования земельного участка, который должен быть продисконтирован по ставке дивидендной доходности, учитывающей эффект запаздывания развития;
Ех - цена исполнения опциона - стоимость затрат на обустройство + затраты на получение доходов;
г_ - безрисковая процентная ставка;
а - стандартное среднее квадратическое отклонение стоимости оцениваемого права;
I - период до исполнения опциона.
Эффект запаздывания развития отражает тот факт, что от принятия решения об использовании земельного участка до получения доходов проходит какое-то время. Для приспособления модели к этому факту денежный поток дисконтируется по ставке,
равной отношению годового денежного потока к суммарному денежному потоку.
Цена исполнения опциона Ех представляет собой стоимость развития проекта, включающую в себя как издержки по обустройству земельного участка (прединвес-тиционные затраты, строительно-монтажные работы, приобретение оборудования и др.), так и затраты во время эксплуатационной фазы.
Период до исполнения опциона I равен периоду полезного использования земельного участка - в нашем случае принимаем равным 100 годам (следует отметить, что увеличение полезного срока использования земельного участка не приводит к существенному изменению его итоговой стоимости).
Пример 3.
В качестве примера рассмотрим земельный участок, на котором располагается сахарный комбинат.
3.1. Описание объекта оценки.
Земельный участок площадью 2,3 га расположен вне черты поселений (Ставропольский край).
Основной вид деятельности, расположенного на участке предприятия - сахарного комбината - производство и реализация белого сахара из сахара-сырца и сахарной свеклы, побочных продуктов сахарного производства - патоки (мелассы), а также отжатого и сушенного гранулированного жома. В небольших объемах реализуются товарная известь и электроэнергия. Побочная продукция занимает небольшую долю в объеме производства предприятия.
Завод потребляет два основных вида сырья: сахарную свеклу и сахар-сырец. В течение трех месяцев после сбора урожая завод перерабатывает сахарную свеклу, затем оборудование переналаживается (процесс переналадки занимает около месяца) на другой вид сырья - сахарный тростник.
3.2. Расчет рыночной стоимости земельного участка.
В результате анализа рынка были определены параметры для расчета рыночной стоимости земельного участка. Проведение расчетов и основные исходные параметры представлены в таблице 7.
Таблица 7
Наименование показателя Сахарный комбинат
Единица измерения Значение
Годовой выпуск продуктов
Сахарная свекла т 94 300
Сахар-сырец т 32 760
Цены за единицу предусмотренных к выпуску продуктов:
сахарная свекла, за т RUR 459
сахар-сырец, за т RUR 2 471
Годовой выпуск продуктов: RUR 124 233 660
сахарная свекла RUR 43 283 700
сахар-сырец RUR 80 949 960
Ежегодный темп роста цен на продукты, в т. ч.: % 15,00%
сахарная свекла % 15,00%
сахар-сырец % 15,00%
Ставка дисконтирования денежных поступлений от продажи продукции % годовых 125,00%11
Стоимость затрат по вводу производства в эксплуатацию RUR 70 813 184
Ставка дисконтирования затрат по вводу производства в эксплуатацию % годовых 18,00%
Продолжительность работ по вводу производства в эксплуатацию лет 3
Приведенная стоимость затрат по вводу производства в эксплуатацию RUR 84 324 340
Годовые затраты на эксплуатацию производства в текущих ценах RUR 109 946 789
Ежегодный темп роста затрат на эксплуатацию производства % 15,00%
Ставка дисконтирования эксплуатационных затрат при функционировании производства % годовых 21,00%
Срок использования объекта лет 100
Безрисковая процентная ставка % годовых 18,00%
Стандартное отклонение ожидаемых денежных поступлений % 30%
Приведенная стоимость денежных поступлений от эксплуатации производства RUR 112 939 691
Приведенная стоимость денежных поступлений с учетом эффекта запаздывания развития RUR 109 618 151
Приведенная стоимость затрат на запуск производства и его эксплуатацию RUR 1 905 439 562
Параметр с/, - 6,2148
Параметр с/, - 3,2148
Кумулятивная нормальная вероятность функции плотности N(d,) - 1,0000
Кумулятивная нормальная вероятность функции плотности N(d,) - 0,9993
Стоимость земельного участка тыс.$ 1 260
11 Здесь следует иметь в виду, что ставка дисконтирования берется для выручки, например, если ставка дисконтирования для прибыли составляет 25 процентов, а среднеотраслевая рентабельность - 20 процентов, то ставка дисконтирования по выручке составит 0,25/0,2 = 125 %.
Заключение
Предложенный вашему вниманию метод основывается на среднерыночных отраслевых данных, что, в свою очередь, позволяет оценивать стоимость земельных участков не только для действующих предприятий, но также для обособленных подразделений предприятий, для предприятий, находящихся в стадии ликвида-
ции и банкротства, и в ряде других случаев. Также следует отметить, что, так как одним из параметров для расчетов является срок полезного использования земельного участка, этот метод позволяет определять не только рыночную стоимость права собственности на земельный участок, но и рыночную стоимость прав аренды (долгосрочной/краткосрочной) земельного участка.
со
Л. П| Л.
пиь\\%<
•Актуальные вопросы конституционного права •Российское правотворчество • Новости законодательства •Защита конституционных прав граждан• Вопросы конституционной ответственности • Федеративные отношения •Актуальные вопросы муниципального права • Конституционное право зарубежных стран • История конституционного и муниципального права •Рецензии
Подписные индексы (полугодие, год): Агентство «Роспечать» — 47639, 80919; Объединенный каталог — 85486, 15517. Периодичность — 3 номера в полугодие.
Вы также можете подписаться на наш журнал через редакцию.
Цена одного журнала на II полугодие 2003 г. — 154 руб.
Для подписки Вам необходимо:
1. Оплатить издания по нашему расчетному счету 40702810638300102857 в Тверском ОСБ № 7982 Сбербанка России г. Москвы, кор./сч. 30101810400000000225,
БИК 044525225, ИНН 7709238133, получатель ЗАО ИГ "Юрист”.
2. Выслать нам копию документа, подтверждающего оплату с указанием наименования издания, количества номеров и экземпляров.
3. Указать в письме точный адрес, на который Вы хотели бы получать издание.
4. Кроме того, возможна оплата издания по счету, для чего необходимо выслать
на наш почтовый адрес 125057, г. Москва, а/я 15 (или факс (095) 953-91 -20) заявку с указанием Ваших банковских реквизитов, названия организации, адреса, на который Вы хотели бы получать издание, а также наименования, количества номеров и экземпляров.
