CC BY
57ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА РЕСПУБЛИКИ УЗБЕКИСТАН В УСЛОВИЯХ МИРОВОГО ФИНАНСОВО-ЭКОНОМИЧЕСКОГО КРИЗИСА
Мировой финансово-экономический кризис, с которым столкнулся мир, уже не обходит стороной ни одну страну, в той или иной степени его последствия уже ощущаются и будут ощутимы в ближайшее время, и глубина ее влияния зависит от текущего состояния экономик стран, и принимаемых посткризисных мер. В Узбекистане, предложено собственное видение поддержки со стороны государства дальнейшего поощрения экономических агентов, для укрепления экономического потенциала республики.
Маматханов А.А.
соискатель филиал РЭА им. Г.В. Плеханова в г.Ташкенте
Представляется, что в настоящее время одним из самых актуальных вопросов, стоящих на повестке дня во всех странах мира является создание прочных основ для преодоления последствий мирового финансово-экономического кризиса, изучив ее предысторию, процесс развития. Рассмотрение этих процессов через призму узбекской модели экономического развития, провозглашенного лидером страны на заре независимости, представляет интерес, как для теоретиков, так и практиков.
Как справедливо отмечено Президентом Республики Узбекистан И.А.Каримовым, «негативные последствия кризиса не оставят в стороне ни одну страну»1. Экономическая литература, особенно последние доклады и отчеты о причинах и последствиях кризиса, указывает, что все взоры устремлены в Америку, и, скорее всего именно в Америке, а точнее говоря в системе Федеральной резервной системы (ФРС - Центральный банк США) и на Уолл-стрите следует искать причи-
1 И.А.Каримов. «Мировой финансово-экономический кризис, пути и меры по его преодолению в условиях Узбекистана», Ташкент, 2009г.
ну всех неприятностей, с которыми столкнулся весь мир2.
До недавних пор экономические и бизнес издания «Бизнес уик», «Уолл-стрит джорнел» и другие массмедиа - издания, специализирующиеся на новостях из бизнес среды пестрили заголовками «Если у Америки насморк, то Азия простудится», «Если Алан Гринспен не в настроении, то Уолл-стрит будет лихорадить», «А что скажет Гринспен сегодня на комитете конгресса?», «Как пройдет заседания комитета по отрытым рынкам?» и т.д. Все эти заголовки означали всю важность и роль барометра состояния мировой экономики, закрепленной за Америкой, или можно сказать маленькой группы американцев, имеющих достаточно власти влиять на мировые биржи. А, учитывая, что в настоящее время экономики всех развитых и развивающихся стран тесно переплетены с фондовыми биржами, то они стано -вились основным индикатором состояния здоровья и стабильности экономики, а старые, проверенные временем индикаторы основных макроэкономических показателей потеряли свою актуальность, на
2 (http://en.wikipedia.org/wiki/Late-2000s_recession) ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
некоторое время. Следовательно, тот, кто имеет влияние на фондовые рынки, тот и влияет на многие экономические процессы и общественное настроение. Это может означать, что экономика большинства развитых стран давно уже стала монетарной, а именно изменение только одного ключевого показателя «учетной ставки», если быть точными, ставки ФРС, меняет картину на Уолл-стрит, и этот процесс по цепочке передается в Азию, и дальше в Европу.
Как известно, учетная ставка незамедлительно влияет на доходность основных инвестиционных инструментов (акций, облигации и др.), а теперь, когда почти все крупные компании в мире имеют акции, котирующиеся на крупнейших мировых торговых площадках, то учетная ставка становится основным показателем при определении их стоимости. Теперь вопрос, найдите правительство, однозначно развитой или развивающейся страны, которое не держит основные валютные резервы в долларах США или облигациях Казначейства США, ведь они, по сути, считаются без рисковыми инвестициями и служат эталоном надежности? Если взять хотя бы Китай, чьи золотовалютные резервы равняются примерно 2,5-2,7 триллион долларов США в иностранной валюте, в основном доллары США, и облигациях Казначейства США1.
Возникает естественный вопрос, причем тут вообще ФРС? Именно, ФРС, выполняя роль центрального банка, проводит в жизнь монетарную политику, играя своим лучшим козырем, учетной ставкой, по которой кредитуются другие коммерческие банки, а также управляет процессом эмиссии доллара на рынке, проводя, где необходимо, интервенцию на валютных площадках.
Полагаем необходимым немного вернуться назад в историю экономических учений. Так, Америка, после получения заветной независимости от Британской короны, начала применять популярную идею Адама Смита, на то время выдающегося, коим он и остается поныне, о свободе предпринимательства, невмешательстве
государства в дела бизнеса, и концепцию саморегуляции рынка на основе спроса и предложения. Потом, а потом был Дж.М. Кейнс и его последователи, которые тоже верили в силу законов рынка, но основную роль регулятора процессов на рынке отводили государству, или на какой-либо государственный институт, влияющий на денежную массу. Эволюция научной экономической мысли, которая, из-за сравнительной молодости страны, Америки, предполагала быструю трансформацию идей и гипотез в реальность, не была бы полной, если не упомнить роль Милтона Фридмена, уже нашего современника в каком-то смысле, и других его сподвижников за ведущую роль монетарной политики в экономике страны, и ему приписывают роль основоположника чикагской школы экономистов, развивавших теорию ведущей роли денег в экономике2.
Теперь поясним, почему именно он, хотя бы потому, что он более или менее наш современник, и многие его идеи были разработаны во второй половине 1960-х годов, но также получили поддержку и были внедрены при жизни. Многие современные экономисты, как и он сам, считают М. Фридмена либеритарием, т.е. ярым последователем идей А. Смита, в части невмешательства государства в дела рынка, но его работы имеют абсолютно обратный характер, как мы говорили, будучи основоположником монетаристского подхода, именно М. Фридмен доказывал значительную роль учетной ставки, таким образом, предлагая передачу большей власти монетарным властям, в данном случае ФРС3.
Раз мы упоминали ФРС, следует также обратить внимание на их руководителей. Считается, что самым выдающимся из всех руководителей ФРС является, ныне здравствующий, недавно отметивший свое восьмидесятилетие, Алан Гринспен, поистине великий, который пробыл у руля печатной машины США почти 20 лет. Он своей значимостью опередил даже своего предшественника Пола Волкера, тоже знаменитого экономиста, который сумел в свое время обуздать инфляцию в
1 (http://en.wikipedia.org/wiki/List_of_countries_ by_foreign_exchange_reserves)
2 (www.hoover.org/bios/friedman.html)
3 (www.hoover.org/bios/friedman.html)
ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
стране и вернуть оптимизм инвесторам с Уолл-стрит1.
Полагаем, что не имеет большого смысла задерживаться на автобиографии и достоинства А. Гринспена, но чаще обращаться за его профессиональной карьерой. Почему именно он, и, причем тут М. Фридмен? Можно только предположить, что они оба являются очень хорошими учениками Артура Бернса, бывшего, тоже, главы ФРС, а в то время их наставника в Колумбийском Университете. Просто М. Фридмен избрал путь научного деятеля, а А. Гринспен пошел по его стопам, и занял его место спустя годы2.
И на этом месте следует вернуться к нашей общей проблеме, проблеме мирового кризиса. До сих пор, мир знал кризисы, хотя мы не должны забывать, что мир это не Америка, так, что мы скажем, что в истории США были кризисы, Великая депрессия хотя бы, кризисы на бирже, нефтяной кризис 1970-х, кризисы ликвидности 1980-х и др. Вместе с тем, полагаем, что этот кризис будет стоять особняком среди всех других, потому что размах иной, мы живем в другом мире и время, и он многое может поменять, даже политическую составляющую всего мира.
Считаем, что у нас есть достаточно оснований говорить, что кризис начался именно в Америке, но по времени можно предположить, что это имело место, начиная с середины 1990-х и начале 2000-х годов. Опять же придется вернуться в историю, и так, середина 1990-х годов, начало всеобщей, имеется ввиду Америки, компьютеризации и цифровизации жизни общества, начало Интернет бума, настоящего бума или иными словами безудержного и необоснованного роста числа компаний, предлагающих всякие виды услуг3, получивший название до-ткомания Америки (дот ком - это слово уже нарицательное, с английского «dot» - точка после названия компании в адресе в сети Интернет, «com» - расширение, применяемое после названия коммерче-
1 (http://www.investingvalue.com/investment-leaders/alan-greenspan/index.htm)
2 (http://www.sourcewatch.org/index. php?title=Alan_Greenspan)
3 (http://en.wikipedia.org/wiki/Dot-com_bubble)
ских компаний в адресе в сети Интернет). В то время, только ленивый не создавал интернет компанию, и в дальнейшем не проводил первичное размещений акций на фондовом рынке, а рынок, который к тому моменту не видевший такое новое явление, ложно или преднамеренно стал скупать акции, созданных вчера еще компаний, не заработавших ничего, чтобы начать свою деятельность4. Инвестиционные аналитики, это те, кто рекомендует человеку, что куда и сколько вкладывать, в это время напрочь забыли фундаментальные знания в области управления рисками. Цены на акции вновь созданных так называемых электронных компаний росли как на дрожжах, в первые дни размещения, достигая трехзначных цифр.
Некогда боязливых инвесторов уже ничего не пугало, даже такой весьма легкий для расчета показатель «отношение рыночной цены акции к доходу по ней» (P/E ratio)5, который публиковался каждый день по итогам биржевых торгов акциями для каждой компании. Так как, в те времена рыночная капитализация увеличивалась как мыльный пузырь, то и этот показатель становился очень высоким, и даже в этом случае, инвесторы не жалели денег вкладывать в весьма призрачные, в получении доходов, акции интернет-компаний.
И именно тогда, Алан Гринспен не уставал повторять, что Америка стоит на пороге нового экономического развития, и этот самый интернет-бум он назвал «новой экономикой»6, т.е. виртуальные компании стали олицетворять следующую ступень развития американской экономики. Каждое слово Гринспена во время встреч с инвесторами и другими участниками рынка, о великом будущем «новой экономики», давало им оптимизма за завтрашний день, помогая акциям расти
4 (http://en.wikipedia.org/wiki/Dot-com_bubble)
5 (Справочно: P/E ratio - Показатель выражается в виде числа, например, 5 или 10 и обычно называется индикатором компании. Иначе говоря, это-количество лет, которое потребуется компании, чтобы заработать сумму, равную ее рыночной стоимости или оправдаются первоначальные инвестиции).
6 (http://www.federalreserve.gov/boarddocs/ speeches/2000/20000711.htm)
ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
выше, а снежному кому становиться еще больше.
Таким образом, к началу 2000 года в Америке был взращен «мыльный пузырь» или, иначе говоря «Новая экономика» со всеми причитающимися ей атрибутами необоснованных рыночных капитализаций компаний этой самой экономики1. Потом, когда уже все игроки на рынке осознают всю серьезность ситуации, ее последствия, этот безудержный рост числа компаний назовут «мыльным пузырем», который взорвется. А все началось, с обычной новости на NASDAQ2 (Электронная система торговли ценными бумагами Национальной ассоциации дилеров ценными бумагами), о снижении прогнозов доходов в то еще время отдельной компании Hewlett Packard, занимавшейся производством персональных компьютеров. Так как рынок всегда реагирует на негативные новости соответственно, то все пошло вниз, потянув акции других Интернет компаний. В результате за один год с 2001 по 2002 года, NASDAQ, именуемый также как и биржа высокотехнологичных компаний, потеряла в весе два раза, а по оценкам специалистов снесла с рынка почти 5 триллионов долларов рыночной капитализации компаний3. Вот примеры, eToys, компания, специализировавшаяся на реализации детских игрушек через Интернет, при первичном размещении акций в мае 1999 года, их цена достигли 80 долларов за штуку, но к февралю 2001 года, когда она объявила о банкротстве упала до 1 доллара, компания InfoSpace в марте 2000 года ее акции достигли небывалых - 1 305 долларов за одну акцию, но в апреле 2001 года продавалась по 22 доллара4.
К этому времени, весьма некстати подоспели неприятные новости с корпоративного мира, это Enron, WorldCom, Tyco, Williams, Arthur Andersen и др., не-
1 (http://www.investopedia.com/features/crashes/ crashes8.asp)
2 (http://www.investopedia.com/features/crashes/ crashes8.asp)
3 (http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm7abstract_ id = 224145)
4 (http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm7abstract_
id = 224145)
когда крупные транснациональные корпорации, оказывается, преднамеренно обманывали инвесторов, давая ложную информацию о своем финансовом положении, искусственно вздувая показатели доходов, а аудиторские компании, которые, по сути, должны были проверять качество и правильность этих данных, помогали им скрывать правду5.
По словам ведущих экономистов и бизнес-аналитиков, взрыв этого мыльного пузыря доткомов привел к рецессии американской экономики, в которую она вошла в 2001 году. И чтобы поддержать экономику, вернуть веру на рынке, А. Гринспен начал резко снижать учетную ставку своего ведомства, опустив ее значение до 1%6, и самая большая часть снижения пришлась на 2001 год. Можно допустить, что именно А. Гринспен заложил основу будущего мирового финансово-экономического кризиса, сделав кредиты очень доступными. Конечно, не следует винить его во всем, ему также помогли большое количество коммерческих и инвестиционных банков, а незаменимую роль сыграли рейтинговые агентства, которые исходя из собственно разработанных и научно обоснованных формул, присваивали рейтинги кредитоспособности клиентов.
Тогда, американская экономика вышла из этой рецессии, можно сказать малой кровью, и все благодарили и отдавали дань уважения А. Гринспену за его спасение экономики Америки (читай мировой экономики). А что делать инвестбанкам и частным лицам, которые хотели вложить избыточные средства в надежные инвестиции? Тогда, все игроки на рынке снова повернули взгляды в сектор «старой экономики» и таковой стала недвижимость. Легкая доступность кредитных ресурсов, спровоцировала спрос на недвижимость, норма доходности от недвижимости была сравнима с той нормой, присущей когда-то процветавшему Интернет буму7, и цепная реакция дошла до строительной
5 (http://www.forbes.com/2002/07/01/0701topnews. html)
6 (http://www.federalreserve.gov)
7 (http://en.wikipedia.org/wiki/Subprime_mortgage_ crisis)
ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
индустрии, которая также показывала уверенный рост.
Кажется, что это второе дыхание, подаренное ФРС для рынка, дало повод для новой волны роста экономики, и экономика Америки росла быстрыми темпами, но этот рост, ассоциировался с ростом потребления, который подстегивался очень доступным кредитом. Но тут и банки сыграли свою незаменимую роль, в то время начали создаваться новые финансовые, а точнее инвестиционные инструменты, началась всеобщая секьюритизация всего, что можно было продать, разделить, перепродать, заложить, и снова продавать.
Инвестиционными и коммерческими банками были придуманы «деривативы» или, иначе говоря, производные от ценных бумаг, а проще, долговое обязательство делилось на мелкие части, потом продавалось на вторичном рынке, а покупатели этих производных от долговых обязательств могли заложить их для получения другого кредита, т.е. была создана схема, согласно которой из ничего делались деньги, полный цикл создания денег абсолютно из ничего.
А сабпрайм на который теперь жалуются все коммерческие банки - это вид самого ненадежного ипотечного кредита, предоставляемого лицам, имеющим низкий рейтинг кредитоспособности, что обуславливает высокий процент по ним.
Как уже отмечалось, начало текущего ипотечного кредита было заложено в начале 2000-х годов, а участники рынка, имея много оптимизма в виде доступности кредитов, дали размах маховику дери-вативов и других инвестиционных инструментов. В настоящее время, даже после принятия администрацией Б. Обамы антикризисной программы, ни Казначейство, ни ФРС не могут найти точную сумму этих сабпраймов, названных «токсичными активами», чтобы списать с баланса банков за счет средств налогоплательщиков1. Как всегда встает вопрос, что делать? И мировое сообщество в лице первых лиц Большой двадцатки сначала встретилось в Вашингтоне, но более весомой можно
1 (http://www.federalreserve.gov)
назвать встречу Двадцатки в апреле месяце 2009 года в Лондоне2.
Почти все руководители ведущих стран мира назвали проведенный саммит знаменательным и историческим событием3, когда всемирный экономический кризис собрал вместе всех первых лиц крупнейших экономик мира, имеющих иногда политические противоречия, для решения общей, глобальной проблемы, грозящей негативно повлиять на жизнь многих жителей планеты, если не учесть, что уже влияет, в результате чего мы видим массовые увольнения работников целых, некогда быстроразвивающихся отраслей.
Результатом данного саммита является принятое коммюнике, состоящее из 16 пунктов4. Прочитав этот документ, можно заключить, что ведущие страны мира признали грубые ошибки, особенно те, которые были совершены коммерческими, финансовыми организациями, которые перестали оценивать риски, и делать глубокие анализы производимых инвестиций (пункт 3). Особое место занимают вопросы, а точнее проблемы бухгалтерской отчетности и прозрачности финансовых операций, подотчетности игроков рынка перед инвесторами, методы оценки риска и присвоения рейтингов, а также инвестиционных инструментов в виде «деривативов» (подпункт 5, пункт 10). Отмечено, что участники рынка, а именно те, кто активно влияет на этот же рынок, потеряли чувство ответственности, и тем самым способствовали возникновению проблем ликвидности и др.
Коммюнике четко указывает и можно сказать передвигает всю вину на рынок, т.е. фондовый рынок и его участников, кем бы они ни были.5 И как было отмечено выше, именно рынки Америки давали, и, скорее всего, в ближайшей перспективе будут задавать тон во всем мире, и можно, осторожно, из этого документа заключить, что большая доля вины лежит на США.
2 (www.londonsummit.gov.uk.)
3 (www.londonsummit.gov.uk.)
4 (www.londonsummit.gov.uk.)
5 www.londonsummit.gov.uk.
ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
Статья не была бы завершенной, если бы мы не рассмотрели вопросы кризиса с точки зрения Узбекистана, а точнее с основ экономического развития республики, давшее название «узбекской модели» перехода к рынку, без потрясений и шоков, но глубоко продуманную, выверенную и перспективную, дающей основания для безболезненного преодоления последствий кризиса.
Избранная Президентом Республики Узбекистан, И.А.Каримовым с первых дней независимости страны модель экономического развития, теперь, именно в момент мирового финансово-экономического прошла проверку временем и потрясениями. Можно с уверенностью говорить, что Узбекистан, будучи молодой страной, уже пережившей кризис 1998 года, показывая в последние годы уверенный рост порядка 8-9% ежегодно, создал прочную основу для своего развития1.
Говоря об уверенности в будущем Узбекистана, целесообразно напомнить что, некоторые международные финансовые институты, например, Всемирный банк, заявляли и вносили рекомендации, которые носили критический характер2, требующих большей открытости для внешнего мира и свободы рынка. Вместе с тем, уважая эти рекомендации, руководство страны проводило, свою собственную линию экономической политики, которая как мы уже видим, оказалась наиболее правильным решением, воспрепятствовавшей потрясениям, имеющим место в соседних странах, и других странах-членах СНГ.
Но, не следует забывать, что Узбекистан давно стал видным игроком на мировой арене, что предопределяет переплетение экономики страны с экономиками остальных стран мира. Как отмечено в книге Президента Республики Узбекистан «Мировой финансово-экономический кризис, пути и меры по его преодолению в условиях Узбекистана», было бы наивно полагать, что кризис пройдет мимо Узбекистана, ряд отраслей экономики,
1 (www.stat.uz)
2 (http://www.worldbank.org.uz/WBSITE/ EXTERNAL/ СОиЫТМЕБ/ЕСАЕХТД^ВЕЮБТАЫЕХТЫ /0, contentMDK:20546336~menuPK:294195~pagePK: 141137~piPK: 141127~^еБНеРК: 294188,00.^т1)
ориентированных на экспорт готовой продукции, а также другая экспортная продукция, уже ощутили на себе снижение спроса, что может иметь негативное воздействие на другие, кооперирующие с этими предприятиями отрасли.
Как и определено в докладах и вышеупомянутой книге 2009 год станет переломным, и среди остальных приоритетов экономического развития, центральное место отводится Антикризисной программе Узбекистана на 2009-2012 годы, принятой соответствующим Указом Президента Республики Узбекистан. Так, продуманность и взвешенность данной программы уже позволили достичь поистине впечатляющих успехов в первом квартале кризисного 2009 года года, например, ВВП вырос на 7,9%, объем промышленного производства - 9,9%, производство потребительских товаров - 12,5% и др., обеспечен профицит Государственного бюджета в размере 0,4 от ВВП, а уровень инфляции удержан в пределах запланированных показателей3. Принятые в рамках Программы меры позволили достичь впечатляющих успехов, так рост ВВП в 2009 году составил 108,1%, а в 2010 - 108,5%, а по итогам первого квартала 2011 года - 107,6%. При этом, уровень инфляции остается в пределах заданных параметров, сохраняется устойчивый профицит бюджета4.
Убежден, что принятые по инициативе руководителя страны ряд целевых и программных мер, направленных на развитие практически всех отраслей и сфер жизни, их успешная реализация будет являться приоритетом для всех нас, ибо они и должны быть одним из основных элементов фундамента будущего развития Узбекистана.
Наряду с мерами, предусмотренными Антикризисной программой, можно предложить еще несколько дополнительных направлений, которые могут способствовать развитию отраслей экономики.
Во-первых, необходимо скорейшее развитие такого общепринятого в мире направления деятельности как инвестиционный банкинг, или прямое участие фи-
3 (www.mineconomy.uz)
4 (www.stat.uz)
ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
нансовых учреждений в инвестиционных проектах, т.к. банки имея собственные ресурсы, могут принять непосредственное решение в инвестиции на определенный проект, а управление самим проектом можно делегировать внешним, независимым управляющим компаниям. В свою очередь данное обстоятельство даст импульс дальнейшему развитию сектора профессиональных управляющих компаний, работающих с применением основных принципов корпоративного управления.
Во-вторых, насыщение экономики «длинными» деньгами, по сути, расширение объемов льготного кредитования на основе лизинга или участия лизингодателя в доходах объекта лизинга. Здесь возможно внедрить механизм льготного периода оплаты взносов по лизинговому соглашению, в том числе субсидировать определенную часть путем снижения процентов, привязанных к ставке рефинансирования, что может предупредить раскручивание инфляционное спирали,
т.к. прямого увеличения денежной массы не будет происходить.
Хотели бы отметить, что в настоящей статье, мы не имели целью принижать никого, ничьих достоинств, но произошедшие негативные процессы, исходящие из-за океана, не позволяют выражать иные эмоции, конечно, многие из вышеперечисленных персон, поистине выдающиеся люди своего времени, заслужили свои регалий, которых они по праву заслуживают, потому что, так или иначе они являлись великими мыслителями экономической науки своего времени. Хотя полагаем, что в анналах истории, истории экономического учения, этот кризис оставит глубокий след, а до тех пор, современные экономисты-теоретики дадут более детальный анализ произошедшего и что их труд будет оценен по достоинству и ляжет в основу новых учебников по макроэкономической теории и политэкономии для будущих поколений.
Список литературы:
1. И.А.Каримов «Мировой финансово-экономический кризис, пути и меры по его преодолению в условиях Узбекистана», Ташкент, 2009.
2. Указ Президента Республики Узбекистан от 28 ноября 2008 г. № УП-4058 «О Программе мер по поддержке предприятий реального сектора экономики, обеспечению их стабильной работы и увеличению экспортного потенциала».
3. Официальный веб-сайт саммита Большой двадцатки в Лондоне, www. londonsummit.gov.uk.
4. Официальный веб-сайт журнала «Business week», www.businessweek.com.
5. Официальный веб-сайт газеты «The Wall Street Journal», www.wsj.com.
6. Официальный веб-сайт Школы Гувера Университета Стэнфорд, www.hoover. org/bios/friedman.html.
7. Веб-сайт www.wikipedia.com.
8. Веб-сайт www.pbs.org.
9. Официальный веб-сайт Министерства экономики Республики Узбекистан, www. mineconomy.uz.
10. Официальный веб-сайт Государственного комитета Республики Узбекистан по статистике, www.stat.uz.
ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ № 6, 2011
