CC BY
497
ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ТЕНДЕНЦИИ РЫНКА.
ФИНАНСОВЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ
УДК 339.72 (045)
Международный долговой рынок: современное состояние и тенденции развития
В статье анализируется современное состояние и тенденции развития международного долгового рынка на основе изучения изменений, происходящих на его эмиссионном и неэмиссионном сегментах . Специальное внимание уделено анализу места и роли России на международном долговом рынке, рассматриваются различные возможные варианты действий российских заемщиков в условиях внешних финансово-экономических санкций . На основе проведенного анализа автор приходит к выводу, что если в ближайшее время ситуация на международном долговом рынке будет неблагоприятной для России, тогда правительству страны придется искать различные способы мобилизации денежных средств на внутреннем финансовом рынке В результате могут ухудшиться условия внутренних заимствований для российских корпоративных заемщиков В этой ситуации российским банкам и компаниям, которые в настоящее время имеют доступ на международный долговой рынок, важно использовать плюсы международного долгового финансирования с точки зрения сроков и объемов финансирования, а также стоимости денежных средств . А банкам и компаниям, попавшим в сан-кционный список, придется искать альтернативные источники финансирования в Восточной Азии и в арабских странах, а также активнее использовать возможности частного размещения долговых обязательств
Ключевые слова: международный долговой рынок, глобализация внешнего долга, долговые ценные бумаги, синдицированные кредиты, институциональные инвесторы, регулирование внешнего долга, внешние санкции
Формирование международного долгового рынка в современном его понимании началось на рубеже 1950—60-х годов. К тому моменту в результате реализации «плана Маршалла» в европейских банках накопилось около 9 млрд долларов США [1, с . 11], уже функционировал краткосрочный межбанковский евродолларовый рынок, и существовала потребность в средне- и долгосрочных долговых инструментах Процесс формирования международного долгового рынка в Европе отчасти был ускорен решением руководства США ввести в 1963 году новый налог — Interest Equalization Tax (сокр. IET, налог, уравнивающий процентные ставки), который был призван
© Балюк И . А. , 2016
1_И
И.А. Балюк
укрепить платежный баланс страны за счет предотвращения оттока капитала . Введение нового налога в США существенно повысило стоимость фондирования для эмитентов-нерезидентов, и они были вынуждены искать альтернативный источник долгового финансирования В результате Европа стала более дешевым источником капитала для европейских компаний и банков
За время своего развития международный долговой рынок существенно трансформировался и в настоящее время представляет собой очень сложный высокоразвитый механизм, обслуживающий финансовые потребности правительств, международных организаций и корпоративных эмитентов со всего мира . Он сумел перешагнуть географические границы отдельных стран, преодолеть национальную ограниченность долгового инструментария и создать условия для свободного трансграничного перемещения капитала и интеграции экономик различных стран мира, соединив разрозненные национальные рынки и стимулировав процесс реформирования и интеграции финансовых рынков различных стран
Современный международный долговой рынок не имеет четко очерченных границ и отличается многообразием используемых финансовых инструментов, классификация которых затруднена в связи с тем, что происходит тесное взаимопроникновение и взаимосвязь различных сегментов мирового финансового рынка, что способствует размыванию межсекторальных границ . По нашим расчетам, основанным на данных Банка международных расчетов и Всемирного банка, за последние двадцать лет совокупный объем международного долгового рынка (включая непогашенные долговые обязательства на его эмиссионном и неэмиссионном сегментах), увеличился на порядок, составив в 2015 году приблизительно 38—40% совокупного объема мирового внешнего долга [2, с . А113; 3] .
В процессе глобализации операций на различных финансовых рынках и упрощения процедуры уступки кредиторами прав требования по долговым обязательствам усложнилась идентификация внутренних и внешних долговых обязательств различных стран мира . Деление долга какой-либо страны на внешний и внутренний носит достаточно условный характер, поскольку в структуре долга различных стран мира растет удельный вес рыночных инструментов долгового финансирования в виде разнообразных долговых ценных бумаг, свободно обращающихся на рынке [4, с . 725] . В настоящее время в результате стирания четких границ между разными видами долговых обязательств на практике происходит постепенное объединение категорий «внутренний долг» и «внешний долг» в единое целое и формирование на их основе новой категории под названием «совокупный долг», представляющей собой консолидированные долговые обязательства конкретного субъекта рынка
Формирование внешнего долга происходит за счет использования как рыночных, так и нерыночных инструментов внешних заимствований,
а также на основе двух факторов: трансграничного и внутриграничного . В различных странах соотношение между рыночным и нерыночным сегментами внешнего долга, а также между трансграничным и внутригранич-ным факторами в структуре совокупного внешнего долга и по отдельным видам заемщиков существенно отличается
Анализ статистических данных Всемирного банка и Банка международных расчетов, касающихся величины внешнего долга отдельных стран за последние 15 лет и удельного веса в нем находящихся в обращении международных ценных бумаг, выпущенных резидентами этих стран, позволяет сделать вывод о том, что среди десятки стран мира, лидирующих по величине совокупного внешнего долга, для Великобритании, Нидерландов, Ирландии, Италии, Испании, а также отчасти для Германии (до 2008 года) и Франции (до 2012 года) формирование внешнего долга находилось под сильным влиянием трансграничного фактора Национальные заемщики активно выходили за пределы страны своей регистрации в целях привлечения необходимых денежных ресурсов (в первую очередь за счет выпуска международных долговых ценных бумаг, номинированных в основном в долларах США и евро) .
Для Люксембурга, Японии и особенно США формирование совокупного внешнего долга осуществлялось в основном за счет внутригранично-го фактора . Что касается России, то в формировании внешнего долга на протяжении последних двадцати лет международный долговой рынок играет главную роль По нашим оценкам, за счет трансграничного фактора обеспечивалось 75—80% роста совокупного внешнего долга страны .
В структуре международного долгового рынка в последние несколько лет произошло некоторое уменьшение доли международных долговых ценных бумаг и возрос удельный вес синдицированных кредитов [5, с . 1], хотя с середины 1990-х годов до мирового финансово-экономического кризиса 2008—2009 годов темпы роста эмиссионного сегмента международного долгового рынка значительно превосходили аналогичный показатель неэмиссионного сегмента
В посткризисный период усилилась роль внутриграничного фактора в формировании внешнего долга Национальные заемщики по разным причинам менее охотно выходят на международный долговой рынок, предпочитая выпускать долговые обязательства на внутреннем долговом рынке, номинированные в местной валюте В этой ситуации инвесторы-нерезиденты стали более активно работать на локальных долговых рынках . Таким образом, если до кризиса национальные заемщики в поисках потенциальных инвесторов выходили на международный долговой рынок, то последние несколько лет наблюдается иная картина: иностранные инвесторы в поисках перспективных направлений портфельных инвестиций сами приходят к заемщикам на локальные долговые рынки, покупая долговые обязательства, номинированные преимущественно в местной валюте
Таким образом, можно сказать, что последние несколько лет на фоне усиливающейся интернационализации регулирования международного долгового рынка происходит определенная деинтернационализация его функционирования . Деинтернационализация проявляется в уменьшении объемов нетто-эмиссий международных долговых ценных бумаг, в переключении части эмитентов и инвесторов на внутренние долговые рынки, в увеличении доли национальных валют в совокупном объеме непогашенных международных долговых ценных бумаг — 8% в 2011—2012 годах по сравнению с 6% в 1999 году (комментарий 1) .
В структуре внешнего долга различных стран мира определенная доля приходится на суверенные долговые обязательства . Эта доля существенно дифференцируется по различным странам В большинстве стран мира в современной структуре суверенного внешнего долга доминируют долгосрочные долговые обязательства, а в структуре долгосрочных долговых обязательств — долговые ценные бумаги
Доминирование долговых ценных бумаг в структуре суверенного внешнего долга отражает современную тенденцию развития международного долгового рынка, связанную с уменьшением удельного веса различных видов кредитов как низколиквидных инструментов долгового финансирования и соответствующим ростом доли суверенных долговых ценных бумаг, которые могут свободно обращаться на международном фондовом рынке По нашим оценкам, в начале 2016 года в совокупном объеме международного долгового рынка (по непогашенным обязательствам) около 3/4 составили эмиссионные долговые инструменты и 1/4 — неэмиссионные долговые инструменты [6, с. 155].
На основе проведенного анализа динамики, основных тенденций и особенностей современного состояния эмиссионного сегмента международного долгового рынка можно сделать следующие краткие выводы . Если с середины 1990-х годов до начала мирового финансово-экономического кризиса 2008—2009 годов эмитенты из развитых стран стабильно поддерживали свой удельный вес и доминирующее положение, то с 2010 года по 2014 год эмитенты из развивающихся стран существенно увеличили свою долю в совокупной стоимости находящихся в обращении международных долговых ценных бумаг В посткризисный период инвесторы на международном рынке долговых ценных бумаг наряду с долговыми обязательствами финансовых организаций развивающихся стран предпочитали также покупать долговые обязательства нефинансовых организаций развитых стран В меньшем объеме инвесторы также вкладывали деньги в нефинансовые организации развивающихся стран . Самым рискованным и нежелательным вложением для инвесторов стали международные долговые ценные бумаги финансового сектора развитых стран мира Следует также отметить возрастание интереса международных инвесторов к суверенным долговым ценным бумагам развивающихся стран и нежелание поку-
пать долговые обязательства правительств развитых стран, оказавшихся под тяжелым гнетом долгового бремени в результате мирового кризиса
До 2008 года на фоне значительного доминирования инструментов с фиксированной ставкой происходило постепенное уменьшение их доли за счет роста удельного веса международных долговых ценных бумаг с плавающей ставкой Данная тенденция отражала готовность участников долгового рынка принимать на себя существующие уровни кредитного риска в условиях относительно стабильного развития мировой экономики Однако в 2009 году удельный вес международных долговых ценных бумаг с фиксированной ставкой резко повысился, а с 2010 года они стали основным долговым инструментом в условиях нестабильной рыночной конъюнктуры
С точки зрения динамики и структуры выпуска международных долговых ценных бумаг по видам основных валют, следует отметить существенный рост евро как с точки зрения стоимостного объема, так и с точки зрения его доли среди всех видов валют. В докризисные годы международные инвесторы охотно покупали долговые ценные бумаги, номинированные в новой валюте. Однако мировой финансово-экономический кризис подорвал доверие международных инвесторов к евро, и они предпочли вкладывать деньги в покупку международных долговых ценных бумаг, номинированных в более надежной, с их точки зрения, валюте — долларах США
Анализ данных, основанных на месте регистрации эмитентов, с динамикой и структурой находящихся в обращении международных долговых ценных бумаг по национальной принадлежности эмитентов, позволяет сделать вывод о том, что часть эмитентов международных долговых ценных бумаг из развитых и, прежде всего, развивающихся стран регистрируются в офшорных юрисдикциях, увеличивая долю последних на международном долговом рынке Таким образом, эмитенты из развитых и развивающихся стран стремятся использовать офшорные юрисдикции для оптимизации величины своих расходов при выпуске международных долговых ценных бумаг
В структуре находящихся в обращении международных долговых ценных бумаг доминируют средне- и долгосрочные инструменты, доля которых в докризисный период постепенно возрастала. В 1996—2014 годах удельный вес краткосрочных долговых ценных бумаг уменьшился почти в 2 раза (комментарий 1) .
В целом, можно отметить, что динамика развития международного рынка долговых ценных бумаг явилась отражением общих тенденций развития мировой экономики: поступательный стабильный рост объемов до кризиса 2008—2009 годов, резкое сокращение объема нетто-эмиссий в 2010—2011 годах и неустойчивая стабилизация (больше похожая на стагнацию, «топтание на месте») в 2012—2015 годах.
В последние годы в связи с регулярным появлением инновационных инструментов на рынке международных долговых ценных бумаг и постоянным усложнением его инфраструктуры существенно возросла роль профессиональных посредников между эмитентами и инвесторами в лице банков, трастовых, юридических и консалтинговых компаний, брокерских фирм и других структур. Особое место в иерархии институтов-посредников занимают банки-организаторы эмиссий международных долговых ценных бумаг Это своеобразный клуб крупнейших банков мира, которые захватили, поделили между собой и контролируют международный долговой рынок Причем особенность их функционирования заключается в том, что, с одной стороны, они конкурируют друг с другом на рынке из-за выгодного эмитента, но, с другой стороны, зачастую блокируются для реализации эмиссий крупных клиентов
В настоящее время на десять крупнейших банков мира приходится почти 60% совокупного объема комиссионных за организацию эмиссий международных долговых ценных бумаг [7, с . 9]. Таким образом, можно констатировать, что эмиссионный сегмент международного долгового рынка монополизирован немногочисленной группой крупнейших транснациональных банков мира . Аналогичная картина наблюдается и в неэмиссионном сегменте международного долгового рынка
Анализ динамики, основных тенденций и особенностей современного состояния неэмиссионного сегмента международного долгового рынка позволяет сделать вывод о том, что с точки зрения удельного веса в структуре привлекаемых синдицированных кредитов доминируют заемщики из развитых стран . Однако если в 1994—2006 годах их доля в среднем в 11 раз была больше доли заемщиков из развивающихся стран [8, с . 64], то в 2007— 2012 годах разрыв сократился до 4,5 раз [9, с . А110]. В 1996—2012 годах рост привлекаемых странами-членами БРИКС международных синдицированных кредитов в четыре с лишним раза опередил рост объемов синдицированных кредитов мировой пятерки стран-лидеров (комментарий 1)
Хотя за рассматриваемый период времени объем привлеченных десяткой стран-лидеров международных синдицированных кредитов возрос почти в 2 раза, их удельный вес в совокупном объеме международных синдицированных кредитов уменьшился почти на 10% . Это свидетельствует о понижении степени концентрации международного рынка синдицированных кредитов Наряду с этим можно отметить усиление процесса его диверсификации за счет более активного участия заемщиков из развивающихся стран (прежде всего это касается Китая и России) . За рассматриваемый период времени лидерство США на международном рынке синдицированных кредитов сохранилось (хотя их доля в совокупном объеме в 1996—2012 годах уменьшилась на 14,5%), однако наблюдалась тенденция выравнивания долей других девяти стран-лидеров, а также возросли объемы привлекаемых синдицированных кредитов со стороны более широкого круга стран
После существенного спада во время мирового кризиса (на 50%) международный рынок синдицированных кредитов довольно быстро восстановил прежние объемы финансирования, а в 2011 году докризисный уровень был даже превышен Банки-кредиторы стали более охотно принимать на себя кредитные риски в стремлении получить более высокий доход Возросшая готовность кредиторов предоставлять свои денежные ресурсы привела не только к снижению стоимости синдицированных кредитов для заемщиков различных типов, но и к увеличению среднего размера сделки и удлинению сроков погашения предоставляемых кредитов
Проведенный анализ современного международного долгового рынка позволил сделать вывод о значительном повышении роли институциональных инвесторов на его эмиссионном сегменте Существенный рост (в 3,5—4 раза) за последние 15—20 лет совокупной величины активов под управлением институциональных инвесторов [10, с . 79], а также заметное повышение их удельного веса на мировом рынке долговых ценных бумаг свидетельствуют о том, что в мировой экономике и мировых финансах происходит перераспределение ролей между основными участниками инвестиционного процесса Значение банков в качестве традиционных портфельных инвесторов снижается, а роль различных небанковских финансовых институтов возрастает (около 90% своих совокупных активов институциональные инвесторы вкладывают в покупку ценных бумаг) Причем в структуре институциональных инвесторов следует отметить повышение удельного веса предприятий коллективных инвестиций, то есть постепенно возрастает роль частного (розничного) инвестирования
По расчетам автора, в 2003—2015 годах совокупный объем международного долгового рынка возрастал в среднем на 10,4% в год . Примерно такими же темпами (в среднем на 10,3% в год) рос совокупный объем мирового внешнего долга . В 2015 году он достиг ориентировочно 73—74 трлн долларов США, что составило 100% совокупного объема мирового ВВП (комментарий 2) . Для сравнения: в 2003 году соотношение «мировой внешний долг / мировой ВВП» находилось на уровне 85% . Опережающие темпы роста мирового внешнего долга по сравнению с темпами роста мирового ВВП обострили проблему глобальной внешней задолженности
Следует отметить, что распределение совокупного мирового внешнего долга крайне неравномерно, его отличает высокая степень концентрации На десятку стран-лидеров в 2015 году приходилось около 87% совокупного мирового внешнего долга, а на первую пятерку — 2/3 [комментарий 2]. Хотя развитые страны пытаются регулировать рост внешнего долга за счет установления определенных лимитов, эти требования большинством стран не соблюдаются
Новой тенденцией на протяжении последних десяти лет являются высокие темпы роста совокупного внешнего долга развивающихся стран, хотя его удельный вес составляет менее 10% общемировой внешней задолжен-
ности Анализ внешнедолговой статистики развивающихся стран позволяет сделать вывод о том, что для развивающихся стран (в отличие от развитых стран) характерны значительная доля государственного, а не корпоративного внешнего долга и наличие долга местных органов власти Для развивающихся стран также характерна достаточно высокая степень концентрации внешнего долга — на десятку стран-лидеров приходится около 2/3 совокупного внешнего долга развивающихся стран (комментарий 2)
Как представляется, быстрый рост внешнедолговой нагрузки многих стран мира (в первую очередь промышленно развитых стран) создает реальную угрозу для стабильного развития мировой экономики и вызывает серьезные опасения в связи с возможностью нового витка мирового финансово-экономического кризиса В нынешних условиях многие страны не имеют реальной возможности для погашения своих долговых обязательств и вынуждены занимать еще больше для текущего обслуживания существующего объема задолженности
В связи с проблемой глобализации и роста внешней задолженности, которая в значительной степени была связана с либерализацией функционирования мирового финансового рынка в 90-е годы XX века и в начале XXI столетия, различные страны и группы стран в настоящее время усиливают регулирование внешних заимствований на национальном и международном уровне Национальные регуляторы разных стран начали активнее взаимодействовать в целях формирования единого международного подхода к осуществлению финансового надзора Новые изменения в области регулирования международного долгового рынка в первую очередь направлены на усиление прозрачности финансовых операций и повышение рыночной эффективности
Для России международный долговой рынок имеет очень важное значение, поскольку основная часть текущего внешнего долга страны сформирована за счет трансграничного фактора с использованием преимущественно рыночных инструментов С середины 90-х годов ХХ века вслед за дебютным размещением Россией суверенных еврооблигаций российские банки, компании и местные правительства начали активное освоение международного долгового рынка, рассматривая его в качестве источника относительно недорогих долгосрочных денежных ресурсов За двадцать лет различные типы российских заемщиков достаточно прочно закрепились на международном долговом рынке и научились использовать основные инструменты международных заимствований
Существенная корректировка политики внешних заимствований России, включая все типы заемщиков, произошла в 2014 году в связи с напряженной геополитической ситуацией в мире (в частности, с обострением ситуации на Украине) . Стало понятно, что на ближайшие несколько лет центр тяжести долговой политики страны переместится на внутренний рынок, а решение текущих финансово-экономических проблем будет осуществляться преимущественно за счет внутренних источников
С точки зрения основных показателей внешнедолговой устойчивости Россия имеет весьма значительный потенциал для осуществления внешних заимствований Текущая величина совокупного внешнего долга России в соотношении с ВВП страны (около 30%) намного меньше, чем аналогичный коэффициент развитых стран мира В начале 2016 года коэффициент «международные резервы / совокупный внешний долг» был равен 74,4% (комментарий 3), что также существенно превышает аналогичный показатель стран, лидирующих по величине внешнего долга В то же время в связи с сокращением ВВП и уменьшением экспортной выручки в 2015 году ключевые показатели внешнедолговой устойчивости страны несколько ухудшились, несмотря на общее снижение в течение 2015 года уровня совокупного внешнего долга России на 13,5% (комментарий 3) .
В середине 2015 года государственный внешний долг России был равен примерно 2% ВВП (36 млрд долларов), что намного меньше по сравнению с ведущими должниками мира (в США, например, государственный внешний долг составил примерно 36% ВВП (6,2 трлн долларов) (комментарий 4) . Структура российского суверенного внешнего долга достаточно адекватно соответствует современным тенденциям развития международного рынка суверенных внешних долгов Речь идет об абсолютном доминировании долгосрочных долговых обязательств и высоком удельном весе долговых ценных бумаг
Следует, однако, иметь в виду, что величина реальной внешнедолго-вой государственной нагрузки заметно превышает формальный показатель суверенного внешнего долга за счет внешнедолговых обязательств российских квазисуверенных заемщиков в лице компаний и банков, находящихся под контролем государства Очевидно, что в случае возникновения у данного типа заемщиков каких-либо проблем с обслуживанием и погашением внешнего долга государство окажет им необходимую финансовую помощь . Если учесть, что на квазисуверенных заемщиков приходится около 60% совокупного внешнего корпоративного долга страны (примерно 16—17% российского ВВП), тогда размер государственных внешнедолговых обязательств увеличивается до 18—19% ВВП
В целом, очень высокий удельный вес корпоративного внешнего долга (92% в середине 2016 года) является главной проблемой России в области внешнедолгового финансирования (в развитых странах мира в структуре внешнего долга доля корпоративного сектора составляет в среднем 60—65%) При отсутствии возможности гарантированного рефинансирования долговых обязательств в иностранной валюте за счет внешних источников банки и компании вынуждены искать альтернативу на внутреннем рынке, усиливая давление на национальную российскую валюту и способствуя возникновению кризисных ситуаций в финансово-экономической сфере.
Вероятно, в ближайшее время международный долговой рынок будет постепенно становиться более доступным для России, хотя стоимость финансирования будет оставаться на более высоком, чем до введения санк-
ций, уровне, несмотря на текущую высокую ликвидность рынка и низкий средний уровень процентных ставок Совокупный объем заимствований будет расти, но пока еще (в условиях пролонгированного действия введенных ранее санкций) не сможет достичь уровня 2013 года .
Что касается выпуска российских суверенных еврооблигаций, то, как представляется, в ближайшее время этот вопрос будет тесно связан с текущей политической конъюнктурой Если у России будет больше точек соприкосновения с США и странами Европейского Союза, могут сложиться условия для возвращения России как суверенного заемщика на международный долговой рынок . Однако нельзя исключать и другой возможный сценарий В случае дальнейшего обострения отношений с Россией политическое руководство США и стран Евросоюза, а также других государств-союзников будут всячески препятствовать получению правительством Российской Федерации денежных средств на международном долговом рынке на приемлемых условиях с точки зрения их стоимости, объемов и сроков погашения
Отчасти это произошло во время размещения Россией суверенных еврооблигаций в мае 2016 года. Основными покупателями еврооблигаций стали не крупнейшие институциональные инвесторы и банки из США и Европы, а российские и азиатские инвесторы, а главным организатором размещения выступил «ВТБ Капитал», а не крупный международный инвестиционный банк . Эту сделку, на наш взгляд, следует считать «прощупыванием» международного долгового рынка, поскольку с 2013 года Россия не размещала суверенные еврооблигации . Если до конца 2016 года будет размещен еще один транш российских суверенных еврооблигаций, тогда можно будет сказать, что текущие условия финансирования на международном долговом рынке устраивают правительство страны
Если ситуация на международном долговом рынке будет неблагоприятной для России, тогда правительству страны придется искать различные способы мобилизации денежных средств на внутреннем финансовом рынке В результате могут ухудшиться условия внутренних заимствований для российских корпоративных заемщиков
В этой ситуации российским банкам и компаниям, которые в настоящее время имеют доступ на международный долговой рынок, важно использовать плюсы международного долгового финансирования с точки зрения сроков и объемов финансирования, а также стоимости денежных средств С учетом текущей относительно благоприятной конъюнктуры на международном долговом рынке с точки зрения наличия большого количества временно свободных денежных средств у международных инвесторов и их растущей готовности к принятию на себя риска заемщиков из развивающихся стран в надежде получить более высокие доходы по сравнению с заемщиками из развитых стран российским банкам и компаниям следует постараться использовать данный источник финансирования
Что касается банков и компаний, попавших ранее в санкционный список, то они, вероятно, будут искать альтернативные внешние источники финансирования (прежде всего в странах Восточной Азии, а также в арабских странах) . Кроме того, можно ожидать увеличения количества частных размещений корпоративных долговых ценных бумаг среди институциональных инвесторов, которым не запрещено работать с российскими эмитентами .
Комментарии
1 . Рассчитано автором на основе данных BIS Quarterly Review за соответствующие годы. Режим доступа: http://www.bis.org (дата обращения: 3 октября 2016 года) .
2 Рассчитано автором на основе данных Всемирного банка Режим доступа: http://www. databank.worldbank. org (дата обращения: 3 октября 2016 года) .
3 . Рассчитано автором на основе данных Банка России . Режим доступа: http://www. cbr. ru/statistics (дата обращения: 3 октября 2016 года) .
4. Рассчитано автором на основе данных Всемирного банка . Режим доступа: http://datatopics worldbank org/debt (дата обращения: 3 октября 2016 года)
Литература
1. Johnston R.B. Economics of the Euro-Market: History, Theory and Policy. Palgrave Macmillan, December 1982 .
2 . BIS Quarterly Review, March 2015 .
3 . World Development Indicators . World Bank Data . Режим доступа:
http://databank .worldbank . org/data/views/reports/ReportWidgetCustom . aspx?Report_Name=Table-1-SDDS-new&Id=4f2f0c86 (дата обращения: 3 октября 2016 года)
4. Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки: Учебное пособие для вузов . М . : Альпина Бизнес Букс, 2007.
5 . Thomson Reuters . Global Syndicated Loans Review. Full Year 2015 . Режим
доступа: http://share . thomsonreuters . com/general/PR/Loan-4Q15-(E) . pdf (дата обращения: 3 октября 2016 года) .
6 . Thomson Reuters . Debt Capital Markets . Full Year 2014 . Режим доступа:
http://dmi . thomsonreuters . com/Content/Files/4Q2014_Global_Debt_Capital_ Markets_Review.pdf (дата обращения: 3 октября 2016 года) .
7. BIS Statistical Bulletin, June 2016 .
8 . BIS Quarterly Review, August 1999.
9 . BIS Quarterly Review, September 2013 .
10 . Global Financial Stability Report, April 2014 . International Monetary Fund . Режим доступа: http://www. imf. org/External/Pubs/FT/GFSR/2014/01/pdf/ text.pdf (дата обращения: 3 октября 2016 года) .
References
1 . Johnston R . B . Economics of the Euro-Market: History, Theory and Policy.
Palgrave Macmillan, December 1982 .
2 . BIS Quarterly Review, March 2015 .
3 . World Development Indicators . World Bank Data . Available at: http://databank.
worldbank . org/data/views/reports/ReportWidgetCustom . aspx?Report_ Name=Table-1-SDDS-new&Id=4f2f0c86 (accessed 3 October 2016) . 4. Rubtsov B . B . Sovremenniie fondoviie rynki: Uchebnoie posobie dlia vuzov [Modern stock markets: Handbook for Colleges], M. : Al'pina Biznes Buks, 2007. (in Russian) .
5 . Thomson Reuters . Global Syndicated Loans Review. Full Year 2015 . Available
at: http://share. thomsonreuters . com/general/PR/Loan-4Q15-(E) . pdf (accessed 3 October 2016) .
6 . Thomson Reuters. Debt Capital Markets . Full Year 2014. Available at:
http://dmi thomsonreuters com/Content/Files/4Q2014_Global_Debt_Capital_ Markets_Review pdf (accessed 3 October 2016) 7. BIS Statistical Bulletin, June 2016 .
8 . BIS Quarterly Review, August 1999.
9 . BIS Quarterly Review, September 2013 .
10 . Global Financial Stability Report, April 2014. International Monetary Fund. Available at: http://www. imf.org/External/Pubs/FT/GFSR/2014/01/pdf/text.pdf (accessed 3 October 2016)
