CC BY
223
Вестник Челябинского государственного университета. 2010. № 5 (186).
Экономика. Вып. 25. С. 52-59.
В. И. Бархатов
эволюционный анализ портфельных теорий и теорий риска
Рассмотрена проблема эволюции научных подходов к портфелю ценных бумаг, портфельных теорий, а также теорий портфельного риска. Выявлены слабые и сильные черты отдельных портфельных теорий в аспекте их актуальности в современных экономических условиях.
Ключевые слова: портфель, портфельная теория, ценные бумаги, риск, доходность.
Основоположником теории рисков большинство западных учёных считает французского учёного Р. Кантильона, который в своей работе «Очерк об общей природе торговли» (1755 г.) рассматривал риск в качестве свойства любой торговой деятельности, которая ведётся по правилам конкуренции. В частности, экономистом проводился анализ предпринимателя как человека, который «покупает по определённой цене, чтобы продать по неизвестной цене» [1. С. 265], т. е. который действует в условиях риска.
А. Смит в своей книге «Исследование о природе и причинах богатства народов» (1776 г.) упоминает о надбавке за риск, которая является частью дохода предпринимателя как собственника [2. С. 56]. К сожалению, данная идея в рассматриваемой работе никак далее не развивается.
Как отмечает Дж. С. Милль в своей работе «Принципы политической экономии» (1848 г.) , валовая прибыль на капитал включает в себя премию за риск. Автор разграничивает капиталиста, получающего процент за воздержание, и «нанимателя» (или предпринимателя), получающего компенсацию за риск [3. С. 289-290].
В классической теории экономический риск отождествляется с математическими ожиданиями потерь, вероятностями понести убытки, которые могут возникнуть в результате реализации избранного решения. Такое одностороннее и узкое толкование сущности риска вызвало резкое осуждение экономического сообщества. С другой стороны, атомистическое представление об экономической системе, где каждый индивид является «изолированным субъектом», привело к тому, что риск не рассматривался применительно к целостной экономической системе, обладающей неопределённостью и неоднородностью.
Й. фон Тюнен, самый ранний предшественник маржинализма, в своей книге «Изолированное государство» (1850 г.) рассматривает риск применительно к инвестиционной деятельности предпринимателя. Такого рода деятельность не мо-
жет быть предсказана относительно вероятности получения дохода или убытков, следовательно, предприниматель является «изобретателем и исследователем в своей области».
Й. фон Тюнен определяет вознаграждение предпринимателя как доход от принятия на себя тех рисков, которые из-за их непредсказуемости не покроет ни одна страховая компания.
Неоклассическая теория риска была изначально разработана одним из ведущих представителей экономической теории А. Маршаллом в работе «Принципы экономикс» (1890 г.), в которой он рассматривал плату за риск как составляющую часть дохода. Чтобы объяснить данный компонент дохода и включить его в свою теорию распределения, А. Маршалл изобрёл новый фактор производства — организацию, за которым стоит институциональная надстройка общества.
Автор уже на данном этапе задаётся вопросом обособления риска и неопределённости. По его мнению, предприниматель, действуя в условиях неопределённости, руководствуется двумя критериями — размерами ожидаемой прибыли и величиной её возможных отклонений, т. е. рискованностью операции. Чёткие разграничения данных понятий будут сделаны в более поздних работах экономистов.
А. Маршалл берётся утверждать, что «в подавляющем большинстве случаев риск действует отталкивающе» [4. С. 90]. Так, при одинаковом размере потенциальной прибыли предприниматель выберет вариант, связанный с меньшим уровнем риска.
Дж. Б. Кларк, основатель «американской школы» маржинализма, в своих работах «Философия богатства» (1886 г.) и «Распределение богатства» (1890 г.) продолжил исследования Й. фон Тюнена. Он считал, что в условиях существования убывающей предельной полезности и риска обычные принципы максимизации прибыли неприменимы, поскольку требуется дополнительная плата в виде компенсации за добавочный фактор риска. Им были намечены различия между
«условиями риска», вероятность которых может быть рассчитана, и «условиями неопределённости», вероятность которых непредсказуема и не поддаётся количественному анализу.
Ф. Найт, представитель институционального направления, впервые чётко разграничил понятия «риск» и «неопределённость». В своей работе «Риск, неопределённость и прибыль» (1921 г.) он указал, что к риску не относится та область, где уникальность ситуации не позволяет оценить вероятность исхода событий априорно либо эмпирически. На оценочные суждения автор не распространял категорию «риск» в силу неизмеримости их неопределённости. Риск, по Ф. Найту, представляет собой объективную вероятность того или иного события и может быть выражен количественно, в частности, в виде математически вероятностного распределения доходности. Чем больше вероятность стандартного отклонения от ожидаемой величины при таком распределении, тем меньше риск, и наоборот. В то же время существует неопределённость, означающая, что ожидаемая доходность может быть получена, однако вероятность такого события нельзя измерить или просчитать. Риск, измеренный вероятностным распределением, следует относить к категории страхуемых. Учёный охарактеризовал доход как компенсацию предпринимателя за несение им «бремени риска» [5. С. 30], за успех или неуспех своего дела. Таким образом, Ф. Найт сделал два важных открытия:
— провёл разделение между страхуемыми рисками и нестрахуемой неопределённостью;
— связал нестрахуемую неопределённость с быстрыми экономическими переменами, совершенствованием производственных процессов, методов организации и т. д.
Подход Ф. Найта определяет математическую базу для количественного измерения и моделирования рисков, которой является аппарат теории вероятности. В рассмотрение экономистом не включалась область уникальных ситуаций, где вероятность исхода определяется с помощью оценочных суждений. Интересно, что, согласно выводам Ф. Найта, «необходима специализация некоторых людей на принятии решений в условиях риска и неопределённости, а также создание крупных фирм, объединяющих индивидуальные капиталы, которые могут нанять способного к предвидению менеджера». Таким образом, Ф. Найт фактически выдвинул идею
создания науки об управлении рисками, а также фондов коллективного инвестирования, современным воплощением которых являются взаимные (паевые) фонды [6. С. 65].
А. Пигу, представитель неоклассического направления, изложил свои взгляды на данную проблему, которые большей частью совпадали со взглядами А. Маршалла, в книге «Экономическая теория благосостояния» (1924 г.). Автор акцентировал внимание на том, что господствующими являются переходные состояния и никогда — стационарные, т. е. длительный аспект равновесия невозможен. Вследствие этого всегда существует риск предпринимательства.
Таким образом, неоклассический подход предусматривает, что риск — это существующая вероятность колебания величины финансового результата хозяйствующего субъекта от среднего, ожидаемого значения. Экономистам не удалось внести ясность в разграничение категорий риска, неопределённости и вероятности, а также оценочных суждений при выборе субъектами альтернативных вариантов своей деятельности.
Анализируя подходы классиков и неоклассиков, необходимо отметить, что представители классической теории рисков связывали данную категорию исключительно с потерями, убытками, ущербом, а представители неоклассической школы — с отрицательным либо положительным отклонением полученной прибыли от ожидаемой. Причём обе школы соглашались с тем, что экономический риск возникает при наличии фактора неопределённости, однако не выдвигали каких-либо конкретных гипотез идентификации.
Дж. М. Кейнс, основоположник кейнсианского направления экономической мысли и ученик
А. Маршалла, дополняя неоклассическую теорию, в своей работе «Общая теория занятости, процента и денег» (1936 г.) обратил внимание на «склонность к риску» [7. С. 78]. По его мнению, учёт фактора удовлетворения от риска приводит к тому, что ради ожидания большей прибыли предприниматель может пойти на больший риск.
Автор считает целесообразным учитывать в экономических процессах три вида риска: риск предпринимателя или заёмщика, риск кредитора и также риск, связанный с возможным уменьшением ценности денежной единицы.
Дж. М. Кейнс ввёл собственное разграничение между ситуациями неопределённости и риска. По Дж. М. Кейнсу, инвестиции осуществляются
в условиях неопределённости, поэтому их ожидаемую доходность — предельную эффективность капитала — невозможно заранее вычислить, даже используя методы теории вероятности. Значение предельной эффективности капитала управляется не оптимизационными расчётами, а «спонтанным оптимизмом» предпринимателя, его «жизнерадостностью». Последнее понятие отражает «спонтанно возникающую решимость действовать», «врождённую жажду деятельности», поэтому осуществление инвестиций не связано с оптимизирующим рациональным поведением.
Й. Шумпетер в своих работах «Экономические циклы» (1939 г.) и «Капитализм, социализм, демократия» (1942 г.) в рамках институционального направления экономической мысли рассматривал инновационную деятельность, осуществляемую в условиях высокой неопределённости. Й. Шумпетер выделял два вида риска:
1) риск, связанный с возможным техническим провалом производства, включающий опасность потери благ и порождённый стихийными бедствиями;
2) риск, вызванный отсутствием коммерческого успеха [8. С. 36].
Представителями математического направления Дж. Нейманом и О. Моргенштерном в 1944 г. была издана книга «Теория игр и экономического поведения».
Основной предпосылкой теории игр является идея того, что индивидуум стремится максимизировать выигрыш и минимизировать проигрыш, как при игре в шахматы или покер. Согласно теории, исход сделки зависит не только от деятельности одного игрока, но и от намерений других. Так возникает ситуация риска.
Теория игр утверждает, что все возникающие ситуации риска можно заранее просчитать. Таким образом, решающими факторами становятся различные, но тем не менее совместимые действия, которые предпочтёт каждый игрок. Авторы впервые изучили проблему максимизации полезности индивида и доходности хозяйствующего субъекта с учётом фактора риска. С появлением некоторой степени неопределённости для нахождения функции полезности используется понятие последовательности предпочтений, основанное на принципах благоразумия и рациональности. Однако большинство исследований по теории игр носило сугубо теоретический характер и имело ограниченное приме-
нение в условиях необходимости использования оценочных суждений относительно ситуации неопределённости.
Дж. Шэкл в очерке «Неопределённость как экономическая категория» (1955 г.) развивает взгляды на данную проблему в психологическом направлении. В построенной системе центральное место занимает понятие времени, уникальность которого привносит в любые расчёты на будущее элемент неопределённости, а следовательно, абсолютное знание невозможно априори.
Все мыслимые исходы рискованного предприятия можно расположить в порядке возрастающей или убывающей желательности. Так, предприниматель всегда предпочтёт сосредоточить внимание на величине ожидаемой доходности наиболее оптимистичного исхода и степени убыточности наиболее пессимистичного.
Категория неопределённости вводится Дж. Шэк-лом вследствие того, что предприниматель использует свою способность воображения, которая, повторяясь с течением времени, придаёт экономической науке её динамическое качество.
Проблема рисков резко актуализировалась и стала объектом многочисленных дискуссий в портфельной теории. Г. Марковиц и У. Шарп внесли свой вклад в теорию риска, оперируя понятиями систематического и несистематического риска. Так, Г. Марковицем впервые была предложена данная классификация. В исследованиях У. Шарпа эти понятия были чётко разграничены следующим образом: систематический (недиверсифицируемый, рыночный) риск — это доля изменчивости ожидаемой доходности актива за счёт объективных условий [9. С. 47]. Долю изменчивости ожидаемой доходности актива, которую можно полностью диверсифицировать, У. Шарп называл несистематическим (диверсифицируемым, уникальным, остаточным или специфическим) риском. Однако при всей своей актуальности, теория предполагает функционирование идеализированного варианта рынка, который рассматривается в равновесном и устойчивом состоянии. В методологическом плане учение абстрагируется от многих существенных факторов, обусловливающих неустойчивость и неопределённость экономической системы.
Дальнейшие исследования по данной проблематике велись в контексте тесной увязки проблем риска и неопределённости. Более того, проблемы неустойчивости, неоднородности и не-
определённости современной экономической системы стали доминировать.
Экономисты Д. Сакс и Ф. Ларрен в работе «Макроэкономика. Глобальный подход» (1996 г.) указывают на существование трёх основных видов неопределённости:
— временная — неопределённость, существующая относительно времени совершения какого-либо события;
— аддитивная — неопределённость, эффект влияния которой суммируется с эффектом от какого-либо основного события;
— мультипликативная — неопределённость, эффект влияния от которой умножается на эффект от совершения основного события [10. С. 651-653].
Г. Александер, Д. Бэйли определяют риск как неопределённость, связанную со стоимостью инвестиций в конце периода. Авторы справедливо отмечают, что вероятность — это понятие субъективное: «...прогнозы, основанные на экстраполяции прошлых взаимосвязей, никогда не бывают всецело объективными.» [9. С. 990].
Что касается отечественной экономики и соответственно литературы, то проблема риска и его оценки не является новой. В 1920-х гг. были сформированы юридические предпосылки учёта хозяйственных рисков. Однако по мере становления административно-командной системы в середине 1930-х гг. происходило уничтожение реальной предприимчивости, свойственной рыночным отношениям, и уже в середине 1930-х гг. категории «риск» был сопоставлен ярлык — буржуазная, капиталистическая.
В связи с вышеперечисленными фактами сформировалось несколько взглядов на развитие российской науки о риске в доперестроечный период.
Сторонники первой точки зрения говорят об отсутствии научных и практических разработок в этой области — «в нашей экономической науке и практике хозяйствования отсутствуют общепризнанные теоретические положения о хозяйственном риске».
Согласно второй точке зрения, проблема рисков не является для российских учёных абсолютно новой. Так, в 1920-х гг. в России был принят ряд законодательных актов, учитывающих наличие производственно-хозяйственного риска.
Таким образом, научные исследования в области рисков были сильно деформированы командной системой и не учитывали большинство
рисков, с которыми сталкивается хозяйствующий субъект в своей деятельности. Однако в дальнейшем теория риска не только получила развитие, но стала востребованной практически.
В ряде работ таких отечественных авторов, как В. Абчук, А. Альгин, И. Балабанов, Р. Баззел, С. Валдайцев, С. Жизнин, Е. Жуков, Г. Клейнер,
В. Ковалёв, А. Кочетков, С. Кумок, М. Лапуста, Ю. Осипов, А. Первозванский, В. Севрук, Б. Райз-берг, В. Ротарь, А. Шапкин, Л. Шаршукова, А. Шмаров и др., приведены различные подходы к определению и классификации риска.
В своей книге «Риск и его роль в общественной жизни» (1989 г.) сложившуюся ситуацию с двойственным определением экономической сущности категории «риск» А. Альгин отобразил так: «...с одной стороны, риск предстаёт в виде возможной неудачи, опасности, материальных или других потерь, которые могут наступить в результате претворения в жизнь выработанного решения, с другой стороны, риск отождествляется с предполагаемой удачей, благоприятным исходом» [11. С. 7].
По мнению Е. Жукова, риск — это стоимостное выражение вероятностного события, ведущего к потерям [12. С. 47].
С. Кумок определяет риск как ситуативную характеристику деятельности любого хозяйствующего субъекта, отображающую неблагоприятные последствия в случае неудачи, которая выражается вероятностью, точнее угрозой получения отрицательных финансовых результатов.
А. Первозванский трактует финансовый риск как неопределённость в предсказании результата проведения операции, как «трагедию упущенных возможностей» [13. С. 73].
А. Шапкин в книге «Экономические и финансовые риски» (2005 г.) определяет риск как деятельность по преодолению неопределённо-сти, в процессе которой имеется возможность количественно и качественно оценить вероятность достижения предполагаемого результата, и строит градацию различных пределов риска. Под пределом риска автором понимается его уровень в пределах среднего значения, т. е. среднего по отношению к другим видам деятельности и другим хозяйствующим субъектам.
В работе И. Балабанова все риски подразделяются на чистые и спекулятивные. С. Валдайцев выделяет две группы рисков: коммерческие и технические. У Г. Клейнера предлагается классификация рисков, связанная с выделением
двух групп факторов: внешних и внутренних. К внешним относятся политические, научнотехнические, социально-экономические и экологические факторы. Внутренние факторы риска возникают в воспроизводственной, социальной, деятельности, в сферах управления и обращения.
Ю. Осипов рассматривает три вида предпринимательского риска: инфляционный, финансовый и операционный.
Принципиальной новизны в концепциях отечественных экономистов по сравнению с западными относительно проблемы риска не прослеживается. Представители различных школ и направлений внесли собственный вклад в определение категории «риск». На сегодняшний день универсального определения данной экономической категории не существует, в различных моделях и системах акцент делается на важнейших признаках и свойствах риска для конкретного случая.
Обобщив воззрения экономистов на определение категории «риск», можно отметить следующее. Представитель институциональной школы экономической теории Ф. Найт впервые однозначно определил категорию «риск» в качестве ситуации реализации измеримой неопределён-ности. Однако в рассмотрение не была включена область уникальных ситуаций, где вероятность исхода определяется с помощью оценочных суждений.
В теории игр в рамках математической школы экономической теории Дж. Нейманом и О. Моргенштерном категория «риск» исследовалась как ситуация неопределённости, исход которой зависит от намерений всех участников процесса. Однако вопрос факторного влияния на формирование стратегии «игрока» не был до конца изучен.
Проблема рисков актуализировалась в работах экономистов школы портфельной теории Г. Марковица и У. Шарпа. Исследователи предложили классификацию рисков, выделяя систематический и специфический риск активов инвестиционного портфеля.
Таким образом, в категории «риск» отражается широкий спектр отношений между любыми хозяйствующими субъектами. Эти отношения возникают по поводу их восприятия неопреде-лённости ситуации, альтернативности принимаемых решений, возможного неблагоприятного исхода деятельности, вероятности наступления событий с негативными последствия-
ми, опасности возникновения потерь, убытков, неполучения ожидаемой доходности операций и др., т. е. в них определённо присутствует фактор риска.
Для периода трансформации и глобализации характерно множество уникальных ситуаций, возникающих при адаптации новых механизмов инвестирования, увеличении количества потенциальных активов, появлении ранее неизвестных факторов на фоне асимметричности информации спекулятивного российского фондового рынка. Так, область рисков распространяется не только на ситуации идентичные, типичные, но и на уникальные. Причём вероятность риска в таких случаях определяется соответственно теоретически, эмпирически и с помощью субъективных оценок.
Подходы зарубежных и отечественных исследователей не учитывают неоднородности экономической системы, которая значительно повышает существующий уровень систематического и специфического риска. Следовательно, необходимо уточнить содержание категории для условий трансформируемой экономики, определив её как оценку уникальных ситуаций реализации максимальной неопределённости, скорректированную эквивалентом замещения недоступной всем инвесторам информации, в процессе формирования структуры инвестиционного портфеля.
Риск является основополагающим фактором при принятии управленческого решения по формированию структуры инвестиционного портфеля. Эволюция подходов к определению содержания понятия «инвестиционный портфель» в экономической литературе позволяет уточнить его для условий трансформируемой экономики.
В прежние времена финансовые советники держали документы в кожаных сумках, получивших название «портфелей». В наши дни финансовая учётная документация принимает форму невидимых электронных бухгалтерских проводок, однако сам термин «портфель» сохранился.
Проблема определения и формирования инвестиционного портфеля рассматривается в рамках теории портфельного инвестирования, первоначальное зарождение которой относится к концу 1920-х гг. В ней инвестиционный портфель определяется как набор инвестиций в ценные бумаги, обращающихся на финансовом рынке.
Г. Марковиц в своей статье «Выбор портфеля» (1952 г.) определяет инвестиционный портфель
эффективным в случае, если никакой другой портфель не обеспечивает более высокую ожидаемую доходность при том же уровне риска или более низкий риск при том же уровне ожидаемой доходности. На рис. 1 представлены недопустимые, допустимые и эффективные портфели, а также линия эффективного множества.
Оптимальный инвестиционный портфель максимизирует предпочтения конкретного инвестора в отношении риска и доходности.
Последователи Г. Марковица — У. Шарп, Д. Тобин, Дж. Линтнер, Ж. Моссин и др. рассматривали понятие «инвестиционный портфель» с аналогичных позиций, привнося некоторые новые аспекты управления им.
Предпринимаемые попытки по определению данного понятия более точно у отечественных авторов достаточно неоднозначны. Так, весьма категорична позиция В. С. Автономова, определяющего инвестиционный портфель как «некоторое количество акций зарубежной компании, не превышающее контрольного пакета» [15. С. 78].
Ю. А. Бабичева инвестиционный портфель классифицирует как «совокупность средств, вложенных в ценные бумаги сторонних юридических лиц, включая средства в иностранной валюте и вложения в иностранные ценные бумаги» [16. С. 37].
Созвучной трактовке В. С. Автономова является определение П. Я. Октябрьского, рассматри-
Доход
вающего инвестиционный портфель как «акции и паи, не дающие право вкладчикам влиять на функционирование предприятия и составляющие менее 10 % в уставном капитале, а также облигации, векселя и другие долговые ценные бумаги собственного и заёмного капитала» [17.
С. 67-68].
В. И. Осипов определяет инвестиционный портфель как «набор ценных бумаг, приобретаемый для получения доходов и обеспечения ликвидности» [18. С. 72-73].
Е. С. Стоянов рассматривает инвестиционный портфель как вложения в ценные бумаги, управляемые как единое целое.
Существует ещё одна точка зрения, заслуживающая отдельного внимания,— это указания Центробанка РФ. Здесь инвестиционный портфель определяется как структура вложений в ценные бумаги со следующими особенностями:
— включение в состав инвестиционного портфеля как собственных вложений хозяйствующего субъекта, так и посреднических покупок ценных бумаг для клиентов на комиссионной основе;
— включение помимо акционерной других форм участия в предприятиях и организациях, что, строго говоря, не является вложением в ценные бумаги (например, долевое участие хозяйствующего субъекта в обществе с ограниченной ответственностью);
■. ■ ■ Риск
Рис. 1. Совокупность эффективных инвестиционных портфелей
— выведение за рамки инвестиционного портфеля вексельных операций, без учёта того, что вексель по законодательству относится к классу ценных бумаг [19. С. 47].
Проясним некоторые правила ведения бухгалтерского учёта, имеющие непосредственное отношение к процессу формирования инвестиционного портфеля. В торговый портфель инвестора зачисляются котируемые ценные бумаги, приобретаемые с целью перепродажи в течение 180 календарных дней включительно. Причём включается как статья «чистые вложения в торговые ценные бумаги», так и статья «ценные бумаги, имеющиеся в наличии для продажи». Ценные бумаги, приобретаемые с целью получения инвестиционного дохода, формируют инвестиционный портфель. Ценные бумаги, приобретаемые в расчёте на их удержание свыше 180 календарных дней, также зачисляются в инвестиционный портфель. Ценные бумаги портфеля контрольного участия отражают участие в дочерних и зависимых акционерных обществах.
Концептуально придерживаясь исследований Г. Марковица, У. Шарпа, Д. Тобина и др. представителей школы портфельной теории, определим инвестиционный портфель как целенаправленно сформированную совокупность вложений инвестора в различные относительно уровня систематического и специфического риска финансовые активы долевого и долгового сектора в соответствии с инвестиционной стратегией в ситуациях максимальной неопределённости.
Взаимосвязь риска и доходности инвестиционного портфеля носит устойчивый характер, данные понятия часто употребляются в качестве синонимов. К примеру, стратегию быстрого обогащения экономисты одновременно называют стратегией предпочтения риска. Выбирая уровень доходности инвестиций, инвестор должен одновременно выбрать и приемлемый уровень риска.
Эффективность формирования структуры инвестиционного портфеля непосредственно связана с фактором риска. Логично будет предположить, что риском можно управлять, т. е. использовать различные механизмы, позволяющие в определённой степени прогнозировать изменение систематического и специфического риска при наступлении некоторого события и принимать целенаправленные действия по его оптимизации относительно целевой функции доходности инвестиционного портфеля.
Любой хозяйствующий субъект, осуществляющий портфельное инвестирование, находится в трёх зонах с определённым уровнем риска и ожидаемой доходности [20. С. 76], которые изображены на рис. 2.
R, риск
ж 2 — зона не- 1 оправданной 1 доходности 1
1 — зона недостаточной доходности
/3 — зона относи-
/ тельно безопасного
/ функционирования
* достаточной доход-
ности >
0 Е ^), доходность
Рис. 2. Взаимосвязь риска и доходности инвестиционного портфеля
Если хозяйствующий субъект управляет инвестиционным портфелем первой зоны недостаточной доходности, то он не получает минимально необходимой доходности от операций, что создаёт необходимость в замене активов, изменении их долевых пропорций, пересмотре механизмов формирования данного портфеля.
Инвестирование в портфель зоны неоправданного риска может привести к банкротству инвестора. Здесь вероятность убытков при неблагоприятном развитии ситуации возрастает, а вероятность получения высокой доходности инвестиционного портфеля снижается.
Таким образом, выбор оптимальной зоны «риск—доходность» является одной из ключевых задач инвестора и заключается в рационализации механизма инвестирования, учитывающего влияние отдельных факторов систематического и специфического характера на общий риск портфеля. Поставленная задача предполагает анализ адекватности применения существующих экономических теорий риска инвестиционного портфеля, а также выявления специфических особенностей рисков инвестиционного портфеля в условиях трансформируемой экономики, что необходимо для построения модели рисков инвестиционного портфеля в условиях трансформируемой экономики.
Список литературы
1. Бернстайн, П. Против богов: Укрощение риска : пер. с англ. / П. Бернстайн. М. : Олимп-бизнес, 2000.
2. Смит, А. Исследование о природе и причинах богатства народов / А. Смит. М. : Ось-89, 1997.
3. Милль, Дж. С. Основы политической экономии : пер. с англ. / Дж. С. Милль. М. : Политиздат, 1981. Т. 1.
4. Маршалл, А. Принципы политической экономии : пер. с англ. / А. Маршалл. М. : Прогресс, 1993. Т. 2.
5. Найт, Ф. Риск, неопределенность и прибыль : пер. с англ. / Ф. Найт. М. : Инфра-М, 2003.
6. Золоторёв, А. С. Методологические аспекты управления банковскими рисками / А. С. Золото-рёв // Финанс. менеджмент. 2001. № 1.
7. Кейнс, Дж. М. Общая теория занятости процента и денег : пер. с англ. / Дж. М. Кейнс. М. : Инфра-М, 1999.
8. Шумпетер, Й. Теория экономического развития / Й. Шумпетер. М. : Политиздат, 1982.
9. Шарп, У. Инвестиции : пер. с англ. / У. Шарп, Г. Александер, Дж. Бэйли. М. : Инфра-М, 2001.
10. Сакс, Дж. Д. Макроэкономика. Глобальный подход : пер. с англ. / Дж. Д. Сакс, Ф. Б. Ларрен. М. : Инфра-М, 1996.
11. Альгин, А. П. Риск и его роль в общественной жизни / А. П. Альгин. М. : Перспектива, 1991.
12. Банки и банковские операции / под ред. Е. Ф. Жукова. М. : Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997.
13. Первозванский, А. А. Финансовый рынок: расчёт и риск / А. А. Первозванский, Т. Н. Перво-званская. М. : Инфра-М, 1994.
14. Автономов, В. С. Введение в экономику /
В. С. Автономов. М. : Вита-пресс, 2000.
15. Банковское дело / под ред. Ю. А. Бабичевой. М. : Экономика, 1993.
16. Октябрьский, П. Я. Статистика инвестиций в экономике России / П. Я. Октябрьский // Вестн. Санкт-Петерб. гос. ун-та. Сер. 5. Экономика. 2000. № 3.
17. Осипов, В. И. Инвестиционный портфель ценных бумаг : учеб. пособие / В. И. Осипов. СПб. : Питер, 2000.
18. Правила ведения бухгалтерского учёта в кредитных организациях, расположенных на территории Российской Федерации : инструкция Центробанка РФ № 61 от 18 июня 1997 г.
19. Жоваников, В. Н. Риск-менеджмент в коммерческом банке в условиях переходной экономики / В. Н. Жоваников // Деньги и кредит. 2002. № 5.
