CC BY
114
Фонд прямых инвестиций как объект стоимостной оценки Private equity fund as an object of valuation
Кудрявцева Екатерина Леонидовна
аспирант кафедры «Оценка и управление собственностью ФГОБУВПО «Финансовый университет при Правительстве Российской
Федерации», г. Москва ОАО «Сбербанк России», ведущий экономист
E-mail: [email protected] Kudryavtseva Ekaterina Leonidovna Postgraduate student «Property valuation and management» Financial University under the Government of the Russian Federation, Moscow
JSC «Sberbank of Russia», leading economist
E-mail: [email protected]
Аннотация: В работе освещены вопросы функционирования фондов прямых инвестиций, рассмотрены стадии их жизненного цикла, предложена классификация фондов, а также рассмотрен вопрос стоимостной оценки активов и управляющей компании фонда.
Annotation: This article considers private equity fund's functioning, the stages of its life cycle, proposed a classification of funds, and also considered the valuation of assets and management company of a fund.
Ключевые слова: фонды прямых инвестиций, стадии финансирования, привлечение инвесторов, оценка стоимости
Keywords: private equity fund, financing stages, investor's attraction, valuation
Вопрос привлечения прямых иностранных инвестиций становится все более актуальным в современных российских реалиях. Необходимость привлечения капитала в страну, повышения уровня ее инвестиционной привлекательности, отток капитала является достаточно острой проблемой для России. Привлечение прямых иностранных инвестиций способствует экономическому росту национальной экономики, развитию новых
технологий, стимулированию конкуренции, позволяет перенять опыт зарубежных менеджеров.
Под термином «прямые иностранные инвестиции» в РФ предлагается понимать приобретение иностранным инвестором не менее 25% доли, долей (вклада) в уставном (складочном) капитале коммерческой организации, зарегистрированной на территории Российской Федерации, с целью получения долгосрочного экономического эффекта на территории страны-резидента и обеспечения контроля над объектом инвестирования. В определении предлагается приобретение именно 25%-ой доли, поскольку в российской практике 10%-ый пакет акций (на который ссылается в определении прямых иностранных инвестиций №160-ФЗ «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации») не обеспечивает существенного влияния на принимаемые решения.
Одним из эффективнейших инструментов привлечения российских и иностранных инвесторов являются фонды прямых инвестиций, которые осуществляют вложения средств в акции портфельных компаний, реализующих эффективные проекты, выходом из них и обеспечением доходности как своих вложений, так и средств инвесторов. Под фондом прямых инвестиций предлагается понимать юридическое лицо, осуществляющее аккумулирование средств управляющей компании и инвесторов с целью их инвестирования в компании/проекты, находящиеся на стадии «расширение/развитие» и последующего выхода из данной инвестиции с требуемой доходностью.
В 2012 г. общая сумма инвестиций фондов прямых инвестиций в РФ составила не менее 13,977 млрд долл., что в 4,1 раза больше аналогичного показателя 2011 г., когда объем сделок достигал 3,381 млрд долл. По итогам 2012 г. была зафиксирована 71 сделка против 32 годом ранее.
Существует ряд объективных причин, затрудняющих процесс привлечения инвесторов, в том числе иностранных, в новые фонды, работающие в России: во-первых, это проблемы, возникающие при выходе из
ранее проинвестированных фондами компаний; во-вторых, недостаточное число управляющих компаний на рынке, команды специалистов которых показали свою успешность на практике и имеют четкую инвестиционную стратегию, разработанную с учетом специфических особенностей российской экономики; в-третьих, недостаточная проработанность нормативно-правовой базы; в-четвертых, необходимость развития механизмов проектного финансирования [5], в том числе за счет эффективных инструментов государственно-частного партнерства.
Фонду прямых инвестиций характерен специфический жизненный цикл, под которым предлагается понимать последовательность следующих стадий управления активами: обоснование объектов вложений, фаза сбора средств, фаза инвестирования (осуществления сделок), фаза мониторинга рыночной стоимости портфеля акций, фаза выхода из инвестиций.
На фазе обоснования объектов вложения заключаются договоренности между фондом, которые отражаются в соглашении о намерениях, а также в Соглашении акционеров. В Проспекте фонда содержится информация об управляющей компании и инвестиционная декларация фонда. инвестиционная декларации содержит: миссия фонда, цели, география вложений, принципы распределения доходов, минимальная доходность, сроки вложений, механизм соинвестирования фонда [1].
Фаза сбора средств в среднем длится чуть больше года и ее целью является достижение целевого уровня капитала фонда, на данной фазе происходит перевод средств инвесторов на счет фонда. Оставшаяся часть средств переводится по мере подготовки сделок. Как правило, на стадии формирования пула денежных средств фонда, перечень портфельных компаний уже известен.
Фаза инвестирования (осуществление сделок) подразумевает реализацию бизнес-плана фонда, осуществление дью дилидженса отобранных компаний (финансовый и операционный, налоговый, юридический, анализ рынка [2]). При принятии положительного решения
составляется инвестиционный меморандум, в котором отражены все выводы и окончательное решение. На данной стадии происходит подписание предварительных, не имеющих обязательной юридической силы, соглашений.
На фазе мониторинга рыночной стоимости портфеля акций осуществляется контроль исполнения бизнес-плана фонда, менеджеры фонда могут влиять на производственные процессы, быть инициатором изменений. Управляющая компания фонда разрабатывает рекомендации по реализации активов и выходу из инвестиционных проектов, осуществляет контроль за инвестициями.
Фаза выхода из инвестиций подразумевает выбор стратегии выхода из инвестиций [3]. Существуют следующие способы выхода инвестора из компании: прямая продажа компании стратегическому инвестору; продажа путем публичного предложения акций (включая IPO); выкуп компании ее собственными управляющими; выкуп компании внешними управляющими.
Ниже представлена предлагаемая классификация фондов прямых инвестиций в зависимости от стадии развития портфельной компании, продолжительности жизни фонда, степени контроля инвесторов деятельности фонда, степени участия государства в финансировании проектов, отраслевой направленности, стране происхождения инвесторов.
Таблица 1. Классификация ФПИ [4]
Признак классификации Тип ФПИ
стадия развития портфельной инвестирующие в компании на
компании ранней стадии развития (венчурные
фонды - не относятся к фондам
прямых инвестиций, однако,
выделяются в некоторых
классификациях)
инвестирующие в компании на
зрелой стадии развития:
> фонды кредитного выкупа или
фонды инвестиционных банков > фонды фондов > фонды недвижимости
степень контроля инвесторов деятельности фонда кэптивные
полукэптивные
продолжительность жизни фонда самоликвидирующиеся
контролируемые финансовой организацией
степень участия государства в финансировании проектов с государственным участием
частные
отраслевая направленность инвестирующие в определенную отрасль
инвестирующие в различные отрасли
страна инвестора фонды с преимущественно российским капиталом
фонды с преимущественно зарубежным капиталом
Источник: Данные автора
Одним из ключевых показателей эффективности и результативности для инвесторов является рыночная стоимость фонда прямых инвестиций. Особую актуальность на сегодняшний день приобретают исследования, направленные на изучение методов стоимостной оценки фонда прямых инвестиций.
Оценка рыночной стоимости фонда прямых инвестиций на фазах сбора средств и инвестирования (осуществления сделок) будет осуществляться исходя представленных в бизнес-плане фонда данных: за основу принимаются приведенные будущие денежные потоки от инвестиционных вложений:
Где ^аят _ стоимость управляемых активов фонда прямых инвестиций
- декларируемая доходность инвестиции
-
планируемые к осуществлению совокупные инвестиции
Т - срок осуществления вложений
На фазе мониторинга рыночной стоимости портфеля акций и фаза выхода из инвестиций рыночная стоимость активов, находящихся в управлении фондом прямых инвестиций, определяется как суммарная рыночная стоимость всех проектов, входящих в его инвестиционный портфель на дату проведения оценки:
Где,
"^акт t _
стоимость управляемых активов фонда прямых инвестиции
-
стоимость акций j-ых портфельных компании
Расчет оценки стоимости управляемых активов рассчитывается затратным (метод чистых активов), доходным (денежных потоков/ DCF), а также сравнительным подходом (метод компаний-аналогов).
V = f
гакц jt 1
затратный (метод чистых активов)
доходный (DCF) с р а в нител ь н ы й ( м етод ко м п а н и й -
ана логов)
Рыночная стоимость бизнеса фонда прямых инвестиций представляет собои оценку деятельности управляющеи компании и представляет приведенную разницу меджу полученными доходами и понесенным и расходами управляющей компании за весь период жизни фонда:
уDCF _ ^Т (Jt-Pt) у DGF
Где, yKt - стоимость бизнеса управляющей компании
Дt - доходы управляющей компании: управленческая комиссия; дополнительная комиссия (вознаграждение за успешный результат). Управленческая комиссия представляет собой вознаграждение, обычно в размере 20% прироста рыночной стоимости управляемых активов фонда. Дополнительная комиссия - вознаграждение за управление в размере около 2% от суммы инвестиций в фонд.
Pt - расходы управляющей компании: заработная плата, и другие текущие операционные расходы
i - ставка дисконтирования -WACC управляющей компании
На данный момент в России отсутствуют открытые базы данных, дающих возможность получить доступную информацию о фондах прямых инвестиций, оперирующих на территории РФ, для того, чтобы проанализировать показатели эффективности их деятельности. Таким образом, очевидной ставится необходимость развития информационных баз данных, в которых бы раскрывались данные о финансовом состоянии, эффективности и результативности деятельности фондов прямых инвестиций в РФ.
Литература:
1. Галасюк, В. Метод NPV: фундаментальные недостатки. / В. Галасюк. // Финансовый Директор. - 2005. - №1.
2. Каширин, А.И., Семенов, А.С. Венчурное инвестирование в России. /
А.И. Каширин, А.С. Семенов. - М.: Вершина, 2007. - 320 С.
3. Белоусов, M. Э. Управление финансами: финансовое планирование в
малой инновационной компании. / M. Э. Белоусов. // МГУ им. Ломоносова. -Москва- 2011.
4. Официальный сайт Российской ассоциации венчурного инвестирования - URL: http://www.rvca.ru.
5. Родионов И., Никконен А. Венчурный капитал и прямые инвестиции в инновационной экономике [Электронный ресурс] // Официальный сайт Российской ассоциации венчурного инвестирования. - 2011. Режим доступа: http://www.rvca.ru/upload/files/lib/RVCA-Course-2011-Part-1.pdf.
Bibliography:
1. Galasyuk, V. Method NPV: fundamental flaws. / V. Galasyuk. // Chief Financial Officer. - 2005. - №1.
2. Kashyrin, A. I., Semenov, A.S. Venture investment in Russia. / A.I. Kashyrin, A.S. Semenov. - M .: Top, 2007 - 320 p.
3. Belousov, M. E., Financial Management: Financial Planning in small innovative companies. / M. E. Belousov. // MSU. University. - Moscow-2011.
4. The official website of the Russian Venture Capital Association - URL: http://www.rvca.ru.
5. Rodionov, Nikkonen A. Venture capital and direct investment in the innovation economy [electronic resource] // Official website of the Russian Venture Capital Association. - 2011 Access mode: http://www.rvca.ru/upload/files/lib/RVCA-Course-2011-Part-1.pdf.
