АГЕНТСКАЯ ПРОБЛЕМА: ПРОБЛЕМА МЕЖДУ СОБСТВЕННИКАМИ (АКЦИОНЕРАМИ) И МЕНЕДЖМЕНТОМ КОМПАНИИ Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Равшанов Алижон Сайфиддинович,

преподаватель кафедры «Исламская экономика и финансы, зиёрат туризм» Международной исламской академии Узбекистана

АГЕНТСКАЯ ПРОБЛЕМА: ПРОБЛЕМА МЕЖДУ СОБСТВЕННИКАМИ (АКЦИОНЕРАМИ) И МЕНЕДЖМЕНТОМ КОМПАНИИ

УДК: 338.242

РАВШАНОВ А.С. АГЕНТСКАЯ ПРОБЛЕМА: ПРОБЛЕМА МЕЖДУ СОБСТВЕННИКАМИ (АКЦИОНЕРАМИ) И МЕНЕДЖМЕНТОМ КОМПАНИИ

Статья посвящена вопросам агентской проблемы, возникновения конфликта интересов между собственниками и менеджерами компании, определения агентских издержек и способов их минимизации.

Ключевые слова: агентская проблема, корпоративное управление, информационная асимметрия, акционерное общество, конфликт интересов, собственники (акционеры), менеджмент компании, агентские издержки.

РАВШАНОВ А.С. АГЕНТЛИК МУАММОСИ: КОМПАНИЯ МУЛКДОРЛАРИ (АКЦИЯДОРЛАРИ) ВА МЕНЕЖМЕНТ УРТАСИДАГИ МУАММО

Мак,ола агентлик муаммоси, компания мулкдорлари ва менежменти уртасида манфаатлар тукнашувининг юзага келиши, агентлик харажатларини аниклаш ва уларни камайтириш йулларини ишлаб чикиш масаларига баFишланади.

Таянч иборалар: агентлик муаммоси, корпоратив бошкарув, маълумотлар асимметрияси, акция-дорлик жамияти, манфаатлар тукнашуви, мулкдорлар (акциядорлар), компания менежменти, агентлик харажатлари.

RAVSHANOV A.S. AGENCY PROBLEM: CONTRADICTIONS BETWEEN OWNERS (SHAREHOLDERS) AND MANAGEMENT OF THE COMPANY

The article is dedicated to the issues of agency problem, conflict of interests between owners (shareholders) and company management, determination of agency costs and ways of their minimization.

Key words: Agency problem, corporate governance, information asymmetry, joint stock company, conflict of interest, owners (shareholders), company management, agency costs.

ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ 2020, 2(134)

Введение. Мы знаем, что современное корпоративное управление должно служить интересам собственников компании, первоочередной задачей которого является защита интересов и максимизация благосостояния акционеров. Однако, очень часто инвесторы, желающие вкладывать свой капитал во вновь создаваемые предприятия, или акционеры уже существующих компаний сталкиваются с так называемой агентской проблемой.

Актуальность темы исследования. Данная тема является очень актуальной в связи с нарастающим интересом к внедрению стандартов корпоративного управления в нынешних условиях глобальной экономики. Являясь одной из самых актуальных проблем корпоративного управления, агентская проблема возникает в том случае, когда наемные менеджеры компании принимают решения, которые приносят им экономическую выгоду, но не является оптимальным для будущего компании, т.е. менеджеры совершают не самую выгодные с точки зрения акционеров сделки. Они не стремятся к максимизации доходов на инвестированный капитал, а, наоборот, стремятся к увеличению собственного благосостояния за счет собственников.

Постановка научной проблемы. Агентская проблема в экономической науке исследуется в части теории агентских отношений. В корпоративном бизнесе под агентскими отношениями понимаются отношения между принципалами (владельцы, акционеры) и агентами (менеджмент компании). Согласно этой теории, принципалы поручают агентам действовать от их имени в управлении их имуществом, формулируя максимизацию благосостояния принципалов основной задачей агентов. За успешное выполнение задачи менеджеры получают от принципалов материальное вознаграждение. Также эта теория объясняет причины возникновения конфликта интересов между принципалами и агентами. При выполнении поставленных задач интересы принципала и агента не всегда совпадают. В таких случаях возникает потенциальный конфликт интересов и этих конфликтов в экономической теории называют агентской проблемой.

Цель исследования. Данная статья имеет своей целью изучить суть и причины возникновения агентской проблемы в корпоративном бизнесе, определить виды агентских издержек и

выявить способы минимизации этих агентских издержек.

Методы исследования. В статье основными методами исследования приняты:

- сбор информации и литературы по теме исследования из научных статьей и интернет источников;

- теоретический анализ и интерпретация полученной информации;

- определение причин и обобщение выявленных фактов.

Научная значимость статьи. Научная значимость данной статьи состоит в том, что в ней исследуется один из важнейших вопросов корпоративного управления, которому до сих не уделялось достаточного внимания узбекистанскими исследователями. Данная статья позволит узбекистанским читателям ознакомиться с понятием агентской теории и причинами возникновения агентской проблемы и агентских издержек, понять, какие способы являются более эффективными в минимизации агентских издержек. Материал статьи полезен также с точки зрения практического значения, давая читателям возможность ознакомления с текущим состоянием корпоративного сектора в Республике Узбекистан.

Основные результаты. Как утверждают некоторые ученые, главными причинами возникновения агентской проблемы являются информационная асимметрия и неполнота контрактов. Обе эти ситуации возникают в результате разделения функций собственника и менеджера. Информационная асимметрия (Американский ученый Дж. Акерлоф, 1970 г.) - это ситуация, при которой менеджер компании лучше осведомлен о ситуации в компании, чем собственник. Чем больше осведомленности менеджера о положении дел в компании, тем выше степень информационной асимметрии. В условиях информационной асимметрии менеджеры пытаются минимизировать усилия по управлению, тем самым снижают качество своих услуг, пользуясь недостаточной осведомленностью собственников.

Несмотря на то, что собственники стремятся заключить полные контракты с управляющими их бизнеса, на практике обычно применяются неполные контракты. Полный контракт предусматривает все возможные варианты развития событий и регламентирует действия менеджеров в различных ситуациях, помогает в стимулировании менеджеров к максимизации благо-

ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ 2020, 2(134)

состояния собственников. Однако, полный контракт экономически невыгоден по причине значительных издержек на его составление и отслеживание. В этой связи на практике многие компании используют неполные контракты, регламентирующие основные стандартные моменты взаимоотношений собственников и менеджеров.

Таким образом, информационная асимметрия и неполные контракты порождают конфликт интересов между собственниками и менеджерами компаний. Так как менеджеры обладают информационным преимуществом, то их деятельность не поддается прямому контролю со стороны собственников, а по конечным результатам невозможно судить о целесообразности или эффективности принятых решений. Собственники неспособны определить, не нарушал ли менеджер принятые на себя обязательства, а также полноценно оценить поступки менеджера и их последствия. Невозможно составить такой контракт, по которому компенсация менеджера напрямую зависела бы от его усилий. Например, менеджер компании может заключить договор с новым поставщиком как с целью приобретения более качественных материалов, и, соответственно, достижения больших доходов, так и с намерением извлечь личную выгоду. Поэтому собственникам трудно оценить достигнутые результаты, невозможно установить, в чьих интересах действовал менеджер компании.

Проблема агентских отношений может эффективно решаться, если наемный менеджер будет материально стимулироваться и, соответственно, будет правильно контролироваться собственниками. Для этого собственники заключают мотива-ционные контракты с менеджерами, и нанимают независимых директоров и консультантов для контроля их работы. Соответственно, фирма несет дополнительные затраты по контролю и регулированию агентских отношений, которые уменьшают чистую прибыль и остаточный денежный поток собственникам. Существуют также косвенные агентские издержки - это доходы, потерянные в результате несовершенства контроля над менеджерами или неполноты контрактов. Косвенные издержки или их еще называют издержки упущенных возможностей являются следствием оппортунистических устремлений менеджеров и конфликта интересов между собственниками и менеджерами компании. Таким образом, разрешение агентской проблемы связано с агент-

скими издержками, которые негативно влияют на рыночную стоимость акции или компании в целом.

Агентские издержки причиняют вред не только самой компании и ее собственникам, но в некоторых случаях могут нанести значительный ущерб всей экономике. Агентские издержки отдельных компаний могут превратиться в огромные экономические издержки общества. Эти «издержки общества» можно причислить к агентским, поскольку они являются прямым следствием финансовых махинаций менеджеров компаний. Злоупотребления менеджеров, использование различных махинаций, завышение доходности предприятия и фальсификаций финансовой отчетности уже привели многие международных компании к банкротству, в том числе таких компаний как Enron, Qwest, WorldCom, Global Crossing и т.д. Крах этих компаний повлек за собой увольнение тысяч работников, панику на фондовых рынках и общий спад в экономике. Ущерб для экономики от подобных банкротств очень большой и с трудом поддается оценке. Масштабы агентских издержек не ограничиваются внутренней системой, они могут оказать серьезное влияние и на глобальную финансовую систему.

Примером может случить компания известного американского финансиста Бернарда Мадофа, который был арестован 12 декабря 2008 года по обвинению в создании грандиозной мошеннической схемы по отъему денег у инвесторов, которые использовались на личные цели самого организатора, Бернарда Мадофа. На момент ареста, Мадоф имел около 4800 счетов клиентов в разных странах мира, на которых могло содержаться до $64,8 млрд. средств. От его схемы пострадали самые разнообразные вкладчики: от сенаторов до пенсионных фондов и обычных граждан. Он активно использовал полученные от вкладчиков средства на приобретение в свою собственность и для своих близких объектов недвижимости. Следует отметить, что обнаружение американскими властями мошеннической структуры Бернарда Мадофа способствовало углублению международного финансового кризиса в начале 2009 года, распространяя страх и панику среди инвесторов всего мира.

При построении финансовой модели компании нужно выработать механизмы минимизации агентских издержек. Система мотивации или компенсации по заслугам менеджмента является

ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ 2020, 2(134)

одним из основных элементов снижения агентских издержек. В денежные выплаты по прямым агентским издержкам входят заработная плата, премии и бонусы, а также долгосрочные программы мотивации, которые предусматривают передачу доли собственности или прочих ценных бумаг (например, опционы) самым важным управленцам. Существуют также косвенные формы вознаграждения, когда компания предоставляет дешевые (по 1-2% годовых) или бесплатные кредиты менеджерам. Некоторые компании также практикуют программу страхования менеджеров (их профессиональной ответственности), которая является не менее обременительной для собственников. Возмещение по страховке выплачивается, если менеджмент будет обвинен в неисполнении или нарушении своих обязанностей. Данная форма вознаграждения возможно еще не применяется в Узбекистане, но более 95% американских акционерных компаний страхуют своих менеджеров, хотя по закону они не обязаны заключать подобные договоры.

Во многих случаях, когда компании находятся на стадии развития, их возможность в осуществлении эффективной системы мотивации, в частности, выдаче высоких заработных плат или бонусов ограничена. Основной денежный поток компании направляется на финансирование инвестиционных проектов, разработку и продвижение новых продуктов, повышение репутации компании и т.д. В данном случае раздача акций менеджерам может стать оптимальным решением. Мнения и интересы менеджеров и собственников расходятся по ряду вопросов, таких как выбор и принятие инвестиционных решений, величина и виды привлекаемого финансирования, дивидендная политика и пр. Раздача акций менеджерам уменьшает такое расхождение и помогает в регулировании агентских отношений. Однако, следует отметить, что данный подход имеет ограничения в случае, если текучесть кадров в компании высокая. Постоянная сменяемость менеджмента может не привести к ожидаемым результатам. Кроме того, акции, доступные для бесплатной раздачы менеджерам, могут быть в ограниченном количестве, а дополнительная эмиссия акций связана со значительными затратами.

Ранее большинство компаний в западных странах применяло систему вознаграждения менеджеров, чрезмерно привязанную к капитализации компании или рыночной стоимости акции пред-

приятия. В период бурного роста фондовых рынков зарплаты и бонусы высших руководителей компаний достигали астрономических сумм. Так как высокие котировки на акции или повышенная стоимость компании еще не означает, что компания реализовала бухгалтерскую прибыль "на бумаге", но менеджменту предсумотрено полное вознаграждение за его заслуги в виде денежных выплат. А в период падающих капитализаций, связанных с финансовыми кризисами, стимул у руководителей к долгосрочным перспективам бизнеса может ослабиться в связи с сокращением компенсаций.

В связи с вышеизложенным, международные эксперты предлагают новые показатели оценки работы менеджмента, которые, с одной стороны, увязаны с капитализацией, с другой - основываются на фундаментальных оценках компании. В качестве альтернативы рыночной капитализации, как основы построения мотивирующих программ, предлагаются модели экономической добавленной стоимости и акционерной добавленной стоимости, являющиеся современными модификациями стоимостной концепции управления и оценки бизнеса. Данный подход предусматривает бонусную схему вознаграждения, привязанную к экономической прибыли, согласно которому величина бонуса зависит от размера превышения заработанной доходности капитала над требуемой. Бонус в этом случае будет привязываться не к бухгалтерской прибыли (как при стандартном построении бонуса), а к реальным оценкам результата деятельности фирмы. Собственники будут учитывать риск и альтернативные возможности для капитала. Это означает, что бонус будет получен только при превышении, например, над среднеотраслевым уровнем или уровнем отдачи на капитал при данном риске.

Альтернативным вариантом построения бонуса может выступать опционный метод моделирования поведения менеджера. Он увязывает получение менеджером "сверхдохода" с принятием большего риска. Однако, опционы нередко достигают огромных сумм, а способы манипулирования опционами ставят под сомнение сам принцип применимости подобного вознаграждения. Обладая инсайдерской информацией и способами давления на курс акций, менеджеры сталкиваются с огромным искушением сыграть на повышение и продать родные акции по завышенной цене, тем самым, увеличив свое возна-

ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ 2020, 2(134)

граждение. Если успешно разыгранная опционная карта в десятки и даже сотни раз превышает размер годового базового вознаграждения, то опасность злоупотреблений практически неминуема, что и показывает практика. Опционам также присуща проблема, связанная с неразвитостью фондовых рынков в отдельных странах; несовершенством работы фондовых рынков в других странах из-за внешних сигналов: публикуемая отчетность компании, сильное влияние краткосрочных решений на цены акций, изменения в законодательстве и т.д. В связи с этим, все больший интерес в сгодняшний день вызывают бонусные схемы вознаграждения менеджмента.

Говоря об эффективной системе мотивации менеджеров, нужно принимать во внимание, что существуют определенные принципы определения вознаграждения менеджеров:

• величина заработной платы и годовых бонусов должна отражать ответственность и обязанности менеджеров;

• величина годового вознаграждения должна быть сравнимой с показателями рынка или отрасли, в которой функционирует компания, а также с зарубежными стандартами;

• стимулирующие схемы должны быть четко связаны с легко измеримыми показателями результативности;

• собственники компании должны быть осведомлены об уровне заробатных плат и вознаграждений менеджеров.

Контракты, представляющие систему мотивации менеджеров, должны снижать степень преимущества менеджеров в обладании информации перед собственниками. Контракты могут иметь такие выражения, как угроза увольнения менеджера или урезание заработной платы в случае низкой доходности компании, и самое главное, должны содержать условие о том, что контракт будет соблюден государством.

Кроме агентской проблемы, описанной в этой статье, есть еще возможно, наиболее важная, так называемая проблема «окопавшегося менеджмента», когда менеджеры корпорации различными способами остаются на своем посту, несмотря на то, что уже не в состоянии эффективно и квалифицированно управлять фирмой. Это происходит, в основном, в таких компаниях, где менеджмент обладает значительной долей в компании и поглощение компании или увольнение менеджмента нелегко. Если менеджмент "окопался",

значит, их дисциплина ослабляется: им не угрожает ни потеря работы, ни утрата социального положения. Кроме этого, существуют опасения, что "окапывание" может подтолкнуть менеджеров к чрезмерной осторожности в принятии стратегических и инвестиционных решений, что может привести к замедлению роста компании. Менеджеры не стремятся к поиску новых прибыльных инвестицонных возможностей, требующих приложения дополнительных усилий и приобретения новых знаний. Они избегают инвестиций в рискованные проекты, несмотря на их возможный потенциал, опасаясь понести личные потери в случае неудачи.

Ситуация в Узбекистане. Согласно официальным данным, по состоянию на 01.01.2019 г. количество зарегистрированных юридических лиц в республике составило 339,0 тыс. единиц, по сравнению с аналогичным периодом 2018 года оно увеличилось на 12,9% или на 38,8 тыс. единиц. В объеме зарегистрированных юридических лиц доля действующих предприятий составила 323,5 тыс. единиц или 95,4%. Количество действующих коммерческих предприятий по состоянию на 01.01.2019 г. составило 265,0 тыс. единиц. По форме собственности действующие коммерческие предприятия делились на следующие категории: общества с ограниченной ответственностью - 170,2 тыс. ед., частные предприятия - 72,4 тыс. ед., семейные предприятия - 15,5 тыс. ед., другие предприятия и организации - 6,9 тыс. ед. Количество малых предприятий и микрофирм в объеме действующих коммерческих предприятий составило 262,9 тыс.ед. или 99,2%.

В Узбекистане по состоянию на 18.01.2019 г. из действующих коммерческих предприятий 602 предприятия были в форме акционерного общества. На конец 2019 г. в листинге Республиканской Фондовой Биржи «Ташкент» находилось всего 112 акционерных обществ из всех имеющихся акционерных обществ. Из них ценные бумаги 13 эмитентов относятся к категории листинга «А», 14 - к категории листинга «В», 69 - к категории листинга «С» и 16 - к категории листинга «Р».

Эти данные показывают, что по количеству компаний акционерный рынок республики представляет собой самую маленькую нишу в секторе коммерческих предприятий Узбекистана. Учитывая, что агентская проблема в основном характерна для акционерных обществ, сегодняшней нашей экономике не грозят большие структур-

ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ 2020, 2(134)

ные проблемы из-за неё. Но, принимая во внимание важность многих действующих акционерных обществ (почти все коммерческие банки и ряд крупных промышленных предприятий) и поставленные государством цели по развитию акционерного сектора, увеличению его роли в экономике страны, вопрос изучения агентской проблемы и применения наилучших методов по снижению агентских издержек должен стать неотъемлемой частью программы развития корпоративного управления в Республике Узбекистан.

Основные выводы. Агентская проблема остается важнейшей проблемой в современном корпоративном управлении, из за которой возникало большинство скандалов в крупных корпорациях мира. Конфликт интересов между менеджерами

и собственниками возникает по причине информационной асимметрии и неполных контрактов. Проблема агентских отношений усугубляется в результате лучшей осведомленности менеджера о ситуации в компании чем собственник. Собственники не в состоянии заключить полного контракта с менеджерами из-за существенных затрат на его написание и отслеживание. Компании стараются мотивировать менеджеров в достижении целей компании путем установления высоких заработных плат, бонусов, премий и долгосрочных вознаграждений (акции, опционы, кредиты и т.д.). Несмотря на сегодняшнюю ситуацию, участникам корпоративного сектора Узбекистана следует придать должное внимание изучению агентской проблемы.

Список литературы:

1. Указ Президента Республики Узбекистан от 24 апреля 2015 года №УП-4720 «О мерах по внедрению современных методов корпоративного управления в акционерных обществах». - https://www.lex.uz/docs/2635199

2. Постановление Президента Республики Узбекистан от 21 декабря 2015 года №ПП-2454 «О дополнительных мерах по привлечению иностранных инвесторов в акционерные общества». - https://www.lex.uz/docs/2846967

3. Morck R., Yeung B. Agency problems in large family business groups // Entrepreneurship: Theory and Practice. 20Vol.3 Iss.pg. 367-382;

4. Akerlof G. The Market for «Lemons»: Quality Uncertainty and the Market Mechanism // Quarterly Journal of Economics. 19Vol.Npg. 488-500;

5. Manos R. Dividend policy and agency theory: Evidence on Indian firms // Institute for Development Policy and Management, University of Manchester. 20Paper No 41;

6. Пирогов Н., Бобрышев Н. Взаимосвязь агентских издержек и структуры собственности на примере российских и восточноевропейских компаний // Корпоративные финансы. 20№2 (10). C. 40-56;

7. Либман А. Теоретические аспекты агентской проблемы в корпорации // Вестник Санкт-Петербургского университета. 20Сер.Вып.1 (№8). С. 123-140;

8. Турсунов Г., Худойберганова М. Важность корпоративного управления АО в современном развитии экономики страны // «Biznes-Эксперт». 20№3 (111);

9. Садикова Р. Формирование структуры инновационного потенциала // Научный электронный журнал «Матрица научного познания». С. 171.

10. Бердикулов С., Гулямова Г., Тростянский Д. Подходы к оценке качества жизни населения Узбекистана в условиях либерализации экономики // Perspectives of Innovations, Economics and Business. 20Т. №.С. 124-125;

11. Биржевое обозрение Узбекистана - итоги 2019 года, «Ташкент» Республиканская Фондовая Биржа (www.uzse.uz);

12. www.stat.uz.

ИКТИСОД ВА МОЛИЯ / ЭКОНОМИКА И ФИНАНСЫ 2020, 2(134)