CC BY
699
ISSN 2311-8768 (Online) ISSN 2073-4484 (Print)
Риски, анализ и оценка
АНАЛИЗ ФИНАНСОВЫХ РИСКОВ В РАМКАХ ФУНДАМЕНТАЛЬНОГО АНАЛИЗА КОМПАНИИ Вера Геннадьевна КОГДЕНКО
доктор экономических наук, заведующая кафедрой финансового менеджмента,
Национальный исследовательский ядерный университет «МИФИ», Москва, Российская Федерация
kogdenko7@mail.ru
История статьи:
Принята 14.07.2015 Одобрена 16.07.2015
УДК 657.37 (075.8)
JEL: G32, L53
Ключевые слова: финансовый риск, рыночный риск, кредитный риск, риск ликвидности, первичный фактор стоимости
Аннотация
Тема. В статье исследуются проблемы анализа финансовых рисков и их влияния на первичные факторы стоимости и на фундаментальную стоимость. Рассмотрено влияние финансовых рисков на показатели отчетности.
Цели. Разработка аналитических инструментов для оценки финансовых рисков и их воздействия на фундаментальную стоимость.
Методология. Методологическую основу составили объективные принципы системного подхода, использование положений экономического анализа, логического и комплексного подходов к оценке экономических явлений и процессов.
Результаты. Исследованы основные виды финансовых рисков. Представлен алгоритм оценки влияния рисков на показатели финансовой отчетности. Предложены индикаторы для оценки финансовых рисков, в том числе универсальные (волатильность рыночных параметров, концентрация рисков, величина потерь) и специфические показатели для оценки рыночных и кредитных рисков, риска ликвидности. Исследовано воздействие финансовых рисков на первичные факторы стоимости бизнеса: рентабельность инвестированного капитала, устойчивый темп роста, средневзвешенную стоимость капитала. Рассмотрены основные методы управления рисками. Выявлены типичные подходы крупнейших российских компаний к управлению финансовыми рисками, в частности методы контроля и предупреждения финансовых рисков: мониторинг, планирование, диверсификация, лимитирование.
Значимость. Предложены подходы к оценке влияния финансовых рисков на показатели финансовой отчетности, индикаторы этих рисков, показатели их воздействия на первичные факторы стоимости бизнеса. Исследованы типичные методы управления рисками. Область применения. Статья может быть полезна специалистам финансовых служб, принимающим финансовые решения в контексте ценностно-ориентированного менеджмента.
© Издательский дом ФИНАНСЫ и КРЕДИТ, 2015
Одним из направлений фундаментального анализа является анализ рисков, поскольку степень зрелости процессов управления рисками существенно влияет на эффективность и устойчивость функционирования бизнеса, а также на стоимость компании в целом.
Важна оценка качества рисков, т.е. соотношения ущерба от риска в случае его реализации и прироста стоимости компании в случае отсутствия отрицательных последствий.
Процесс управления рисками не может быть автономным, поэтому одновременно с управлением финансами должны осуществляться идентификация, системный анализ и управление рисками, поскольку риск-менеджмент — это часть ценностно ориентированного менеджмента, так же, как и он, направленный на максимизацию стоимости бизнеса.
Однако в настоящее время, по оценкам специалистов, даже не у всех крупных корпораций разработана стратегия управления рисками. Практика последних лет показала низкую эффективность риск-менеджмента, основной причиной которой явилась весьма слабая интеграция последнего с общей системой управления [1].
Ключевыми в системе рисков являются финансовые риски, выражающиеся в вероятности возникновения неблагоприятных финансовых последствий — потери прибыли, денежных средств, собственного капитала и фундаментальной стоимости.
Поскольку целью управления финансовыми рисками является обеспечение стратегической и оперативной устойчивости бизнеса, важнейшими являются вопросы о том, каково влияние рисков на фундаментальную стоимость бизнеса и факторы
стоимости, какова величина собственного капитала, необходимая для компенсации потерь и гарантии защиты от риска.
Для поиска ответов на эти вопросы, а также формирования стратегии управления финансовыми рисками нужна налаженная система мониторинга рисков, основанная на методологии их качественной и количественной оценки, анализе (в том числе и по данным бухгалтерской отчетности) того, что востребовано не столько менеджментом компании, сколько внешними пользователями — инвесторами, кредиторами, контрагентами. Целью такого анализа является формирование информации об уровне и динамике различных рисков, присущих организации, для своевременного принятия управленческих решений.
Необходимо отметить разнообразие классификаций финансовых рисков, обусловленное спецификой деятельности каждой конкретной компании — ее операционной, инвестиционной и финансовой деятельностью, размером, отраслевой принадлежностью, региональной дислокацией, что оказывает определяющее влияние на систему риск-менеджмента1.
При этом необходимо иметь единый подход к оценке и интерпретации рисков любой компании внешними пользователями, в том числе фундаментальными инвесторами.
Основой для такого подхода являются положения официальных документов, определяющих финансовые риски, присущие каждой компании. В Международном стандарте финансовой отчетности (IFRS) 7 «Финансовые инструменты: раскрытие информации»2, информации Минфина России3
1 Бендарский Д.А. Сущность и классификация рисков для научно-производственного предприятия атомной отрасли // Экономический анализ: теория и практика. № 2014. 26. С. 54-66; Любушин Н.П., Бабичева Н.Э., Козлова Л.В. Учет фактора риска в анализе кредитоспособности заемщика // Экономический анализ: теория и практика. № 10. 2011. С. 2-7; Иванов А.А., Олейников С.Я., Бочаров С.А. Риск-менеджмент: учебно-методический комплекс. М.: ИЦ ЕАОИ, 2008. 193 с.; Фирсова О.А. Управление рисками организации. МАБИВ, 2012. 82 с.; Хохлов И.В. Управление риском. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. 239 с.
2 Международный стандарт финансовой отчетности (IFRS) 7 «Финансовые инструменты: раскрытие информации»: введен в действие на территории Российской Федерации приказом Минфина России от 25.11.2011 № 160н.
3 О раскрытии информации о рисках хозяйственной деятельности организации в годовой финансовой отчетности: информация Министерства финансов РФ № ПЗ-9/2012.
дана классификация рисков и определено, что организации могут дополнительно включать в отчетность сведения о рисках, если выявляется недостаточность данных для формирования полного представления об их финансовом положении и финансовых результатах.
Отражение рисков в бухгалтерской отчетности на основе универсальной для всех компаний методики формирует информацию, доступную внешним пользователям, что позволяет объективно оценивать важнейшие риски, сопровождающие деятельность любой компании.
В этой связи возникает необходимость разработки аналитических процедур, основанных на данных публикуемой отчетности, для оценки влияния рисков на ключевые финансовые показатели фирмы, анализа ее возможностей и усилий по нейтрализации рисков, определения их влияния на создаваемую стоимость.
Необходимо отметить, что влияние финансовых рисков на показатели отчетности будет зависеть от стандартов ее составления. Поскольку по международным стандартам активы и обязательства отражаются по справедливой стоимости, то и влияние финансовых рисков на показатели отчетности, составленной по этим требованиям, будет оцениваться более точно.
Классификация финансовых рисков, в соответствии с указанными документами, включает в себя рыночные, кредитные риски и риск ликвидности.
Рыночные риски связаны с возможными колебаниями справедливой стоимости активов, обязательств и денежных потоков в связи с изменением рыночных параметров, в частности цен и ценовых индексов (на товары, работы, услуги, ценные бумаги, драгоценные металлы), процентных ставок, курсов иностранных валют. Иначе говоря, рыночные риски включают в себя:
• ценовые риски по выпускаемой продукции, приобретаемому сырью, материалам, услугам;
• курсовые риски, связанные с колебанием курса ценных бумаг, принадлежащих компании;
• валютные транзакционные риски, возникающие по доходам и расходам организации;
• валютные курсовые риски, возникающие по активам и пассивам баланса;
• процентные риски, связанные с наличием активов и обязательств с плавающими процентными ставками.
Поэтому в реальном секторе экономики именно рыночные риски в первую очередь влияют на доходы и расходы от основных и прочих видов деятельности, на прибыль, денежные потоки, а также на такие статьи баланса, как запасы, финансовые активы, обязательства, собственный капитал.
Ключевая информация, которая раскрывается по этим рискам, — это «чувствительность к каждому виду рыночных рисков, которым она подвержена на отчетную дату, с отражением эффекта, который оказали бы на прибыль (убытки) и капитал организации изменения соответствующей переменной, от которой зависит уровень риска»4.
Кредитные риски связаны с возможными не благоприятными для компании последствиями при неисполнении (ненадлежащем исполнении) другими лицами обязательств. Источниками этих угроз являются необеспеченная торговая и прочая дебиторская задолженность, выданные авансы, вложения в долговые ценные бумаги, выданные займы, денежные средства и их эквиваленты, депозиты в банках.
Влияние этих рисков сказывается на прочих доходах и расходах организации, прибыли, денежных потоках, финансовых активах, а также собственном капитале.
Для понимания воздействия на компанию кредитного риска раскрывается сумма, отражающая максимальный размер потерь по кредитному риску, информация о просроченных и обесценившихся финансовых активах (в частности, о сомнительной дебиторской задолженности, обесценившихся предоставленных займах), а также сведения о крупнейших дебиторах, заемщиках, банках.
Риск ликвидности связан с возможностями компании своевременно и в полном объеме погашать имеющиеся на отчетную дату финансовые обязательства.
Риски, связанные с обязательствами, трактуются документом Минфина России5 как риски ликвидности, связанные с краткосрочным, среднесрочным и долгосрочным финансированием. При неблагоприятном развитии событий (если компания не сможет оплатить своих обязательств при наступлении срока их погашения) этот риск
4 О раскрытии информации о рисках хозяйственной деятельности организации в годовой финансовой отчетности: информация Министерства финансов РФ № ПЗ-9/2012.
5 О раскрытии информации о рисках хозяйственной деятельности
организации в годовой финансовой отчетности: информация Министерства финансов РФ № ПЗ-9/2012.
скажется на прочих расходах, которые увеличатся вследствие штрафных санкций, а также на прибыли, денежных потоках, обязательствах, собственном капитале.
Другие последствия этого риска — ухудшение репутации и условий получения финансовых ресурсов, а также повышение вероятности банкротства.
По риску ликвидности основная информация, которая раскрывается в отчетности, — это сроки выплат по финансовым инструментам. На основе этих сведений можно оценить способность компании своевременно обслуживать свои обязательства.
Рассматривая влияние отдельных видов финансовых рисков на ключевые финансовые показатели, необходимо отметить следующее. На величину выручки существенно влияет рыночный ценовой риск, связанный с ценами на продукцию. Особенно актуально это для компаний, реализующих продукцию с низкой добавленной стоимостью.
На величину выручки также влияет валютный риск — при ослаблении курса иностранной валюты рублевый эквивалент валютной выручки компании будет уменьшаться, негативно влияя на ее финансовое состояние.
Рыночные риски зачастую значительно влияют на деятельность компаний. В частности, это относится к фирмам, которые реализуют свою продукцию на мировых рынках и зависят как от рыночных котировок на выпускаемую продукцию, так и от валютных котировок6.
На расходы компании влияет рыночный ценовой риск, связанный со стоимостью закупаемого сырья, материалов, услуг, а также рыночный валютный риск, если расходы номинированы в иностранной валюте. В последнем случае при росте курса иностранной валюты будут увеличиваться расходы, приводящие к ухудшению финансового состояния компании.
На прочие доходы и расходы компании влияют рыночный ценовой, валютный и процентный риски, которые могут стать причиной снижения курса финансовых активов, возникновения отрицательных курсовых разниц, уменьшения процентных доходов
6 Консолидированная финансовая отчетность ГМК «Норильский никель» за год, закончившийся 31 декабря 2014 года. URL: http:// www.nornik.ru/assets/files/2014/2200-NN-IFRS-Consolidated-FS-2014-Rus-USD.pdf; Годовой отчет ГМК «Норильский никель» за 2014 год. URL: http://www.nornik.ru/assets/files/GO_2014_ Norilskij-nikel_Light.pdf.
компании, а также роста ее процентных расходов.
Кредитный риск также влияет на величину прочих расходов, поскольку они будут увеличиваться при создании оценочных резервов, в том числе по сомнительным долгам, под обесценение финансовых вложений, а также при списании суммы дебиторской задолженности, по которой истек срок исковой давности, и других долгов, не реальных для взыскания.
Влияние риска ликвидности опосредуется через прочие расходы — при начислении штрафов за несвоевременное обслуживание обязательств растут прочие расходы и снижается прибыль. Таким образом, на величину прибыли, денежных потоков, собственного капитала и фундаментальной стоимости влияют все виды финансовых рисков.
Переходя к рассмотрению влияния финансовых рисков на величину балансовых показателей, необходимо отметить, что оно затрагивает в основном запасы, финансовые инструменты (активы, обязательства) и собственный капитал.
На стоимость запасов, в частности запасов готовой продукции, влияет рыночный риск, вследствие которого их стоимость может уменьшиться, если они в соответствии с учетной политикой отражаются по чистой цене возможной реализации.
С дебиторской задолженностью связан кредитный риск, т.е. угроза возможной неплатежеспособности контрагентов. В этом случае стоимость дебиторской задолженности будет уменьшаться на величину резервов по сомнительным долгам. Снижение стоимости дебиторской задолженности (кроме выданных авансов) может также произойти в связи со снижением курса валюты, если задолженность номинирована в иностранной валюте. Следовательно, дебиторская задолженность подвержена влиянию и рыночного валютного риска.
На стоимость финансовых инструментов (инвестиций, удерживаемых до погашения, имеющихся в наличии для продажи) также влияет кредитный риск, связанный с вероятностью потерь от невозврата займов, непогашения долговых ценных бумаг.
Кроме того, на стоимость финансовых инструментов влияет рыночный риск, который может реализоваться в виде снижения стоимости в связи со снижением курса, изменением процентных ставок. Кроме того, если финансовые активы номинированы в валюте, возникает валютный риск, связанный с возможным снижением курса валюты, в которой они номинированы.
Денежные средства и их эквиваленты, к которым относятся депозиты до востребования, краткосрочные государственные ценные бумаги, краткосрочные векселя, привилегированные акции, приобретенные незадолго до объявленного срока их погашения, подвержены кредитному риску, обусловленному степенью надежности банков, в которых размещены денежные средства компании, а также других контрагентов, денежные эквиваленты которых принадлежат организации.
На денежные эквиваленты влияет также рыночный риск, связанный с колебаниями курсов тех инструментов, которые составляют основу учетной политикой компании. Эти колебания могут быть связаны с изменением процентных ставок и кредитоспособности эмитентов.
Необходимо отметить, что риск снижения стоимости денежных эквивалентов ниже, чем у других финансовых активов, поскольку они характеризуются более коротким сроком обращения и должны включать менее рискованные инструменты.
Денежные средства в кассе организации, средства на банковских счетах (банковских вкладах), выраженные в валюте, также подвержены валютному риску.
Что касается обязательств, то их справедливая стоимость может измениться при изменении процентных ставок. Кроме того, обязательства генерируют процентный, валютный риск, а также риск ликвидности.
В случае реализации процентного риска стоимость обслуживания обязательств возрастает, что может привести к значительному росту процентов к уплате, снижению прибыли и отрицательному значению эффекта финансового рычага, уменьшающему рентабельность собственного капитала.
Валютный риск приводит к возникновению отрицательных курсовых разниц, связанных с обязательствами, номинированными в укрепляющейся валюте.
Наиболее разрушительными для компании могут быть последствия, связанные с риском ликвидности. В случае невозможности своевременно и в полном объеме погасить имеющиеся на отчетную дату финансовые обязательства последствиями могут быть не только штрафные санкции, но и возбуждение дела о банкротстве.
Собственный капитал подвержен влиянию всех видов финансовых рисков, которые могут привести к
его снижению вследствие получения отрицательного совокупного финансового результата.
Для оценки влияния рисков на финансовое положение и финансовые результаты компании в рамках фундаментального анализа необходимо установить взаимосвязь рисков с первичными факторами стоимости бизнеса. Влияние рыночного риска на фундаментальную стоимость представлено на рис. 1.
Как следует из приведенной схемы (см. рис. 1), влияние рыночного риска затрагивает выручку, которая может снизиться из-за неблагоприятного изменения цен на продукцию компании, расходов, которые в свою очередь могут возрасти из-за роста цен на закупаемые ресурсы, а также прочий финансовый результат, в том числе проценты к уплате, которые повысятся при неблагоприятном изменении процентных ставок. Последние также могут оказать влияние на ставку дисконта, от которой зависит справедливая стоимость активов и обязательств.
Рыночный риск может сказаться на всех трех первичных факторах стоимости бизнеса:
• на рентабельности инвестированного капитала — вследствие снижения чистой прибыли до вычета процентов;
• на устойчивом темпе роста — вследствие уменьшения нераспределенной прибыли;
• на средневзвешенной стоимости капитала — вследствие роста процентных ставок и удорожания источников капитала.
Положительное влияние рыночного риска на фундаментальную стоимость будет реализовываться при благоприятной ценовой динамике, которую составляют:
• рост цен на выпускаемую продукцию;
• снижение цен на ресурсы;
• рост курса финансовых активов;
• укрепление валюты, в которой номинированы доходы и активы;
• снижение процентных ставок по обязательствам и др.
Алгоритм влияния кредитных рисков на фундаментальную стоимость представлен на рис. 2.
Рисунок 1
Алгоритм влияния рыночных рисков на фундаментальную стоимость
Рисунок 2
Алгоритм влияния кредитных рисков на фундаментальную стоимость
Кредитный риск
Рентабельность инвестированного капитала
V
Устойчивый темп роста
Фундаментальная стоимость
Кредитный риск оказывает влияние на величину создаваемых резервов по сомнительным долгам и резервам под обесценение финансовых вложений, которые увеличивают прочие расходы, снижают прибыль и собственный капитал. Кроме того, этот вид риска может привести к уменьшению дебиторской задолженности, финансовых вложений, денежных средств и их эквивалентов, что также негативно скажется на прибыли и собственном капитале. В результате кредитный риск может негативно повлиять на рентабельность инвестированного капитала и устойчивый темп роста.
Необходимо отметить негативное влияние кредитного риска на денежный поток компании, поскольку при неплатежах покупателей он снижается, уменьшая, таким образом, возможность компании создавать стоимость.
Положительное влияние кредитного риска на фундаментальную стоимость реализуется, когда компания активно привлекает покупателей либеральными условиями оплаты счетов. В этом случае увеличиваются объем продаж, прибыль и рентабельность инвестированного капитала, но
при этом возрастает вероятность потерь вследствие неоплаты счетов.
Алгоритм влияния риска ликвидности на фундаментальную стоимость представлен на рис. 3.
Риск ликвидности может привести к увеличению прочих расходов, в том числе процентов к уплате, штрафов, пеней, неустоек за нарушение условий договоров, к снижению прибыли и собственного капитала. Это в свою очередь повлияет на рентабельность инвестированного капитала и устойчивый темп роста.
Положительное влияние риска ликвидности реализуется, если компания привлекает относительно дешевый заемный капитал и увеличивается объем инвестированного капитала, прибыли, а также снижается средневзвешенная стоимость капитала.
Для оценки силы воздействия рисков и подверженности компании различным видам угроз следует использовать ряд индикаторов, которые позволяют оценить финансовые риски, а именно рыночный, кредитный и риск ликвидности. Универсальными для их оценки являются:
Рисунок 3
Алгоритм влияния риска ликвидности на фундаментальную стоимость
Фундаментальная стоимость
1) показатели волатильности рыночных индикаторов, в частности цен на продукцию и ресурсы, курсов финансовых инструментов, валют, процентных ставок;
2) показатели вероятности реализации неблагоприятных сценариев в области финансовых рисков;
3) индикаторы концентрации рисков:
• доля крупнейших покупателей и поставщиков в выручке и закупках соответственно;
• доля выручки, номинированной в определенной валюте;
• доля крупнейших дебиторов;
• доля ценных бумаг отдельного эмитента в составе финансовых активов компании;
• доля отдельного кредитора в кредитном портфеле компании;
• доля денежных средств, размещенных в отдельном банке, и др.;
4) показатели соотношения возможных потерь при реализации различных видов рисков с величиной прибыли, собственного капитала компании;
5) индикаторы возможного влияния риска на первичные факторы стоимости: рентабельность инвестированного капитала, устойчивый темп роста, средневзвешенная стоимость капитала.
При этом каждый вид финансового риска оценивается и специфическими показателями. Для оценки подверженности компании рыночному ценовому риску целесообразно использовать величину рентабельности продаж (маржу) компании, а также долю добавленной стоимости в выручке.
Чем ниже показатели, тем более подвержена компания рыночному ценовому риску, поскольку при низкой марже незначительные колебания цен приводят компанию к убыткам.
Что касается доли добавленной стоимости, то продукция с низким ее уровнем характеризуется более высоким уровнем ценовой волатильности.
Ценовой риск, связанный с ценами на материальные ресурсы, оценивается показателем материалоемкости и коэффициентом ее контролируемости, которые характеризуют ее прирост относительно значений предыдущего периода. Чем выше индикаторы, тем сильнее возможное воздействие риска на
показатели финансовых результатов. Индикатором рыночных ценовых рисков также является величина резервов под снижение стоимости материальных ценностей — чем они больше, тем выше риск обесценивания запасов.
Рыночные ценовые риски по финансовым инструментам, связанные с колебаниями курсов ценных бумаг, оцениваются долей последних в суммарных активах и величиной резервов под обесценение финансовых инструментов.
Рыночные транзакционные валютные риски, связанные с выпускаемой продукцией и закупаемым сырьем, оцениваются величиной отрицательных курсовых разниц.
Рыночные курсовые валютные риски, связанные с изменением стоимости финансовых активов, номинированных в валюте, оцениваются возможными потерями. Риски, связанные с изменением стоимости обязательств, номинированных в валюте, оцениваются отрицательными курсовыми разницами, связанными с укреплением валюты.
Рыночные процентные риски, связанные с финансовыми активами, оцениваются величиной снижения стоимости этих активов из-за изменения процентных ставок, а также величиной недополученных процентных доходов.
Для оценки рыночных процентных рисков по обязательствам компании целесообразно использовать показатель роста процентных платежей, а также коэффициент покрытия процентов и дифференциал финансового рычага, которые показывают, насколько чувствительна компания к изменению процентных ставок.
Рассматривая индикаторы кредитного риска, необходимо отметить, что в этом качестве целесообразно использовать такие показатели:
• кредитный рейтинг контрагентов;
• степень концентрации крупнейших покупателей;
• период оборота дебиторской задолженности;
• доля долгосрочной дебиторской задолженности;
• доля необеспеченной дебиторской задолженности;
• доля сомнительной (в том числе просроченной) задолженности;
• величина резервов по сомнительным долгам;
• убытки от списания дебиторской задолженности.
Для оценки кредитных рисков, связанных с долговыми финансовыми активами в виде облигаций, векселей, выданных займов, необходимо использовать показатели кредитного рейтинга эмитентов и заемщиков, резервы под обесценение финансовых инструментов, убытки от их обесценения. Кредитные риски, связанные с размещением денежных средств и их эквивалентов в банках, оцениваются кредитным рейтингом банков.
Для оценки риска ликвидности используются наряду с традиционными показателями мгновенной, критической и промежуточной ликвидности показатели, отражающие долгосрочную ликвидность компании:
• коэффициент финансовой зависимости (отношение чистого долга к собственному капиталу);
• коэффициент чистого долга (отношение чистого долга к прибыли до вычета процентов, налога и амортизации);
• показатель обремененности компании выданными обеспечениями.
Кроме того, необходимо оценить возможные штрафные санкции по обязательствам и их влияние на прибыль и капитал компании.
Расчетные индикаторы по финансовым рискам дают основания оценить «ключевой компонент философии управления рисками для любой компании» — ее риск-аппетит, т.е., по определению COSO's ERM framework, то количество риска, которое компания готова принять в процессе получения добавленной стоимости [2].
На основании анализа показателей рискованности компании формулируется заключение относительно того, какой стратегии она придерживается — консервативной, т.е. избегания риска, или либеральной, т.е. принятие риска. Эти решения зависят от ряда факторов, в частности от фаз делового цикла экономики, жизненного цикла компании, ее «финансовых и операционных возможностей, темпов роста и ожиданий в плане прибыльности со стороны заинтересованных сторон (т.е. акционеров, продавцов, кредиторов и т.д.)» [2].
Анализ финансовых рисков в рамках фундаментального анализа должен также включать изучение стратегий управления рисками, которые использует организация для минимизации
негативных последствий и которые направлены на «повышение инвестиционной привлекательности и акционерной стоимости компании»7. Практически все известные стратегии в той или иной степени применяются для управления финансовыми рисками, в частности:
1) принятие (поглощение, игнорирование) риска: отсутствие действий по отношению к опасности, готовность компании покрыть возможные потери за свой счет;
2) избежание риска: полный отказ от участия в рискованных операциях и видах деятельности, от ненадежных партнеров, рискованных инвестиционных и инновационных проектов и др.;
3) предупреждение рисков, контроль — активное управление рисками для снижения их негативных последствий;
4) разделение риска: хеджирование с помощью форвардов, фьючерсов, опционов (хеджирование на понижение — продажей и на повышение — покупкой) и передача рисков другим участникам операции или третьим лицам (поручительства и гарантийные обязательства контрагентов, страхование рисков).
Необходимо отметить, что ключевой стратегией управления финансовыми рисками, применяемой компаниями, является стратегия контроля и предупреждения риска. Так, в отчете эмитента ГК «Норильский никель» отмечается, что «по результатам оценки рисков и анализа текущей рыночной ситуации принимаются решения о принятии риска либо проведению мероприятий по его частичному или полному снижению»8.
Стратегия предупреждения рисков и контроля включает в себя следующие основные элементы:
- мониторинг внешней среды;
- стратегическое и оперативное планирование;
- диверсификация;
- лимитирование;
- резервирование.
Одним из ключевых элементов стратегии контроля и предупреждения является диверсификация, которая затрагивает все аспекты деятельности компании, в том числе:
7 Годовой отчет ГМК «Норильский никель» за 2014 год. URL: http:// www.nornik.ru/assets/files/G0_2014_Norilskij-nikel_Light.pdf.
8 Годовой отчет ГМК «Норильский никель» за 2014 год. URL: http:// www.nornik.ru/assets/files/G0_2014_Norilskij-nikel_Light.pdf.
• виды деятельности;
• регионы (зоны) хозяйствования;
• применяемые технологии;
• ассортимент выпускаемой продукции или оказываемых услуг;
• потребителей;
• направления сбыта и поставок;
• инвестиции, т.е. предпочтение реализации нескольких относительно небольших по вложениям проектов;
• распределение риска во времени (по этапам работы) и др.
Еще одним эффективным инструментом стратегии предупреждения рисков и контроля является лимитирование:
• предельного объема заемных средств, в том числе в определенной валюте;
• активов в высоколиквидной форме, т.е. поддержание «ликвидной подушки»;
• размера дебиторской задолженности, предоставляемой одному покупателю;
• периода отвлечения средств в дебиторскую задолженность;
• доли одного покупателя в выручке;
• доли одного поставщика в поставках;
• размера депозитного вклада, размещаемого в одном банке;
• размера вложений в ценные бумаги одного эмитента и др.
В процессе оценки рисков необходимо проанализировать, какие меры принимает компания для минимизации угроз, стабилизации развития и снижения степени подверженности опасностям. Эти меры должны быть согласованы с реализуемой в компании финансовой политикой, ориентированной на максимизацию стоимости бизнеса.
Исследование лучших по версии рейтингового агентства «Эксперт»9 годовых отчетов, опубликованных крупнейшими российскими корпорациями10, позволило выявить типичные
9 Эксперт РА. URL: http://ar.raexpert.ru.
10 Годовой отчет ГМК «Норильский никель» за 2014 год. URL: http://www.nornik.ru/assets/files/G0_2014_Norilskij-nikel_Light. pdf; Консолидированная финансовая отчетность ОАО «Акрон» за год, закончившийся 31 декабря 2014 года. URL: http://www. acron.ru/upload/iblock/7c5/acron_ifrs_2014_rus_web_.pdf; Годовой отчет ОАО «Акрон» за 2014 год. URL: http://www.
Методы
Мониторинг и поддержка всех ключевых рынков сбыта. Прогнозирование колебаний рыночных котировок. Разработка маркетинговой стратегии продвижения продукции. Заключение долгосрочных контрактов с покупателями. Фиксация минимальных значений цен, введение ценовых оговорок. Выпуск продукции с высокой добавленной стоимостью.
Повышение операционной эффективности, снижение общей удельной себестоимости. Диверсификация покупателей и географическая диверсификация продаж. Расширение номенклатуры производимой продукции.
Диверсификация продаж между спотовым рынком и контрактными ценами для снижения зависимости от колебаний цен.
Хеджирование ценовых рисков с использованием производных финансовых инструментов Прогнозирование цен на сырье.
Координация стратегии закупок с рыночными тенденциями.
Увеличение собственной географически диверсифицированной сырьевой базы с низкой себестоимостью добычи.
Повышение эффективности основных производственных процессов, снижение общей удельной себестоимости.
Долгосрочные контракты с поставщиками с фиксированными ценами. Замещение номенклатурных групп материально-технических ресурсов с высоким уровнем ценового риска на альтернативные, в том числе за счет внутреннего рынка. Диверсификация поставщиков. Поиск альтернативных поставщиков.
Хеджирование ценовых рисков с использованием производных финансовых инструментов Прогноз колебаний курсов входящих в портфель активов. Диверсификация портфеля финансовых инструментов
Контроль открытой валютной позиции.
Диверсификация валют, использующихся в качестве валюты цены по экспортным контрактам.
Приведение в соответствие валюты обязательств с валютой выручки.
Поддержание соотношения валют в долговом портфеле, близкого к соотношению валют в
выручке.
Оптимизация валютной позиции по каждой из валют.
Конвертация кредитов в сильной валюте в кредиты в слабой валюте.
Привлечение кредитов в слабой валюте для погашения задолженности в сильной валюте.
Досрочное погашение кредитов в сильной валюте из собственных источников.
Нейтрализация риска, связанного с обязательствами в иностранной валюте, за счет
денежных поступлений от экспорта выпускаемой продукции.
Формирование активов и поступлений в сильной валюте.
Формирование обязательств и расходов в слабой валюте.
Хеджирование валютного риска с использованием производных финансовых инструментов Соблюдение баланса процентных доходов и расходов по срокам и объемам. Оптимизация структуры кредитного портфеля в фиксированных и плавающих ставках процентов.
Использование фиксированных процентов в договорах с кредиторами. Диверсификация долгового портфеля.
Хеджирование процентного риска с использованием производных финансовых инструментов
Таблица 1
Методы предупреждения рыночных рисков и контроля Вид рисков
Рыночные ценовые риски (по выпускаемой продукции)
Рыночные ценовые риски (по приобретаемому сырью, материалам, услугам)
Рыночные ценовые риски по финансовым инструментам, связанные с колебаниями курсов ценных бумаг
Рыночные валютные риски (транзакционные и курсовые)
Рыночные процентные риски (связанные с финансовыми вложениями и обязательствами)
acron.ru/upload/iblock/c16/acron_ar2014_rus.pdf; Годовой отчет ОАО «Газпром» за 2014 год. URL: http://www.gazprom. ru/f/posts/05/298369/gazprom-annual-report-2014-ru.pdf; Годовой отчет ГК «Росатом» за 2014 год. URL: http://www.rosatom.
ru/resources/b4e6c080490b15309b38ff01a0508840/go_rosatom_ 2014.pdf; Годовой отчет ПАО «Северсталь» за 2014 год. URL: http://www.severstal.com/files/2050/document11640.pdf; Годовой отчет ОАО «НЛМК» за 2014 год. URL: http://nlmk.com/docs/tree/
Методы
Анализ кредитоспособности (платежеспособности) контрагентов. Оценка кредитоспособности новых потенциальных клиентов. Ускорение оборачиваемости дебиторской задолженности. Распределение риска на большое количество контрагентов. Установление кредитного лимита для покупателей. Непрерывный контроль за состоянием расчетов.
Использование обеспечения или переноса рисков, в частности банковских гарантий финансовых учреждений, аккредитивов, страхования дебиторской задолженности, факторинга, поручительства и др.
Разработка бизнес-процессов инициации претензионной работы с клиентами и арбитражного рассмотрения при нарушении условий оплаты по договору Внедрение процедуры одобрения выдачи займов, в том числе внутригрупповых. Диверсификация портфеля финансовых инструментов
Регулярный мониторинг финансового положения обслуживающих банков. Создание внутреннего рейтинга надежности банков.
Оценка кредитоспособности нового потенциального финансового учреждения. Пересмотр условий сотрудничества с неустойчивыми банками.
Размещение ликвидных активы в нескольких банках мирового класса, на гибких условиях с правом досрочного снятия средств.
Открытие дублирующих счетов в более надежных банках (банках с долей государственного участия)
Таблица 2
Методы предупреждения кредитных рисков и контроля
Вид рисков
Кредитные риски, связанные с дебиторской
задолженностью покупателей и заказчиков и выданными авансами
Кредитные риски, связанные с долговыми финансовыми вложениями в виде облигаций, векселей, выданных займов и др.
Кредитные риски, связанные с размещением денежных средств и их эквивалентов в банках
методы предупреждения финансовых рисков и контроля (табл. 1).
Методы контроля и предупреждения кредитных рисков, используемые крупнейшими российскими компаниями, представлены в табл. 2.
Для контроля и предупреждения рисков ликвидности компании используют различные подходы, различающиеся в зависимости от того, какую ликвидность — краткосрочную, среднесрочную или долгосрочную — они стремятся обеспечить (табл. 3).
Как следует из анализа подходов к контролю за рисками и их предупреждению, практически по всем видам угроз используется ряд одинаковых методов, к которым можно отнести мониторинг и прогнозирование, т.е. предупреждение рисков за счет стратегического планирования, сбора и анализа дополнительной информации. Также общими инструментами для рыночных рисков являются
годовой-отчет-за-2014-год^1^1^геп=2; Годовой отчет «ММК» за 2014 год. URL: http://www.mmk.ru/upload/iblock/875/Annual_ report_MMK_2014_rus.pdf. Годовой отчет ФСК «ЕЭС» за 2014 год. URL: http://www.fsk-ees.ru/about/management_and_control/ test/GO_F SK_EES_2014.pdf; Интегрированный отчет ПАО «Уралкалий» за 2014 год. URL: http://www.uralkali.com/upload/ iblock/2bf/UR038_RUS_ARA_Web.pdf.
диверсификация, лимитирование и хеджирование с использованием производных финансовых инструментов.
Анализ и управление рисками (риск-менеджмент) становятся неотъемлемой частью системы стратегического и оперативного управления компанией и ценностно ориентированного менеджмента.
Развитие методов анализа рисков и разработка мероприятий по их минимизации позволяют усовершенствовать систему управления рисками, что на начальном этапе обеспечивает компании «подушки безопасности» для защиты бизнеса от непредвиденных потерь [3].
Дальнейшее развитие процессов управления рисками, которое включает в себя формирование методологии качественной и количественной оценки угроз, документирование управления, совершенствование правил и способов контроля за уровнем рисков, разработку мероприятий по их минимизации, повышает уровень защиты компании, предотвращает непредвиденные потери, обеспечивает возможность повышения эффективности за счет принятия разумного уровня риска и в итоге увеличивает стоимость бизнеса.
Таблица 3
Методы предупреждения рисков ликвидности и контроля за ними
Вид рисков Методы
Риски краткосрочной ликвидности Мониторинг прогнозируемых и фактических потоков денежных средств. Осуществление детального планирования и прогнозирования денежных потоков для обеспечения ликвидности на достаточном уровне. Внедрение системы формирования скользящих прогнозов ликвидности и бюджетов движения денежных средств. Контроль за ежедневной платежной позицией с временным горизонтом до одного месяца. Ежемесячное составление кассового плана исполнения бюджета на временном интервале до одного года. Централизованное управление ликвидностью группы компаний. Внедрение системы кэш-пулинга (внутригруппового финансирования). Наличие резервов высоколиквидных активов. Поддержание высокого уровня неиспользованных открытых кредитных лимитов в крупнейших российских и иностранных банках. Наличие лимитов по банковским овердрафтам. Налаживание с банками доверительных отношений, получение помощи от банков в возврате дебиторской задолженности, поддержании ликвидности и др.
Риски среднесрочной и долгосрочной ликвидности Использование процедур детального бюджетирования. Контроль за уровнем долговой нагрузки и кредитоспособности компании. Регулярный анализ коэффициента финансовой зависимости на его соответствие уровню международных компаний, имеющих аналогичный инвестиционный рейтинг, и требованиям текущего уровня рейтинга группы. Формирование диверсифицированного кредитного портфеля компании в части инструментов и сроков
Список литературы
1. Скобелева И.П., Санжиева Т.В. Интеграция риск-менеджмента в систему управления компанией на основе BSC. URL: http://www.cfin.ru/management/controlling/bsc/BCR.shtml.
2. Берч К. Риск-аппетит: «Не откусывайте больше, чем можете проглотить». URL: http://www.cfin.ru/ finanalysis/risk/Risk_Appetite.shtml?utm_source=mail&utm_medium=mail&utm_campaign=0707.
3. ШамонинаМ. Международные стандарты управления рисками: проблемы адаптации. URL: http://mof. ru/article134.html.
ISSN 2311-8768 (Online) ISSN 2073-4484 (Print)
Risk, Analysis and Evaluation ANALYZING FINANCIAL RISKS WITHIN FUNDAMENTAL ANALYSIS OF THE COMPANY Vera G. KOGDENKO
National Research Nuclear University MEPhI, Moscow, Russian Federation kogdenko7@mail.ru
Abstract
Importance The research examines the issues of analyzing financial risks and their effect on primary cost factors and fundamental value. The article describes how financial risks influence reporting indicators.
Objectives The research pursues devising analytical instruments to evaluate financial risks and their effect on fundamental value.
Methods The methodological framework of the research relies upon objective principles of a systems approach, economic analysis, logic and comprehensive approaches to evaluating economic phenomena and processes.
Results I examined the main types of financial risks and outlined an algorithm for evaluating the effect of risks on financial reporting indicators. The article also proposes indicators for assessing financial risks, including the versatile ones (volatility of market indicators, risk concentration, amount of losses) and specific ones for assessing market, credit, and liquidity risks. I investigate how financial risks influence the primary factors of business value: the rate of return on invested capital, sustainable growth rate, weighted average cost of capital. The main risk management methods were analyzed, with reviewing typical approaches of the largest Russian companies to financial risks management. In particular, I scrutinized such methods of control and preventing financial risks as monitoring, planning, diversification, limitation. The article presents approaches to assessing the effect of financial risks on financial reporting figures, indicators of those risks, indicators of their effect on the primary factors of business value.
Conclusions and Relevance The article may prove useful for specialists of financial departments who take financial decisions in terms of value-focused management.
© Publishing house FINANCE and CREDIT, 2015 References
1. Skobeleva I.P., Sanzhieva T.V. Integratsiya risk-menedzhmenta v sistemu upravleniya kompaniei na osnove BSC [Integration of risk management into the company's management based on the BSC]. Available at: http://www.cfin.ru/management/controlling/bsc/BCR.shtml. (In Russ.)
2. Burch C. Risk-appetit: "Ne otkusyvaite bol'she, chem mozhete proglotit" [Risk Appetite: 'Don't Bite off More Than You Can Chew']. Available at: http://www.cfin.ru/finanalysis/risk/Risk_Appetite.shtml?utm_ source=mail&utm_medium=mail&utm_campaign=0707. (In Russ.)
3. Shamonina M.Mezhdunarodnye standarty upravleniya riskami: problemy adaptatsii [International standards of risk management: adaptation issues]. Available at: http://mof.ru/article134.html. (In Russ.)
Article history:
Received 14 July 2015 Accepted 16 July 2015
JEL classification: G32, L53
Keywords: financial risk, market risk, credit risk, liquidity risk, primary value driver
