CC BY
0THE BANKS' RATE OF RETURN OF THE PROJECT FINANCING WITH ESCROW ACCOUNTS
ДОХОДНОСТЬ ПРОЕКТНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ С ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ
СЧЕТОВ ЭСКРОУ ДЛЯ БАНКА
Nikolay Yu. Kulakov 1 Николай Юрьевич Кулаков 1
Anastasia N. Blaset kastro 2 Анастасия Николаевна Бласет Кастро 2
ORCID 0000-0002-5574-0466
ORCID 0000-0002-9756-4077
1 Moscow Investor Club 1 Клуб инвесторов Москвы
2 All-Russian Research Institute of Metrology Service 2 ФГБУ «Всероссийский научно-исследовательский институт метрологической службы»
Keywords: equity construction, project financing, escrow accounts, rate of return
Since July 2019, buyers have been acquiring housing under-construction by shared construction participation agreements (SCPs) using the escrow mechanism [1]: money is "frozen" in escrow accounts for the entire construction period and is received to the developers only after the house put into operation. The construction costs are financed by developers' own funds and a project loan. To control project financing, the Bank of Russia has established a special procedure of reserve creation for loans provided to borrowers-developers using escrow accounts [2]. The size of the loan reserve depends on the level of cre-ditworthiness of the borrower determined by multiple criteria. For example, the financial indicators for development projects which can be accepted to lending are determined as "the project's nominal cash flows (without taking into account the time value of money) accumulated over the entire crediting period", but not in terms of the present value of the cash flows, that allows calculate project's profitability and compare it with expected risks. What is the reason for such a limited approach?
The net cash flow of the lending bank (NCF) is the summation of cash outflow from project financing and cash inflow from the SCPs. For the bank the project loan is an investment, and the proceeds to the escrow accounts form a loan: when the escrow accounts are disclosed, all the funds received go to the developer. Therefore, the bank's net cash flow is mixed [3] or non-conventional [4]. At the beginning the outflow is formed - the first tranches of project financing exceed the payments from the SCPs. Then
Ключевые слова: долевое строительство, проектное финансирование, счета эскроу, доходность
С июля 2019 года покупатели приобретают строящееся жильё с заключением ДДУ через механизм эскроу-счетов, которые открываются для каждого дольщика [1]. На них деньги дольщиков замораживаются на весь срок строительства и поступают застройщику только после ввода дома в эксплуатацию. Затраты на строительство дома финансируются за счет собственных средств застройщика и проектного кредита, предоставленного застройщику этим же банком, где открываются эскроу счета для дольщиков. Для контроля проектного финансирования Банк России установил особый порядок формирования резервов по кредитам, предоставляемым заемщикам-застройщикам, использующим счета эскроу [2]. Размер расчетного резерва зависит от уровня кредитоспособности заемщика, который определяется с помощью ряда критериев. Например, финансовые показатели проектов, допускаемых к кредитованию определены как «номинальные денежные потоки от проекта (без учета временной стоимости денег) накопленным итогом за весь период кредитования», а не в терминах приведенной стоимости денежных потоков проекта, позволяющей рассчитать доходность, и сравнить ее ожидаемыми рисками. В чем причина такого ограниченного подхода? Чистый денежный поток (ЧДП) складывается из оттока проектного финансирования и притока депонированных средств по ДДУ от дольщиков. Для банка проектный кредит является
262
the inflows of the SCPs begin to exceed the outflows to construction (the revenues always exceed the costs of the investment project, and even more so the limit of project financing that is less than the costs by the share of the developer's own funds in financing the project). After the house is put into operation, the escrow accounts are disclosed and there is an outflow of funds if the amount on the escrow accounts exceeds the selected project financing with accrued interest on it.
The NCF of the lending bank twice changes the sign and so it can be non-conventional. It has long been recognized that non-conventional project has problems with determination of the IRR as the rate of return of a project [2-5]. The IRR is a root of an NPV function and it may have multiple values or no real-value at all. But even if the IRR exists and has a single value, it is not a rate of return of a nonconventional project [6]! Since NPV(d) is a function of a single argument a rate of return of a non-conventional project cannot be determined within the framework of the NPV method. The Generalized Net Present Value GNPV [5, 6] allows us to determine the rate of return of a non-conventional project. The GNPV (r, p) is a function of two variables instead of single: a finance rate r is used to borrow and a reinvestment rate p is used to invest funds.
A typical project for the city of Moscow of a comfort-class was selected as the object of analysis. Financing of the project at the initial stage before obtaining a construction permit (CP) is carried out at the expense of own funds (40% of the project purchase agreement value) and a mezzanine loan. A project financing is opened after obtaining a construction permit. Own funds are not used to invest the project, the mezzanine loan is refinanced. At the time of escrow accounts opening the share of the project loan in the total amount of project financing does not exceed 85%. The interest rate on a mezzanine loan is 16%, the interest rate on a project loan is 10.5% for a loan covered by funds in escrow accounts and 0.5% for an uncovered loan. All apartments are sold until the commissioning of the facility. Period, month 0; 1; ... 5; 6 ... 20; 21 Inflows on escrow accounts: 0; 100.8; 100.8; 126 ... 126; -2,394 Project financing: -447.8; -54; -54; -54 ... -54; 1,593 NCF:
-447.8; 46.8; 46.8; 72 ... 72; -800.5
инвестициеи, а поступления на счета эскроу образуют заем: при раскрытии счетов эскроу все полученные средства уходят застройщику. Поэтому суммарный денежный поток, как правило, является смешанным [3] или «нетипичным» [4]. Сначала транши проектного финансирования превышают поступления от дольщиков по ДДУ. Затем поступления от продаж начинают превышать оттоки на стройку (доходная часть всегда превышает затратную часть инвестиционного проекта, а тем более лимит проектного финансирования за счет доли собственных средств застройщика в финансировании проекта). После ввода дома в эксплуатацию счета эскроу раскрываются и возникает отток денежных средств, если сумма на счетах эскроу превышает выбранное проектное финансирование с накопленными процентами.
Как известно, у нетипичного проекта существуют проблемы с определением внутренней нормы дохода (IRR) [2-5], ставки дисконтирования, при которой чистая приведенная стоимость (NPV) равна нулю. IRR может иметь несколько значений или не иметь их вовсе. Но даже, если IRR единственна, она не является доходностью нетипичного проекта [6]!
Поскольку NPV(d) является функцией одного аргумента, то в рамках метода NPV проблема IRR для нетипичных проектов не может быть решена. Следует использовать метод Обобщенной чистой приведенной стоимости (Generalized Net Present Value, GNPV) [5,6]. Функция GNPV (r, p) является обобщением функции NPV(d) за счет использования двух ставок вместо одной: финансовой r для привлечения средств и реинвестирования p для вложения.
В качестве объекта анализа выбран типичный для города Москвы проект с параметрами сегмента «комфорт». Финансирование проекта на начальном этапе до получения разрешения на строительство (РНС) осуществляется за счет собственных средств (40% от стоимости покупки прав на проект) и мезонинного кредита. После получения РНС открывается проектное финансирование. Собственные средства в проект больше не вкладываются, мезонинный кредит рефинансируется, причем доля проектного кредита в общей сумме финансирования в момент раскрытия счетов эскроу не превышает 85%. Ставка процентов по мезонинному кредиту 16%, по проектному - 10,5% и 0,5% (для кредита, покрытого средствами на счетах эс-кроу). Все квартиры продаются до момента
263
There are cash flows of the bank that finance housing construction using escrow accounts. The project loan's rate of return for the bank is 3.8%. The interest rate of escrow cash flow equals 0%. The NCF has two the IRR values: -19.4% and 151%.
The GNPV method was used to determine a rate of return. Let's suppose that a bank borrows funds from the Bank of Russia at the key rate 7.5%, but the reinvestment rate is 0% (funds in escrow accounts cannot be reinvested). Then the rate of return of the bank's net cash flow GIRR is 35.9%. In fact, escrow inflow is the return of project financing. The presented method can be useful to bank's management to correctly calculate the rate of return of a project financing using escrow accounts and perhaps allow to describe the project's creditworthiness i cators in terms "risk/ profitability".
ввода объекта в эксплуатацию. Доходность проектного кредита составляет 3,8%. Процентная ставка денежного потока на эскроу равна 0%. ОДП банка имеет два значения IRR: -19,4% и 151%.
Для определения доходности использован метод GNPV. Предположим, что стоимость привлечения г = 7,5% (банк занимает у ЦБ РФ по ключевой ставке), а размещает по нулевой p=0 (средства, поступившие на счета эскроу, нельзя реинвестировать). Тогда доходность общего потока банка GIRR (0%) = 35,9%.
Представленный метод даст возможность банкам правильно рассчитать доходность проектного финансирования с использованием счетов эскроу и позволит сформулировать показатели - кредитоспособности проектов в терминах риск/доходность.
264
References / Библиография
1. Federal Law No. 214-FZ of 30.12.2004 (as 1. amended on 30.12.2021) "On Participation
in the Shared Construction of Apartment Buildings and Other Real Estate Objects and on Amendments to Certain Legislative Acts of the Russian Federation", Федеральный закон от 30.12.2004 г. № 214-ФЗ • Президент России (kremlin. ru)
2. Appendix 5 to the Regulation of the Bank of 2. Russia dated 06/28/2017 No. 590-P "On the Procedure for the Formation by Credit Institutions of Reserves for possible losses on Loans, Loan and equivalent debt" (as amended), to the Regulation of the Bank of Russia dated June 28, 2017 No. 590-P loan and similar debts dated June 28 -docs.cntd.ru
3. Teichroew, D., Robichek, A.A. and Montal- 3. bano, M. (1965) An analysis of criteria for investment and financing decisions under certainty. Management Science, 12(3), 150 -179. 4.
4. Vilensky P L., Livshits V.N., Smolyak S.A. Evaluation of the effectiveness of investment projects. Theory and practice: textbook manual/ - 2d ed., and add. M.: Delo, 2002.
5. Kulakova A. N. (2010) Evaluation of non- 5. conventional investment projects. Audit and Financial Analysis, 5, 247-252.
6. Blaset Kastro A.N., Kulakov N. Yu. (2013) Evaluation of non-conventional projects. 6. The Engineering Economist, 52 (2), 137-148.
Федеральный закон от 30.12.2004 №214-ФЗ (ред. от 30.12.2021) «Об участии в долевом строительстве многоквартирных домов и иных объектов недвижимости и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации», Федеральный закон от 30.12.2004 г. № 214-ФЗ • Президент России (kremlin.ru)
Приложение 5 к Положению Банка России от 28.06.2017 № 590-П «О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, ссудной и приравненной к ней задолженности» (с изменениями), О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери по ссудам, ссудной и приравненной к ней задолженности от 28 июня 2017 - docs.cntd.ru Teichroew, D., Robichek, A.A. and Montal-bano, M. (1965) An analysis of criteria for investment and financing decisions under certainty. Management Science, 12(3), 150-179. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. Теория и практика: Учебное пособие — 2 изд., перераб. и доп. — М.: Дело, 2002 — 888 с.
Кулакова А.Н. (2010) Оценка эффективности «нетипичных» инвестиционных проектов. Аудит и финансовый анализ, 5, 247252.
Blaset Kastro A.N., Kulakov N. Yu. (2013) Evaluation of non-conventional projects. The Engineering Economist, 52 (2), 137-148.
265
